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空谈已不管用 欧洲央行需要采取实际行动

* 德拉吉担心较高的前瞻利率指引会阻碍经济成长

* 偿还三年期LTRO贷款降低了过剩流动性

* 欧洲央行预计将对抗市场利率的上行压力

* 附有特别条款的新一轮LTRO是可能性最高的选项

路透法兰克福8月18日 - 欧洲央行(ECB)总裁德拉吉的雄辩口才似乎不像过去那么灵光了--至少从货币市场利率来看是这样。


德拉吉一年前誓言将“尽一切所能”来保卫欧元，此举赢得投资者的赞许。不过，尽管推出了关于未来政策的“前瞻性指引”，但市场利率并没有像他所期望的那样明显下降。


美国联邦储备委员会(美联储/FED)6月抛出准备开始放缓刺激政策的计划，引发市场剧烈波动。为了稳定市场，德拉吉在7月承诺维持欧洲央行利率在纪录低位较长一段时间。


此举打破了欧洲央行不提前作出政策承诺的传统。在8月1日的新闻发布会上，德拉吉称，货币市场中的加息预期缺乏根据--这是对市场的明确警告。

但这种口头干预几乎没什么作用。两年期远期欧元无担保之加权平均隔夜利率(EONIA)自5月中旬以来上升了25个基点，较6月底峰值仅低5个基点，当时欧洲央行还未公布其前瞻性指引。


对欧洲央行利率行动的预期，并非决定市场利率的唯一因素。市场利率的上升亦受到了过剩流动性减少的影响。


新一轮超长期融资操作--长期再融资操作(LTRO)可能成为欧洲央行对抗流动性收紧局面的政策选项，其副作用最小。欧洲央行官员已经在一次例行会议上同外部专家讨论过将此作为一个选项。


“远期EONIA的上升反映出流动性过剩程度下降的预期，而非上调政策利率的预期，”巴克莱分析师Giuseppe Maraffino和Laurent Fransolet写道，“流动性前景只有变得更加清晰，EONIA才可能下降。”



“悄然收紧”


在2011年年底，在担任欧洲央行总裁之初，德拉吉开启了流动性的阀门，以确保在银行间借贷市场因信心缺失而日渐干涸的情况下，银行能够获得资金。


欧洲央行通过两次三年期的流动性操作，向银行体系注入了逾一万亿欧元，去年初将过剩流动性提高至逾8,000亿欧元。

由于银行提前偿还这些贷款，过剩流动性减少到约2,500亿欧元，距离2,000亿欧元的水平不远--欧洲央行称，达到这个水平时，市场利率可能会开始向主要再融资利率微升。目前欧洲央行的主要再融资利率为0.5%。


德拉吉对银行提前偿还贷款表示欢迎，称这是市场恢复信心和融资状况好转的信号。但欧洲二线国家的很多银行仍在依靠欧洲央行的资金。


不过，提前还款正使得欧洲央行的货币政策宽松程度下降，而且欧洲央行可能被迫通过其他手段来应对这一悄然发生的收紧情况。


欧洲央行在7月月报中指出，“提前还款...预料有可能会改变市场对于未来过剩流动性的预期，从而影响货币市场的期限结构。


每周都有银行业者归还欧洲央行资金，但近几周来还款金额减少，欧洲央行采取新措施之前仍有时间可以等待。



**LTRO是最不糟糕的选择**


欧洲央行有几个选择来压低远期利率。最明显的做法就是将主要再融资利率调降至0.25%，而德拉吉也曾表示有空间这么做。


这将会压低短天期市场利率，但这将压缩再融资利率(即欧洲央行支付银行业存款的利率)与其隔夜贷款利率间的利差。这可能降低银行业者互相放贷的诱因，进而对复苏乏力的银行间市场构成威胁。


调降现为零的存款利率至负值，将使得欧洲央行进入未知领域，同时这无异于让银行业者为存放在欧洲央行的资金付出成本，从而对银行造成负担。


直接购买资产可能有效，但是欧洲央行已经将这选项保留到出现严重通缩风险时才使用，而在欧元区在第二季出现一年半以来首见的经济成长之际，很难找到正当理由来运用这个方法。

德国商业银行的分析师Michael Schubert在一份报告中指出，“欧洲央行唯有在担心出现狭义的通缩时，才可能愿意动用量化宽松。”


欧洲央行也可能停止接受周度存款。当初吸收周度存款，是为了抵消通过证券市场计划(Securities Markets Programme)购买债券而注入市场的资金，以打消通胀疑虑。因此，取消这种“冲销”购债行动的措施，可能被视为欧洲央行脱离其控制通胀的职责。


欧洲央行也可能通过承诺无论如何都不会加息，来强化其前瞻性执引，不过德国央行总裁魏德曼等强硬派委员可能会反对。


剩下的选项就是为银行展开又一轮的长期流动性操作。银行业者正在为资产品质评估和压力测试做准备。这些评估与测试将在下个秋季之前完成。


欧洲央行甚至可能宣布更加有利的方案。欧洲央行债券市场联络小组的7月会议记录显示，当时讨论了“设立一个和英国央行融资换贷款计划(Funding for Lending Scheme)类似的三年期特别LTRO，向银行提供成本更低的资金。”债券市场联络小组由欧洲央行人员及金融专家组成。


欧洲央行也可能选择使用这类LTRO来强化其前瞻性指导。


“欧洲央行可能认定(LTRO)利率可以下调，而非上涨，该利率不会超过当前的0.5%，”德国商业银行的Schubert表示。“这将发出明确信号：利率将在长时间内保持在低位。“(完)