红旗连锁(002697)：费用上涨业绩承压 长期关注模式与业态创新
　事件描述.
　　公司今日公布2012年年报:2012年公司实现营业收入39.05亿元,同比增长13.26%,营业利润1.87亿元,同比增长0.98%,归属净利润1.73亿元,同比增长1.69%,EPS为0.87元/股,基本符合我们的预期。
　　事件评论.
　　2012年公司新开235家门店(上半年和下半年分别新开102家和133家),关闭25家门店,截至12年底,共有门店1336家。2012H1、2012S3、2012S4公司收入同比增长16%、13%和8%,我们认为:在稳健的开店进度下,收入增速环比持续下滑主要是由于:居民购买力景气度下行以及CPI低迷拉低超市行业同店增速,下半年同店增速弱于上半年。
　　2012年公司综合毛利率为26.12%,同比提升1.54个百分点。我们看好公司的一系列经营模式与业态的转型:1)规模提升带来渠道议价能力增强,公司积极推进高毛利产品的直采业务;2)便民业态的定位下,公司积极拓展各项便民增值业务,增加新的利润来源;3)自2013年开始,公司将加大高毛利率的餐饮业务的引入,定位于快捷店业态,预计该业态有望提升公司门店的客流量与盈利能力。
　　2012年公司三费费用同比增长26.11%,费用率同比提升2.1个百分点至20.61%,人工费用和租金费用分别同比增长37.31%和22.43%,远超过营业收入增速。尽管我们认为,零售行业在经历2010-2012年人员薪酬的高速增长期后,自2013年开始人工费用增速将有望趋缓,但由于1)公司未来两年将保持较快的外延扩张进度;2)便利店业态员工密度较高,物业租期签订期较短易受到租金上涨的不可控风险,我们预计未来公司的费用上涨压力仍然较大。
　　我们预计2013-2014年公司有望维持超过200家/年的新开店进度,而考虑到公司体量的逐步扩大,稳健的门店扩张带来的外延增量对于收入的提振效果将趋于减弱,而新增店的费用刚性上涨压力犹存,未来公司的业绩仍面临较大压力。另一方面,红旗连锁（002697）作为A股唯一定位于便利超市的标的,我们认为公司的投资价值更重要在于:经营模式与业态创新具备行业前瞻性,有望带来门店客流量与盈利空间的持续提升。我们预计2013-2014年公司EPS为0.96元和1.06元,对应目前股价PE为20倍和18倍,维持对公司的“谨慎推荐”评级。

公司2012年实现营业收入39.05亿元,较上年同期增长13.26%;营业利润1.87亿元,较上年同期增长0.98%;归属于上市公司股东的净利润1.73亿元,较上年同期增长1.69%;归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润1.58亿元,较上年同期增长0.41%。每股收益为1.04元。

　　门店扩展速度加快:2012新开门店235家,新开门店总面积45289.53平米。截止2012年底公司门店共计1336家,其中自有物业89家,其余为租赁物业,平均每家面积为215平方米。

费用增长侵蚀公司业绩:公司销售费用7.20亿元,较上年同期增长28.97%,主要由于门店增加,营运人员增加,导致销售费用内人力成本、门店租金、折旧费增加所致;管理费用为8139.80万元,较上年同期增长5.73%,主要为办公费用增加及人力成本增加所致;财务费用为320.11万元,比上年同期增长15.43%:主要为银行POS手续费增加所致。

2012年主营业务收入36.20亿元,较上年同期增长13.16%;其他业务收入2.85亿元,较上年同期相比增长14.54%。从产品类别看,日用百货实现营业收入7.21亿元,占营收比重为19.93%,较上年同期相比增长18.00%,毛利率为21.01%,较上年同期增长16.27%;烟酒营业收入10.17亿元,占营收比重为28.10%,较上年同期相比增长9.66%,毛利率为21.38%,较上年同期增长10.49%;食品实现营业收入18.82亿元,占营收比重为51.97%,较上年同比增长13.33%,毛利率19.46%,较上年同期增长4.62%。