【大势研判】
上试年线压力位盘中特征：
周五两市震荡上扬，延续反弹。上证指数收于3232.35点，上涨148.76点，涨幅4.82%，成交超过0.47万亿元；深成指收盘10800点，上涨545.65点，涨幅5.32%，成交0.42万亿元。28个申万一级行业指数全部上涨；国防军工、建筑装饰和通信行业涨幅居前；非ST类股票涨停家数580家左右，6个股票跌停。
后市研判：
短期进入超跌反弹阶段。经过又一轮惨烈杀跌之后，市场逐步接近价值底，特别是一些权重蓝筹品种，无论是市盈率、市净率还是股息率，都接近甚至低于历史上几个重大底部。昨天在金融股企稳反弹之后，今天市场热点向纵深发展，诸多个股展开超跌反弹。这个基本符合我们短期进入超跌反弹的判断。从指数层面看，短期的反弹目标位在年线3400点附近，也是这轮4000以来调整的半分位的地方，建议临近该点位时注意控制仓位。
中期进入筑底，结构分化阶段。从央行最近的双降举动来看，似乎已经开始抛弃猪价和房价的因素，更多的照顾到了工业的通缩和资产价格的剧烈波动。如果该动向得到确认，不排除后期无风险利率有进一步回落的趋势，这将提升股票市场估值。金融股近期的强劲反弹反映出价值投资者开始逐步认可股票资产的投资价值。当然，目前市场上仍有大量高估值的股票，未来仍有继续向其价值进行回归的趋势。因此，中期震荡筑底，个股进一步分化和向价值回归是主旋律。
操作上建议关注有安全边际的品种。由于市场各行业和板块估值差异较大，投资者在短线可以抓超跌反弹为主，中期关注具备安全边际，进入价值投资区间的品种。
需要关注的事件：1）人民币汇率波动；2）资本市场政策动向；3）央企和地方国资改革进程；4）创业板龙头品种的动向。
操作策略：
短期抓超跌反弹，中期配置价值低估品种。

【重点推荐报告】
华东医药(000963)点评——拟收购美国Kremers Urban，借助资本杠杆加速国际化进程

l  拟参与美国Kremers Urban股权收购竞标，成立专项小组全力以赴。8月29日，华东医药发布公告称，董事会授权公司参与美国Kremers Urban制药公司股权收购竞标。Kremers Urban制药公司是比利时UCB制药公司的仿制药业务部门，2014年11月初，UCB制药公司曾宣布将剥离其在美价值15.25亿美金的仿制药业务，其后因交易时机不当被迫放弃仿制药剥离计划。本次KremersUrban股权出让事项拟通过国际招标竞价方式确定交易对象，目前有多家意向企业拟参与竞标，因此华东医药最终是否可以如愿完成对Kremers Urban的收购尚存在较大不确定性。公司成立以总经理为首的专项小组全力以赴。

l  KremersUrban专注高壁垒、高利润仿制药业务，缓控释技术有优势。Kremers Urban制药公司是一家成熟且专业的仿制药生产企业，主要从事美国境内高壁垒、高利润仿制药的研发、生产和销售。通过对Orange Book的检索，Kremers Urban主要拥有单硝酸异山梨醇酯缓释片、孟鲁司特钠咀嚼片、奥美拉唑缓释胶囊、泮托拉唑缓释片、雷贝拉唑缓释片、聚乙二醇口服溶液等多款细分市场的特色产品。从Kremers Urban的产品线来看，该公司在缓控释技术领域具备较大的竞争优势。KremersUrban制药公司产品多数是国内尚未上市的新剂型，未来引进国内也具备非常大的商业价值。我们预计KremersUrban2015年全年可实现收入3-4亿美金，可实现净利润约7000-8000万美金。

l  海外成熟医药资产的内生价值在提升，中国制药业国际化进程提速。我们认为，结合中国政府正在进行的医药改革，海外成熟医药资产的内生价值在提升。从审批端，未来通过美国FDA认证的品种将获得加速审评，国内将有不少企业开始尝试中国和美国市场仿制药同步申报，KremersUrban拥有非常成熟的美国药政申报经验，对于拟进军美国市场的内资企业也具有巨大的无形价值。从市场端，通过欧美认证的品种有望在部分省市招标中单列，获得与原研药一致的市场待遇，在多数省份都能至少享受加分政策。通过并购海外成熟医药资产，中国制药业国际化进程有望大大提速。

l  华东医药并购Kremers Urban不会是个体事件，中国资本全球化是趋势。中国资本全球并购先前已经有复星并购以色列Alma Lasers等，恒瑞医药、华海药业、海普瑞、人福医药等国内制药企业也在积极搭建海外业务架构，外延并购是迅速提升海外战略地位的有效手段。国内制药企业不断发展壮大，国内资本市场的迅速繁荣，也为境内资本跨国并购提供了资本支持。华东医药并购Kremers Urban无论成功与否，都将成为中国制药业里程碑事件，也反映了华东医药管理团队国际化战略的高瞻远瞩和长远格局。

l  维持15-17年盈利预测，12个月目标价96.6元，上调评级至买入。公司是竞争实力最强的集医药研发、制药工业、药品分销、医药物流于一体的综合医药企业，核心子公司为国内最优秀的处方药企之一。医药商业为浙江省龙头企业公司将更关注渠道、规模及品牌优势的整合，将专业化服务理念融入传统商业模式，盈利能力有望持续提升。我们维持2015-2017年盈利预测2.61元、3.22元、3.95元，同比增长49.5%、23.6%、22.53%，对应预测市盈率29倍、24倍、19倍，12个月目标价96.6元，华东收购Kremers Urban一旦成功，目标价还有上调空间，上调评级至买入。

【今日推荐报告】
贬值预期下双降可能成为常态——国内流动性周度观察(8.24-8.30)n  8月25日双降政策与8月11日汇率改革后，中国力保货币政策的独立性，相对放弃汇率的盯住，未来将通过准备金率衔接利率和汇率。这个判断是在目前利率、汇率、中美博弈形成了前所未有的新格局下，解读利率政策、汇率政策、中美博弈的前提。第5次降息意味着利率政策的空间进一步打开：一年期存款利率降至1.75%，7月CPI同比增幅1.65%，8月有可能一举突破1.8%，中国已进入负利率时代。第二，从汇率角度来看，经济疲弱利率下行带来贬值压力，美元的汇率不会停滞在6.44，我们初步估计的贬值空间10%左右，可能会到6.7-7这个水平。第三，从中美博弈角度出发，人民币汇率市场化后遭遇了贬值，与美方的期望南辕北辙，博弈最好的结果是人民币首先放开由市场决定，未来在中美博弈中争取有利于中方的情况。目前面临的风险，一是利率、汇率、中美博弈形成了前所未有的格局，人民币贬值带来的资金外逃带来的利率上升是否反过来危害中国经济；二是这次放开汇率，并没有完全释放由于经济不确定性和股市调整带来的贬值压力，未来汇率能不能稳定在一个国家期望的水平。在未来两年经济寻底和走出去的过程中，汇率都会面临下行的压力直到经济自身走出来，人民币在未来将会走出一个NIKE走势。从长期来看，美元和人民币将可能为全球资产配置的强势货币，美国、中国资产将会是受追捧的资产。
n  我们维持年底之前降准100BP以上观点不变，对今年年底利率的预期下调至1.5%，预计后面至少还会有25BP降息空间。其一负实际利率已不是制约，如果需要，可以继续降息。其二降息此前受制于汇率，汇改主动释放贬值压力。后期货币政策尤其是利率工具的应用将更具有灵活性，为稳增长保驾护航。近期央行显著增加了流动性投放的频率和规模，自811汇改以来逆回购累计投放6300亿元，进行了1100亿的MLF；上周两次进行SLO操作，共投放2000亿元。但从银行间资金价格来看，除R007有所回落之外，中长端资金价格仍在继续攀升，意味着这些措施对短期资金价格和流动性的边际改善效果可能有限。当前人民币大幅贬值，全球金融市场出现较大波动，我国资本被动流出的压力较大，短期资金面紧张迫使央行通过多种货币政策工具进行对冲，政策效力有待观察。
n  上周银行间隔夜、7天的回购利率分别下跌7.24个、17.13个基点至1.78%、2.40%，14天、一个月、三个月回购利率分别上涨27.45个、25.78个、9.66个基点至2.99%、3.08%、3.10%。利率债收益率平坦化下行，票据和信托收益率多数上涨。国债收益率1年期和10年期分别上周1.3个和下跌11.5个基点分别至2.27%和3.38%；国开债1年期和10年期收益率分别上升0.97个和下降7.34个基点，分别至2.75%和3.81%。上周10年期与1年期的利差下跌8.31个基点至105.23个基点。3年和5年期AAA票据收益率分别上涨3.9个和0.2个基点，分别至3.83%和4.15%。5年期AA+中短期票据利差上涨1.2个基点至1.47%。上周珠三角票据直贴利率、长三角票据直贴利率以及票据转贴利率上涨0.5个基点，分别为3.10‰、3.05‰、3.00‰。新发产品、贷款投资信托和权益投资信托平均收益率分别上涨20.00个、上涨70.00个、下降13.00个基点，分别至9.22%、9.80%、9.03%。
n  上周美元兑人民币即期汇率报收于6.3885，较前周小幅升值2个基点，与前周基本持平；美元兑人民币中间价收于6.3986，较前周下调122个基点，贬值0.19%。美元指数上涨0.96%，收于95.77。周五人民币兑美元汇率中间价报6.3986，单日上涨0.15%，为半年来最大单日涨幅，人民币外汇交易市场成交量在当日也创出近五个月的次高513亿美元。此前8月12日，人民币兑美元成交额创下568亿美元新高。

警惕高风险资产业绩下调风险——A股上市公司2015年2季报总结篇n  得益于成本端改善A股净利润增速有所提升，但仍低于市场一致预期：（1）主要依靠非银板块上半年的收入贡献，A股整体15Q2营收累计增速从15Q1的0.09%提升至1.34%；非金融服务营收仍为负增长（2010-2014年期间从未出现过负增长），但降幅从15Q1的-4.4%微缩至-3.4%，这其中主要是由于油价下跌对石油石化公司业绩的影响，因此非石油石化金融服务营收增速还维持正增长，并且从15Q1的1.2%提升至2.3%。（2）大宗价格低迷、成本下降使得A股毛利率持续改善。非金融石油石化金融的毛利率（TTM）从12Q4开始逐季上行，提升至2009年以来的新高水平，15Q2最新数值为18.8%，相比15Q1上升了35个BP。（3）从杜邦三要素分析来看，销售净利率和杠杆率的抬升，抵消资产周转率（需求疲软堪忧）的下行，上市公司ROE暂时性止跌，企业盈利能力能否提升还需后续验证。全部A股、非石化金融服务15Q2的ROE（TTM）从15Q1的11.32%、8.35%，微升至11.44%、8.43%。（4）15Q2全部A股、非金融服务、非石化金融服务归属母公司净利润增速从15Q1的4.4%、-12%和6.6%提升至10.3%、-0.5%和11.2%。自上而下我们维持此前对2015年A股上市公司盈利预测，预计2015年A股、非金融服务、非金融服务石油石化的净利润增速区间分别为：【-2.6%、10.6%】、【2%、4.5%】、【1.2%、3.6%】。（5）自下而上，将申万宏源分析师前期对462家上市公司中报前瞻结果，与中报实际值进行对比，可以看到其中218家低于预期，家数占比超过60%。（6）存货周转率和应收账款周转率持续下降，均创出历史新低；现金流也并未看到改善的迹象。
n  中小板创业板收入开始放缓、警惕高风险资产业绩下调风险：（1）中小板、创业板收入增速开始放缓，15Q2营收增速从15Q1的10.2%和32%下降至10%和30%；（2）中小板、创业板15Q2净利润增速从15Q1的25%、11%提升至35%、20.6%。但与市场一致预期对比，当前市场对中小板和创业板2015年55%和75%的全年业绩增速预期，考虑新兴成长股的基本面趋势反身性因素，业绩实现难度较大，或面临下修压力；（3）如果剔除掉权重较大的个别股票影响之外，创业板（剔除东方财富）、中小板（剔除国信\方正\山西证券）15Q2净利润增速仅为15%和19%，而15Q1该值为12.5%和14.5%，上涨幅度非常有限；（4）中小板、创业板杠杆率的继续提升促使ROE仍在上升通道中，但是值得注意的是资产周转率开始出现持续的下行。15Q2中小板、创业板ROE(TTM)9%和8.3%，相比15Q1提升了50和30个BP；但资产周转率从15Q1的53.4%和47.8%进一步下滑至50%和46.8%。
n  估值体系需要重建，部分价值股出现风险收益均衡：投资者不再相信“市值故事”，风险偏好难以快速修复的情况下，价值型投资者最关注估值水平的吸引力，部分价值股出现风险收益均衡，但是高风险资产距离历史均值或还有20%左右的下跌空间。截止最新，A股、非金融服务、主板、中小板和创业板的绝对PE(TTM)：19.1、36.7、15.8、52和78倍（历史均值为：16.7、25.9、15、41和59倍）；而PB(最近一期净资产)：2.02、2.6、1.7、4.5和6.5倍（历史均值为：2.01、2.3、1.83、3.9和5倍）。
n  行业中报和估值情况：用净利润增速、营收增速、毛利率、ROE和应收账款周转率的变化，对各个行业表现进行打分，综合结果显示：化工、电气设备、机械设备、商业贸易、农林牧渔、休闲服务和非银金融等行业打分靠前；而军工、银行、建筑材料、建筑装饰、汽车、家用电器、电子等行业打分垫后。估值对比来看，PB和PE同时低于历史均值的行业有：食品饮料和金融板块。

华东医药拟并购美国Kremers Urban，借助资本杠杆加速国际化进程——医药生物行业周报（20150824-20150828）

n  申万宏源医药一周推荐更新：华东医药：8月29日，华东医药发布公告称，董事会授权公司参与美国Kremers Urban制药公司股权收购竞标。Kremers Urban制药公司是比利时UCB制药公司的仿制药业务部门，2014年11月初，UCB制药公司曾宣布将剥离其在美价值15.25亿美金的仿制药业务，其后因交易时机不当被迫放弃仿制药剥离计划。KremersUrban制药公司是一家成熟且专业的仿制药生产企业，主要从事美国境内高壁垒、高利润仿制药的研发、生产和销售。KremersUrban以2015年6月30日为截止日的财年实现收入约1.5亿美金，净利润约2800万美金。通过对Orange Book的检索，Kremers Urban主要拥有单硝酸异山梨醇酯缓释片、孟鲁司特钠咀嚼片、奥美拉唑缓释胶囊、泮托拉唑缓释片、雷贝拉唑缓释片、聚乙二醇口服溶液等多款细分市场的特色产品。海外成熟医药资产的内生价值在提升，中国资本全球并购先前已经有复星并购以色列Alma Lasers等，恒瑞医药、华海药业、海普瑞、人福医药等国内制药企业也在积极搭建海外业务架构，外延并购是迅速提升海外战略地位的有效手段。国内制药企业不断发展壮大，国内资本市场的迅速繁荣，也为境内资本跨国并购提供了资本支持。

n  2015下半年医药生物——创新、服务、流通、转型：创新：创新是医药企业恒久不变的核心驱动力。(1)创新药、制剂出口、生物制药领域是药物创新的重要阵地，依次看好：恒瑞医药、华海药业、康美药业、科伦药业、康弘药业、华兰生物、华东医药等。(2)基因测序风云再起：基因检测及精准医疗拥有千亿美金的市场空间，必将带来人类医学的革命，依次看好：达安基因、千山药机、北陆药业等；国内龙头公司贝瑞和康和华大基因的上市启动有望催化基因检测板块风云再起。(3)具有核心创新竞争力的医疗器械龙头公司：乐普医疗、科华生物、鱼跃医疗等。服务：医疗服务会是未来最为活跃的板块。(1)医院及健康体检：依次看好：爱尔眼科、复星医药、信邦制药、江苏三友等。 (2)互联网医疗：“互联网+”仍是未来发展大势所趋，随着产业成熟提升，商业模式会进一步清晰，龙头公司会逐渐脱颖而出。(3)医疗服务新模式：泰格医药（CRO龙头），迪安诊断（ICL龙头）、尚荣医疗（医建PPP新模式）。流通：投资机会的核心在于商业模式变革，看好零售龙头和民营区域商业龙头公司。依次看好：一心堂、老百姓、益丰药房、瑞康医药、嘉事堂、柳州医药等。转型：(1)国企改革：有望成为市场下跌后实现概率反而增加的板块。依次看好：羚锐制药、联环药业、同仁堂、云南白药、人民同泰、现代制药、国药一致、国药股份、仙琚制药、太龙药业等。(2)跨界并购转型：依次看好：蒙发利、东方海洋、三星电气、康恩贝、汤臣倍健等。

n  申万宏源医药团队重点活动：9月15日，北京策略会。

n  板块表现回顾：本周医药板块下跌7.5%，表现排名第6，跑赢大盘1.2个百分点；2015年年初至今医药板块上涨32.7%，表现排名第12，跑赢大盘17.8个百分点。目前医药板块2015年预测市盈率34.9倍，医药板块重点公司2015年预测市盈率27.60倍；扣除金融服务后，分别相对市场溢价42%、81%。

n  下周股东大会：8月31日（周一）：信邦制药、尚荣医疗、和佳股份、中恒集团、蓝光发展；9月1日（周二）：亚太药业、沃森生物、楚天科技（股票激励计划）、亚宝药业；9月2日（周三）：龙津药业、海正药业。

沪股通流向与EPFR周度监控出现重大偏离 外资抄底行为何解？——跨境资金流向监测周报（20150828）n  结论或者投资建议：
n  EPFR资金流向数据显示，全球资金本周流出继续增加。8月26日当周录得30.48亿美元净流出，上周为净流出24.56亿美元。但尤其需要注意的现象在于，沪港通与EPFR的资金流向出现明显偏离，我们看到EPFR监控的资金继续流出，但沪港通已加速回流。沪股通本周前四日出现连续流入，前四日累计净流入287.32亿元，已超过沪股通开通以来250亿元的单周净流入记录。峰值出现在周一至周三，各为82.62、80.71、75亿元，而并非是双降之后，说明在A股反弹前，海外资金已先行入场抄底，从我们与QFII客户接触下来的行为也基本吻合。同时，结合一些外行的报告，称中国股市已经很便宜了，随着中国政府加大刺激力度，底部已近在咫尺，这一资金行为值得我们尤其强调。本周上半周避险情绪猛涨导致全球市场大幅震荡，资金流出新兴市场和各项风险资产，全球风险资产遭遇大幅抛售，后半周伴随央行双降，避险情绪出现明显缓和，外资显然在前半周看的更积极一下。本周EPFR专门发表警告（Alerts），称由于技术原因会造成625个基金（约3500亿美元资金）的周度数据无法正确显示，正在抓紧修复，我们怀疑这一理由可能是EPFR与沪港通数据出现偏离的原因，具体关系请见最后一页附注4。
n  原因及逻辑：
n  全球资金本周流出继续增加。8月26日当周录得30.48亿美元净流出，上周为净流出24.56亿美元。截止8月26日当周，四周均值为流出18.29亿美元，而上期均值为流出15.28亿美元。全球资金本周流出中国债券，但流出幅度小于上周，8月26日当周录得5.95亿美元净流出中国债券，资金虽然仍处于流出状态但幅度开始缩小。上周全球资金流出中国债券录得7.84亿美元。
n  全球资金本周连续第五周流出香港股市，流出额度又创新高。8月26日当周香港股市录得约8.97亿美元净流出，上周约为流出3.71亿美元。四周均值为流出3.96亿美元，上周均值为流出2.07亿美元。本周资金流出中国股票ETF，但额度较上周有明显下降。 8月26日当周录得6.77亿美元净流出。而上周为流出16.32亿美元。其资金流出幅度明显比上周减小。
n  8月21日-8月27日，港股通额度共流入1.92亿元，较上周有所下降；沪股通额度共使用279.58亿元，由上周的净流出变为净流入且额度大幅增加；港股通日均使用额度为0.38亿元，沪股通日均使用为55.92亿元。本周资金在港股通和沪股通实现双向正流入，其中沪股通使用额度大幅增加。沪股通本周前四日出现连续流入。前四日累计净流入287.32亿元，这一规模已超过沪股通开通以来250亿元的单周净流入记录。说明在A股反弹前，海外资金已先行入场抄底，周五，A股大涨4.82%，沪股通逢高减持，净流出24.10亿元。
n  汇率方面。本周美元指数前期因为全球避险情绪上涨推高欧元、日元、英镑而走弱。但美国二季度GDP高于预期且大幅高于前值，周四股市大涨，推高风险意愿，导致美元指数后期走强，给人民币带来压力。周五央行大幅上调人民币中间价，稳定汇率市场。本周五，人民币中间价环比上调99个基点，报6.3986，上调0.15%，创3月19日以来最大百分比上调幅度。周四人民币即期汇率报6.4053，环比上升65个基点。周五在岸人民币大幅收涨，报6.3897元。

食品饮料行业周报150824-150828：短期关注板块估值修复，继续推荐稳健及超跌品种n  本周观点：我们认为，短期子行业和个股存在低估，板块估值存在一定的向上修复空间；中长期看，在经济放缓、消费疲软、个股中报业绩下调的背景下，建议关注业绩具有确定性个股。
n  上周食品饮料板块先是经历了8月24日-25日两日的暴跌(-13.66%)，随着央行双降后又迎来了8月26日-30日连续三日上涨(约7.02%)。1）我们在8月26日的行业报告中已提示，截止8月25日，白酒、乳制品、肉制品、软饮料等多个子行业及泸州老窖、伊利股份、青岛啤酒多个个股均已低于我们测算的安全边际和历史均值，建议关注板块的估值修复行情（详见我们8月26日报告中的测算）。据wind统计，8月26日-30日食品饮料子行业涨幅前三位分别为乳制品（+9.22%）、白酒（+8.9%）、肉制品（8.61%）；前10位个股分别为金字火腿（32.46%）、科迪乳业（25.13%）、涪陵榨菜（20.58%）、迎驾贡酒（20.47%）、恒顺醋业（17.35%）、金种子酒（16.22%）、伊利股份（16.02%）、顺鑫农业（15.60%）、青岛啤酒（15.50%）、百润股份（15.43%）。
n  短期子行业和个股存在低估，板块估值存在一定的向上修复空间。我们以子行业板块和个股相对重点上市公司整体（剔除金融）的相对估值倍数为考量指标，选取2006-2009年的牛熊切换阶段、2010-1H14白酒与大众食品相互切换阶段、以及2014年初至今三个阶段，比对历史各阶段最大相对估值倍数的修复幅度和本轮行情从最高点至今的修复幅度，取后续修复空间的最大值，测算板块和个股相对估值倍数的安全边际。（1）分板块来看，截止8月28日，仍有白酒、肉制品、软饮料、葡萄酒等子行业均低于安全边际和历史均值，各子行业（最新相对估值，安全边际，历史平均）情况如下：白酒（0.85，0.56，0.80）、肉制品（0.70，1.44，0.74）、软饮料（1.19，1.44，1.13）、啤酒（1.46，1.38，1.19）、葡萄酒（1.24，0.94，1.2）、食品综合（2.00，1.62，1.78）、乳制品（1.21，1.24，1.00）、调味品（2.67，4.49，1.73）。（2）个股方面：泸州老窖、洋河股份、光明乳业、海天味业、涪陵榨菜、承德露露、青岛啤酒等个股最新相对估值倍数仍低于我们测算的安全边际（详见正文表格）。
n  中长期看，在经济放缓、消费疲软、中报个股业绩下调的背景下，估值修复后仍需寻找确定性。建议重点关注以下行业基本面的变化。1）白酒：行业呈弱复苏趋势，中秋将至，五粮液和茅台分别上调出厂价和一批价，需关注挺价后的动销变化。2）乳制品：原奶价格处于历史地位，对乳制品企业成本下降有利。3）调味品：今年1-7月上游餐饮消费持续回暖，由于调味品消费相对餐饮消费滞后效应，对下半年调味品景气度的提升有利。
n  震荡市中，我们依然重点推荐稳健白马股，并建议关注超跌弹性品种。1）重点推荐稳健白马股：贵州茅台（全年实际完成动销有望超计划）、洋河股份（双核战略提速，业绩逐季健康增长）、伊利股份（原奶成本同比下降、产品结构升级+规模效应提升）、海天味业（受益餐饮消费提升、第二第三品类快速增长）。2）建议关注超跌后的弹性品种：泸州老窖（深化调整，大单品战略聚焦，业绩低基数高弹性）、百润股份（新代言人新广告有助于提高产品的关注度）、恒顺醋业（业绩改善空间大+国企改革预期）、承德露露（新管理层上任+营销改革推进）、涪陵榨菜（佐餐新品可期、关注国企改革）。
n  近期行业关键数据跟踪。白酒：主要地区53度飞天茅台820-830元、52度五粮液一批价590-610元左右，国窖1573一批价560元左右。乳品：据农业部定点监测，8月份第3周（采集日为8月19日）内蒙古、河北等10个奶牛主产省（区）生鲜乳平均价格3.42元/公斤，比前一周上涨0.3%，同比下降13.4%。8月18日举行的全球乳制品第146次拍卖，全脂奶粉保持平稳，竞得均价1856美元/吨，成交价格比上次上涨16.7%，价格指数上涨19.1%。脱脂奶粉大幅回升，拍卖价格为1521美元/吨，价格指数上涨8.5%。肉制品：全国生猪均价17.84元/公斤，出栏瘦肉型生猪均价18.18元/ /公斤。
顺风清洁能源（1165 HK） —— 仰蹏葎期n  业绩低于预期，盈利显著下滑。顺风上半年收入 35亿元人民币，同比增长19％，税前利润1.79亿人民币，净利润1.72亿人民币，同比下滑66％，比我们的预期低28%。公司说明利润下滑主要由于太阳能平平均售价下跌20%左右，銷售、行政費用和财务费用均有显著增加。
n  公司未来战略可见度低。顺风总裁于六月公开宣布公司计划从资本密集型新能源公司转变为轻资产的清洁能源服务提供商。 2015年7月16日，公司终止从上海成瑞收购723.5MW的八个风电项目。除了未来公司私有化的可能，顺风的太阳能发电厂资产的未来处置也会是一个悬念。公司未来会更注重低碳EMC项目的战略发展。截至6月底，顺风的太阳能发电站预计年设计装机容量为2267MW，其中1939已开工建设。
n  基本面调整。基于公司未来战略的不确定性和最新部署，我们除去之前包含的关于风电场的盈利预测，降低太阳能电厂从2016年的新增装机。15年上半年，组件销售量为548.7MW， 我们更新预测对无锡尚德收购后的制造恢复做一定延迟，并根据最新数据下调全年平均售价。另外，鉴于EPC项目未完成的不确定性，我们下调15年350MW的项目完成预测至100MW。公司近期收购了Suniva太阳能电池及组件制造商。我们依然看好公司EMC业务的开发，与挪宝合作上的地源热泵技术应用于北方地区供热的锅炉设备，以及未来LED集成在晶能光电和飞利浦Lumileds公司的合作和潜在上市计划，但由于这些战略部署都是近期刚完成，数据披露信息有限，我们暂时很难量化并评估其对公司整个价值的影响。
n  下调至中性评级。我们下调顺风2015年经常性净利润从15.5亿人民币到12.6亿人民币（同比下降4％，其中包含15年8亿非经常性利润的预期），16年预计从21亿元下调至11亿元（同比下降13％），17年从27亿元下调至12亿元（同比上升6％）。剔除一次性收益， 15年摊薄每股收益维持从0.23元人民币下调至0.10（同比上升79％），16年从0.31元降至0.17（同比上升67％），17年从0.39元降至0.18（同比上升7％）的17E。基于15年可持续收益的摊薄每股利润的15倍，我们将目标价由8.6港币下调至1.87港币，相当于15E 3.5x PE和15E 0.7x PB，或16E 4.1x PE和16E 0.6x PB。股价有-4.5％的下跌空间，我们从买入降至中性。

煤炭行业周报（2015.08.22~2015.08.28）：煤炭市场低迷运行，各煤种煤价底部盘整n  投资要点：近期在“阅兵”压力下,内蒙古露天煤矿生产和华北地区煤炭消费受到一定影响，国内煤炭市场整体呈现低迷平稳运行状态。本周因气温下降，加之水电开始持续发力,火电需求萎缩，电厂日耗明显下滑,环渤海动力煤价格阴跌。受京津冀地区钢企停产影响，炼焦煤、无烟煤和喷吹煤价格均承压。国际市场方面，国际三港煤价指数全线下跌。国际、国内航运价继续下滑。近期国企改革风再度来袭，我们相对看好：上海能源、中煤能源、大同煤业、平庄能源。
n  上下游各煤种煤价低位盘整: 8月中下旬，南北方气温均呈现触顶回落态势，“阅兵蓝”对北方露天煤矿生产和部分地区煤炭消耗有一定影响，国内煤炭市场整体呈现低迷平稳运行状态。环渤海地区动力煤价格继续阴跌；受京津冀地区钢企停产影响，炼焦煤、无烟煤和喷吹煤价格均承压。
n  布伦特原油现货价格再现反弹：布伦特原油现货价格上涨4.5美元/桶至 49.93美元/桶，涨幅9.91%。截至8月28日，按热值统一为吨标准煤后，目前国际油价与国际煤价比值3.49，环比上涨0.45点；国际油价与国内煤价比值3.13，环比上涨0.28点。全球股市上涨，原油库存下降，诸多利好叠加，交易商空头回补热情骤增，导致国际油价27日暴涨。
n  沿海煤炭市场港口煤炭库存向下游转移：本周秦港煤炭日均调入量环比持平，为65.8万吨/日。本周日均调出量环比上升1万吨至69万吨/日，升幅1.4%。截至8月28日，秦港库存622万吨，环比下降23万吨，降幅3.6%。广州港煤炭库存234万吨，环比上升18.79万吨，升幅9%；本周秦皇岛港日均锚地船舶34艘，较上周减少2艘，降幅4.77%。近期沿海煤炭市场煤炭库存向下游转移，煤炭需求低迷。
n  气温回落电厂煤炭日耗持续下滑：六大电厂日均耗煤环比下降1.24万吨至60.33万吨，环比降幅2.02%。库存环比上升1.61万吨至1275.31万吨，环比升幅0.13%，存煤可用天数增加0.45天至21.14天。本周沿海主要省份气温继续下降，在凉爽天气的影响下，居民用电有所收缩，六大电厂日均耗煤需要也进一步萎缩。
n  国内、国际海运费继续下滑：国内主要航线平均海运费环比下跌0.68元/吨至21.8元/吨，跌幅3%。澳洲-中国煤炭海运费（载重15万吨）环比下跌1.245美元/吨至4.323美元/吨，跌幅22.4%。沿海煤炭运输市场货源匮乏程度严重，各船型的适期船舶充斥在市场中无人租用，目前煤炭货主仍持续低价报盘。

协鑫集成中报点评：中报业绩符合预期，期待集成业务发力n  半年报要点：上半年公司实现收入35.68亿，同比增长1458%，归属上市公司扣非后净利1.88亿，同比增长127%，实现每股收益0.07分，加权平均ROE45%，同比增长28.6个百分点。考虑到公司属于借壳上市，原超日太阳的债务关系仍有部分在持续解决，新公司业务格局初步确立各项业务逐步开拓，上半年主营业务取得1.88亿的净利润，成绩实属不易。
n  上半年多晶组件销售753MW，收入25.57亿元，平均销售单价3.4元/W，毛利率12.73%，基本符合此前预期。公司此前公告对大股东定增收购4GW高效组件产能预计下半年定增完成，今明两年的有效产能达到3GW、4GW，从而保障未来的业绩增长。
n  上半年系统集成业务处于开拓期，尚未在报表体现，预计四季度起集成业务上量体现收入。集成业务从业务模式看好于组件，盈利能力预计更好。公司重组以来持续充实研发销售人员，上半年收购专业化的系统设计团队系统加大设计能力，我们看好公司的系统集成产品在发电量保障、差异化定制、后续运维服务等多方面的竞争实力。
n  公司规划设立高端制造、系统集成、海外市场拓展和能源发展公司4个核心事业部，形成管理中心+事业部的架构模式，预计未来海外市场销售和电站运维领域都将有长足发展。
n  上半年关联方业务销售10.52亿，占总收入的29.5%，其中张家港其辰和江苏东昇占比较大，预计两家公司定增收购完成后关联交易占比将继续下降。公司背靠保利协鑫集团，在产业链上下游的协同优势明显，我们重申看好公司行业内的龙头优势地位。
n  盈利预测与估值：我们维持此前盈利预测和目标价，预计公司2015-2017年每股收益分别为0.12、0.16、0.24元，维持目标价8-9.6元。

环保公用行业周报：低基数8月用电增速明显回升 积极关注稳增长措施150824~150830n  本期板块表现：公用事业板块整体下跌。上周沪深300指数下跌6.89%，创业板下跌11.09%，公用事业整体下跌7.87%。子板块电力板块下跌8.12%,水务板块下跌8.90%,燃气板块下跌6.47%,环保工程及服务下跌6.76%。
n  环保板块观点：关注预防性水污染前端治理，以及全生命周期全防全控。就全国人大关于水污染防治执法中“重末端治理、轻源头预防”的询问，环保部部长29日回应，规划环评没有追责机制，规划环评往往落后于规划审批，导致环评结果被选择性落实。陈吉宁表示，接下来环保部将推动修订水污染防治法和环境影响评价法等法律法规，加大未批先建等项目违法行为的处罚力度，强化环评刚性约束，健全追责机制。此外环保部还将继续推进重金属污染防治工作，建立全防全控的管理体系。我们认为，天津危化品爆炸事件后，环境污染的前端防治将引起政府重视，易引发大气、水及土壤污染事件的规划项目将加大污染防控力度。
n  公用板块观点：1）国家能源局启动输配电成本专项监管工作。国家能源局计划于冀北、黑龙江、陕西、福建、湖南、贵州六个地区，启动输配电成本监管工作。我们认为通过专项监管可以全面深入了解电网企业输配电成本信息，有利于建立健全电网企业成本约束机制和激励机制，促进独立的输配电价格机制早日成立，有利于电改进程的加速。我们继续推荐地方电网企业作为最受益电改的的竞争性售电主体，相关标的包括郴电国际、桂东电力、ST乐电、广安爱众。
n  2）预计8月用电量同比增3%，基数效应影响偏大，经济企稳回升需观察9月数据。发改委提早披露8月用电数据，8月1日至28日，全国发用电4633.49亿千瓦时，同比增长2.97%，增速较去年同期回升6.54个百分点，环比比7月回升4.97个百分点（7月全社会用电量5034亿千瓦时，同比下降1.32%）。我们预计8月全国用电量5129亿千瓦时，环比7月份回升1.9%，但由于去年8月用电量比7月环比回落1.4%，所以我们认为基数错位因素是导致同比增速大幅度回升的关键因素之一，经济是否企稳回升需要进一步观察9月份数据。
n  3）山东出台指导意见利好省内煤改气进程。山东省近日发布文件《关于加快推进燃煤机组（锅炉）超低排放的指导意见》，《意见》要求到2018年底，全省10万千瓦及以上的燃煤机组和单台10蒸吨/小时以上燃煤锅炉全部完成超低排放改造，达到天然气燃气轮机组（锅炉）排放标准。目前济南境内已建成四条天然气干线管网，此外尚有三条规划中的干线管网途径济南，“十三五”末将形成七路气网入济南的格局，预计年供气能力达到50亿方。我们认为下半年天然气价格调整趋近，继续推荐区域天然气产业链优质企业，相关标的包括国新能源、天壕节能、金鸿能源、万鸿集团、长百集团。
n  重点池推荐：
1、公用行业：
1）电改+能源互联网：郴电国际、桂东电力、红相电力、ST乐电、广安爱众；
2）清洁能源：国新能源、天壕节能、湖北能源、易世达、长百集团、金鸿能源。
3）央企改革：大唐发电、桂冠电力、中国核电
2、环保行业：先河环保、汉威电子、中电远达、碧水源、清新环境

非银行金融行业周报：市场恐慌时，不要丢了乐观和理性n  无论是横向比较，还是纵向比较，证券板块的估值水平都处于底部区间。经过前两周的趋势性下跌，尤其是本周前半周（周一至周三，证券板块最大跌幅达23%）的急剧下跌，使得证券板块的整体估值水平已经处于历史的底部区域。23家上市券商的算术平均的PB水平为2.4倍。大券商的PB水平基本在1.5左右（中信、海通、广发、华泰等），这样的估值水平和其他子行业比，具有较大的优势。我们看中信证券的历史PB水平，周五收盘价对应的PB为1.48倍，在过去的9年中，其估值在此以上的频率为87%。中信证券在最近9年的行情中，最低的PB估值大致在1.2左右，因此我们离最悲观情景下的估值只有20%的距离。拿其他大型综合型券商的历史PB进行分析，也能得出类似的结论。
n  市场对于券商盈利恶化的担心是过度的，证券行业最坏的正在过去。本周我们密集调研、走访了兴业、华泰等多家券商，对市场担心的三大核心问题进行了细致的剖析：第一，市场普遍担心救市使得证券公司自营风险敞口较大，未来具有较大的不确定性。结合调研，我们对这一问题的总体观点是，部分证券公司的确在7月初增加了自营头寸，但大部分券商都对自身的自营头寸进行了风险对冲，因此总体的风险是可控的；第二，监管层对股灾及救市的反思会不会带来监管的加剧和创新的倒退，我们认为，近期的严监管只会进一步净化资本市场和证券行业的发展环境，不会改变证券行业金融改革的趋势和方向；第三，两融规模会不会再次出现急剧萎缩？对此，我们的看法是，两融的总体规模已经趋于合理，同时两融的急剧下跌往往伴随着股市的急剧下跌（一次是6月底7月初，另外一次就是本周），我们认为股市再次出现急剧下跌的概率较小。
n  投资建议。证券板块的估值水平已经进入历史底部区间，安全边际较高，价值投资者迎来了难得的时间窗口。同时需要说明的是，中短期来看，整个板块走出一个超越大盘的独立行情需要两个条件的确立：一是牛市行情的信号又一次强烈；二是政策改革带来券商盈利效率的提升及新的盈利增长点的确立。基于以上的判断，我们对我们的短期组合进行了调整：一个是防守组合，估值优先（1.5PB左右），兼顾成长性，推荐华泰、广发和国泰君安和光大；二是进攻组合，短期有爆发因素，兼顾估值，推荐国元、兴业、东北和长江

机械军工行业周报20150831——中铁建拿下中泰铁路项目n  国防军工：军事演习方面，8月20日至28日，中俄海上联合军演在彼得大帝湾海域、克列尔卡角沿岸地区和日本海海空域举行，这是中国水面舰艇部队、两栖登陆部队和固定翼战机部队首次联袂赴境外参加联合演习。中方参演兵力包括7艘水面舰艇、6架舰载直升机、5架固定翼飞机和200名陆战队员、21台两栖装备，这也是今年两国海上军演的第二阶段。北斗产业方面，千寻位置网络有限公司于近日挂牌成立，这标志着我国卫星导航产业应用发展迈出了重要的一步，该公司由中国兵器工业集团公司和阿里巴巴集团共同出资设立，注册资本20亿元，各占50%股权，该公司将致力于通过北斗地基增强系统的整合建设，构建位置服务云平台，提供精准位置服务。自2013年12月开始，军工的投资主题就明确为改革，核心产业扶持、资产整合、定价改革体系以及民参军成为改革的四大主线。我们对军工大逻辑的判断不变，未来20年我国军工产业长期增长趋势确立；而从近期来看，下半年军工行业催化剂不断，军民深度融合的不断推进、事业单位改制的暖风频吹，我国周边形势的日益复杂、以及9月3日的纪念抗战胜利70周年阅兵都将有望推动军工的新一轮行情，我们看好军工下半年的投资机会，建议市场企稳后加大军工配置，推荐银河电子、中直股份、中航动力、中海达、四川九洲等，建议关注中航飞机、国睿科技、海特高新、航天晨光、积成电子等。
n  能源设备：中国核电（601985）发布中期报告，上半年收入同增52%，净利润同增150%，商运高峰期判断再次得到验证。中国核电上半年实现收入128.93亿元，同比增长52%，实现净利润24.73亿元。同比增长150%。累计发电366.67亿千瓦时，同比增长54.51%；在建工程方面，方家山2号机组于2月12日提前投入商运，创造了国内同类型机组从首次装料到具备商运条件最短记录（仅用69天）；福清5号机组于5月7日实现FCD，标志着中国自主三代核电技术“华龙一号”的全球首堆工程正式开工。我们认为业绩高速增长将验证我们关于核电行业2015年进入项目商业运营的高峰期的判断。我们认为，核电行业五大催化剂正在验证过程中，重点关注核电十三五规划、内陆核电政策以及走出去进展。申万观点：我们重申关注后续行业催化剂，首推丹甫股份，重点关注应流股份，上周我们发布了应流股份的深度报告，建议大家重点关注。继续关注后续五大要点：（1）核电十三五规划预计下半年出台；（2）内陆核电十三五是否放开（概率较大）；（3）中国核建、国电投下半年A股上市进程；（4）核电新开工项目陆续推出（2015年已开工三个机组，预计下半年再开3个机组以上）；（5）海外出口（10月关注英国核电站项目，下半年南非政府6-8个核电机组招标）；投资标的：我们首推002366丹甫股份，建议重点关注应流股份，中国核电，其他推荐久立特材、浙富股份、上海电气、南风股份等。节能设备重点关注：天壕、隆华、开山。
n  轨道交通：中铁建宣布拿下中泰铁路项目。据媒体报道，中铁建东南亚公司总经理朱锡均8月26日在曼谷表示，中泰铁路合作至今已举行六轮会谈，双方拟于9月上旬签署中泰铁路合作的政府间框架协议，预计10月底举行开工典礼。中泰计划3年内完成铁路建设，合作包括四条路线：曼谷—坎桂、坎桂—玛塔卜、坎桂—呵叻以及呵叻—廊开，形成一个“人”字形，横贯泰国曼谷以北的南北国土。规划全长867公里，运行时速为180公里，比时速250公里的方案减少了建设成本。申万观点：看好铁路设备板块投资机会的核心观点未变，国内铁路固定资产投资将继续维持高位、海外市场开拓构成2015年以及十三五”期间铁路设备行业投资机会两大推动力，铁路投融资体制改革推进将提供铁路行业长期稳定健康快速发展动力，看好铁路设备板块整体投资机会并密切关注轨交装备新技术新趋势。标的上首推发展战略清晰、内生式增长与外延式并购双轮驱动的永贵电器（300351）和鼎汉技术（300011）。
n  智能装备：看成长+看业绩释放——重点推荐黄河旋风+智云股份。我们对行业的整体方向判断仍然不变，看好具备数据解析+工艺流程优化优势的工业4.0核心供应商。但我们仍然看到目前板块平均估值80.3倍，一方面由于制造转型方向与供给端的不匹配造成产业进入匹配阶段，另一方面，部分转型公司业绩尚未释放。从成长性上，我们看好智能装备板块细分龙头有望享受充分的智能化改造需求市场，从当前市场阶段来看，我们建议优先关注业绩有所突破的稳健标的，建议关注智云股份（关注子公司鑫三力业绩订单及业绩释放情况）、黄河旋风（近期优先关注公司定增过会进展）。

保利协鑫（3800 HK） —— 业绩向好n  盈利下降，但高于我们预期。保利协鑫上半年收入179亿港币，同比增长4％，税前利润14亿港币，净利润为8.26亿港币，同比下降8%，高于我们预计的7亿港币。盈利下降主要由于多晶硅价格和硅片价格下滑。预期差别来源于新能源业务的上涨和财务费用低于预期。
n  多晶硅价格低谷期。上半年，保利协鑫生产多晶硅36768吨，同比增长13.7％，生产硅片7,102MW，同比增长17.5％。中国较高的光伏装机目标毫无疑问刺激了上游产业的销量增长，并预计短期内保持强劲势头。但多晶硅平均销售价格同比下降22%至 HK $1.4（US$17.2）/kg，硅片平均销售价格同比下降13%至 HK $1.51（US $0.195）/W。上半年的价格表明15年2季度多晶硅售价仅有c.US$15.9/kg，而硅片售价仅有US $0.191/W。正如我们上次报告中分析所得出的结论，我们不认为多晶硅产能过剩会在下半年有较大程度的缓解，仅期待因中国政府从9月份限制多经过加工贸易进口带来的价格略微提升，至US $17.00/kg。公司自备电厂如期于7月开始正式运营，对下半年多晶硅利润率空间提升有帮助。
n  新能源业务驱动。保利协鑫拥有保利协鑫新能源（451：HK）63％的股权。1H15新能源业务收入贡献为11.4亿港币，同比上升320％。截止6月底，协鑫新能源总装机容量达772.5MW，并网容量达645.3MW，另有多余776MW储备项目在建设和开发中。鉴于公司发电业务比较稳定，保利协鑫未来增长和短期消除光伏材料业务的负面影响主要依靠新能源业务板块来拉动。
n  下调目标价，维持中性评级。基于公司上半年业绩表现，我们上调15年EPS预测从0.09港币到0.12港元（同比下降-2％），16年预测从0.12港元下调至0.16港元（同比上升29%），17年预测从0.16港元下调至0.19港元（同比增长21％）。鉴于市场情绪低迷，我们定价12x 15E PE，目标价由1.71港元下调至1.49港元，相当于9x 16E 市盈率水平，1.14x 15E和1.01x 16E 市净率水平。股价有8％的上涨空间，我们维持中性评级。

中国银河（6881 HK） ——业绩强劲增长n  2015年半年报业绩强劲增长。中国银河证券宣布2015上半年营业收入同比增长263.8%至人民币175亿元，归属母公司净利润同比增长319.1%至人民币56亿元，每股收益同比增长283.3%至人民币0.69元，加权平均净资产收益率增长9.51个百分点至14.71%。
n  市场占有率增长。中国银河证券上半年传统经纪业务市场份额从14年底的5.04%增长至15年中的5.34%；两融余额达到人民币1330亿元，同比上升525.3%，市场份额提升从14年底的5.96%提升至2015年中的6.48%。交易量和两融余额市场占有率均排市场第二。我们继续预计公司的佣金率将持续下滑，但会被更高的市场占有率抵消，预计年底市占率达5.5%。由于公司大量客户资源具有迅速扩展业务的雄厚基础，以及产品适销对路等原因，标准化股权质押式回购业务“鑫新雨” 于15年上半年规模实现突破性增长，规模从人民币11.3亿元增加至人民币75.4亿元。其他业务方面，投资银行业务收入同比下滑10%至人民币4.55亿元。资管业务同比增长139.8%至人民币1.99亿元。资管规模也同时增长113.9%至人民币743亿元。自营投资业务增长92.9%至人民币13亿元。公司的成本收入比从2014年底的63%减少至2015年上半年的57%。
n  资产结构继续优化。资产端，扣除客户资金的总资产较14年底增加104%至人民币2073.2亿元。资产组合流动性更加优化，银行结余和现金占比15%，投资类资产主要以流动性较强的金融资产投资为主，占比达16%，融资客户垫款占比达65%。公司的经营杠杆从14年底的3.5x提升11.43%至3.9x。杠杆率的提升主要由于公司通过发行次级债、短期公司债券、收益凭证等手段扩大负债规模以及融资融券等高杆杆业务规模的大幅扩张。
n  维持买入。我们将2015的日均成交额从人民币8000亿下调至人民币6000亿，我们下调每股盈利预测来反映正在下滑的日均成交额和两融余额。因此我们2015/2016/2017的每股盈利预测由原先的0.79/0.88/0.97元调整至0.72/0.89/1.01元，同比分别预测增长43%/24%/14%。我们将目标价从16.45港元下调调至8.45港元，代表1.3x 15E PB。现价距离目标价还有55%的上升空间，我们维持买入建议。
(分析师：张怡 A0230514090002BED999 联系电话：021-23297275)

鞍钢股份（347 HK） ——  业绩如期下滑n  业绩如期下滑。 上半年销售收入下滑24%至289.9亿元。 净利润下滑73%至1.55亿元。EPS为0.021元。鞍钢七月中发布盈利预警和业绩快报，业绩已经被市场反应。
n  产销稳定，产量略有下滑。 集团上半年产铁1095万吨，同比下滑0.95%。 钢材产量为978万吨，同比下滑3.75%。销量为937万吨，同比下滑6.47%。由于市场疲弱，集团上半年集中进行检修，产量以及销量略有下滑。
n  毛利率小幅扩张，毛利下滑。 毛利率上半年同比提升1.99个点至12.38%。在钢材价格下跌过程中，集团受益于铁矿石等原材料价格的下跌以及成本控制能力的提升。 由于钢价下跌幅度过大，上半年毛利仍然下滑10.7%至35.9亿元。
n  估值历史低位，不必过于悲观。我们下调公司盈利预测至2015/16/17为0.06元/0.15元/0.23元。鞍钢股价过去三年历史交易在0.4-0.8xPB，目前公司股价交易在0.44xPB。我们认为目前价格下行空间有限。长期看，行业整合和去产能对行业龙头有利，我们维持增持评级。我们下调目标价至4.3港币，反应17%上行空间。

中国宏桥（1378 HK） ——  业绩略低于市场预期n  业绩略低于市场预期。上半年销售收入增加29%至224.5亿元。毛利增加37.4%至52.3亿元。净利润增加33.4%至27.1亿元。EPS增长25.7%至0.44元。公司6月执行可转债提前转换，产生一次性费用约2亿元。因此，净利润略低于我们之前的预计。
n  产能扩张明显。集团上半年产能从去年年末的394万吨增加至于453万吨。上半年产量增加37%至210.9万吨。我们预计全年产量为430万吨，年末产能达到500万吨左右。
n  铝价下滑超出预期。由于大宗商品上半年以来持续低迷，铝价表现低迷。上交所铝价3月从年初13,099元/吨略微下滑至6月30日的12,707元/吨。但近期市场疲弱时序下滑至11,990元/吨。宏桥下半年尽管产量将继续扩张，盈利能力将受更低的铝价所压制。
n  人民币贬值可能带来汇兑损失。截止上半年底，宏桥拥有美元债务约价值167.8亿人民币。债券结构中54.7%为美元债。下半年开始的人民币对美元贬值可能带来公司全年的汇兑损失增加。我们预计1%的人民币贬值将带来公司2015年利润2.2%的负面影响。集团未来将调整债务结构，将更多国内便宜贷款置换美元贷款，降低债务成本。
n  价格现绝对价值，维持买入评级。我们认为近期股价的回调使得宏桥的价值更加凸显, 集团今年预期股息率已经达5.77%。公司目前交易在15年4.3xPE以及0.7xPB。考虑到人民币贬值对公司外债的影响以及铝价低于预期，我们下调公司EPS至15年0.89元(+2.5% YoY)，16年EPS1.32元(+49%YoY)以及17年EPS 1.64元(+24.5% YoY)。我们下调目标价至7港币，反应51%上行空间。

山水水泥（691 HK） —— 中期业绩历史最差，但符合预期n  IPO以来最差中期业绩，但符合盈利预警的提示 山水水泥公布的1H15净利润为人民币992百万元亏损，每股净利润-0.29元（同比下跌488%）。这是公司在2008年IPO以来录得的最差半年业绩。在2013和2014年，中期净利分别占全年净利的34%和48%。所以，1H15年净利润远低于彭博全年一致预期的34.7百万元净利润，但是与此前公司公布盈警所提示的重大亏损相吻合。
n  吨毛利与净利触及历史底部 在1H15，山水的水泥熟料销量为23百万吨（同比下跌21%）水泥熟料吨售价为人民币222元，同比1H14下跌33元，环比比2H14下跌20元。吨毛利在1H15跌至32元，比14年的上下半年分别低21元。山水水泥的吨费用升至47元，对比1H14的27元。由于吨费用的增长，山水吨净利为-43.5元。
n  净负债率上升 山水的1H15净负息债务为人民币157亿，对比14年年底的148元有所上升。杠杆率从14年年底的140%升至1H15的162%。
n  地方整合；收购者有定价被高估的风险 山水水泥在2015年4月15日以来的停牌价为港币6.29元，对应2015吨企业价值人民币373元。中国建材和亚洲水泥联合对山水水泥发行在外的股本进行现金收购要约，对山东水泥市场的整合是利好消息。中国建材和山水各自拥有山东约1/3的市场份额。整合将会减少当地的无序竞争，而山水和中国建材分别有约70%和10%的销量来自山东，将会收益于市场的整合。与此同时，考虑到当前被收购资产的盈利能力，和多方竞购山水股权后产生的股权溢价，中国建材和亚泥可能承担这收购估值高估的风险。
n  维持持有评级
我们调低了15年每股净利润预测约108%，从人民币0.38调低至-0.03元（同比下跌124%），下调16年盈利预测80.6%，从0.42元调低至0.08元（同比增长374%）。为了反映同业竞争者对山水水泥股份竞购产生的更高估值倍数，我们上调目标价从港币5.4元至港币6.0元，对应吨企业价值为人民币370元。基于4.6%的下行风险，我们维持持有评级。

刚泰控股(600687)：中报业绩增长175%，上调盈利预测

n  中报业绩公告符合预期，公司实现营业收入47.71亿元，比上年同期增长483.83%，实现归属于上市公司股东的净利润为1.39亿元，比上年同期增长175.22%，我们预测的增速178%。收入变动原因说明:系经营规模扩大并购公司增加所致，公司完成收购拥有广泛银行销售渠道的国鼎黄金，国鼎黄金正式纳入上市公司合并报表范围。报告期内，公司在黄金矿产开采业务稳定生产的同时，加大了黄金饰品、黄金艺术品、镶嵌类珠宝翡翠的市场拓展和渠道建设，此类业务营业收入大幅度提高，提高了公司的整体盈利能力。黄金及黄金饰品销售收入比上年增加630.95%。

n  积极推进互联网+黄金珠宝的发展战略。公司发布非公开发行股票预案，拟收购国内最大流量的钻石电商平台珂兰钻石作为公司O2O黄金珠宝销售平台，拟收购娱乐营销推广公司瑞格传播以推动平台的品牌建设。同时，为顺应高端个性化定制消费的发展趋势，提升平台用户体验，公司与上海曼恒建立合作，引入互联网珠宝 3D 打印技术，进一步增强公司在互联网珠宝业务战略布局方面的领先优势。

n  公司期望成为国内最大的基于o2o的黄金珠宝钻石垂直电商平台。与上海曼恒进行股权合作，是公司推进这一战略的又一重要举措，通过将正在收购的柯蓝、上海曼恒、黄金珠宝业务、瑞格传播等资产的整合和腾讯的支持，未来公司将有望成为中国最大的基于O2O的垂直定制电商平台，且通过文化设计实现优势的产品线和市场竞争力。目前公司所在的黄金珠宝钻石零售行业年市场规模超过万亿，目前电商的市占率仅5%不到，国外发达国家市占率则在30%以上，公司有望在这一市场获得较大份额。

n  公司期望成为国内较大的基于互联网的黄金珠宝钻石金融服务商。此次与珠宝贷及深圳市中金创展金融控股股份有限公司签订了《战略合作协议》，拟基于互联网的黄金、钻石行业供应链金融业务开展合作，包括考虑股权合作的机会。这是公司继与比利时钻石交易中心合作后的又一落地事件，未来基于金融方面的投资和对外合作或将持续落地，补足整个生态体系，仅供应链金融每年的利润空间就在500亿左右，公司推动速度在行业内最快，有望在此领域实现较大份额，仅占5%的市场份额则可实现利润也在25亿左右。

n  归因于对毛利率预测的调整，2015-2017年利润预测分别上调12%/8%/17%，维持“买入”评级。看好其黄金及衍生的文化、电商、供应链金融全产业链布局，保守预计公司15年，16年和17年净利润分别为4.54亿元，6.63亿元和7.95亿元（排除未来外延并购所带来的业绩增厚），对应EPS为0.93、1.36、1.62元，全面摊薄EPS（并购）为0.67、0.98、1.17元。

南方航空(600029) ——国际航线进入收获期，强调“买入”评级n  公司发布半年报：报告期内，公司实现营业收入533.27亿元，同比增长6.2%，实现归属净利34.82亿元，同比扭亏（14年同期亏损10.18亿元），实现EPS0.35元。
n  国际航线是最大亮点。1）国际航线供需差最大。1-7月公司实现RPK整体、国内、国际分别同比增长16.47%、11.6%及35.29%，ASK分别同比增长14.37%、10.27%及29.68%，供需差（需求-供给）为正，分别达到2.1、1.33及5.61个百分点。整体客座率80.90%，同比增长1.46个百分点，国际航线增长3.36个百分点至81.17%。2）分区域看国际航线收入增速最快：国内航线收入同比增长3.15%至391.56亿元、国际航线收入同比增长18.32%至119.47亿元，占主营业务收入比分别为74.72%及22.79%。
n  “一带一路”是未来重要驱动力。1）区位优势显著：公司作为广州及乌鲁木齐基地航空，控股子公司厦航作为福建的主要航空公司，均部署于国内重要枢纽节点城市，公司以亚洲第一大的机队规模，最有机会打造为“一带一路”沿线国家的最大承运人。2）国际中转增速快：报告期内，广州、北京、乌鲁木齐三大枢纽国际中转旅客量111.1万，同比增长22%。其中国内转国际、国际转国内继续保持高速增长，同比分别增长31.1%和27.1%。3）随着“一带一路”战略的持续推进，公司有望进一步受益。
n  降本增效。报告期内，销售费用同比减少2.88%至35.72亿元，其中业务代理手续费下降1.76亿至18.24亿元（因将机票代理佣金率下调为0）。未来借助“互联网+”，在移动客户端加大研发与推广，还会有助于进一步增加直销比例，降低销售费用，同时有助于拓展增值服务。
n  维持盈利预测，强调“买入”评级。我们维持2015-17年盈利预测分别为EPS0.99、1.19及1.25元，对应PE分别为8.27、6.88及6.55倍。我们持续看好15-16年航空行业“供需改善、油价减负、改革提速”的投资逻辑，公司国际航线进入收获期，未来还将受益于“一带一路”战略推进带来公商务跨境出行的增加，PE不足十倍，强调“买入”评级。

森马服饰(002563)2015年中报业绩点评：中报业绩靓丽+高送转，消费龙头白马迎来买入机会n  2015年中报EPS为0.32元，净利润同比增长16.8%，业绩符合预期。公司2015年上半年实现收入33.7亿，同比增长14.9%，归母净利润4.2亿，同比增长22.9%，扣非归母净利润为4.1亿，同比增长21.8%，EPS为0.32元。其中2015Q2实现收入17.1亿，同比增长16.2%；归母净利润2.3亿元，同比增长23.8%，扣非归母净利润2.2亿元，同比增长22.1%，EPS为0.17元。公司拟以10股转增10股，预计2015年1-9月净利润同比增长0-30%，净利润变动范围为6.7-8.7亿元。
n  中报毛利率略提高0.8pct，期间费用率共提升1.6pct，资产质量较为稳健。上半年公司毛利率稳步提升0.8pct至37.3%，销售费用率和管理费用率分别提升0.3pct和1.3pct至14.4%和11%。2015H1公司存货为14.4亿，较年初同比增加3.7亿元，应收账款为5.9亿，较年初减少4.8亿元，预计存货和应收账款变动主要是由于公司加强加盟商应收账款管理所带来，经营活动产生的现金流净额为2.8亿元，同比增长130%，资产质量保持稳健。
n  公司多品牌运营经验足，童装+休闲服稳健增长，线上线下资源夯实，外延并购稳步推进。（1）森马是行业内鲜有可成功运营多品牌的公司，休闲服业务恢复性增长，童装业务仍旧保持高增长：2015H1儿童业务实现收入14.2亿元，同比增长21.6%，休闲服14Q3收入筑底，15H1实现收入19亿元，同比增长10.3%，恢复性增长态势显著。公司休闲服以森马品牌为主，以代理或合资方式引入海外优质品牌，哥来买专注线上，并加大投入自有快时尚品牌...minette。童装业务方面公司以巴拉巴拉为主，已形成全品类、全渠道、全年龄、有梯度的品牌集群，minibala改名marcolor从系列转型全新品牌，梦多多将专注线上，打造线上线下儿童一站式购物平台。（2）公司资产夯实，仅货币资金就达31亿元，有助于未来通过投资、合作等方式推进多品牌和外延并购：公司可动用资金多（货币资金31亿元+理财16亿），已参股育翰上海（旗下有“天才宝贝”和“小小地球”两大早教品牌）和韩国时尚品牌平台ISE，未来整合全球线上线下资源打造儿童产业和时尚产业两大生态圈战略明确。
n  休闲服开始恢复性增长，童装业务依旧保持高增长，公司作为行业龙头整合资源具有优势，未来将打造儿童产业和时尚品牌两大生态圈，维持买入评级。我们上调16/17年盈利预测，预计15-17 年EPS 为1.00/1.2/1.45元（原16/17年预测为1.16/1.34 元），对应PE 为22/18/15倍，考虑到公司基本面稳健，打造两大生态圈战略明确，公司大股东解禁，账上可动用资金47 亿元，未来外延扩张预期较足，维持买入评级。

中国银行(601988)————收入端增长乏力，拨备计提承压，下调评级至“中性”n  2015年上半年，公司实现归属于股东净利润907.5亿元，同比增长1.14%，符合我们预期。公司实现并表后每股收益0.31元，每股净资产3.81元，年化ROAA1.16%，年化ROAE15.33%，环比分别下降1bp和16bps。
n  规模扩张、成本收入比改善是贡献净利润增长的主要因素，公司拨备承压。
n  规模扩张贡献净利润增长8.7%，是利润增长的最重要因素。上半年，公司生息资产同比增长5.4%。其中，贷款增速持续放缓，同比增长5.6%，环比上升1.1%。受上年同期高基数影响，上半年买入返售金融资产同比下降26.2%。应收款项类投资项下信托和资管等非标也较年初增加1816亿，较年初上升117.9%，加上债券投资加大，共同推动证券投资同比增长32.2%，环比上升14.4%。上半年，计息负债同比增长3.2%，其中，存款增速也持续放缓，同比增长3.1%，环比下降0.2%。受资本市场活跃的影响，2季度公司积极调整负债结构，加强非银金融机构同业业务，同业负债同比上升3.2%，环比上升10.1%。
n  上半年净息差同比下降9bps，贡献净利润负增长7.0%。据测算，2季度单季净息差环比下降4bps至2.14%。在降息环境下，2季度公司资产端收益率环比下降9bps，负债端成本率环比下降6bps，息差呈收窄趋势。
n  上半年手续费净收入同比下降4.0%，贡献净利润负增长1.3%。上半年手续费净收入在营收的占比较1季度上升4bps至22.2%，表明2季度下降态势相对减缓。结算清算和顾问咨询业务受收费监管调控和出口疲弱影响分别同比下降26.4%和58.2%，托管业务受市场竞争加剧的影响同比下降15.4%，资本市场升温则推动代理业务手续费同比增长33.0%。
n  上半年信贷成本同比下降3bps，贡献利润增长1.2%。上半年加回核销处置后不良生成率为0.52%，同比上升24bps。逾期贷款率较14年末上升49bps至1.97%，不良贷款率环比上升8bps 至1.41%，国内业务的不良贷款率1.76%，较上年末提升29bps。不良压力下，公司拨备承压。2季度年化信贷成本环比小幅上升3bps至0.68%。2季度拨备覆盖率持续下降，环比下降9.7%至157.4%，拨贷比环比上升46bps至2.68%。为了使得拨备覆盖率达标，后续拨备计提幅度将加大。
n  收入端增长乏力，拨备计提压力较大，估值略高于其他几家大行，下调评级由“增持”至“中性”。维持15/16年净利润增速0.3%/-0.5%的盈利预测，对应PE为6.8X/6.9X,PB0.95X/0.88X。
长江电力（600900）2015年中报点评：中报业绩大超预期 未来存在资产注入预期n  公司公布2015年中期业绩，报告期内，公司实现营业收入100.35亿元，同比增长3.47%；实现归母净利润52.00亿元，同比增长53.25%；实现每股收益0.3152元。
n  中期业绩大超预期。报告期内，公司实现归母净利润52.00亿元，同比增长53.25%；主要受益于来水偏丰。报告期内，三峡——葛洲坝梯级枢纽完成发电量约435.43亿千瓦时，较上年同期增长3.80%；其中三峡电站完成发电量357.05亿千瓦时，较上年同期增长4.32%；葛洲坝电站完成发电量78.38亿千瓦时，较上年同期增长1.50%。
n  三项费用均同比下降。报告期内，公司实现销售费用、管理费用、财务费用分别为0.02亿元、1.85亿元和14.35亿元，分别同比下降47.58%、4.08%和17.74%。销售费用同比大幅减少的原因是公司在报告期内不再合并设备公司。
n  电能消纳顺利推进。报告期内，公司完成年度购售电合同和相关协议的签订工作，分别于国家电网公司签订《2015年度三峡水电站购售电补充协议》，与国家电网公司华中分部签订《2015年度葛洲坝电站购售电合同》，与南方电网、输电方国家电网公司签订《2015年度三峡水电站购售电及输电补充协议》，确保公司电能顺利消纳。
n  存在集团资产注入预期。集团拥有溪洛渡、向家坝两座水电站70%的股权，未来资产注入可期。集团资产注入后，不仅带来装机容量的提升，也会因为流域一体化调度带来发电量的提升。
n  维持评级不变，盈利预测上调：我们预计公司15-17年归母净利润为141.17亿、136.12亿和142.58亿，对应EPS为0.86元、0.82元和0.86元（原先15和16年的EPS分别是0.77元和0.75元），当前股价对应PE为17倍、17倍和17倍。公司是国内最大的水电上市公司，水电现金流收入稳定，集团资产注入可期，未来有望开拓核电等清洁能源领域，维持“增持”评级。

金螳螂（002081）——财务指标优于同行，互联网家装重整旗鼓l  15年上半年归属母公司净利润增长5.0%，2Q15增长0.3%，基本符合我们的预期。上半年增速处在业绩前瞻区间的下轨，扣除非经常性损益的影响后增长7.15%。预计前三季度净利润变动幅度为【0%-10%】：15年上半年公司实现营收88.59亿元，同比增长2.4%；实现净利润8.54亿元，同比增长5%。2Q15公司实现营收48.03亿元，同比增长4.2%；实现净利润4.17亿元，同比增长0.3%。
l 毛利率和净利率水平略有提升：15年上半年公司净利率提升0.2个个百分点至9.6%，毛利率提升0.2个百分点至17.9%。三费率合计提升0.3个百分点至4.2%，各项费用率基本保持稳定。上半年应收账款比年初增加7.4%，应收账款结构有所改善，一年期应收占比为88%，而年初为75.6%，故上半年资产减值损失/收入与上年同期持平，为0.1%，显示公司项目有较好的回款能力。
l  上半年ROIC有所下降，主要是总资产周转率下滑所致。上半年公司ROIC为9.24%，同比下降1.92个百分点；总资产周转率下降0.08至0.4,；净利率提升0.2个百分点至9.6%。总资产周转率下滑主要是由于上半年收入增长放缓，应收账款等同比增长较多所致。
l 现金流情况逊于去年同期：15年上半年经营性净现金流-9.16亿，同比多流出3.22亿，主要是由于业主以票据结算增加，以及员工薪资，各项税费增加所致，15年上半年收现比83.8%，同比下滑4.9个百分点。
l  稳步推进互联网家装发展，提升管理效率，推进装饰国际化战略。公司8月宣布出售所持有的电商公司41%的股权，并投资2.7亿元设立金螳螂电商有限公司，通过家装O2O业务的实践和试错，公司在家装电商施工管控、城市分站管理、材料F2C的模式、中心仓物流模式等方面获得了宝贵的经验，并与各大材料商建立了良好的合作关系。新电商公司将重点做好家装的落地服务环节，全面提升业主对家装服务环节的满意程度，发挥好家装的入口价值，未来通过提供材料、软装、智能家居的增值服务获利。上半年公司对50/80管理模式进行了全面升级，实现部门、条线、业务之间的无缝对接与联动，全面提升管理效率，节约管理成本。上半年公司以香港为依托，建立了澳门、俄罗斯、迪拜境外装饰平台，并与俄罗斯当地知名的高端房地产开发商莲花广场集团成为战略合作伙伴，与HBA的协同效应也逐步显现。

l  下调盈利预测，维持“买入”评级：基于对房地产和公司电商形势的判断，下调16-17年盈利预测，预计公司15-17年净利润分别为19.44亿/21.38亿/23.52亿，EPS 分别为1.10/1.21 /1.33元，对应增速分别为5%/10%/10%（原预计为5%/21%/40%），对应PE 分别为14X/13X/12X，维持买入评级。

长百集团（600856）2015年中报点评：中报业绩符合预期 未来期待外延并购n  公司公布半年报：公司实现营业收入66465万元，同比增长73.28%；归属上市公司股东净利润7531万元，同比增长129.36%。
n  中报业绩符合预期。公司实现归母净利润7531万元，同比增长129.36%，符合中报预期；公司的主营业务中天然气、天然气汽车改装设备、天然气储运设备的收入同比增长为85.77%、-88.44%、-14.84%，毛利率同比变化0.01、-4.7和-24.79个百分点。
n  天然气业务毛利占比提升，营业收入华南区域增速最快。本期天然气销售业务对应的毛利占总毛利的比重从上期的87.33%增长到98.26%，主要原因是公司加大天然气领域的投资和扩展力度，天然气业务增长迅速。营业收入中华南、东北、西南区域增速较高，分别为3777.09%、2345.99%和146.42%。
n  实现上下游一体，积极向上游资源产业延伸。公司积极将核心天然气业务由中下游利用端向上游资源产业延伸，在国内重点地区布局建设LNG液化工厂项目并大力开拓LNG进口分销业务，进军天然气上游资源，为公司未来持续快速发展提供稳定的气源保障，从而打造天然气全产业链公司。
n  投资评级不变，下调盈利预测：受宏观经济低迷影响天然气销售量低于预期，我们下调公司15-17年归母净利润为2.69亿元、4.25亿元和6.22亿元，EPS分别为0.47元、0.75元和1.10元（15年和16年之前分别是0.62元和1.10元），对应市盈率47倍、30倍和20倍。我们认为公司是稀缺的天然气全产业链清洁能源提供商和运营商，具备优秀的管理运营团队，未来存在外延并购预期，维持“买入”评级。

科融环境（300152）中报点评：业绩略低于预期，转型综合环境服务商n  公司公布半年报：公司2015年中报实现收入4.69亿元，净利润0.30亿元，分别同比增长39.38%和46.41%，EPS为0.13元。
n  中报业绩略低于预期。公司15年上半年实现收入4.69亿元，净利润0.30亿元，分别同比增长39.38%和46.41%，实现EPS 0.13元/股，低于我们0.16元/股的预期。其中，锅炉治理收入2.02亿元，同比下降17.9%，降低了13.14%的总收入增长；烟气治理营收2.05亿元，同比增长152.4%，贡献了36.86%的总收入增长，主要来自去年5月并表的蓝天环保；天然气分布式能源营收0.14亿元，同比增长73.44%，贡献了总收入1.76%的增长；今年6月起并表的英诺格林贡献的水处理收入为0.47亿元，为总收入贡献14.14%的增长，净利润达0.04亿元。此外，由于公司过去一年快速扩张，导致银行借款大幅增加，财务费用0.09亿元，大增2312.36%。
n  聊城72亿PPP项目打开增长空间，平台构建未来关注项目落地。公司及联合体中标聊城市节能减排PPP建设项目，涉及空气治理、水治理、生态湿地建设、在线监测等多个领域，总投资达72.49亿元，于2017年前完成。公司已于7月20日合资设立PPP公司负责项目落地运营，持股比例为40%，预计将在未来3 年内给公司带来3亿净利润。我们认为，随着PPP项目的推进，公司将凭借平台构建经验、优质项目大单的管理运营优势和全领域服务能力进一步收获新项目。
n  公司积极外扩，打造全领域环保综合服务能力。2013年，公司收购新疆君创51%股权，取得天然气分布式能源运营业务，近期拟收购其余49%股权；2014年公司増资并收购蓝天环保51.73%股权，进入脱硫脱硝领域；2015年，公司取得英诺格林51.31%股权，进入水处理领域。目前，公司已具备烟气治理、工程承包制造、天然气分布式能源、水处理、垃圾发电、PPP项目等全领域的环保综合服务能力。报告期内，公司签订工程类新增订单3.85亿元，期末在手订单额达9.16亿元；垃圾发电项目乌海和睢宁处于前期施工阶段，诸城项目预计下半年将贡献收入。此外，因转型综合环境服务平台，报告期内由“徐州燃控科技股份有限公司”改名为“徐州科融环境资源股份有限公司”。
n  投资评级与估值：我们下调公司15-17年归母净利润至0.75、1.56、2.34亿元（原为0.80、2.40、3.81），对应EPS分别为 0.32、0.66、0.98元/股，对应PE为70、34、23 倍，下调评级至“增持”。

格林美（002340）半年报点评：多个建设项目将陆续达产，发展后劲十足，维持增持评级n  1H15归母净利润同比增长31.81%，低于我们预期。公司发布15年半年报，上半年实现营收、归母净利润、扣非后净利润分别为22.54亿元、1.32亿元、0.89亿元，同比增速分别为20.53%、31.81%、73.73%！基本每股收益0.11亿元，同比增长10%；加权ROE3.07%，同比下滑0.67个百分点。公司业绩低于我们预期（中报前瞻预测公司上半年净利润增速40%）。公司预计15年1-9月归母净利润为1.87亿元-2.49亿元，同比增速为20%-60%。
n  金属价格下跌导致整体毛利率小幅下行，三项费用控制得当。报告期内，公司钴镍钨粉和电积铜板块受金属价格下跌影响，毛利率有所下滑，其中碳化钨业务毛利率减少了14.06个百分点，电积铜业务毛利率减少了7.48个百分点，是主要拖累因素。2季度公司整体毛利率17.52%，同比、环比分别减少了0.97、2.03个百分点。上半年公司三费同比去年基本持平，2季度费用率同比环比分别减少了2.67、2.57个百分点。
n  电子废弃物回收业务产能全面释放，建设项目依次达产保障公司业绩快速增长。报告期内，公司电子废弃物业务销售收入、毛利同比增速分别高达60.41%、60.81%，考虑到14年公司电子废弃物产能利用率接近70%，因此今年上半年公司此块业务产能释放较为充分。此外，公司荆门废旧电路板回收利用项目以及报废汽车项目均已正式进入调试运行阶段，后期将逐步释放利润。而公司与日本三井在报废汽车零部件再造领域以及与三星SDI在正极材料领域的深入合作也将进一步提升公司的盈利水平和核心竞争力。
n  维持盈利预测和增持评级。我们预计公司2015-2017年净利润分别为3.71、4.56、5.11亿元。不考虑增发摊薄，公司2015-2017年EPS分别是0.31/0.38/0.43元（考虑增发摊薄后，15-17年EPS分别是0.25/0.31/0.35元）目前股价对应动态市盈率分别为34X/28X/24X，维持增持评级！

齐峰新材（002521）15年中报点评：短期盈利承压，产能投放和气电一体化强化盈利水平，国际化和产业链拓展提供长期看点公司公告

n  15H1业绩基本符合预期。公司15年上半年实现收入11.49亿元，同比减少6.8%，（归属于上市公司股东的）净利润为1.30亿元，同比增长3.1%，合EPS 0.31元，基本符合我们预期（0%）。其中15Q2单季实现收入6.06亿元，同比减少12.5%，归母净利润为6695.89万元，同比减少6.6%。主要因原材料采购增加（处于2-3个月的安全库存期）和应收账款的增加，公司15H1经营现金流为-2936.63万元，同比减少139.7%。公司预计15Q1-3归母净利润为1.79-2.18亿元（同比-10%~10%）。

n  原材料价格攀升、产品应用现有领域拓展放缓，部分产品价格下调，致盈利短期承压。1）原材料价格上涨：进口木浆二季度每吨涨价100-200元/吨，上半年平均上涨约10%左右，钛白粉价格上涨1%-2%，目前价格已维持稳定。2）部分产品价格下调：公司从下半年新产能释放和竞争策略长远布局的角度出发，二季度对部分产品价格做出调整，部分产品下调100-200元，部分下调300-500元，一般是全产全销模式，不太保留成品库存。现有竞争策略为新产能投放提供市场空间，竞争对手盈利压力较大。3）胶合板应用拓展放缓：12年开始因装饰原纸在多层胶合板的应用，原纸市场迎来快速发展期，目前平均使用率预计已达50%-60%，进一步提升的速度有所减缓。此外，从14H2开始的美国毒地板事件对表层耐磨纸有所影响，中国出口的强化木地板产品大量积压在北美和欧洲。综合因素影响下，15H1毛利率同比下降2.29个百分点至23.1%，但受益销售费用下降和全资子公司欧木所得税享受15%优惠（14H1仍按25%计提），净利率同比提升1.09个百分点至11.3%。

n  行业龙头地位稳固，新产能投产和气电一体化增强盈利能力，国际化和产业链拓展提供长期看点。1）行业龙头地位稳固：公司现有各类装饰原纸产能27.5万吨，共16条生产线，装饰原纸和表层耐磨纸产能均为世界第一，装饰原纸国内市占率达到30%以上。我国壁纸市场容量约50万吨，行业增速15%-20%，无纺壁纸市场规模5-6万吨，渗透率10%以上，目前10大无纺壁纸企业中8家的供应商是齐峰。2）新产能投放：目前在建4条生产线，新项目投产试验预计9月份完成。15年预计新增产能7-8万吨，2-3万吨产量，16年预计至少释放5万吨产量。3）气电一体化：公司14年投资2台130吨锅炉，建设热电站推进气电一体化，2016年将面向厂区自供电，预计将带来成本端的节省。4）国际化战略：15H1国内销售收入减少7.8%，占比95%；境外收入5489.33万元，同比增长20%，占比5%。公司营销中心下设国际贸易部，负责海外市场的开拓，目前已销往美国、加拿大、印度、巴基斯坦、韩国等近三十个国家和地区，国际市场将成为持续拓展的新领域。5）产业链拓展：装饰原纸下游应用领域包括刨花板、纤维板、细木工板，胶合板应用亦获突破，2012年我国胶合板占人造板产量的49%，纤维板、刨花板、其他人造板（主要是细木工板）占比51%，板式家具行业较快增速持续带来更大行业空间。装饰原纸替代实木板材、塑料制品、石材的趋势明显，产品需求向好。

n  短期盈利承压，新产能投放和气电一体化提升盈利能力，国际化和产业链拓展提供新看点，建议增持。短期受原材料涨价、主动调整价格、胶合板应用增速放缓和毒地板偶发事件影响，15H1收入和盈利承压；15H2新产能投放及16年7.6亿元可转债（转股价10.2元/股）对应募投项目11.8 万吨高档装饰材料（1.8 万吨高清晰度耐磨材料和10 万吨人造木板贴面材料）有望投产，未来形成产品差异化，保障公司收入持续增长。公司致力于做强装饰原纸和表层耐磨纸，做大无纺壁纸产能；海外市场已拓展至近30国家，未来维持高速增长；气电一体化项目将进一步节省成本；产业链应用领域扩大、上下游合作拓展和有望寻求横向外延式成长提供长期看点，维持公司15-16年EPS 0.55元和0.72元（按转债转股后股本）的盈利预测，目前股价（9.92元）对应15-16年PE分别为18.0倍和13.8倍，建议增持！


中国中铁（601390）——净利率提升明显，等待基建景气好转l  公司营收同比下降1.03%，净利润增长18.31%，基本符合预期。2015年上半年实现营业收入2734亿元，同比下降1.03%，其中二季度实现营收1477亿元，同比下降6.8%，上半年公司实现归属于母公司所有者净利润48亿元，同比增长18.31%，其中二季度实现净利润27.3亿，同比上升21.8%。上半年海外实现营收131亿，同比增长11%，境内收入增速下降1%。
l  因净利率提升，公司ROIC略有提高。公司上半年ROIC为1.52%，与去年同期相比提升0.2个百分点，总资产周转率略微下降0.03次/年至0.4次/年、营运资本周转率提升0.12次/年至3.43次/年，净利率提升0.06%至1.61%，带来ROIC提升。
l  因物资贸易板块和房地产板块收入下降造成收入同比下滑。上半年基建收入增长3.5%，其中市政建设收入增长3.7%，铁路建设收入下滑0.4%，公路建设收入增长13.6%。上半年房地产开发收入下降21.98%，由于公司对物资贸易板块进行战略调整，集中资源开展对内物资集中采购和供应，适度开展外部经营，使得物贸板块收入同比下滑47.95%。
l  市政和公路业务毛利率提升是净利率提高的主要原因。公司毛利率10.66%，同比上升0.6%，期间费用率为5.14%，同比上升0.09个百分点。其中销售费用率为0.35%，财务费用率为0.82%，较上年同期分别下降0.06个百分点和0.15个百分点；管理费用率为3.97%，同比上升0.30个百分点，管理费用增长的主要原因是人工成本增长所致。
l  宏观经济影响造成现金流压力增加。2015年上半年公司实现经营性现金流净额为-164亿，同比多流出67亿元，造成这一现象的原因是：在流出方面，企业维持正常的生产经营资金的支付仍然较为集中；在流入方面，实体经济下滑导致项目结算和工程支付滞后，现金流入减缓，导致公司上半年现金流继续为负。
l  受国家投融资体制改革阶段性的影响，基建项目招标总量大幅减少，造成上半年新签合同下滑。公司上半年新签合同额3,314亿元，同比下降19.4%。基建业务新签合同额2,766亿元，同比下降16.5%，其中，新签铁路合同额681亿元，公路合同额451.9亿元，市政合同额1633亿元，同比分别出现25.85%，34.6%和4.2%的下降；勘察设计与咨询业务新签合同额83.6亿元，同比增长31.4%；工业设备与零部件制造业务新签合同额101亿元，同比增长4.7%。
l  外部环境有望好转，内部管理有望继续改善。下半年，扩大内需的各项政策有望得到落实，“一带一路”等三大战略的实施，“七大投资工程包”和“四大工程包”建设的切实推进，城市地下综合管廊建设的稳步推进，一级投融资体制改革相关配套政策的不断完善，PPP 等投资项目的逐步落地，有望为公司的发展带来更好的外部条件，而公司持续推进的全面精细化管理有望继续促进盈利能力的改善。

l  维持盈利预测，维持“增持”评级：预计公司15/16年净利润增速分别为15%/16%， EPS分别是0.52/0.61元，对应PE为21X/18X，维持增持评级。

粤电力A（000539）2015年中报点评：中报业绩符合预期 未来受益电改和资产注入n  公司公布2015年上半年业绩，报告期内公司实现营业收入129.12亿元，同比下降13.76%；归母净利润17.21亿元，同比增长4.65%；实现基本每股收益0.33元，同比增长6.45%。报告期内，公司累计完成合并报表口径发电量318.08亿千瓦时，同比下降11.54%，完成上网电量299.57亿千瓦时，同比下降11.57%，完成全年上网电量计划的44.93%。
n  中报业绩符合预期。公司实现营业收入129.12亿元，同比下降13.76%，主要原因是广东省外购西电电量同比增长24.10%，达到707.47亿千瓦时，挤压省内发电机组市场份额；归母净利润17.21亿元，同比增长4.65%，主要原因是煤炭价格回落、成本控制改善和投资收益增加。
n  新建项目推进顺利，未来成长空间可观。公司控股90%的广东省韶关粤江发电有限责任公司经营的韶关电厂“上大压小”工程（2x600MW）首台机组已经于15年7月投产发电。大埔电厂“上大压小”工程（2x600MW）、茂名博贺煤电码头项目、电白热水风电场工程（49.5MW）、石板岭风电场工程（49.5MW）和徐闻曲界风电场工程（49.5MW）等项目建设按计划推进中。
n  三项费用均显著下降。报告期内，公司销售费用、管理费用、财务费用分别实现0.01亿元、3.74亿元和8.12亿元，同比下降分别为44.21%、5.60%和8.52%。
n  维持评级与盈利预测不变：不考虑增发，我们预计公司15-17年归母净利润分别为32.68亿元、33.13亿元和33.79亿元，EPS分别为0.62元、0.63元和0.64元/股，当前股价对应PE分别为11倍、11倍和10倍。若考虑增发，公司15-17年EPS分别为0.57元、0.58元和0.59元/股，当前股价对应PE分别为12倍、12倍和11倍。我们认为公司是华南地区最大的发电企业之一，也是广东省最大的电力上市公司，电源结构多元化发展，未来受益电改、集团资产注入和核电资产证券化，维持“买入”评级。

山东高速（600350）中报点评：路费收入稳定，看好投资光伏和国企改革机遇n  事件/公告:2015年上半年营收29.11亿元，同比减少13.46%；归属净利润9.84亿元，同比增加2.15%；扣非后归属净利润9.54亿元，同比增加1.33%；加权平均ROE4.57%,同比下降0.75个百分点，EPS0.205元/股。
n  通行费收入稳定，其他收入减少。报告期内公司营业收入主要来自通行费，今年上半年通行费收入27.84亿元，比去年同期增加2.45%，其他收入1.27亿元，比去同期减少80.31%，减少的主要原因是由于深圳能源公司业务量减少。分地区看，山东地区营收27.43亿元，同比增加2.07%；河南地区营收0.66亿元，同比增加9.39；湖南地区营收0.94亿元，同比增加28.96%。
n  成本费用控制优良，盈利能力较强。深圳能源公司本期业务量减少节省了5.29亿元的营业成本，本期营业成本10.23亿元，同比减少34.49%，比营收多下降21.03个百分点，提升毛利率9.93个百分点至63.53%。本期由于房地产销售节减经费使销售费用同比下降25.98%至0.15亿元；折旧摊销减少和精简机关管理人员使管理费用同比下降9.51%至1.57亿元；贷款利率下降使财务费用同比下降6.36%至2.90亿元。期间费用总额4.62亿元，同比下降8.23%；期间费用率15.87%，同比上升0.9个百分点。
n  投资光伏助力转型，改革或将带来新动力。在公司路产收入稳定贡献现金流的基础上，公司积极谋求多元发展。2015年6月6日出资2500万元与英利能源有限公司联合设立“山东高速英利新能源有限公司”，占股25%，计划在3～5年内在高速服务区、互通立交匝道圈完成90O MW光伏发电项目，预计项目经营期年均销售收入9458万元,年均税后利润3063万元，不仅能增厚公司业绩，也对未来盘活高速公路资产，探索高速企业多元发展提供了新思路。同时集团旗下还有大量优质路产、金融资源以及“信联卡+满易网”信息化平台，这三大块资产在国企改革背景下具有一定注入预期，或可为公司带来增长新动力。
n  维持盈利预测，维持增持。我们预计15-17 年公司基本EPS为0.58 元、0.64 元、0.71元，对应PE 为19 倍、17 倍、15 倍，15 年行业平均PE 在24 倍左右，估值水平相对较低，同时受山东国企改革和转型预期的催化，未来具有较强的补涨空间。维持“增持”的投资评级。。

中储股份（600787）中报点评：主业受宏观环境影响较大，利润来自土地拆迁n  事件/公告:2015年上半年实现营收84.38亿元，同比减少28.88%；归属净利润3.85亿元，同比减少4.51%；扣非后归属净利润0.20亿元，同比减少81.76%；加权平均ROE6.16%，较上期减少0.78个百分点，EPS0.21元/股。
n  主业受宏观环境影响较大。一方面，受GDP增速回落、制造业和房地产投资等固定资产投资增速下滑，钢材、煤炭、铁矿石等大宗商品价格下行，公司对钢铁贸易、动产监管业务缩量避险，相关的货场、铁路运输、现货市场业务以及监管、钢铁贸易业务出现了较大幅度调整。另一方面，终端消费市场稳定增长，消费需求的增长继续推动公司相关业务保持增长。上半年，公司实现贸易业务收入69.78亿元，同比下降32.99%；实现物流业务收入13.48亿元，同比下降4.3%。其中仓储业务收入1.95亿元，同比增长4.79%；进出库收入2.38亿元，同比下降2.13%；配送业务收入2.27亿元，同比增长5.12%，完成配送总量497万吨，同比下降20.35%；国际货运代理收入5.06亿元，同比下降9.52%，货运代理量1290万吨，同比下降23.26%；质押监管业务实现收入0.26亿元，同比下降53.11%，总质押量795万吨，同比下降45.25%；集装箱业务收入0.33亿元，同比增长0.43%；现货市场收入1.15亿元，同比增长7.88%。
n  利润主要来自土地拆迁。本期净利润主要来源为收到南仓土地拆迁补偿款3.48亿元，土地拆迁补偿款总额15.21亿元，将在2015～2018年间分期支付。由于去年同期出售南京中储房地产公司股权，本期投资收益比上期减少97.83%；扣非后归属净利润0.20亿元，同比减少81.76%；期间费用率3.22%，比去年同期上升1个百分点。
n  仓储地王携手普洛斯，盈利有望进一步提高。公司今日同时公告定增获发审委审核通过，与普罗斯携手合作步骤更进一步。公司是国内仓储龙头，拥有大量获取时间较长，获取成本较低的仓储用地。前期南京地块和本期南仓地块的成功开发出售，对于盘活土地资源，加快资产流转具有重要意义，土地价值有望得到重估。混改引入普洛斯作为战略投资者，合作投资管理新的物流基地，有利于优化公司物流网络，同时未来可能与普洛斯进一步对现有业务进行物流资产与物流运营分离的试点改造，以推动中储股份仓储物流业务盈利能力的提升。
n  受国企改革催化，维持“增持”评级。近期中远、中海两大航运集团旗下上市平台停牌，国企改革预期再次被打满，中储母公司诚通集团为国资委直接管理企业，有望受益本轮国企改革，普罗斯合作亦为公司利润成长打开了空间。我们维持盈利预测，预计公司15-17 年归母净利润分别7.04 亿、7.38 亿、7.55 亿，对应EPS 分别为0.38 元、0.40 元、0.41 元，现有股价分别对应PE 为39 倍、37 倍、36 倍，维持“增持”评级。

中海发展（600026）中报点评:油价下跌+成本管控得当，主业表现突出n  事件/公告:2015年上半年实现营收58.44亿元，同比减少7.49%；归属净利润2.99亿元，同比增加602.14%；扣非后归属净利润4.91亿元，同比增加391.22%；加权平均ROE1.22%，较上期增加1.02个百分点，EPS0.0762元/股。
n  干散油运冰火两重天，LNG开始贡献收益。上半年公司完成货运量9023.3万吨，同比下降5.3%；运输周转量2442.2亿吨海里，同比增长7.4%；实现主营业务收入58.14亿元，同比下降7.6%。分业务来看：1）油品运输周转量877.7亿吨海里，同比减少10.8%；但得益于油价地位运行，油运市场复苏，各主要航线的平均运价水平较去年同期均有所提高，油运实现营收30.13亿元，同比增加6.8%。2）干散货运输周转量1564.5亿吨海里，同比增加21.3%；但受市场需求不振、运力过剩影响，上半年国内外干散货运输市场极度低迷，CCBFI和BDI分别同比大幅下跌18.9%、47.2%，双双创下指数发布以来的最低点，干散货实现营收28.01亿元，同比减少19.3%。3）集团参与或主导的DES项目、APLNG项目及YAMAL项目等三大LNG项目，合计拥有LNG船舶订单13艘。DES项目首制船于2015年1月交付使用，实现投资收益626万元。
n  油价下跌+能耗管控提升毛利率。主营业务成本人民币47.60亿元，同比下降12.9%，主要原因是占比最大的燃油成本本期大幅下降36.1%。公司抓住国际燃油价格大幅下跌的难得机遇，通过采取经济航速、集中采购、锁油及各项节能措施，降低平均燃油单耗18.2%。得益于营业成本的有效管控，主营毛利率18.41%，比上期提高5.01个百分点。另外：1）合营企业本期整体业绩下滑，投资收益0.62亿元，同比减少45.77%；2）确认拆船补贴，营业外收入9.40亿元，同比增加1942.92%；3）报废27条船舶，营业外支出11.23亿元，同比增加780.80%；4）子公司中海散运、上海散运预测当期亏损能在未来五年内得以弥补计提了递延所得税，所得税费用本期发生-1.05亿元，同比下降401.75%。
n  组建合资联营体，改革预期被打满。2015年5月4日公司与中国远洋成立合资公司中国矿运，占股49%，中国矿运5月19日与巴西淡水河谷签订矿石长期运输合同，每年装货量约600万吨，期限25年。8月7日万中远中海旗下航运企业集体停牌，航运企业整合预期被打满。航运整合对于集中优势资源，提高经营效率和国际竞争力意义重大，或助力公司进入发展新阶段。
n  维持盈利预测，维持增持。我们认为，油价下跌带来的成本节约将在15 年极大增厚公司业绩，同时看好航运整合可能带来的发展新机遇。我们维持15-17 年盈利预测为4 亿、4.2 亿、4.4亿，折算EPS为0.12 元、0.14 元、0.16 元，对应股价分别PE为75 倍、63 倍、57 倍，维持增持评级。

伊利股份（600887）中报点评：消费疲软背景下收入有所放缓，成本下降及结构升级有利于下半年盈利提升事件：2015上半年公司实现营业收入301.51亿元，同比增长9.76%，归属于上市公司股东的净利润26.62亿元，同比增长16.11%，扣非后同比增长23.29%，实现EPS0.43元。
n  盈利预测与估值：考虑到经济放缓，我们小幅下调盈利预测，预计15-17年EPS分别为0.81元、1.01元、1.26元（原15年为0.85元），同比增长20.2%、24.0%和24.6%，对应15-17年PE19.6/15.8/12.7倍。原奶成本下降及产品结构升级有利于下半年毛利率提升，长期看好公司通过结构升级+品类拓展+并购扩张成为未来的千亿级健康食品集团。维持“买入”评级。
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经济疲软、行业供过于求背景下，公司收入有所放缓，毛利率提升。1）上半年收入有所放缓：经济放缓、行业供过于求背景下，上半年公司收入同比增长9.76%，实属不易， 相比之下主要竞争对手蒙牛上半年收入下滑1.11%。分产品看，液体乳同比增长8.28%，奶粉及奶制品同比增长9.68%，冷饮产品系列-1.66%。2）毛利率有所提升：上半年公司整体实现毛利率34.78%，较去年33.12%有所提升。我们认为主因是产品结构提升和原奶成本下降。分品类看，液体乳/奶粉及奶制品/冷饮分别实现毛利率32.66%/52.05%/38.05%,同比提升1.62/6.18/1.11PCT。3）费用率略升：期间费用率25.38%较去年24.39%有所提升，主要是销售费用和财务费用的提升。4）净利率略有增长:上半年公司净利润率8.87%比去年8.4%略有增长。
n  市场份额稳居第一，高端产品持续增长。1）份额持续提升：据AC尼尔森数据显示，2015年6月，公司液态奶的市场份额为29.6%，比去年同期提升2.3个百分点，继续居行业第一。2）高端产品保持较快增长：据AC尼尔森统计，上半年“金典”销售额同比增长20%；常温酸奶“安慕希”销售增长9.8倍；高端婴幼儿配方奶粉“金领冠珍护”，销售额同比增长33%；酸奶两大明星子品牌——“畅轻”、“每益添”，销售额增速分别达到60%、51%。
n  积极拓展多重渠道，开创和推进“互联网+”新业务模式。1）积极拓展多重渠道：上半年公司在母婴渠道的门店铺货率达到73%，同比提升9个百分点，销售额同比增长45%。公司积极开拓餐饮、药店等其他新兴渠道，与九州通药业集团签订了战略合作协议，借助于其药店网络优势和供应链平台。2）加快互联网“生态圈”构建：上半年公司利用互联网平台和移动终端技术支持，积极加快伊利互联网“生态圈”的构建步伐。公司深入推进与腾讯、百度的战略合作项目，通过与“快的打车”、“宝宝树育儿网”等媒介平台建立战略合作关系，建立起“母婴生态圈”，开启大数据平台下的精准服务，满足消费者个性化需求。3）云商平台的建设：公司面向全渠道搭建的“云商信息平台”项目正式启动实施，该项目主要针对“渠道精进”和“数字化会员营销”来开展，在建立与消费者及时互动和沟通信息渠道的同时，将进一步强化销售系统的终端服务水平和渠道管理能力。

尚荣医疗(002551)2015中报点评——净利润增长33.9%，持续打造综合医疗服务大平台

n  营业收入增长77.92%，净利润增长33.96%。2015H1公司实现营业收入8.67亿元，同比增长77.92%，净利润达到6,884万元，同比增长33.96%，EPS达到0.19元，基本符合预期。

n  医疗专业工程营收增长220.53%，医用耗材营收增长124.57%。医疗专业工程实现营收2.02亿元，同比增长220.53%，毛利率下降6.10pp。医用耗材实现营收5.05亿元，同比增长124.57%，毛利率下降4.62pp。医疗设备实现营收5337万元，同比增长189.46%，毛利率下降4.84pp。医院后勤托管服务实现营收2457万元，同比增长23.49%，毛利率下降9.13pp。

n  医院建设业务稳步增长，耗材产销形成协同效应。医院建设业务实现营收2.02亿元，目前公司在手重大订单共有17个，合同价总和达到45.6亿元。其中报告期内新增两个项目，分别为陕西省渭南市澄城县人民医院建设项目与、重庆南川新城区中医医院项目，总投资额分别为3亿元、2亿元，锦洲医械已经于今年一季度报表，医用耗材上半年销售额5.05亿元已经接近2014年全年的销售额，在海外销售额增速稳定的前提下，大部分增量都来自于国内，医院托管与耗材销售的协同效应逐渐显现。宜华健康旗下的众安康是全国最大的医院后勤托管企业，具有良好的销售渠道。通过与宜华健康合作，整合双方的医院资源，将公司生产的一次性手术包、骨科植入材料等医疗耗材配送给各方合作医院。

n  毛利率提升6.41个百分点，管理费用率下降2.35个百分点。公司综合毛利率为22.48%，同比下降6.41pp，主要原因为新并表的耗材业务毛利率相对较低所致。期间费用率为，销售费用率3.21%，较一季度下降1.47pp，管理费用率为7.69%，较一季度下降2.35pp。

n  持续打造医疗服务综合平台，维持买入评级。我们认为，公司最主要的优势在于：医院渠道扩张的自身可复制性以及排他性。医疗服务大平台已经初步成型，耗材+设备+医疗服务大平台逐步形成闭环。报告期内公司的经营性现金流大幅改善，耗材销售已经与医院建设形成协同作用。我们认为公司目前医院服务平台雏形已经显现，业绩增长加速，我们维持公司15-17年EPS0.41、0.63、0.98元，分别增长75.22%、53.63%、55.46%，对应市盈率50、32、21倍，维持买入评级。

雅戈尔（600177）2015年中报点评：服装稳健增长，地产与投资业务提供业绩弹性增量n   上半年收入与净利润分别增长15%与59%，利润增长略超预期。公司15年上半年实现营业收入87.1亿，同比增长15%；归母净利润29亿，同比增长58.7%，其中服装板块净利润增长22%至5亿，投资业务净利润增长125%至19.5亿，地产板块净利润下降18%至4.4亿，另外纺织城土地收储一次性贡献净利润5.8亿；扣非净利润14.5亿，同比增长8%；EPS为1.3元。2Q单季度实现营业收入24.4亿，同比下滑4.2%；归母净利润15.1亿，同比增长41.6%；扣非净利润7亿，同比增长41.1%。
n   服装板块：直营渠道平效提升，大店效应凸显，盈利能力保持较快提升。1）品牌服装收入盈利双提升：服装板块收入微降1%至24.2亿，其中品牌服装收入增长4.5%至22.7亿。公司有效控制折扣，毛利率同比提升1.4pct至68%。2）线下平效继续提升：公司继续推动开大店策略，2Q末公司终端网点共3078家，同比增加3%，营业面积34万平方米，同比增加0.7%。直营渠道（收入占比约90%）中的自营专卖店与商场网点平效分别增长5%与10%。3）会员快速增长：全品牌会员数较年初增加40万至174.4万人，消费金额占比37%，O2O平台建设不断夯实。4）新品牌保持发力：4个新兴品牌销售占比9.3%，收入平均增速38.3%，盈利能力也保持提升。
n   地产板块：市场初现企稳，营销策略灵活。上半年房地产市场有企稳迹象，公司顺势而为，地产开发实现收入62亿，同比增长23%。1）上半年订单口径实现预售收入40.7亿元，同比增长14.4%，已完成年初目标的67.9%。2）2Q末公司在建项目9个，在建面积137.9万平方米；项目储备6个，拟开发建筑面积共88万平方米。3）未来还将继续探索养老地产的盈利模式。
n   投资业务：向产业投资过渡，重点布局大金融、大健康与综合性集团等领域。上半年公司对可供出售金融资产进行结构调整，产生投资收益12.2亿。2Q末公司持有宁波银行等10家上市公司股权，其中战略投资与财务投资期末账面值分别为104亿与29亿。公司拟投资10亿的雅戈尔健康产业基金已完成工商登记，未来将重点把握大健康产业投资机会。另外近期公司子公司新马国际完成120亿港元投资中信股份3.78%股份，未来战略合作有望深化。
n  品牌服装稳健增长，创投业务积极布局，未来向大健康养老产业进军值得期待，大股东仍有增持计划，维持买入评级。由于公司上半年业绩增速良好，我们上调盈利预测，预计15-17年EPS分别为1.66/1.82/1.94元（原预测分别为1.50/1.60/1.74元，对应EPS分别为8/7/7倍，维持买入评级。

中国核电（601985）2015年中报点评：中报业绩大幅增长 未来成长受益三重因素n  公司公布半年报：公司公布2015年上半年业绩，报告期内公司实现营业收入128.93亿元，同比增长52.53%；归母净利润24.73亿元，同比增长150.45%。报告期内，运行机组累计发电366.67亿千瓦时，同比增长54.51%。
n  中报业绩大幅增长，浙江市场收入增长最快。公司上半年实现营业收入128.93亿元，同比增长52.53%；实现归母净利润24.73亿元，同比增长150.45%； 营业收入与归母净利润大幅增长，主要受益于方家山项目一号、二号机组及福清一号机组投入商业运行所致。从区域上看，浙江、江苏两地营业收入同比增长分别为49.78%和2.04%。集团优质资产未来持续注入可期。
n  控股股东具备产业链优势，未来存在资产注入预期。控股股东中核集团拥有完整的核科技工业体系，从核电技术研发、工程建设总包到整个核燃料循环及后段放射性废物处理处置。
n  国际合作不断，未来受益“一带一路”战略。公司积极探索国际合作，与韩国水电核电开展核安全管理领域的对标与合作，并共同签署《关于加强核安全联合声明》，就后续具体合作实施计划达成一致。公司还与法国电力公司加强核电运维交流合作，促成福清核电与St.Laurent电厂签署合作框架协议。
n  投资评级不变，上调盈利预测：我们上调公司15-17年归母净利润为44.66亿元、53.88亿元和63.08亿元，EPS分别为0.29元、0.35元和0.41元（15年和16年之前分别是0.22元和0.26元），对应市盈率33倍、27倍和22倍。我们认为公司是A股稀缺的核电运营标的，未来成长受益装机容量提升、集团资产注入和国际合作，重申“买入”评级。

亚厦股份（002375）——收入承压但资产减值冲回稳定利润，互联网家装发展路径清晰，装饰工业化占领先机l  15年上半年归属母公司净利润增长2.4%，2Q15增长3.6%，基本符合我们的预期。上半年增速处在业绩前瞻区间的下轨，扣除非经常性损益的影响后增长1.98%。预计前三季度净利润变动幅度为【-20%-10%】：15年上半年公司实现营收53.31亿元，同比下降15.1%；实现净利润4.83亿元，同比增长2.4%。2Q15公司实现营收26.31亿元，同比下滑26.5%；实现净利润2.83亿元，同比增长3.6%。
l 毛利率提升,资产减值损失冲回带来净利率大幅提升：15年上半年公司净利率提升1.6个个百分点至9.1%，毛利率提升0.4个百分点至18.2%。三费率合计提升1.8个百分点至5.1%，其中销售费用率提升0.7个百分点，主要是由于公司上半年业务拓展费用增加所致。上半年应收账款同比增加35.7%。由于公司做了会计估计变更，带来大量资产减值损失冲回，其影响为减少资产减值损失3.87亿元，增加净利润3.26亿元。
l  幕墙收入增速强于内装。上半年内装收入同比下滑30.36%，幕墙收入同比下滑0.01%，毛利率比去年略有提升。木制品销售收入同比下滑23.8%，毛利率有提升8.5个百分点至23.3%。子公司万安智能实现营业收入2.36亿元，净利润1719万元，收购时承诺14-16年合计实现净利润不低于2.16亿元，目前已经实现0.39亿元。
l 收现比有所好转：15年上半年经营性净现金流-8.96亿，同比多流出2.1亿，主要是由于公司应收账款增加较多所致，15年上半年收现比74.7%，同比增长10.7个百分点。
l  [蘑菇+]加快推广，工业化装饰助力，实现互联网家装蓝海战略。上半年公司召开[蘑菇+]招商大会，签约了317家加盟商，涵盖了28个省市。公司互联网家装的优势在于：1）自主研发的mBIM系统不仅实现真正所见其所得，还通过标准化模块搭配，可提供1600种组合，满足客户的个性化要求；2）公司独创的TFTB运营管控系统，大幅提升家装流程的信息化水平，帮助加盟商快速高效的为消费者提供满意的家装；3）公司被认定为建筑装饰行业唯一一家国家住宅产业化基地，未来将通过研发和工业化生产，大幅提高装饰的工业化水平，降低对人的依赖。

l  下调盈利预测，维持“增持”评级：基于对房地产形势的判断，下调盈利预测，预计公司2015/2016年净利润分别为10.74亿/11.82亿，EPS分别为0.80/0.88 元，对应增速分别为4%/10%（原预计为10%/10%），对应PE 分别为19X/17X，维持增持评级。

兴业银行(601166)——规模扩张提速，以量补价，资本充足率面临一定压力n  2015年上半年，公司实现归属于股东净利润277.4亿元，同比增长8.68%，高于我们预期的5%，主要由于规模扩张速度略超我们的预期。公司实现并表后每股收益1.45元，每股净资产15.12元；年化ROAA1.16%，年华ROAE 20.33%，环比分别下降16bps和1.96%。
n  规模扩张、中间业务收入增长和成本的下降是贡献净利润增长的主要因素。
n  2季度规模扩张提速，贡献净利润增长16.0%。上半年，公司生息资产同比增长28.4%。其中，贷款规模同比上升20.5%，环比增长2.6%。同业非标资产到期后陆续配置到投资项下，买入返售信托受益权较年初下降1652亿至1571亿。此外，公司加大投资的配置，投资占生息资产的比重较1季度提升6.8%至41.8%，超过贷款的占比。其中应收账款类投资为主，信托受益权等投资规模较年初增加4029亿。同业和投资合计同比增长40%。负债方面，2季度为了匹配资产的较快增长，同业负债环比上升36.8%，占计息负债的比重已上升至43%。相较之下，存款增长略显乏力，同比增长8.8%，环比增长1.6%。
n  上半年净息差逆势同比上升2bps，贡献净利润增长1.9%。2季度单季净息差略有下降，环比降低7bps至2.40%，主要由于同业负债占比大幅提升7%所致。上半年，公司负债端成本率同比下降40bps，资产端收益率同比下降35bps，导致息差同比上升2bps。
n  上半年手续费净收入同比增长15.2%，贡献净利润增长4.5%。受资本市场活跃的驱动和互联网平台的支撑，上半年代理和交易类收入同比增长17.9%。公司理财产品余额1.4万亿，较年初增长68%。托管业务在市场竞争激烈环境下费率下滑，收入同比下降17.7%。
n  上半年信贷成本同比上升 60bps，贡献利润负增长16.6%。上半年逾期贷款率较年初上升1.1%至3.4%，加回核销后的不良贷款生成率0.92%，同比上升45bps，不良贷款率环比上升5bps至1.29%。公司加大拨备应对不良压力，上半年核销77亿。拨备较可比同业仍然充足，2季度拨备覆盖率环比下降6.1%至221.2%，拨贷比环比下降3bps至2.85%。
n  规模扩张弥补息差收窄和拨备计提的负面影响，资本充足率略有压力，如果维持较高的规模扩张速度，预计明年将有再融资的需求。受到5月分红和规模扩张提速的影响，6月末核心一级、一级和资本充足率分别环比下降50/13/28bps至8.15%/8.95%/11.03%。预计分红的影响约-27bps。如果公司继续保持较快的规模扩张速度，核心一级和一级资本充足率离监管要求的缓冲空间将不到0.5%，因此公司最快在明年有再融资的需求。
n  2季度公司加大规模扩张速度，弥补息差和拨备带来的负面影响。绝无仅有的同业优势为公司提供了充足的负债来源。不良小幅上升，拨备充足，当前估值具有一定吸引力，考虑到后续混改等催化，维持“买入”评级。维持15/16年净利润增速4.3%/0.2%的盈利预测，对应PE为5.5X/5.6X,PB0.94X/0.83X。

民生银行(600016)————中收增长是亮点，不良压力仍大于同业，维持“增持”n  2015年上半年，公司实现归属于股东净利润267.8亿元，同比增长4.72%，完全符合我们预期。公司实现并表后每股收益0.78元，每股净资产7.68元，年化ROAA1.29%，年化ROAE20.58%，环比分别下降4bps和1.07%。
n  规模扩张、中间业务收入增长和成本收入比下降是贡献净利润增长的主要因素。
n  规模扩张贡献净利润增长14.5%，是利润增长的最重要因素。上半年，公司生息资产同比增长20.5%。其中，贷款同比增长14.7%，环比上升3.3%。公司加大投资配置，以应收款项类投资为主，资管计划较年初新增1178亿，证券投资同比增长78.5%。随着非标业务的陆续到期，上半年买入返售金融资产较年初下降15.9%；同业拆出业务增长，拆出资金较年初增加38.2%，推动同业资产同比增长10.1%。上半年，计息负债同比增长20.3%，其中，存款同比增长8.8%，环比增长7.5%。
n  上半年净息差同比下降33bps，贡献净利润负增长11.4%。据测算，2季度单季净息差环比下降2bps至2.44%。由于民生银行资产端重定价周期较短，因此降息对今年息差的影响大于同业。上半年，资产端收益率同比下降64bps，负债端成本率同比下降33bps，导致息差显著收窄。
n  上半年手续费净收入同比上升36.4%，贡献净利润增长13.3%。上半年手续费净收入在营收的占比进一步提升，同比上升4.4%至32.7%。这主要是受财务顾问等投行业务、托管业务、银行卡和代理业务增长的驱动，相关手续费收入分别同比增长154%、40.5%、30.7%和26.3%。
n  上半年，公司成本收入比同比下降1.7%至27.3%，贡献净利润增长3.8%。
n  上半年信贷成本同比上升73bps，贡献利润负增长19.1%。上半年，逾期贷款率较14年末攀升1.14%，高达3.88%，据测算，上半年加回核销处置后不良生成率高达1.35%，接近去年全年水平。不良贷款率环比上升14bps 至1.36%。不良压力下，公司加大拨备力度，2季度年化信贷成本环比大幅上升43bps至1.84%，拨备覆盖率环比下降18.5%至162.13%，拨贷比2.20%，环比持平。
n  不良上升速度快于同业，拨备压力仍然较大，但估值在历史低位，维持“增持”评级。维持15/16年净利润增速0.7%/-1.4%的盈利预测，对应PE为6.7X/7.1X,PB1.01X/1.19X。
桂冠电力（600236）2015年中报点评：中期业绩符合预期 未来受益电改与国改共振n  公司公布半年报：公司实现营业收入29.70亿元，同比增长18.89%；实现归母净利润6.04亿元，同比增长181.41%。公司累计完成发电量123.03亿千瓦时，同比增长24.73%；其中，水电97.91亿千瓦时，同比增长40.05%；火电22.72亿千瓦时，同比减少14.33%；风电2.40亿千瓦时，同比增长8.60%。
n  中报业绩符合预期，业绩大幅增长181%。报告期内公司实现归母净利润6.04亿元，同比增长181.41%，主要受益广西红水河流域来水偏丰，加上年初上游龙滩等大型水库水位偏高，蓄水较多，公司控股的红水河各发电厂发电量大幅增长。
n  三项费用均呈下降趋势。报告期内，公司无销售费用，管理费用和财务费用分别为0.97亿元和4.01亿元，同比下降4.90%和6.10%。主要受益于公司严格控制费用开支和偿还银行贷款所致。
n  大力发展清洁能源，龙滩电厂完成注入后将成为广西水电龙头。公司拥有在役总装机容量567.25万千瓦，其中水电410.90万千瓦、火电133万千瓦、风电23.35万千瓦；在役权益装机容量432.035万千瓦，其中水电297.975万千瓦、火电110.71万千瓦、风电23.35万千瓦。目前公司在役水电装机占广西省统调装机的30%左右，未来一旦龙滩资产注入将提高到67%。
n  维持评级与盈利预测不变：考虑龙滩注入我们预计公司15-17年归母净利润分别为34.83亿元、35.27亿元和37.34亿元，EPS分别为0.57元、0.58元和0.62元，当前股价对应PE为13倍、13倍和12倍。公司在收购龙滩水电站后成为广西最大的水电上市公司，未来有望受益电力体制改革、集团央企改革和一带一路战略，维持“增持”评级。

武汉控股（600168）中报点评 -中报业绩略低预期 污水业务扩建稳步增长n  公司发布半年报：公司2015年中报实现收入5.59亿元，归母净利润1.85亿元，分别同比减少0.95%和7.04%，EPS为0.26元。
n  中报业绩低于预期。公司今年上半年实现营业收入5.59亿元，同比减少0.95 %。归母净利润1.85 亿元，同比减少7.04 % (减少0.14亿元)，低于申万预期。净利润下降的主要原因为：1.报告期内污水处理业务营业成本同比增加9.82%，导致污水业务归母净利润下降0.11亿元（占到上年同期净利润的5.73%）；2.隧道公司政府补贴收入同比减少535万元，相应归母净利润减少374万元，占到上年同期净利润的1.88%。值得注意的是，受增值税78号文影响，从7月1日开始，污水处理将由免税变为增收30%的税率，预计将影响公司下半年净利润减少0.22亿元，约降低全年净利润7.40%。
n  区域水务龙头联手碧水源推进项目落地+试水有机污水处理，积极进行产业链优化及延伸。公司是武汉地区主要水务公司，旗下自来水厂2座（日供水能力130万吨）、污水厂9座（日处理能力156万吨）。公司2012年签署特许经营协议确立了区域垄断地位。继去年碧水源入股后，今年4月与其联合中标湖北宜都1万吨/天污水BOT项目；5月公司中标武汉陈家冲生活垃圾填埋场渗沥液处理站提标改造工程BOT 项目，是公司首次涉足有机污水处理。公司积极对水务产业链进行优化及延伸布局，优化产业配置，拓展业务空间。
n  未来增长主要来自管网负荷率提升和扩建投产。近年来武汉市不断加强污水配套管网建设，污水处理量稳定增长，根据武汉市政府发布的《武汉市主城区污水全收集五年行动计划》，2013-2016 年武汉在管网建设上总投资75.45亿。投产后，污水日收集量将提升51万吨，总污水量将提高35.46%达到192 万吨/日。公司2014年污水处理负荷率84.16%，未来尚有提升空间，加上扩产带来的处理能力提升，武汉地区污水处理业务增长空间接近翻倍。
n  水务集团供水资产未来有望注入，公司存在提水价预期。公司控股股东水务集团旗下尚有8座自来水厂及配套设施，日供水能力207万吨。但目前水务集团自来水业务资产盈利能力较低，尚未达到注入上市公司的条件。目前，武汉自来水价1.52元，排在全国36个主要大中城市的31位，较之长江上下游的重庆2.7元和南京1.68元差距明显，未来存在提水价预期。未来供水资产盈利改善后，有望加速注入步伐。
n  投资评级与估值：我们预测公司2015-2017归母净利润为3.33、3.63、3.92亿元，对应EPS为0.47、0.51、0.55 元/股，未来异地扩张和城投资产注入可期，维持“增持”评级。

东方证券（600958）——2015年中报点评：自营业务多元化发展，资管业务增长超预期n  2015年上半年公司实现营业收入110.01亿元,同比增长396.2%;实现归属于母公司股东的净利润58.78亿元,同比增长607.18%;公司总资产规模达1918.41亿,较年初增长78.41%；净资产规模为339.16亿，较年初增长84.8%；负债规模为1575.92亿，较年初增长77.26%;上半年公司加权平均ROE为22.26%,同比增加17.03个百分点。
n  自营业务收入占比最大，成为业绩高增长的最强推动力。自营业务一直是公司第一大收入来源，收入占比持续保持在50%以上。2015年上半年公司实现自营业务收入为77.19亿，收入占比达70.16%，同比增长355%，市场的巨大涨幅带来的投资收益是自营业务增长较大的主要原因。除此以外，公司从事直投业务和另类投资业务的子公司分别实现2.37亿和1.92亿的营业收入。
n  资产管理业务收入增长超预期，收入贡献度提升。2015年上半年公司实现资产管理业务净收入为8.37亿元，同比增长430%，收入占比为7.61%；6月末资产管理规模为950.81亿元，较年初实现翻番，其中公募基金规模为329.56亿元，增幅最大，增长约9.8倍。
n  传统经纪和投行业务收入占比下降。上半年公司经纪业务实净收入为18.93亿元，收入占比为17.2%，同比下降2.76个百分点，股基成交金额市场占比为1.22%；投行业务净收入为5.03亿，收入占比为4.57%，同比下降6.06个百分点，2015年上半年公司完成3个IPO项目和4个再融资项目，共承销41.66亿元，较去年同期增长253%。
n  信用业务快速增长，利息收入基本可以覆盖利息支出。上半年融资融券业务和股权质押融资业务的快速增长为公司贡献了14.87亿利息收入，同比增长375%。上半年由于信用类业务需求加大，公司债务融资规模大幅增长，其中发行次级债60亿元，发行收益凭证108.31亿元，因此利息支出也大幅增长，整体来看，上半年利息收入基本可以覆盖利息支出。
n  加大直投和另类投资业务的资金投入，实现投资业务多元化。2015年上半年公司相继增资直投子公司和另类投资子公司，同时公司发起设立互联网行业股权投资基金——东方智云，进一步实现投资业务多元化。公司拟发行H股并在港交所上市，扩充资本实力并且进行海外业务布局。预计2015-2017年EPS为1.50元、1.15元和1.40元，对应最新收盘价的PE分别为12倍、15倍和13倍，维持“买入”评级。

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这里的人气怎么会这么低迷啊?是不是都在亏钱郁闷中所以都不想回贴了?