[股市纵横] 申万早间资讯

（主持人：姚立琦A0230511040028）

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事件：近期油价持续上涨，至5月16日收盘，原油期货反弹至半年来的最高点，WTI收于47.72美金/桶，布伦特收于48.97美金/桶。

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观点：

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短期油价有望步入上升通道。近期油价持续上涨，较年内低点已上涨超72%，结合库存及需求等层面，我们认为短期油价已经步入上升通道。根据EIA数据，5月6日美国原油库存5.3998亿桶，较之前一周下降341万桶；同时非洲最大产油国尼日利亚的动荡、加拿大森林火灾等加剧原油的供应短缺。

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美国原油减产预期与油企的资本开支减少。根据EIA的4月份数据，2015年美国原油产量平均为940万桶/天，并预计2016年产量为860万桶/天，2017年为800万桶/天，未来将持续下降。而在2013-2015年美国原油产量分别为745.4万桶/天、870.8万桶/天、943万桶/天；2014-2015年间产量增加分别为125.3万桶/天，72.2万桶/天。同时全球钻机数的减少，以及大型油气公司资本开支的减少，有望促使未来油价的逐步回升。

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投资要点：

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我们认为油价反弹利好具备油气资源的企业，同时随着油价上涨，石油化工产品价格有望上行，也将利好炼化板块。建议关注：洲际油气、中国石化、上海石化、华锦股份等。

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推荐中国石化：油价上涨利好原油勘探，乙烯景气度高。公司主要业务分为油气勘探、炼油、石油化工、销售四大板块。油价上涨将会有效弥补公司原油勘探业务的亏损、炼油板块随油价反弹同步受益，同时乙烯为代表的化工品仍有望维持高盈利水平。公司2015年原油产量3.49亿桶（约4890万吨），油气当量产量为4.72亿桶，加工原油2.23亿吨，生产乙烯1112万吨。同时，以乙烯为代表的化工品盈利良好，由于乙烯投资门槛高，下游需求旺盛，我们认为乙烯仍将长期保持紧缺。

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推荐洲际油气：油价反弹直接受益标的。公司2015年原油产量为55.7万吨，同比增长106%。2016年4月公司发布公告拟82亿元收购班克斯公司100%股权、雅吉欧公司51%股权、基傲投资100%股权，至此已累计斥资25亿美元布局油气领域；待本次收购完成公司将拥有已探明储量3.42亿桶，2P储量5.66亿桶，3P储量7.48亿桶，收购完成后公司与中石油、中石化每万股对应全年油气当量产量分别为110、81 和39 桶油当量。公司有望成为A 股中对油价上游盈利弹性最高的标的。

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事件：公司对定增方案做适当调整。1）定增规模：公司拟向包括控股股东晨鸣控股在内的不超过10名特定投资者定增不超过52亿元（原方案不超过80亿元）。2）募投项目：投资寿光年产40万吨漂白硫酸盐化学木浆项目（总投资41.1亿元，募投资金37亿元）、偿还银行贷款（15亿元）（原方案为寿光年产40万吨漂白硫酸盐阔叶浆37亿元、增资晨鸣租赁33亿元、补充流动资金10亿元）。3）控股股东参与方式：晨鸣控股按其截至16Q1持股比例20.35%认购定增股份，认购数量不超过1.40亿股（原方案为晨鸣控股认购不少于20亿元）。4）定增底价：7.58元/股和发行前公司最近一期经审计归属于普通股股东每股净资产的较高者（BPS根据16Q1 7.55元/股（考虑优先股和永续债影响）或16H1结果为准）。

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方案调整利于项目尽快落地，融资租赁业务拓展和大股东信心并未改变，业绩高增长和资本运作提供想象空间！1）方案调整有利于尽快落地，租赁业务发展不受影响：此前有媒体报道涉及类金融业务（包括P2P、融资租赁、保理等）的定增项目受理较慢，同时公司重视投资者对增发规模的建议，此次调整我们觉得有利于定增项目尽快落实推进，同时，通过偿还银行贷款降低公司资产负债率，公司对融资租赁业务持续看好，未来持续充实资本金，扩大业务规模不受影响。2）大股东同比例增持，耗资减少，不排除未来持续增持B/H股彰显信心。此次大股东以20.35%（10.58亿元）同比例增持，增持完成后持股比例不变，耗资减少，未来大股东有望持续增持B/H股。3）股权关系顺畅，资本运作值得期待。通过15年国资委减资和此次大股东参与定增，公司股权关系逐渐理顺，为未来合理处理B/H股、有效激励核心管理团队等资本运作打开想象空间。

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定增项目解读：40万吨阔叶浆项目：吨浆节省约千元，每年增加约3亿元利润。寿光生产基地年纸品产能331万吨，所需纸浆近200万吨，寿光自有产能约90万吨，每年外购约100万吨（其中从湛江晨鸣购买30万吨）。目前阔叶浆外购成本约3700-4000元/吨，募投项目将从运费、能源消耗（自有电厂；液体浆无需做成浆板运输再化开，直接管道进入纸机）、浆纸联动化学副产品利用率高、省去中间商利润等方面节省成本，预计吨浆成本节省约千元。原材料主要使用北方杨木（从山东、河北、东北等地购买，纤维质量优于桉木），实际产量有望超40万吨，考虑折旧等因素影响，初步测算每年增加净利润约3亿元。同时将淘汰寿光16万吨老旧化学浆生产线。此外，寿光基地15年开始关停白牛卡纸线（每年亏损4亿元），并将生产线搬往湛江利用当地剩余浆产能生产60万吨液态包装纸（设备已基本安装完成）。全部项目调整完成后，寿光基地浆产能基本自足，同时湛江剩余产能当地消化，无需两地浆板处理和运输至寿光（吨节省500元以上），造纸资产精益化管理水平行业领先！

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国企改革已落地，优先股有望持续完成发行，控股股东增持H股和B股，市场化资本运作持续加速。1）晨鸣控股减资，国企改革已落地。晨鸣控股注册资本由16.85亿减资为12.39亿元，对应转让寿光国资委旗下金鑫投资持有晨鸣控股26.5%股权，抵偿债务4.95亿元。减资完成后晨鸣控股股权结构中，寿光市国资委占比45.21%（全资公司金鑫投资持有），高管和员工持股公司恒联投资和锐丰投资分别持股18.65%和36.14%。减资完成后，国资委持股比例低于50%，预计公司未来运作将减少行政审批，更加市场化。2）首批优先股发行募资22.5亿元，剩余额度有望跟进。公司发行首批优先股2250万股，募集资金22.5亿元，用于偿还银行贷款及其他有息负债，及补充流动资金。优先股回报分为两部分：首次发行票面股息率4.36%，第6年股息率增加2个百分点；当年实现的剩余利润中的50%由优先股股东（模拟转股价格5.81元/股）和普通股股东共同参与分配。发行优先股将优化资产负债结构（45亿发行完毕后资产负债率下降5.49个百分点），财务费用减少和对应公司债配套融资空间打开。预计第二批优先股发行工作即将落地。3）控股股东持续增持H股和B股。截至目前，晨鸣控股及其一致行动人通过A+B+H股合计持有3.94亿股，占公司总股份比例20.35%。一方面彰显对公司长期发展信心和目前股价被低估的态度，另一方面控股股东持股比例通过增持提升。

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中长期角度：造纸主业盈利改善，融资渠道积极拓展，多元化业务布局拓宽产业链。1）造纸主业：产品结构优化和毛利率提升，整合供应链渠道。造纸行业新产能投放接近尾声，竞争加剧和环保要求促中小产能淘汰加速。公司现有浆纸产能850万吨，高端纸种销量和盈利水平提升明显。公司林地200万亩，96.36%已办理林权证，林浆纸一体化项目持续推进，目前纸浆自给率约85%。湛江晨鸣30万吨高级文化纸项目、生物质气化项目、江西晨鸣35万吨食品包装纸项目已竣工投运，16年寿光本埠40万吨化学浆、黄冈林纸一体化、湛江60万吨液态包装纸项目等持续推进。探索建立进出口商品网络营销平台和浆纸电子商品交易中心，整合供应链渠道。2）积极探索融资渠道。推进非公开发行优先股、直接融资、跨境融资等多元化融资渠道。4）多元化布局拓宽产业链：全力打造金融第二主业，构建公司新的利润增长极；广东慧锐海岸线综合治理和海城菱镁矿等项目持续拓展。

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定增强化资本实力，金融+造纸双轮驱动，业绩持续超预期+资本运作值得期待！建议增持。我们对晨鸣纸业的核心推荐逻辑分三方面：融资租赁扩容和强化风控盈利持续强劲（目前规模300亿元）；造纸盈利回升（调整产品结构和浆纸供应布局，16年起强化销售团队实力和激励）；多元化探索融资渠道持续提效（减少财务费用，降低资产负债率为低成本融资打开空间）！暂不考虑定增影响，维持16-17年归属普通股股东净利16亿元和20亿元预测，对应EPS分别为0.82元和1.04元，目前股价（8.50元/股）对应16-17年PE分别为10.4倍和8.2倍。造纸+金融双轮驱动，盈利有望持续超预期，后续资本运作空间值得期待，建议增持！同时建议买入晨鸣B和H。