[股市纵横] 申万早间资讯

（主持人：杨晓磊A0230516050004）

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全球资产配置视角下重构关键假设表3.0版本(KAT)。2015年下半年以来，全球资产呈现出3大特征：高估值、高波动、高联动：全球风险资产之间的联动性加强，全球资产抽象关联反应出全球风险资产的脆弱性。因此我们需要有全球资产配置视角下的宏观对冲格局，申万宏源研究构建全球资产配置“五星模型”。关键假设表3.0版本的重构立足于全球资产、国内外宏观与行业中微观的相互传导勾稽，充分体现研究所整体作战的研究风格。

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全球资产配置关键假设指标的构建逻辑：周期嵌套的“五星模型”。 针对全球资产配置格局搭建了“五星模型”的分析框架，从商业周期、信贷周期、估值周期、货币周期与政治周期五个周期维度对全球大类资产配置格局进行分析与定位，全球资产配置相关关键假设指标在此基础上进行构建。在我们的逻辑框架中，商业周期(实体)是大类资产收益的根本来源，决定大类资产的中长期收益中枢的变化，跟踪的核心指标为各国GDP与企业盈利。货币周期是流动性与市场风险偏好变化的重要因素，它既影响商业周期、信用周期的变化，也影响大类资产的估值水平的变化，跟踪的核心指标为各大央行资产负债表规模与基准利率。信用周期反应一个实体的杠杆水平的变化，杠杆既能成为助力商业周期扩张的因素也会成为制约实体增长的约束与风险因素，跟踪的核心指标为宏观与微观层面的杠杆率；政治周期是影响大类资产的重要长期因素，很大程度上影响未来政策走势，无法完全量化，以跟踪各个经济体的选举周期为主。估值周期是各国各类资产估值周期定位（相对历史、相对其他资产），跟踪的关键性指标为各类资产的绝对估值与相对估值水平；估值周期大类资产的当前价格体现，告诉我们大类资产价格多大程度、以何种方式反映了市场的预期，因此预期收益与风险的重要考量因素。我们重视各类指标的边际变化，试图从中找出未被市场充分反映的关键因素或基本面的明显趋势，从而找出风险收益比更佳的资产配置机会。

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关键假设表数值指标的特点:1）需要能够反映出“五星模型”的市场特征；2)体现出各关联行业的勾稽验证关系，这些指标的变化往往会引起其他领域研究结论的重大变化和调整；3）可研究、可计量、可获得、可预测、可跟踪

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关键假设表版本3.0版如何构建：1）我们于2008年10月9日首度发布了《关键假设表管理办法》，关键假设表1.0版本包括经济指标、金融指标、财政指标和产业指标4大类别，共计69个指标。其中中微观指标主要分布在金融和传统周期性行业；在新经济行业在GDP和A股市值占比中逐年攀升的大背景下，于2014年12月30日重构发布了本关键假设表2.0版本，仍然沿用1.0版本的4大类别，细项数值指标加入或置换成更能反映当前和未来经济结构特征，共计136个指标。2）关键假设表3.0版本分成三大类指标：中国市场宏观策略类指标、中国市场产业指标、全球资产配置类指标。其中“中国市场宏观策略类指标”下设6个二级指标：经济总量、信贷与杠杆、财政、利率、汇率、盈利估值；“中国市场产业指标”下设7个产业链：消费品、金融地产建筑、制造业、现代服务业、信息化、原材料和能源环保；“全球资产配置类指标”下设5个二级指标（不同国别）：经济总量、财政、利率、盈利估值、信贷与杠杆。中国市场宏观策略类指标和中国市场产业指标进行较大范围的简化。全球资产配置类指标共设29个数值指标，涉及的国别包括美国、欧元区、日本、德国、金砖四国和中国。

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行业复苏原因：1.复苏基础：白酒的产品属性没有改变。2.复苏的核心动力是大众消费承接。一是居民绝对购买力提高；二是居民相对购买力提高，2012-2015年白酒消费可负担性随着收入增长与名酒价格大幅下滑而增强。3.预计白酒消费人群在2020年前呈增加趋势。

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看好白酒行业投资机会五大理由：1.行业视角：景气向上，方向明确。2.资本角度：资本运作将更加活跃。未来看好两类白酒并购：（1）大幅巩固基地市场。（2）强化拓展区外市场。3.改革角度：国企改革将释放制度红利。（1）已有成功案例显示，制度红利能带来业绩大爆发。（2）近年来白酒国改已有多单落地。4.公司角度：分红率明显提升。5.估值角度：对标国际龙头公司，国内白酒估值存在提升空间。国内一线名酒在收入、利润成长性、盈利能力（ROE）方面均好于国外代表性公司，分红率与国外比较接近，且财务风险明显小于国外公司。静态PE角度看，国内一线名酒估值明显低于国外同行，估值水平应向帝亚吉欧等国际龙头看齐。我们自上而下看好一线龙头，以及品牌力、渠道力突出，机制到位的中低端龙头。同时建议从资本运作、国企改革两个维度关注未来存在较大改善预期的品种。建议关注老白干酒、水井坊、伊力特等。

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核心推荐：泸州老窖、贵州茅台、五粮液、古井贡酒、顺鑫农业、洋河股份

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全国1192县遭洪灾农作物受灾2942千公顷。截至7月3日，全国已有26省（区、市）1192县遭受洪涝灾害，农作物受灾面积2942千公顷，直接经济损失约506亿元。6月30日以来，长江中下游沿江地区及江淮、西南东部等地出现入汛以来最强降雨过程，给部分地区造成严重洪涝灾害。受灾最严重的7个省份，包括湖北、安徽、江苏、湖南、江西、贵州、广西等地已出现100毫米以上的强降雨，局部超过500毫米。预计未来10天，还将有2次强降雨过程，洪灾影响将进一步扩大。

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引发大面积洪水的可能性存在。今年汛期有四个特点，首先是入汛早、累计雨量大、涝重于旱。今年，我国华南入汛比常年偏早16天。入汛以来全国平均降水量(251毫米)，比常年同期(203毫米)偏多23%，为1951年以来同期第二多，仅次于1998年。其次，暴雨过程多、强度大。入汛以来南方出现20次区域性暴雨过程，为历史同期最多;全国有155个县(市)累计降水量突破历史极值。另外，强对流天气重发、多发，造成的灾害重。入汛以来，全国共发生26次大范围强对流天气过程，影响20多个省(区、市)，尤其是冰雹灾害发生点多、面广、强度大，损失重，为多年少见，大冰雹(直径20毫米以上)发生次数为2011年以来最多。雷暴大风频次明显偏多、影响范围偏大，10级以上大风站日数超过2012年～2015年总和。6月30日以来，长江中下游五省各类堤防共发生险情733处，其中长江干堤3处，其他堤防730处，累计投入抗洪抢险人力154万人次。据初步统计，目前长江中下游超警堤段长6007公里，其中，长江干堤1609公里、两湖堤防1513公里、其他支流堤防2885公里。7月4日，长江干流、洞庭湖、鄱阳湖及其他主要支流堤防共发生险情180处，其中长江干堤3处，其他堤防177处。

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玉米/水稻：受灾面积广，程度重，补种或使种业公司受益。玉米耐涝性较差，田地积水会导致玉米根部窒息，从而造成茎部死亡。强降雨容易引起低洼地块玉米被冲毁或淹水，大面积倒伏、倒折，影响正处于散粉期的玉米授粉，并进一步引起病害发生发展。根据河北盐山县的最新情况，此次强降水已经导致韩集镇和千童镇等多地出现玉米大面积倒伏，初步统计倒伏面积超过500余亩。然而由于玉米产量整体供过于求，大量国储仍未被消化，目前看，洪水对玉米产量的影响程度不构成对价格的大面积影响，整体看，近期玉米价格仍处于低迷走势。早稻方面：受灾后，河道两旁、低洼地块的稻田受洪水及泥沙冲刷，使水稻倒伏及叶片机械损伤，对早稻生长造成严重影响，甚至导致失收。雨水过后水稻抗性将普遍减弱，持续的高温高湿天气极有利于水稻病虫的暴发成灾，尤其是稻瘟病。15/16销售季已经结束，种业公司兑现收益。如果洪水在7月下旬退去，部分地区玉米、水稻可以补种；如果洪水在8月后退去，玉米无法补种，但中晚稻可以补种，种子企业收益。尤其是隆平高科的新品种隆两优、晶两优系列抗稻瘟病性能更强，值得关注！

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菜粕：由于菜籽已经收割，此次强降雨对菜粕产量基本没有影响。但长江两湖流域渔场遭暴雨袭击，或会导致一定程度的需求减少。

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糖：影响产量和出糖率。甘蔗不同生育期抗涝能力不同，苗期和留宿根蔗田抗涝能力最弱。洪水可能导致蔗田积水、地下水位过高，甚至蔗顶被淹没，造成失收。7月4日起，暴雨由一南一北同时袭击我国白糖主产区广西省，广西局部雨量达到特大暴雨级，其中融水支流贝江出现超1996年大洪水。广西甘蔗播种面积与白糖产量均占全国60%以上，此次洪灾或将导致国内16/17榨季白糖产量下降，国内白糖供需进一步趋紧。推荐南宁糖业。

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畜禽养殖：此次受灾最严重的7个省份中，河南、湖南、江西等均是养猪大省，2014年7省合计猪肉产量近2200万吨，占全国猪肉产量高达39%。此次强降雨导致养猪大省部分猪场被淹，或将进一步导致生猪供给下降，推动猪价再次上涨。同时，蛋鸡养殖也受到较大影响，湖北是此次强降雨的重灾区，也是全国的鸡蛋养殖大省。据武汉新洲区三店镇不完全统计，这次损失的蛋鸡数达到70万羽，占总存栏量600万羽的11.7%。关注生猪养殖板块！

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美国再次发生H5亚型低致病性禽流感。2016年7月1日，日本农林水产省发布公告称，美国纽约州和宾夕法尼亚州各有1家活禽市场发生H5亚型低致病性禽流感。今年1-5月每月都有新增禽流感病例，进入常发态势，考察期延长。而7月美国再度发生禽流感，美国复关将进一步推迟。

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7月3日国内商品代鸡苗均价回升至2.36元/羽；肉毛鸡价格4-4.1元/斤，与6月下旬相比持平略增。另一方面父母代价格持续上涨，7月报价已达到70元/套，较上月再上涨10元/套。鸡肉方面，圣农发展与双汇重新谈判后，鸡胸肉价格上修10%以上。根据协会数据，第25周，祖代种鸡存栏同比下降29.98%（周环比下降0.58%），其中在产祖代种鸡存栏环比下降0.63%，同比下降21%（较上周增加2个百分点），因此父母代种鸡苗价格屡创新高。父母代种鸡存栏环比上升1.48%，同比上升3.57%，其中在产父母代种鸡存栏环比持平，但同比上升12.63%，导致商品代鸡苗价格低迷。不过，后备父母代种鸡存栏同比下降7.32%，行业去产能趋势不变。

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从周期角度，7月后在产父母代种鸡苗存栏有望下降，苗价有望迎来上涨。从白羽肉鸡产业周期角度看，祖代种鸡引种后6个多月转化至在产祖代种鸡并开始孵化父母代种鸡，至12-13个月后成为在产父母代种鸡并生产出商品代鸡苗，而从去年以来的引种情况看，15年1月美国禽流感发生导致禁运后，2-6月期间，其他国家，尤其是法国的引种增加从而导致16年3-7月初在产父母代种鸡存栏呈上升趋势，商品代鸡苗价格下跌。15年7-8月引种下降（只有6月引种高峰的1/3)将导致后期父母代中鸡存栏下降，推动鸡苗价格上涨。15年9-10月还有一波引种高峰或导致3季度末鸡苗价格再度回落，但15年11月之后法国发生禽流感导致禁运后，引种量断崖式下降，将极大程度推动在产父母代种鸡存栏的缩减和鸡苗价格的大幅上涨。与之对应的是，祖代种鸡引种至在产祖代种鸡（生产父母代鸡苗）只需要6个月，因此，15年12月后的引种的大幅下降导致了目前父母代鸡苗的供给短缺和价格暴涨，并且是可持续的。（1-5月期间都只有单月不足3.5万套的引种）。

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此外，近期长江流域洪水可能对畜禽养殖供应产生影响，或成为供给向下的另一个催化。最后，申万农业再度强调信号验证理论强调，英法美三大祖代种鸡核心种源国不复关，我们认为行情可以得到延续。

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持续推荐肉鸡板块，推荐排序：益生股份、民和股份、圣农发展、仙坛股份。申万农业认为，在祖代种鸡引种大规模复关（如英法美）之前，行业投资仍处于蜜月期。美国复关因新增病例再度延迟；法国禽流感进入常发态势，16年复关无望；荷兰新增禽流感病例，为引种抹上阴影；英国引种问题目前还未开始谈判，决策层对此表现不积极，四季度是否开放还有待观察。祖代种鸡大规模引种复关不开，产业逻辑通顺，持续推荐！

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有别于大众的认识：2016年7月5日，易观智库发布2016年5月移动金融热榜。在股票类APP中，同花顺实现月度活跃规模2862.8万人，领先第二名大智慧135.7%。

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2016年7月，同花顺与中国债券俱乐部、财汛金融培训举行城商行“债券投资分析主题培训”活动，深入债券业务。

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公司公告实行第一期员工持股计划。员工持股计划拟筹集资金总额为不超过9890万元，采用1:2优先劣后比例，共29670万元。同时公司公告恒逸集团及其附属企业（除上市公司及上市公司控股子公司外）的部分员工拟通过二级市场购买等方式增持公司股份，规模为10420万元。两者合计员工持股上市公司金额约为40090万元。

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大比例员工持股，彰显对公司未来发展信心。PTA行业景气向上，公司作为行业龙头，15年业绩同比14年扭亏为盈，16年业绩比15年仍大比例增长。此时进行大比例员工持股，更彰显公司员工对行业以及公司未来前景的看好。

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PTA行业景气向上，公司作为行业龙头话语权增强。PTA产能新增投产进入尾声，部分新增产能受行业影响延迟投产。同时高成本产能加速淘汰，寡头格局话语权增强。目前PTA行业加工费已呈现旺季维持在700元/吨以上，淡季在600-700元/吨，作为行业龙头，公司已然实现各季度稳定盈利。

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定增过会开启产业链一体化新时代，互联网金融再出发。公司定增项目4月15日过会，公司募资38亿元投入文莱800万吨/年PMB炼化项目。该项目建成后含99万吨化工轻油、150万吨PX、80万吨苯/甲苯、柴油173万吨、汽油38万吨、航空煤油128万吨等，有利于公司向产业链上游拓张，降低生产成本，提高抗风险能力。互联网金融领域，公司联合行业内龙头企业三联虹普、华鼎股份及产业大数据公司金电联行涉足供应链金融。公司将利用在PTA-涤纶行业的领先地位，借助金电联行的大数据技术优势，打造聚酯产业链供应链金融。

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盈利预测与估值。PTA行业景气向上，维持增持评级。预计 16-18 年 EPS 0.50、0.75、1.10元/股，对应 PE 20、14、9倍。

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风险提示: 1 ）油价大幅波动导致库存跌价风险；2） PTA 供需结构持续恶化； 3）项目投产进度低于预期。