[股市纵横] 申万早间资讯

【A股市场大势研判】牛皮盘整   波澜不兴盘中特征：周一沪深股市窄幅震荡，10点半左右一度冲高上行，但随后牛皮盘跌，最终以微幅涨跌报收，其中上证指数收盘报3072.09点，上涨4.74点，涨幅0.15%，深成指收盘报10695.45点，上涨55.03点，涨幅0.52%。两市共成交4101亿元，减少208亿元。从盘口看，园林工程、造纸印刷、煤炭领涨，涨幅分别为2.22%、1.94%和1.56%，而珠宝首饰、民航机场、工程建设领跌大盘，跌幅分别为0.70%、0.64%和0.47%。最终两市仅39只个股涨停，仅梅泰诺跌停，个股涨跌比约为8:5。
后市研判：
根据目前行情，短线大盘仍以牛皮盘整为主，等待外界因素影响，再尝试突破走势。
首先，从盘口看，市场波澜不兴，多空双方都缺乏足够自信和致胜把握，但有一点很明显，就是市场部不具备内生性上涨动力，依靠外力、随波逐流的特点较为明显。同时，空方在大多数时间占据主动，盘面表现较为纠结，但也缺乏一锤定音的实力和抓手，在此情况下，行情继续牛皮盘整将是大概率事件，短线打破平衡的因素尚未出现，上下空间有限。
其次，从市场环境看，在8月份PMI数据披露以及美国劳工部8月份非农就业人口数据披露后，周一A股表现相对中性，表明相关信息的后续影响还需进一步确认。从目前看，在G20峰会闭幕，该题材退潮后，市场下一阶段的预期应在8月份的宏观数据和9月份的联储会议上，其中美联储是否在本月加息，对全球资本市场的影响更大一些。因此，短线A股似乎缺乏新的利多抓手。
从市场人气和情绪角度看，随着行情的持续盘整，投资者的情绪越来越趋向谨慎和保守，参与激情逐渐下降，如果没有新的动力和预期，大盘走强难度较大，防御为主应是主基调。
操作策略：
谨慎应对，控制仓位，冲高以减磅为主，不轻易加仓。

（主持人：钱启敏A0230511040006）

今日重点推荐报告


八问美联储——美国货币政策分析的心得与投资手册n
结论或者投资建议：

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本文是一篇书评，也是一本手册，同时也是作者紧密跟踪、研究美国货币政策的小小感悟，篇幅有限，本文不涉及对加息时点判断以及量宽正确性的过多评价。更多是基于《美联储》（威廉•格雷德，2013）以及《还原真实的美联储》（王健，2013）两本书，对生根在美联储基因里的一些原则性问题与历史性启发做一些讨论。

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一个世纪以来，美联储的诞生本身就是美国文化发生改变的里程碑，让代议制民主潜能发生贬值，并赋予其限制性的全新认知。曾经由政治一手决定的某些重大公众事件是否应该交给接受过特殊培训、客观公正的专家和机构专业人士。面对这个我们并不熟悉的决策机制，资本市场参与者产生了种种疑问，在我们的交流中也发现了种种误会，本文试图就8个关键性问题做个解答：

1、到底谁在掌控美联储？
2、美联储是华尔街的代言人？
3、政治独立性是与生俱来的？
4、“泰勒规则”的政策目标是否固定不变？
5、美联储怎样分析宏观经济？
6、如何处理与市场预期的关系？
7、怎样读懂“前瞻指引”的暗语？
8、美国向世界转嫁危机的可能性？

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随着中国资本市场的加快开放，人民币定价机制的逐渐市场化，以及中国投资者在大类资产间的多元化配置，美国的货币政策正越来越直接地影响我们。美联储作为美元货币的掌舵者，通过多种工具对美国经济进行调控，并通过美国巨大的经济体量及与世界各国的紧密经济联系，对全球经济与金融市场产生巨大影响。

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威廉•格雷德，基于对传奇美联储主席保罗•沃尔克、同期其他美联储委员、各联邦储蓄银行行长、华尔街高管、华盛顿高官的一系列采访、以及大量历史文献的研究整理，为我们呈现了一个别样的美联储。书中从美国百年来的政治理想、社会思潮、经济发展、民众心理、各方利益博弈、国际环境等多个方面，详细讲述了美联储的创立、政治地位的变迁、制度的演化，记录了美联储从创立到1980年代就履行职责进行的一系列摸索，挖掘美联储在长期历史以来形成的种种传统、特质、与底线，分析美联储每次决策背后因素的涌动。王健，则根据在达拉斯联储工作的见闻，传达了而更多美联储内部对宏观经济问题、国际金融问题的看法。美联储不在只是冰冷的政府机器，而是作为一个政治生命体，背负使命出生、成长、并与其所处环境不断交互、渗透、影响。两本书，无论问题本身的力度，还是提出问题的视角，都给人以深深的震撼，并解释了一些有意义的问题。

(联系人：李一民/李慧勇/李勇)

海利生物（603718）深度报告：最确定的动保龙头，最具潜力的行业整合者

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投资建议：两大看点，维持买入评级！首先，未来一年公司猪传染性胃肠炎/流行性腹泻/轮状病毒（G5 型）三联活疫苗（即PTR三联活疫苗）、口蹄疫灭活苗、禽流感DNA疫苗（H5亚型、PH5-GD）三大产品将陆续上市，凭借在技术上的绝对优势，有望颠覆动保行业现有格局并带来业绩爆发性增长。其次，动保行业进入整合期，动物保健乃至生物医药行业处于整合期，公司未来在外延并购也有望落地，带来业绩超预期可能。公司员工持股计划已于8月22日通过二级市场购买的方式累计买入公司股票1203万股，成交均价为人民币 16.53元/股,成交金额为1.98亿元，彰显管理层对公司中长期发展的信心。我们预计16-18年公司净利润1.25/2.90/4.30亿元（盈利预测未调整），每股收益分别为0.19/0.45/0.67元，16-18年PE分别为106/45/30倍，此外，维持买入评级！

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口蹄疫新品：被国际市场验证的好产品，帮助公司实现跨越式大发展。口蹄疫属于强制免疫品种，目前国内仅有7家口蹄疫疫苗生产企业，进入门槛高。杨凌金海是公司与全球口蹄疫领域龙头企业 BiogénseBagóS.A（简称“BB公司”）合资创建的，BB公司口蹄疫产品在全球享有最高的美誉度。杨凌金海现已获得农业部GMP认证，动态验收也有望落地，最快年底前可以拿到文号上市。杨凌金海采用全球最先进的高度纯化全悬浮生产工艺技术生产口蹄疫灭活疫苗，抗原含量可达到国内同类招采产品的数倍。项目设计年产4亿头份、8亿毫升口蹄疫灭活疫苗。口蹄疫疫苗是国内市场空间最大的动物疫苗产品，且随着生猪养殖规模化集中度提升，叠加生猪养殖高景气持续，养殖企业及规模户有能力和意愿使用更高端的市场直销口蹄疫疫苗。目前，市场直销口蹄疫疫苗在规模化猪场的市场渗透率仅为30%，且主要打种猪，未来仍有2-3倍以上的提升空间。因此，公司技术领先的口蹄疫新品疫苗有望成为后期公司业绩增长的重要引擎！未来3-5年有望实现10亿元收入和4-5亿元以上的净利润。

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禽流感DNA疫苗（H5亚型、PH5-GD）：突破性品种，有望带动业绩超预期。H5高致病性禽流感属于国家强免范畴，目前有包括中牧、瑞普生物等10家企业拿到生产批文，行业规模20亿元。公司H5高致病性禽流感苗DNA疫苗是市场上第一个基因工程苗，基因工程疫苗是用分子生物学技术，对病原微生物的基因组进行改造将病原微生物基因组中的一个或多个与免疫相关的基因克隆到无毒的表达载体上所制成的，相比于传统H5禽流感苗具有产品稳定性高、免疫效果强等优势。目前公司H5高致病性禽流感苗在新兽药注册复核阶段，预计17年年中可以上市销售。

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有望加速成为行业的整合者。近年来，动物保健行业乃至生物医药领域进入整合期，公司凭借多年来在相关领域的深耕和资源积累，加上账面现金多、资产负债率低的优势，将为快速外延扩张提供基础。

(联系人：宫衍海/赵金厚/龚毓幸)

欣旺达（300207）深度报告：布局3C、动力和储能电池的专业PACK厂商n
国内领先的消费电子锂电池厂商，致力于打造专业PACK厂。公司是国内知名的消费类锂电池行业龙头，公司下游客户包括苹果、微软、华为、联想、vivo等国内外知名品牌商。此前苹果手机销量下降，引发市场对公司业绩担忧；预期iPhone7和iPhone8的陆续上市将会引发新一轮的换机热潮，公司来自苹果品牌的消费电子锂电池订单有望稳步增长，同时公司也有望逐步获得苹果其他新品订单。公司还积极拓展消费类电子新兴业务，公司锂电产品相继进入亚马逊Echo智能音箱、VR智能穿戴、无人机，给公司营收增长带来广阔市场空间。
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重视品质联手高端品牌，瞄准纯电动物流车市场。公司在新能源汽车领域布局已久，秉承品质优先的理念，始终坚持合作高端品牌。目前公司主要电芯供应商包括三星SDI、深圳创明和比克电池。公司目前已获吉利、五洲龙在内的纯电动乘用车及物流车的动力电池订单，预计将逐步对公司今明两年业绩产生贡献。
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布局锂电池储能领域，已有产品进入美国储能市场。2016年是公司储能业务开始战略布局的一年，公司的储能电池以华为等品牌的移动通讯基站备用电池为起点，在分布式基站、户外基站等应用上逐步发力。同时，公司联手Anker Technology，共同开发家用便携式储能装置的海外市场。公司还参与投资建设禹科光伏电力有限公司50MW光伏电站项目，尝试打通新能源和储能产业链。公司储能产品目前已经进入美国市场，国内市场在河南等地建设示范项目，公司有望凭借技术储备和运营数据掌握该领域的先发优势和市场竞争力。
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盈利预测与估值：我们认为无论在消费电子领域还是动力电池领域，行业分工细化是市场趋势，公司定位专业PACK厂商思路清晰，且执行能力已经得到市场认可。我们预计公司2016-2018年归母净利润分别为5.00、6.62、9.04亿元，EPS分别为0.77、1.03和1.40元/股，当前股价对应PE分别为36倍、28倍和20倍。我们综合考虑公司未来在苹果产业链里的份额提升，动力电池业务在2017年纯电动物流车领域的业绩放量，以及由此带来的公司毛利率和估值水平的提升，因此可以给予公司高于行业水平的估值，给予公司2017年35倍的估值，建议目标价36元/股。首次覆盖，给予“增持”评级。
(联系人：刘晓宁/韩启明/宋欢/郑嘉伟)


今日推荐报告
全球股权风险溢价的度量、比较与启示——“股债同源”A股+债券方法论系列报告之二n
股权风险溢价（ERP）是投资决策与资产配置研究的重要变量。从不同的度量方式与应用场景出发，股权风险溢可以分为历史股权风险溢价、隐含股权风险溢价以及预期股权风险溢价等。ERP在资产估值定价、风险情绪度量与大类资产配置决策中有重要参考意义。
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历史股权风险溢价是股票与债券历史实际回报率的差值，体现投资股票能超越债券收益的长期均值水平，从各国历史数据看，股权风险溢价持续存在。发达市场历史股权风险溢价（以美、日为例）具有较为明显的均值回顾特征，反应了在市场机制相对完善的情况下，发达市场对于错误风险定价有较强的纠偏能力。而新兴市场历史股权风险溢价相对发达市场具有溢价更高、波动性更高的特点，且尚不具备明显的均值回归的特征。
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隐含股权风险溢价是市场风险偏好的一种度量，具有均值回归特征和一定前瞻性。隐含股权风险溢价是基于当前市场价格根据资产定价模型倒推出来的股权风险溢价，本质上反应了当前市场对于股票和债券的相对估值水平，也是市场风险情绪的一种度量。国际比较来看，新兴市场整体平均隐含ERP较发达市场更低，体现更高的潜在回报，但波动性更大。隐含ERP与历史ERP呈现一定反向波动关系，在一定市场阶段具有较为明显的均值回归特征，有助于前瞻性提示股债配置轮动机会。
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在我国，监测隐含ERP对于衡量市场风险偏好与提示市场拐点也有一定参考价值。2005年以来我国隐含ERP呈现一定均值回归的特征，市场隐含ERP在05年10月、08年10月、10年8月以及15年5月分别到达历史均值一倍标准差的上下限附近之后市场出现较大的趋势性拐点。例外的情况是，2011-2014年，理财产品和信托等非标类资产收益率高企，股票与债券之间的替代效应出现破坏，隐含ERP出现高位“钝化”，直到2014年非标受限、下半年无风险利率重新下行，市场对于基本面的趋势预期改善，股权风险溢价才出现趋势下行。当前我国隐含ERP处于历史均值水平。
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影响市场风险偏好的核心因素是对于基本面趋势预期，基本面盈利预期变化往往与隐含股权风险溢价呈现负相关，而金融危机等系统性风险事件冲击可能对市场风险偏好产生长期性、系统性下降。基本面趋势预期不取决于绝对水平，而取决于基本面预期边际变化方向。比如在2011年A股周期股整体盈利增速仍于相对高位，但市场对于转型背景下周期股的基本面趋势预期发生扭转，导致股权风险溢价与市场风险偏好出现持续下行。历史经验来看，金融危机与股市泡沫的破灭（往往伴随着基本面预期的快速恶化）可能导致风险偏好出现长期性、系统性降低。01年科网泡沫、08年金融危机导致美国股权风险溢价波动中枢两次上台阶；08年进入危机之后各国隐含股权风险溢价波动中枢整体上行，无风险利率下行对于风险偏好的刺激有限，估值回升速度慢于无风险利率下行速度。
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影响风险偏好的长期因素还包括人口因素与市场制度等结构性因素。人口红利阶段可能导致市场长期风险偏好提高，而人口结构与投资者结构的老龄化则可能系统性压低市场的长期风险偏好，这在90年代之后日本市场尤为突出。市场监管发行制度的不完善、市场的相对封闭性，以及投资者的散户化也导致我国隐含风险溢价系统性低于发达市场，同时波动性更高。未来随着市场发行交易制度的完善、资本市场逐步开放与机构投资者占比提升将有助于降低市场整体股权风险溢价的波动中枢。
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从风险溢价角度，金融市场的跨市场风险传染同样不可忽略。股权风险溢价单一性无法全面衡量市场风险偏好的变化，近年来我国加速的金融改革步伐，股票与债券、汇率和大宗商品的联动性在逐步增强，特别是在近一两年的时间，因此风险资产之间的相对价值变化也可以侧面反映对风险情绪的度量，对股权风险溢价的判断是有效的补充与参考。例如2015年汇改后股权风险溢价与汇率波动联系性明显增强；刚性兑付逐步打破背景下，信用风险溢价与股权风险溢价的联动性也进一步提升。在海外成熟市场，还能够利用期货、期权市场的波动性把握股市的风险偏好，美国标普500期权的波动率指数VIX走势与美国历史股权风险风险溢价高度负相关，具有一定前瞻性预测作用。
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预测股权风险溢价的本质是预测权益类资产的超额收益，只可参考难以信仰。我们把股票预期收益来源拆分为盈利增长、估值变化以及红利增长三部分，在实际操作过程中，分析师的盈利预测调整是个同步甚至滞后指标，并不能代表市场一致预期。相比盈利预期，市场估值的变化更具有主观性难以准确预测，因此该方法在预测由盈利驱动的股市行情时是比较合理可靠，在市场制度因素和微观结构发生巨大逆转的时候就会显得更加难以预测。
(联系人：金倩婧/王胜/孟祥娟/王佳音/傅静涛)

“申万宏源策略3&30组合”2016年第35期：8月30日-9月5日n
上期回顾：截至2016年09月05日，自2016年1月4日起从0仓位开始建仓，“申万宏源策略3&30组合”收益率如下：1）30亿组合：上期获得绝对收益率为-0.08%，累计获得绝对收益率为0.20%。2）3亿组合：上期获得绝对收益率为-0.13%，累计获得绝对收益率为-2.14%。
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本期策略判断：非农就业强势是一致预期，财政政策成G20共识的负面影响仍存预期差。尽管美联储鸽转鹰是趋势，但重新构成市场的主要矛盾仍需“量变到质变”的积累和多种因素的叠加。美国8月非农就业数据低于乐观投资者的预期，但仍然达到了联储加息的理论条件，所以数据公布之后美元指数短暂回调之后再次上涨；当然周三已经公布的8月ADP新增就业17.7万，好于预期的17.5万，前值也从增加17.9万大幅上修至19.4万。政治博弈的结果美联储9月大概率不加息，不管非农就业数据如何，但是12月是最可能加息时点的预期并未发生明显松动。比之联储9月是否加息，我们更加关注G20峰会财政政策重要性上升成为共识：美国财长已宣告“美国胜利”，称已成功说服其他G20发达成员国转向用财政扩张来提振经济，加拿大、中国、日本等国今年要么增加财政支出，要么推迟增税。我们先前反复强调，在货币传导机制受阻的情况下，财政政策本身就是边际增量刺激“脱虚向实”的重要手段，同时，财政政策存在“挤出效应”，其重要的传导路径就是长端利率的上行。7月以来美国、日本、德国、瑞士等国债收益率出现不同程度回升，负利率环境发生边际变化，反映的就是财政政策加码的预期，长端利率波动风险正在上升。前期，全球长久期债和股市（包括A股）呈现出“同涨”特征，背后的逻辑是流动性边际宽松预期 + 资产荒，目前宽松预期逐渐退潮，长端利率债的回调同样可能拖累股票市场。房地产政策收紧开始兑现，需理解管理层需求侧刺激思路的转变。房地产政策的收紧已开始兑现。继苏州之后厦门、武汉等二线龙头城市也加强了房地产限购、限贷政策。最新的100大城市住房价格环比和同比涨幅扩大，也告诉我们房价的趋势犹在，而抑制房地产市场的结构性过热已取代“去库存”成为房地产调控政策的核心矛盾，限购政策可能继续扩张版图。我们此前一直强调，一二线城市地产持续回升背后更多是“资产荒”的因素，在低利率环境下，对于居民来说房地产依然是最有吸引力的大类资产，因此政策加码未必能使得房价立马调转方向。但对于股票市场而言，房地产政策的收紧意味着供给侧政策的权重边际增强，需求侧政策中流动性宽松和推高资产价格的政策权重边际减弱，A股市场的政策蜜月期可能已经过去。中报业绩“有喜有忧”，创业板净利润增速下滑无力支撑“补涨”。中报收官，整体来看有喜有忧。喜的是：(1) 受益于供给侧改革和PPI上行，盈利能力继续改善。忧的是：(1) 如果不扣非，非石油石化金融利润增速就从1季度的15.7%下滑至中报的10.4%。(2)非金融企业存货周转率从2.67下滑至2.52，应收账款周转率也持续下降，上市公司销售商品提供劳务收到现金占比(累计)16Q2开始下滑。结合M1增速的持续走高，我们认为实体经济的空转正在发生，未来的现金流预期不宜太过乐观。(3) 16H1创业板归母净利润增速下滑。
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本期调仓思路：维持价值成长类品种做底仓，增加周期配置。
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本期投资计划：(具体持仓情况详见正文第4部分组合持仓统计)
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30亿组合（以相对收益为目标）：铁汉生态、葛洲坝、围海股份、兴源环境、东方雨虹、东阿阿胶、科华生物、瑞康医药、华兰生物、爱尔眼科（减仓）、新世界、广联达、赛轮金宇、南京化纤、鄂尔多斯、华新水泥、鼎汉技术、烟台冰轮、潞安环能、川投能源、桂东电力、长安汽车、双林股份、星宇股份、大洋电机、中信银行、鲁信创投、招商蛇口（减仓）、金禾实业、海利生物、奥瑞金、美克家居、齐心集团（减仓）、岳阳林纸、洪涛股份（减仓）、驰宏锌锗（新增）、焦作万方（新增）、旗滨集团（新增）、明泰铝业（新增）。
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3亿组合（以绝对收益为目标）：葛洲坝、围海股份、东方雨虹、兴源环境、东阿阿胶、科华生物、瑞康医药、华兰生物、爱尔眼科（减仓）、广联达、赛轮金宇、南京化纤、华新水泥、鄂尔多斯、大洋电机、鼎汉技术（减仓）、烟台冰轮、潞安环能、通富微电、桂东电力、川投能源、双汇发展、新世界、中信银行、长安汽车、鲁信创投、奥瑞金、美克家居、海利生物、金禾实业、洪涛股份（减持）、驰宏锌锗（新增）、焦作万方（新增）、旗滨集团（新增）、明泰铝业（新增）。
(联系人：王佳音/王胜)

股市和房市“双杀”后日本“失去的十年”——国际经验与配置小组系列研究之二十二n
结论或投资建议：
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1990-2001年前后的十年是日本经济在“双子泡沫”破裂的废墟中挣扎的十年，史称“失去的十年”。我们选取了日本金融从业人员最广泛使用的一系列资产类别指数，整理了这十年各主要资产类别的收益率表现，并对风险调整标准化后的年化收益率（夏普比率）进行了排序。
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我们观察到，债权类资产表现最好，其中日本国内债权类资产单位风险年化回报率达到0.74个百分点，甚至高于海外债权类资产单位风险0.39个百分点的补偿。股权类资产和房地产表现分化严重，日本国内90-02年股市平均年化收益率仅-4.5%，外国股市达6.6%，房地产方面，日本六大都市房地产平均年化收益率仅-9.4%，外国房地产达6.1%。以这10年累计回报率来衡量各类资产的优劣，债权类资产日本和海外虽然相差不大，分别为100.9%和123.2%，但股权类和房地产投资回报率经过10年的放大可谓“天壤之别”，分别为股市的-45%,129.5%,以及房地产的-72.5%，115.1%。（考虑了90年代日元汇率持续升值后的数字）。
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究其背后的经济学逻辑。其一，是经济周期同资产回报率关系理论的印证，配合94年1月开始的美日货币政策走向分化，更加强了91-97年日银持续的利率下行周期给日本国内债权类投资的加持效果。其二，是日元持续的升值趋势，非对称地影响了日本股市和债市，股市预期的汇兑收益被企业自身的汇兑损失而导致的估值下降所中和。
(联系人：李一民/李慧勇/李勇)

峻岭能源(831417) ——异地扩张，实现跨越式发展n
公司目前是以安装收入为主的燃气企业。峻岭能源成立于2009年，主要业务是天然气设备安装和燃气销售，原来集中在重庆荣昌区，覆盖了14个镇和一个街道。与成熟期燃气公司不同，公司目前主要以安装收入为主，2015年安装收入为4482万，占比高达88.7%，未来安装收入将不断为后期燃气销售引来增量。同时由于公司业务区域多在乡镇浅丘，初装费与安装费总额在5000-7000元，远高于标准，所以公司毛利率相对较高，2015年毛利率高达63.1%。
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异地扩张推动收入规模成倍增长。2015年公司获得了贵州省从湄潭至思南天然气支线管道的建设资格，并与贵州省思南县政府签订了天然气安装合同。仅思南县的天然气用户就将达到15万户，加上管网建设者对沿线地区形成自然垄断，整个管线覆盖人口将超过200万，对公司的业绩有巨大的推动。同时鉴于贵州在天然气管线上的十三五规划，公司还将继续争取思南到铜仁市的干线延伸，潜在用户数量可观。
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多点发力共促公司业绩腾飞。(1)2015年中国能源消耗结构中天然气的占比仅为5.9%，只有世界平均水平的1/4。作为一次能源中最环保和经济的天然气，将是十三五政策倾斜和推动的重点。政策的密集刺激将带动公司天然气消费的业务。(2)公司在新三板挂牌后又成功定增两轮，募资1.36亿，为公司异地扩张打下资金基础，也引入了多家优质股东，为公司长足发展带来正面效应。(3)公司在新三板的分层中被分为创新层，未来有政策红利预期。
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盈利预测与估值。公司是快速发展的燃气企业，荣昌地区的业务稳步推进，异地扩张实现业绩跨越式发展。同时政策和环保需求等将促进天然气消费，利好公司天然气销售业务。据此我们预计2016 - 2018年公司实现收入5541/15040/24320万元，归属母公司所有者的净利润为2042/5019/8063万元，对应现有5548万的股本的EPS为0.37/0.90/1.45元，未来三年的复合增长率为61%。我们选取了同属于燃气行业的在新三板挂牌的蓝天燃气和在主板上市的重庆燃气作为估值比较，结合新三板目前整体的估值水平和新三板与主板两个市场间的估值折价，给予公司对应17年的业绩10-13倍，对应的目标价是9.0-11.7元。
(联系人：叶俊仙)

利率互换价值分析及应用策略主要内容及结论
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利率互换是对冲利率风险的利器，通过减少组合对利率的敏感度，可以降低组合的波动性，“低收益*高杠杆”，是债券交易的重要思路。也可以通过互换合成浮动或者固定的现金流，用于管理资产负债。
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利率互换定价需要重点确定三个变量：固定端利率、浮动端利率和即期贴现率。通过对利率互换价值变动的泰勒展开，我们可以将将合约的绝对价值变动完全分解为一阶变动和二阶变动，即∆V=DVO1+CVO1。
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互换价格随利率变动的曲线形态与债券关于x轴对称，互换的二阶导随利率上升减小，即互换的凸度通常情况下为负值，收益率每上行一个bp，引起的互换价值上升程度减小。利率互换的多头暴露在利率下行的风险中，其也更加偏好正的凸度。根据我们较长时间跟踪，利率互换在2~3年附近经常出现凸度为正的情况，那么对于组合性能来讲，更适合持有而非卖空凸度为正的期限品种。
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文章介绍了选定现券组合的篮子，保持现券仓位不变，利用国债期货和利率互换将组合久期调整到合意久期的具体思路。将目标久期直观化为剩余期限，对于国债期货，要进行收曲线非平行移动的收益率β调整；对于利率互换，编写每日DVO1和CVO1计算套保比率。通过国债期货与利率互换套保的比较发现：互换套保的优点为场外产品数量灵活，更容易对冲到合适的敞口，资金占用低，5年双边持仓保证金在万三左右可覆盖绝大部分风险，5年单边持仓名义本金的1.5%基本可以覆盖全部损失。缺点为近期利率互换套保现券组合市值波动高，尤其是对冲长期利率债的情况下，利率互换套保效果略低。
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互换最基本的应用是降低融资成本，同时利用利率互换进行负债管理和资产管理。互换是表外业务，不改变先走资产和负债的数量，却能使负债成本锁定在一个固定的利率水平，或者增加资产收益。利率互换套利的主要策略主要有浮息债与互换锁定策略、择时交易策略、曲线利差交易策略（包括简单的利差交易策略和蝶式策略）以及基差交易策略。
(联系人：孟祥娟/王艺蓉/王艺蓉)

南天信息点评：不确定性终落地，理性投资者存在买入机会！公司点评
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南天信息发布《关于撤回公司非公开发行股票申请文件的公告》。
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市场一直困扰的不确定性担忧终落地。我们前一篇南天信息报告《短期需等待确定信号，中长期激励反转明确》直接指出“..以及公司增发方案上需要明确，建议投资者短期等待确定信号，中长期继续看好公司激励改善和行业利好频出”，并在风险警示直接指出“风险警示：增发及方案的不确定性，需要进一步明确”。除此报告外，另外两篇最新行业报告中均暂时未推荐该标的。我们建议等待确认信号的依据是“2016年来监管层对上市公司再融资审核趋严”，7月27日全景网发文《监管层审核趋严41家上市公司叫停重大事项》为证。
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激励改善与利润增厚丝毫未发生变化。公告指出，“公司需对本次非公开发行股票募集资金投资项目采取进一步完善工作，鉴于相关工作需要一定的时间周期…"。并指出“待本次非公开发行募集资金投资项目的完善工作完成后再行安排后续事宜”。公告在暗示修正募集投向后将继续申报增发。推测本次申请撤回后，通过修改并再次申报，将增大后续再融资通过概率，这体现公司改善治理的决心。因而基本面未发生改变。
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若撤回不成功，基本面与增发进度延续。若撤回成功，公司激励成本更高，隐含投资机会！申请撤回仍然需要审批获准。1）若监管部门不答应撤回，基本面延续。2）若撤回成功，推测可能重新锁定增发价格，且管理层持股价格与此一致。根据3月15日公告，发行价格由后续市场价格（定价基准日前20 个交易日公 司股票交易均价的 90%）决定。当前价格20.83元高于上次增发底价16.30元。理性的投资者可以直接买入，并分享与管理层增持成本接近的红利！
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诸多乐观增长信号隐含利润反转。1）2015年减值损失4369万元，其中坏账损失2300万元，无形资产减值损失1657万元。2）毛利率连续两年上浮，可见软件业务占比提升。3）卡拉卡尔暗示持续收购的开始。
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维持“增持”评级，维持盈利预测。公司存在买入机会！买入南天信息等于高性价比买入利润反转股，并存在成本低于高管激励的可能。考虑到预计增发与激励延续，外延成为持续战略，推测2017年利润可能超过2亿元。买入南天信息等于以30X2017PE以下买入一个利润反转（历史坏账减值为偶然、毛利率上浮）的标的，并有可能买入成本比高管激励成本低！推荐理性投资者择机买入。预计公司2016-2018年营业收入分别为22.60、25.39和27.31 亿元。2016-2018 年净利润分别为0.21 亿、0.52 亿和0.57 亿，备考利润为0.72、1.20、1.32亿元。
(联系人：刘洋/刘畅)

行业深度-新电改系列报告之配网篇: 增量配电网市场放开 电力PPP模式有望开启n
投资要点：

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民营资本参与增量配电网试点启动。近日，国家发改委、能源局下发《关于请报送增量配电业务试点项目》的通知，拟以增量配电设施为基本单元，确定100个左右吸引社会资本投资增量配电业务的试点项目，发挥试点的引领示范作用，鼓励和引导社会资本参与投资增量配电业务。

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配网投资亟待加强，能源局改造行动计划发令枪响。能源局2015年8月发布《配电网建设改造行动计划（2015-2020 年）》，针对配网供电可靠性、户均停电时间等提出针对性要求。我们认为，配网建设是“稳增长、促民生”的重要抓手，能源局适时提出2015-2020年投资2万亿建设配网，地方配网建设“十三五”规划陆续跟进，配网投资大幕正在开启。
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社会资本参与增量配电投资，PPP模式有望在电力投资中推广。本次发改委通过自上而下的方式推进配网市场放开，社会资本可通过与电网企业股权合作等方式成立产权多元化公司，获取增量配电网的运营权。配网投资高度契合PPP模式适用范围，PPP模式在经财政部推广之后又由能源局加入本次项目建设，有望在配网投资建设中得到再一次推广。
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具有较强政府资源的配网设备商、配网运营商及售电公司将优先受益，有望打开千亿市场。园区型区域电网是当前增量配电业务试点的主要方向之一，具有地方政府资源的配网设备商、配网运营商及售电公司将拥有开发园区配电网的潜能及优势。配网设备商通过PPP模式参与新增配网的建设能够在不影响回款的情况下大幅带动设备销售，同时在后期运营环节又能够通过对产品的理解提升用户体验，推荐北京科锐、国电南瑞、双杰电气、合纵科技；现有配网运营公司由于具备运营经验且较为稀缺从而更易获取新增配电网运营权，推荐桂东电力、涪陵电力、文山电力；售电公司在配网资产建设环节可以将工程收益收入囊中，在后期运营环节则可通过赚取购售差价和提供能效管理、需求响应等进行增值服务，推荐智光电气、恒华科技、穗恒运A
。
(联系人：刘晓宁/叶旭晨/韩启明/宋欢/郑嘉伟)

深证市新能源汽车补贴标准点评：补贴方式多样化 促进产业健康发展2016年9月5号深圳市财政委员会、深圳市发展和改革委员会发布关于印发《深圳市2016年新能源汽车推广应用财政支持政策》的通知。
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补贴力度略有下降，高续航车型维持不变。纯电动乘用车，100~150公里续驶里程补贴2.5万元/辆，150~250公里补贴4.5万元/辆，250公里以上补贴6万元/辆，续航250公里以上车型高于国家的5.5万元/辆，维持2015年标准不变；插混车补贴从3.5万元下降至3.15万元；燃料电池乘用车 20万元/辆，燃料电池轻型客车、货车30万元/辆，燃料电池大中型客车、年重型货车50万元/辆，补贴力度与上年持平；纯电动客车R≥250公里的标准车补贴上限为50万元，6到8米的客车按照标准车 0.5倍给予补助，8到10米客车按照标准车0.8倍给予补助，12米以上、双层客车按照标准车1.2倍给予补助，轻客类的补贴缩减弥补了之前的政策漏洞，有利于电动客车企业提高技术，促进产业健康发展。
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增加一次性充电补贴。纯电动乘用车及插电式混合动力乘用车（含增程式）分别给予一次性充电补贴5000元、1000元；纯电动专用车、货车。对载重3吨及以下轻型、微型货车，并取得我市交通运输管理部门营运许可的，按电池容量每千瓦时600元的标准，给予一次性充电补贴。对乘用车、轻型货车给予充电优惠卡，充电优惠卡有效期五年；一次性充电补贴的提供可以增加车辆使用频率，体现了补贴向用户端转移的趋势；
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纯电动出租车营运补贴力度加大。对于有运营牌照燃油出租车更新为纯电动出租车和使用当年奖励指标购买纯电动出租车的给予到期更新车辆一次性营运（购车环节）补贴11.08万元；对于提前将燃油车更新为纯电动车辆的有偿牌照出租车，额外再给予最高不超过3.2万元的补贴；对于2015年已经更新的车辆再给予一次性营运（购车环节）补贴4万元。在新的补贴标准下电动出租车将具有更大的经济性。
n
充电设施建设补贴策略落地，动力电池回收提供补助。对于在我市建设充电桩总功率达到8000KW的运营商可以提出补贴申请；按照充电设施（站、桩、装置）装机功率，直流充电设备补贴标准为300元/千瓦，交流充电设备补贴标准为150元/千瓦；对于整车销售应按每千瓦时20元的标准专项计提动力电池回收处理资金。市财政对按要求计提了动力电池回收处理资金的，按经审计确定的金额的50%对企业给予补贴； 随着新能源汽车销售的增加，动力电池回收及利用成为不可避免的问题，动力电池补贴政策的实施为新能源汽车健康发展提供了保障。
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推荐标的：国轩高科、大洋电机、金杯电工、杉杉股份
(联系人：刘晓宁/韩启明/宋欢/郑嘉伟)

G20后政策、股市、债市怎么走？——申万宏源解读G20杭州峰会成果

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2016年9月4-5日,G20领导人峰会在杭州召开并发布公报，达成杭州共识，决心构建创新、活力、联动、包容的世界经济，加强政策协调，创新增长方式，建设更高效的全球经济金融治理，促进更强劲的全球贸易和投资，推动包容和联动式发展。

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这次峰会打下了较浓重的中国烙印。中国旨在提高自身话语权（包括改革全球治理体系，加入SDR和一带一路等）、促进贸易和开放（应对逆全球化）、强调创新和结构转型（创新驱动发展、供给侧改革和国企改革）。

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峰会成果体现在：1、全球政策仍将保持宽松和积极，财政和货币政策并重、加强协调成为共识，人民币主动、有序贬值而非快速贬值，我们预计年均贬值5%，今年底6.8，明年底7.3。10月1号前仍有维稳需要。2、推动创新，尤其是新工业革命、数字经济，科技创新为核心，结构性改革也重要。3、加强金融抗风险能力和透明度。4、钢铁等行业产能过剩是全球问题，共同应对，基础设施互联互通，维护多边贸易体制。

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A股策略：看长远逐步出清，短期可能阴跌。利率阶段性有可能回升。以年为单位，大方向认为利率最终会下去。对银行理财、万能险、一二级联动的监管加强，都会影响股市流动性，底部特征包括换手率足够低、产业资本增持等。预计17年下半年随着政治周期明朗，经济逐步触底，人民币国际化等进程，将有更大机会。

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结构上,关注医药、PPP基建、环保等标的。供给侧改革如钢铁、煤炭有阶段性机会。建议投资者保持仓位，选择价值成长或阶段性主题。中长期，我们看好创新类主题，如智能汽车、工业机器人、精准医疗和云计算；从避险的角度持续推荐黄金；此外国企改革是下半年确定性高的主题。

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最新债券策略：今年债市机会来自四个预期差：经济、通胀、货币政策和外围环境，提出10年期国债低点看到2.6%。8月12日至今，我们认为未来一两个月债市面临调整压力，逻辑：（1）7月经济数据过差，短期可能修复。（2）8、9月M2增速回升，企业贷款预计增加。（3）通胀四季度中枢回升，预期会提前反映。（4）经济较差的情况下，稳增长力度加强以及宽财政>降准>降息，宽财政对债市偏利空。市场对资金面的担忧逐渐回归稳定，预计债市关注的焦点将再回基本面，而近期公布的基本面数据显示经济弱复苏，短期内对债市偏空。预计9月收益率继续窄幅震荡，10Y国债收益率2.6%-2.8%；10Y国开债收益率3%-3.3%。信用债风险建议关注。

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G20杭州峰会对化工行业的影响：G20结束时，对化工行业利好兑现、去伪存真。我们推荐过粘胶、维生素、染料等行业，周期复苏，叠加G20短期影响，再加上9-10月份本身是下游消费需求旺季，我们持续看好一些自身结构比较好的，真正有业绩的行业：（1）粘胶，供应持续偏紧，推荐南京化纤、三友化工和中泰化学。（2）维生素行业，坚定看好维生素E，年初从供给端约束，带动维生素板块上升。另外PTA涤纶、染料大概率平稳。

(联系人：谢伟玉/王胜/王健/孟祥娟/宋涛)

海利生物（603718）：杨凌金海动态验收通过，年底前后有望上市，业绩暴增可期！

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公司公告：海利生物控股子公司杨凌金海生物技术有限公司于近日收到陕西省农业厅颁发的《兽药生产许可证》和《兽药GMP证书》。口蹄疫细胞悬浮培养灭活疫苗经审核，符合中华人民共和国《兽药生产质量管理规范》要求。相关证书有效期：2016年9月2日至2021年9月1日。

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口蹄疫新品：被国际市场验证的好产品，帮助公司实现跨越式大发展。口蹄疫属于强制免疫品种，目前国内仅有7家口蹄疫疫苗生产企业，进入门槛高。杨凌金海是公司与全球口蹄疫领域龙头企业
BiogénseBagóS.A（简称“BB公司”）合资创建的，BB公司口蹄疫产品在全球享有最高的美誉度。杨凌金海现已获得农业部GMP认证，动态验收现已落地，后续需送3批次产品检验后获得上市许可，年底前最快可以拿到文号上市。杨凌金海采用全球最先进的高度纯化全悬浮生产工艺技术生产口蹄疫灭活疫苗，抗原含量可达到国内同类招采产品的数倍。项目设计年产4亿头份、8亿毫升口蹄疫灭活疫苗。口蹄疫疫苗是国内市场空间最大的动物疫苗产品，且随着生猪养殖规模化集中度提升，叠加生猪养殖高景气持续，养殖企业及规模户有能力和意愿使用更高端的市场直销口蹄疫疫苗。目前，市场直销口蹄疫疫苗在规模化猪场的市场渗透率仅为30%，且主要打种猪，未来仍有2-3倍以上的提升空间。因此，公司技术领先的口蹄疫新品疫苗有望成为后期公司业绩增长的重要引擎！未来3-5年有望实现10亿元收入和4-5亿元以上的净利润。

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投资建议：两大看点，维持买入评级！首先，未来一年公司猪传染性胃肠炎/流行性腹泻/轮状病毒（G5
型）三联活疫苗（即PTR三联活疫苗）、口蹄疫灭活苗、H5高致病性禽流感灭活苗三大产品将陆续上市，凭借在技术上的绝对优势，有望颠覆动保行业现有格局并带来业绩爆发性增长。其次，动保行业进入整合期，动物保健乃至生物医药行业处于整合期，公司未来在外延并购也有望落地，带来业绩超预期可能。公司员工持股计划已于8月22日通过二级市场购买的方式累计买入公司股票1203万股，成交均价为人民币
16.53元/股,成交金为1.98亿元，彰显管理层对公司中长期发展的信心。我们预计16-18年公司净利润1.26/2.90/4.30亿元，每股收益分为0.20/0.45/0.67元，16-18年PE分别为101/45/30倍，此外，维持买入评级！

(联系人：宫衍海/赵金厚/龚毓幸)

康普顿（603798）：深耕汽车润滑油市场，加码主业有望厚积薄发

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深耕车用润滑油市场，品牌竞争力较强。公司主营包括车用润滑油及其它汽车养护品的研发、生产与销售，其中车用润滑油对整体的毛利贡献占比在80%以上。公司采取差异化战略，产品价格和质量紧盯国际大牌，在车用润滑油市场份额稳居国内前三。产品在汽车中、高级别润滑油领域拥有较强的综合实力，旗下康普顿润滑油和路邦汽车养护品已分具有较强竞争力。

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受益行业需求高端化与竞争环境优化。公司定位汽车后市场AM市场，随着我国汽车保有量增长、居民汽车消费升级，为汽车养护品等需求提供了发展空间；另一方平均汽车平均车龄的增长以及排放法规要求的不断提升，将使得润滑油需求将趋向高端化。我们认为未来市场将逐步洗牌淘汰低端产能，使得行业集中度进一步提升，同时政策打破4s店垄断，将引导汽车维修养护行业竞争环境趋向优化，公司有望从中受益扩大市场份额。

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原材料成本持续低价，毛利率有望保持较高水平。公司原材料主要为基础油和添加剂，基础油占产品成本60%，对净利润影响较大。目前基础油价格受原油影响，在低位震荡，公司毛利率也保持在历史高位，2016H1毛利率水平达到了36%，我们预计未来两年基础油价格难出现较大上涨，有利于公司长期保持较高毛利率水平。

n
资金助力产能扩张，有望实现业绩飞跃。公司以14.33元/股的价格发行2500万股，募集（净额）3.24亿用于建设年产4万吨的润滑油项目、研发中心、全自动仓储中心及润滑油区域营销中心项目。建成之后，汽车润滑油产能会从4万吨增长到8万吨，同时公司管理营销能力以及技术水平也会得到提升，业绩有望实现翻倍。

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投资评级与估值：我们预计公司2016-18 年EPS分别为1.11元、1.30元和1.63元，对应PE分别为55X、47X和37X。考虑到公司成长空间较大，目前市值较小，可以给予相对估值溢价，我们用DCF估值法算出公司目前合理价格为68.03元，首次覆盖并给予“增持”评级。
(联系人：徐睿潇)

明泰铝业（601677）定增汽车轻量化点评——产品附加值持续提升，业绩增长层级愈发清晰，维持买入评级！

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公司拟募集不超过12.15亿元投向车用铝合金板。公司晚间公告，拟以不低于14.16元/股的价格发行不超过1.05亿股（大股东不参与认购），募集不超过12.15亿元投向年产12.5万吨车用铝合金板（摊薄15.7%），锁定期12个月，如无意外，我们预计在2016年11-12月公司此次增发将完成发行。

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通过对现有生产线改造升级实现项目运转，产量水平将小幅提升。公告显示本项目拟对老厂区（1+4）热轧机组进行设备升级改造，对新厂区现有厂房设施改扩建，用以配套新增冷轧机、卷材立体化智能管理装置、气垫式连续热处理机组等设备，板带车间主要生产设备均引进或外商负责改造。设备采用多种先进技术，装机水平居先进水平。公司该项目主要生产轿车车身外板用铝合金带材（8万吨）和轿车车身内板用铝合金冷轧卷（4.5万吨），项目建设期为2年（预计2018年下半年起贡献利润）。由于是在现有生产线基础上进行改扩建，公司实际产能增加我们预计约为5万吨（即公司最终铝板带材产能达到60万吨，不含挤压型材）。根据公告，达产后该项目年均利润将达到1.4亿元。

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轨交型材投产近在眼前，业绩增长层级清晰。公司在2016年中报中提及“年产2万吨交通用铝型材项目”进展迅速，车间厂房已建设完成，主要设备已经订购，部分设备（车体焊接设备）安装接近尾声，我们预计2016年10月以后公司轨交大部件将实现批量化供货，而型材供应预计在2017年完成达产，这将成为公司2017年主要的利润增长点。在汽车铝板材项目上，我们亦预期公司将与行业内实力强劲客户展开合作，形成类似与中国中车合作的模式，成为公司2018年下半年起重要的利润贡献点，可以说公司未来2-3年主要成长路径层次分明，清晰可见。

n
上调2018年盈利预测，维持买入评级！我们认为伴随公司产品结构的优化，轨交型材的逐步投产以及外延并购的发生，公司净利润将持续增长，我们小幅上调2018年净利润，预计2016-2018年公司实现归母净利润分别为2.71/3.6/5.07亿元（原2018年净利润4.54亿元）。考虑增发增加的市值，目前公司对应2017年估值为25X，仍处于低估状态（最悲观假设修复到2017年30X，涨幅约25%），维持买入评级！

(联系人：徐若旭)





证券发行及上市信息

  

新股发行

股票简称

申购代码

发行数量（万股）

网上发行    （万股）

申购上限（万股）

发行价格

申购日期

中签公布日期

[url=]城地股份[/url]

732887

2460

984

0.9

12.13

09-21 周三

9月23日

[url=]常熟银行[/url]

780128

22227

6668

6.6

4.28

09-20 周二

9月22日

[url=]无锡银行[/url]

730908

18481

5544

5.5

4.47

09-08 周四

9月12日

[url=]农尚环境[/url]

300536

2328

931

0.9

9.06

09-06 周二

9月8日

[url=]通用股份[/url]

780500

17492

15743

5.2

4.92

09-05 周一

9月7日

[url=]新晨科技[/url]

300542

2255

2030

0.85

8.21

09-05 周一

9月7日

[url=]网达软件[/url]

732189

5520

4968

2.2

7.26

09-02 周五

9月6日

[url=]先进数通[/url]

300541

3000

2700

1.2

11.07

09-02 周五

9月6日

新股上市

代码

公司简称

首募A股（万股）

总股本（万股）

本次上市（万股）

发行价（元）

上市日期

增 发

代码

公司简称

发行数量（万股）

发行价（元）

申购日

配 股

代码

公司简称

配股比例

配股价（元）

配股申购日

可转债发行

代码

名称

发行量（亿）

发行价（元）

期限（年）

认购时间

债券发行

名称

期限（年）

年利率％

发行量（亿）

认购时间

16山西天然气02

5

簿记建档

5

9月8日至9月12日

基金发行

基金名称

认购时间

华安智增精选灵活配置混合型证券投资基金

8月10日至9月6日

长盛盛辉混合型证券投资基金

8月10日至9月9日

长信先利半年定期开放混合型证券投资基金

8月22日至9月9日

华安智增精选灵活配置混合型证券投资基金

8月10日至9月6日

长盛盛辉混合型证券投资基金

8月10日至9月9日

银华鑫盛定增灵活配置混合型证券投资基金

8月24日9月22日

国寿安保强国智造灵活配置混合型证券投资基金

8月29日至9月23日

鹏华丰达债券型证券投资基金

8月22日至9月22日

南方中证1000交易型开放式指数证券投资基金

8月24日至9月23日

前海开源鼎裕债券型证券投资基金

8月23日至9月22日

华夏可转债增强债券型证券投资基金

8月29日至9月23日

诺安进取回报灵活配置混合型证券投资基金

9月6日至9月23日

申万菱信中证申万新兴健康产业主题投资指数证券投资基金（LOF）

9月5日至9月27日

民生加银养老服务灵活配置混合型证券投资基金

9月5日至9 月30日

前海开源沪港深核心资源灵活配置混合型证券投资基金

9月6日至10月28日

招商招坤纯债债券型证券投资基金

9 月 9 日至9月 30 日

海富通集利纯债债券型证券投资基金

9月9日至9月22日

交银施罗德经济新动力混合型证券投资基金

９月８日至１０月１４日

基金上市

代码

基金简称

本次上市份数（万份）

上市日期

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