【A股市场大势研判】窄幅盘整  谨慎前行盘中特征：在经过连续两天的震荡反弹之后，周四沪深股市转入横盘整理、多空拉锯的走势，最终上证指数收盘报3165.41点，上涨6.62点，涨幅0.21%，深成指收盘报10371.47点，下跌13.40点，跌幅0.13%。两市共成交4500亿元，减少8亿元。从盘口看，电信运营、交运物流分别上涨4.82%和2.33%，而文教休闲、工艺商品分别下跌1.02%和0.50%。最终两市个股涨跌比约为2:3，其中有53只涨停，另有2只个股跌停。
后市研判：
根据目前行情，短线大盘仍以盘整为主，3200点上方阻力较强，市场在摸索中谨慎前行。
首先，在经过连续两天的反弹后，周四大盘转入横盘，虽然没有出现大跌，但从流线趋势看，由涨转平，上方遇阻，而且两市成交量难以持续放大，量能不济制约反弹强度。根据银证转账系统显示，上周存量资金日均余额仅1.32万亿，为2016年初以来的最低水平，其中虽然有回购利率高企，闲散资金热衷短线回购，但也反映出对二级市场的偏淡预期以及资金面偏紧的状况。在这种情况下，不支持行情持续反弹。
其次，由于今年春节时间偏早，节前交易日不多，因此节日情结可能会提前到来，强化市场的观望情绪。同时，本月还有两大看点值得关注，一是月中公布的2016年全年宏观经济数据包括GDP增速、投资贸易消费以及新增信贷等，这既是对2016年的宏观经济的总结和回顾，也是2017年经济增长目标的基础和台阶。二是本月20日美国总统交接，随后中美经贸关系的走向如何，同样牵动广大投资者的心。市场面临较大的不确定性。
因此从短线市场看，沪深股市维持震荡格局、边走边看的可能性最大。
操作策略：
谨慎观望，关注绩优成长性品种，逐步试探性加底仓。

（分析师：钱启敏A0230511040006）

今日重点推荐报告

在利率下降和美元走强前 人民币有望继续企稳——离岸人民币汇率大涨点评n
结论或者投资建议：
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1月3日以来，离岸人民币对美元汇率连续三日大涨，1月4日更是大幅飙升926个基点，5日最高触及6.7858。在岸人民币汇率也在1月5日大涨668个基点至6.8817，涨幅0.96%。我们认为离岸人民币大涨是美元阶段性走弱、离岸市场流动性紧张以及央行加强外汇管制三因素共同作用的结果，在利率下降和美元走强前人民币有望继续企稳。
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美元阶段性走弱。美元指数由1月3日的103.3贬至当前的102.4，最低点触及101.7。4日凌晨，美联储公布的12月议息会议纪要显示，美联储既关注到特朗普财政政策刺激带来的经济上行风险，同时也关注到特朗普上台带来贸易战以及政策低于预期等可能。纪要公布后美元指数下行。一方面加息预期兑现，美元阶段性回调；另一方面市场对于特朗普政策的预期的反复以及美联储的表态也会带来美元的阶段性调整。预计短期内美元将维持横盘震荡走势。
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离岸市场人民币利率大幅度走高。流动性紧张导致离岸市场人民币大涨，香港人民币HIBOR隔夜利率由16年12月29日的7.46%大幅飙升至17年1月5日的38.34%。从历史上来看，在2016年的1月12日与9月19日，香港人民币HIBOR隔夜利率也分别飙升至66.8%和23.68%的高位，1月5日为历史第二高位。除了年底年初对离岸人民币的季节性需求增加外，两大边际变化进一步推高了离岸人民币利率。一是人民币贬值预期下押注人民币贬值的投机性资金结算。由于预期人民币在年初会面临比较大的贬值压力，此前积累了大量的做空头寸，这些做空资金的平仓也放大类人民币的需求。二是受到央行外汇干预的影响。年初由于面临换汇额度的调整，人民币面临较大的贬值压力，央行加强了对离岸市场的干预，这与2016年1月12日的HIBOR利率大涨类似。干预的方式一是减少流入香港市场的人民币供给；二是境内金融机构的境外分支机构也会加大在离岸市场上买入人民币的力度。上述几方面共同导致了离岸人民币市场上HIBOR利率的飙升。而HIBOR利率大涨之后，做空人民币的成本增加，空头纷纷撤离，离岸人民币大幅上涨。
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央行更加严格审批用汇申请。2016年11月以来，对于对外直接投资、大额对外支付、人民币贷款等方面的监管措施持续升级。2016年12月31日晚间，外汇局发布“国家外汇管理局有关负责人就改进个人外汇信息申报管理答记者问”，重申个人购汇不得用于海外购房及投资等未开放的资本项下交易。此举有助于防范违法资金和投机热钱集中外流对境内流动性的冲击。由于年初是一个换汇高潮，更加严格的用汇申请的实施，也在一定程度上有助于稳定人民币汇率预期。
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在利率下降和美元走强前人民币有望继续企稳。在美国加息、美元升值的背景下非美货币包括人民币将持续面临贬值压力基本上没有太大的分歧，人民币远期合约和NDF报价也能印证这个判断。在目前情况下，大家更关注的是这次人民币汇率的企稳能够维持多久，我们认为既然这次人民币阶段性走强和离岸人民币利率上升以及美元回调有关，在离岸人民币利率回落和美元再次走强前人民币企稳的态势大概率能够持续。建议重点关注1月20日特朗普的总统就职演说（是否以及何时启动中国的汇率操纵调查）及其2月份提交的财政预算案，这些重要事件将影响市场对于特朗普政策和美国经济的预期，并对美元以及人民币汇率的走势产生重要影响。
(联系人：李慧勇/王健)

继续超配权益类资产——全球资产配置2017年1月投资策略报告n
11-12月，“特朗普冲击”主导市场，美联储加息“火上浇油”，大宗商品>股票>信用债>利率债与贵金属。特朗普当选短期激发市场对于美国基本面的乐观预期，美联储12月加息并上调2017年加息次数至三次，导致美元强势反弹突破年内高点，大宗商品特别是能源价格大幅反弹，发达国家股市整体反弹；美债带领发达国家债市调整，资金回流美国预期强化，部分新兴市场出现股、债、汇市三杀，新兴市场资金流入出现明显逆转。
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全球股市波动性降至历史低位，资产相关性暗示短期市场正走向再平衡过程。从大类资产波动性来看，股票波动性大幅降低; 债券市场波动率提升；大宗商品波动率维持相对高位。大类资产相关性走势仍显示分子预期是大类资产主要驱动因素，但新兴与发达市场相关性处于历史低位、大宗商品与美元相关性接近历史顶部区域、大宗与股市相关性出现下降迹象，短期均存在反转压力；发达市场利率债与股市相关性短期出现反弹，暗示市场短期正走向“特朗普冲击”后的再平衡过程。
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从“五星模型”来看，特朗普冲击短期将进入验证期。1）近期商业周期走势对风险资产依然有利，但通胀预期快速回升值得关注。近期美国经济维持复苏势头，各国12月份PMI整体继续回升；受到油价回升等因素影响，欧美各国CPI回升整体超预期，通胀预期开始明显走高。 2）货币周期方面，1-2月份边际再度收紧概率相对较小。美联储再次加息并提升2017年加息次数导致全球利率加速上行，当前市场对于美联储2月份加息预期较低，美债名义利率加速上行阶段可能暂告一段落，1月份欧洲央行与日本央行议息会议大概率维持现有宽松。3）信用周期方面，财政刺激与大宗回暖导致发达市场高收益债信用风险溢价进一步走低，但值得关注的是美国、欧洲信贷活动出现减速迹象，而中国正承受去杠杆压力，信用风险溢价明显回升；4）政治周期方面，短期关注特朗普政策预期演变带来的扰动可能性，1月20日正式就职与3月债务上限谈判是重要观察点。当前市场给予特朗普政策较高的政策预期，从特朗普的施政节奏来看，真正的减税、财政刺激出台可能要等到下半年，而贸易保护政策则可能更早出现，好消息在于近期美国消费数据依然较强对短期经济仍有支撑，后续密切关注特朗普1月20日特朗普正式就职后施政节奏和落地情况，2017年3月份美国政府债务上限探讨结果以及美国2016Q4、2017Q1经济数据与企业盈利情况。风险方面中重点关注欧洲政治进程，3月英国或将实质开启脱欧。
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结合大类资产当前估值周期，我们认为基本面趋势（再通胀）对风险资产（股市与大宗）仍有支撑，暂时维持相对超配，长期风险在于“再通胀”向“类滞胀”的演变。加息预期阶段性落地，美元上行节奏放缓，美国实际收益率接近2015年末的高位，后续存在回落压力，但通胀上行周期下美债整体仍然承压。股市方面，目前利率与通胀水平对于企业盈利预期尚未形成负反馈，股权风险溢价显示的股债相对价值近期尽管有所下行，但整体仍处于历史相对高位，中期来看依然有下行空间。如果后续由于油价等大宗回升导致成本推动型通胀持续超预期，大宗商品表现或更具持续性。看长期，全球债务高企、有效需求整体低迷、劳动生产率低下的问题尚真正解决，财政政策刺激实际效果有待检验，全球大类资产波动性难以出现系统性下降，短期乐观预期透支依然可择机做多波动性。往后看，导致风险资产波动加大的下行风险在于：1）油价等大宗商品回升带领通胀压力超预期，导致货币政策收紧节奏加速，并挫伤企业盈利预期，导致分子预期再度恶化。2）特朗普政策前期乐观预期被阶段性证伪。3）欧洲政治周期风险超预期。
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战略配置上（3-6个月）暂时维持权益类的相对超配，标配大宗，低配债券，增加货币类资产配置应对短期不确定性增加。战术配置上关注前期下跌较多，受益于美债实际收益率短期回落的黄金以及部分超跌的新兴市场。
(联系人：金倩婧/王胜/王洋阳)


今日推荐报告基建投资稳增长，风险出清趋见顶——金融地产建筑区域调研系列报告之三投资要点：
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申万宏源银行组联合非银地产建筑近期走访了云南省当地多家银行以及信托和地产公司等，就区域经济及融资情况进行了草根调研，反馈如下：
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基建投资作为地方经济增长重要动力，是信贷投放重点方向。云南省GDP全国排名近两年保持在第23名，产业结构上旅游、有色金属和水电及烟草等行业投资需求短期内难以有效刺激扩张，地方经济稳增长需求仍较大。同时，西南地区基础设施建设仍较薄弱。在全省房地产开发投资稳中趋缓的形势下，基建投资成为地方政府促经济增长的重要抓手。云南省政府发布的《云南省人民政府关于进一步促进全省经济持续平稳发展22条措施的意见》指出，政府要加强城市基础设施投入，财政资金积极支持基建，设立省级城市基础设施建设基金，推进PPP等拉动投资。根据调研，银行信贷表示重点支持：1）公路、铁路、航空、水利等市政和交通运输类基建项目；2）新兴产业（环保、医药大健康等），并适度支持地产和建筑。
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银行积极参与PPP，青睐重点政府项目和优质企业项目。云南省政府重视PPP项目推广实施。截止2016年底，云南省已有PPP储备项目433个，总投资额10524.47亿元，入财政部示范库项目58个。其中，15年第二批18个示范项目总投资732亿元，入围项目数位居全国第二，落地率约85%；16年第三批40个示范项目总投资额1702亿元，项目数及总投资额均居全国第二，落地率约45%，落地率处于全国中上游水平。58个示范库项目95%以上的入库项目为新建项目，主要集中在市政、基础设施建设领域，需求稳定、市场化程度高，现金流回款好。在总体仍处于资产荒的情境下，银行对于风险收益比较高的优质入库PPP项目的参与积极度较高，预计17年落地加速推进。
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区域风险暴露大概率趋于见顶，17年出清压力存好转可能。自2014年起，云南省不良率从此前的连年下降反转为持续上升，2015年底，不良贷款余额273.6亿，不良率自0.94%提升至2.18%，不良贷款余额和不良率均有较大幅度增加，主要是当地有色等过剩产能行业等受周期影响较大。从我们微观调研的反馈来看， 15和16年云南资产质量持续暴露，且暴露力度较大，判断基本处于见顶阶段，尽管产业结构调整和风险出清仍需时日，预计17年风险出清压力不会更大，或将好于16年。
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投资建议：维持行业“看好”评级，强烈推荐板块配置价值，首推北京银行、南京银行、招商银行。从行业整体层面来看，房地产调控趋严，经济增长的重点将更着重于基建投资，经济增长的方向即是银行信贷投放的方向。货币政策“稳健中性”，有利于银行贷款议价能力的提升，增强我们之前判断的17年息差压力趋缓的逻辑，微观调研也进一步增强我们之前判断的银行资产质量边际趋稳的逻辑。基于息差和资产质量两大核心逻辑，我们继续积极推荐银行板块。重点推荐：南京银行（成长属性强，近期受债基影响股价调整期强烈推荐布局）；北京银行（有效信贷需求和质量较优，投贷联动和举牌等多重概念催化）；招商银行（基本面优秀，零售业务优势显著）
(联系人：毛可君)

丁二烯大涨 有望带动未来橡胶价格上涨—丁二烯价格持续上涨点评n
事件：1月4日CFR中国收于2349-2351美元/吨，国内丁二烯价格超过21500元/吨。。
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乙烯生产路线原料的变更致未来丁二烯长期紧缺。丁二烯传统为石脑油裂解乙烯副产，一般情况下100万吨乙烯副产15万吨丁二烯。目前全球范围内丁二烯需求估计为1100万吨，年新增约30-50万吨，即需求最少两套100万吨石脑油路线乙烯投产来满足。而预计2017年起，全球每年新增的400-600万吨乙烯产能（或需求）中多以煤化工或乙烷为路线，不副产丁二烯，致丁二烯长期紧缺。
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丁二烯紧张，支撑合成橡胶上涨。丁苯橡胶、顺丁橡胶与丁二烯历史价差区间为2000-3000元/吨。虽然合成橡胶产能过剩，但受原料丁二烯制约，近期价格上涨。短期内丁二烯产能无法恢复，价格上涨趋势仍将持续，同时出于价格区间修复，将会带动合成橡胶价格上升。
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有望带动合成橡胶、天然橡胶长期上涨。我们以通用的丁苯橡胶、顺丁橡胶为例。合成胶表面产能过剩，但实际上由于产品同质化的原因，过去几年开工率不高，盈利较差。而未来丁二烯长期紧缺，拥有丁二烯货源优势的合成胶的企业有望带头引领价格上涨。同时合成橡胶的进口量仍高。未来由于绿色轮胎需求，溶聚丁苯橡胶、稀土顺丁橡胶应大力发展，技术突破。目前合成橡胶（丁苯、顺丁）价格已经超过天然橡胶，配方替代是必然。
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看好丁二烯-合成胶-天然橡胶产业链。传统石脑油路线丁二烯来自混合碳四抽提，对应原料石脑油成本低。而目前的氧化脱氢路线涉及的能耗、物耗和环保成本均很大，短期难成气候，丁二烯价格有望继续上涨。对应投资标的主要为华锦股份（估计7-8万吨产量，石脑油路线）；上海石化（估计权益产量15万吨）；齐翔腾达（15万吨氧化脱氢路线产能，目前已经具备盈利能力）；中化国际（具备200万吨天然橡胶贸易量和150万吨的加工量）。
(联系人：谢建斌)

资管新政利好信托行业，长期发展仍需依靠转型升级—金融地产建筑区域联合调研系列报告之四n
券商资管和基金子公司业务受限，利好信托业务规模增长。1）2016年7月15日证监会发布《证券期货经营机构私募资产管理业务运作管理暂行规定》，其中明确股票类、混合类结构化资管产品杠杆倍数不得超过1倍，而银监会规定信托公司结构化股票投资信托产品杠杆比例原则上不超过1倍，最高不超过2倍，较券商资管和基金子公司空间更大，利好信托公司证券投资类业务。根据草根调研了解，2016年下半年信托公司定增和员工持股计划业务较上半年增长超过1倍。从中登公司公布A股账户新增开户数来看，8月信托公司新增开户数明显增加，8-11月月均新增670户，较前7个月平均增长近2倍；2）受《证券公司风险控制指标管理办法》、《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》，《基金管理公司特定客户资产管理子公司风险控制指标管理暂行规定》等新规影响，券商资管和基金子公司通道业务受到限制，银行理财仅能通过信托投资计划投资非标资产。过去券商资管和基金子公司通道业务费率低至万分之一、二，信托公司费率约为万分之五-千分之一，券商资管和基金子公司优势较为明显。若银行理财新规落地，则将利好信托公司。
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宏观经济下行，信托公司业务风险可控。从信托资金投向划分，直接与实体经济领域相关的便是基础产业、房地产和工商企业，在宏观经济下行背景下，信托公司整体风险可控。1）在房地产领域，业务向一、二线城市集中，整体风险可控；2）在基础产业领域，信托公司通过介入项目全生命周期来分散风险、提高收益，例如一个项目的开发，从导入资本金开始，到贷款，发债，资产证券化，包括给施工企业融资，形成利益共同体，规模可能有300-500亿，时间也很长，至少需要3-5年，更适合大信托公司；3）在工商企业领域，一方面信托公司可实行逆周期管理，深入一些银行受到限制的领域，挖掘风险收益比较高的项目；另一方面除了传统抵质押物方式，信托公司还可以通过股权投资，再成立产业基金、孵化培育资产，协助做大企业，以此降低业务风险。
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信托公司积极谋求转型和差异化发展。信托行业经历过2007-2009年银信业务的高速增长，单一信托业务占比高达80%，对通道类业务依赖度较高，行业同质化程度较高。2012年后券商资管和基金子公司加入通道业务的竞争，信托公司垄断地位下降，便开始积极谋求业务转型和差异化发展，2016年三季末单一信托业务占比已下降至53%，集合信托业务占比上升至35%。根据此次草根调研了解，消费金融领域是差异化发展的方向之一，包括：农业、二手车、3C产品、租房、医美和教育等领域增速均较快，信托公司一方面可以募集资金投放消费信贷，另一方面可以做平台，吸引众多新兴消费金融企业到平台贷款，信托公司后续再将资产打包，做资产证券化业务，形成业务闭环。
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看好信托公司未来业绩弹性。 1）信托公司受净资本管理办法限制，融资类业务风险计提系数最低为千分之一，业务规模空间很大；2）投资方式灵活，可以以贷款、股权、资产证券化、租赁、买入返售等构建多种形式来做业务，分配方式也可以是现金、股权、债权或几者的混合，运用方式的多样性使得发展的空间较大；3）信托公司可以采用投贷联动的方式。如果只通过贷款方式参与，风险收益不匹配，如果用投贷联动的方式，持有部分股权，就可以分享浮动收益，风险收益比会更好；4）若信托公司融资的路径打通，有利于弹性加大。若未来信托公司可以发行金融债，则负债端的成本下降，就能拿到更优质的项目，而且发债期限较长，可以做长期项目。目前信托公司的净资产规模较小，2015年末净资产超过100亿的信托公司仅7家，近期信托公司借壳上市取得突破，上市后夯实资本实力有利于做大业务规模。
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投资建议：我们认为前期政策利好信托行业发展主要体现在通道业务上，中短期能带来一定的业务增量，但从长期来看，行业的发展前景仍要依靠转型升级和业务创新。重点推荐：安信信托（运用股债结合模式大幅提升信托报酬率，积极探索信托业务新领域），经纬纺机（剥离亏损汽车业务，有利于业绩增厚；子公司中融信托资本实力和业务规模行业领先，业务模式灵活，且股东实力较强）。
(联系人：王丛云)

房地产行业 ——新屋销量料回落15% 房地产投资增速持稳在5%n
政策回顾与展望。房地产去库存政策在2016年卓有成效，此外调控政策自四季度开始分化。建立房地产市场长效机制取代去库存成为2017年工作关键词。信贷政策仍是影响2017房地产市场趋势的关键因素，而中性的货币政策定调令行业展望趋于谨慎。

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销售预测。展望17年，我们预测16个过热城市、24个也在统计局监测下的二三线城市以及其余三四线城市2017年全年新房销售面积将分别下滑19%、10%和15%，从而令2017年全国新房销售面积同比回落15%至11.6亿平米，与历史次高位2013年水平相仿。

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房价趋势。根据我们预测，截至2017年末，16个过热城市库存将同比增长27%，而24个二三线城市和其余三四线城市的库存则将继续同比下滑11%和1%。我们认为开发商在定价上不会轻易让步，2017年房价将呈现高位震荡，除非信贷政策急剧收缩。

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新开工及投资预测。我们预测2017年新开工将持平，而完工面积将继续维持高个位数增长。如此，即便基于土地购置费用缩减20%的悲观假设，我们得到2017年房地产开发投资仍将同比增长逾5%，与2016年基本持平。

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估值水平。我们将香港上市的中资房地产开发商板块由超配调低至标配，但仍呼吁投资者关注该板块2017-2018年强劲的盈利和分红。大中型香港上市中资开发商目前估值为45.2%净资产值折价、5.6倍17年PE和0.66倍17年PB，小幅低于5年历史均值。我们认为目前的估值为投资者提供了安全边际和重新进入的机会。

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标的推荐。我们建议投资者关注具备国企背景标的，并回避高杠杆标的。国企领军者中海外发展和华润置地在经历近期股价下跌后变得更具吸引力，而稍显弱势的保利置业和远洋集团也可能分别受益于资产重组或内部改革。另一方面，净负债率仍维持高位的开发商如中国恒大和富力地产，以及大规模激进购地的开发商如融创中国和碧桂园将对销售放缓和融资收紧带来的风险更为敏感。

(联系人：李虹)

银行板块 —— 汇率有望企稳估值修复渐近n
香港人民币隔夜拆借利率从2016年12月开始迅速上升，并在2017年1月5日达到历史第二高位38.34%，而这一利率自2010年以来平均水平仅为1.96%，历史最高位出现在2016年1月12日，为66.82%。

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央行外汇干预和人民币贬值预期是主要原因。香港人民币隔夜拆借利率反映香港银行间市场上拆借人民币的资金成本，这是由香港银行间市场上人民币的供求关系决定的。历史上三次暴涨共同点在于：（1）美国加息以及中国经济疲软导致人民币贬值预期强烈；（2）央行为稳定人民币汇率进行外汇干预，从而导致央行外汇占款大幅减少。从供给端看，在人民币贬值预期强烈的的背景下，资本管制日益加强，导致香港银行间市场上人民币供给减少。从需求端看，境内金融机构的境外分支和境外金融机构借入人民币的需求均在提升。

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人民币汇率贬值压力缓解。伴随香港人民币隔夜拆借利率的快速上升，香港银行间市场上人民币的借贷成本显著提高，做空人民币来套利的难度大幅增加，人民币汇率贬值压力显著缓解。在人民币汇率预期稳定后，央行外汇干预的必要性也将减轻，预计香港人民币隔夜拆借利率会回归到5%以下的合理水平。

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展望未来，我们相信人民币贬值压力可控，主要有三个原因： （1）政府在防止人民币大幅贬值以及资本大量外流上的决心和能力。（2）美国加息周期带来的恐慌将小于2016年。（3）资本外流规模可控。

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推动银行板块估值修复。由于绝大部分银行都做了充分的外汇风险对冲，因此人民币汇率的波动对银行基本面影响有限，但是人民币贬值预期的缓解有助于提升市场对中国经济的信心也为货币政策宽松释放了更多的空间。我们维持港股中资银行的超配评级，主要基于：（1）从基本面来看，边际改善持续；（2）从估值来看，刺激政策和改革推进将促进估值修复；（3）从资金流动来看，预计银行理财资金和保险资金将持续流向高股息、低估值、高流动性和潜在业务协同的银行板块。

(联系人：薛慧如)

港股策略 —— 市场维持稳定n
昨天一月五日，离岸人民币利率暴涨，同时汇率延续大幅上涨。

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我们认为离岸人民币利率大幅上涨是前一日汇率大幅上涨的余波。由于大量做空的投机资本需要平仓，使得代理银行不得不大量借入人民币来满足结算需求。而银间市场上人民币流动性缺失，使得银行不得不提高报价，推动了Hibor利率迅速上涨。而利率上涨的大环境依然是离岸人民币流动性缺失导致的。

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今天的离岸人民币利率依然面临不确定性，因为流动性危机的终点可能发生在任意一个时点。然而，流动性危机解决之后，我们认为离岸人民币终究会向在岸人民币靠拢。而这一轮离岸人民币利率上涨的原因可能不同于之前，因为本次人民币利率上涨起源于2016年12月初，中资机构可能难以长期维持利率高位。我们认为利率上涨的主要驱动力是空头向银行借入人民币使得拆借需求提升，而这也显示香港市场离岸人民币的流动性被控制的较好。

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短期来看，在岸人民币汇率的迅速上升对香港市场形成了较好的带动。根据我们模型测算，1月5日在人民币汇率的带动下，恒生国企指数可上涨3.73%（439%*0.85个百分点），恒生指数可上涨2.13%（251%*0.85个百分点），我们认为市场价格没有完全反应汇率上升带来的支撑，所以建议短期做多指数，国企指数空间更大。

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对于中期而言，离岸人民币上涨最大的作用是打消了人民币一次性贬值的预期，从而给一月份的香港市场带来较好的安全边际。然而，我们预期南下资金在一月份依然会较为疲弱，并且商品也缺乏上涨的催化剂，所以对一月依然相对谨慎。

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我们认为人民币汇率波动带来的行业机会集中在造纸（美废成本下降）、石油石化（弱美元带来油价上升的机会）、有色金属（同样是弱美元带来的机会），除此以外，我们同样推荐配置银行、保险、券商、水泥、重卡和博彩行业。

(联系人：王海涛)

比音勒芬（002832）新股报告：果岭争雄，定位中高端的中国高尔夫服饰第一股n
公司是国内领先的高尔夫服饰品牌运营商，近年来保持稳健增长态势。1）公司03年在广州成立，主要从事自有品牌比音勒芬高尔夫服饰的研发设计、品牌推广、营销网络建设及供应链管理，轻资产模式，生产环节全部外包。产品定位于高尔夫运动与时尚休闲相结合的细分市场，涵盖男女装，针对高尔夫爱好者以及中产收入以上人群。2）公司近年来业绩稳健增长，2015年营业收入增长16%至7.54亿元，归母净利润增长15%至1.23亿元，毛利率63%，净利率16%。截至16Q3在全国共有601家终端门店（其中直营273家，加盟328家）。3）公司实际控制人为谢秉政与冯玲玲夫妇，合计持股45%，家族成员与核心高管也持有股份。
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高尔夫已名列健身休闲产业，受益于大众消费升级，高尔夫服饰发展空间广阔。1）高尔夫具有较高的锻炼与社交价值，在欧美是较普及的大众运动，在国内尚处在发展初期。13年深入反腐导致国内高尔夫运动挤出泡沫调整两年，大众消费开始承接政务消费。16年高尔夫作为特色运动被纳入到国家政策支持的健身休闲产业，未来有望继续受益于中产阶级崛起。2）国内高尔夫服饰市场容量预计约237亿，对比海外有较大扩容潜力。公司15年市场综合占有率第一，市场份额测算仅3.2%，提升空间大。另外高尔夫服饰具有跨界性，正从专业领域向大众休闲领域延伸，打开更大的市场。海外标杆RalghLauren是将Polo衫打造成兼顾正式与休闲的典范。
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公司产品定位于中高端人群，多维度有针对性营销，渠道覆盖广，注重研发设计。1）公司产品吸引了企业家、高级白领与演艺明星等具有较高消费能力的客户，产品单价近年来保持提升。公司从品牌形象、广告媒体、赛事营销等多维度有针对性营销。公司也是国家高尔夫球队官方唯一专业高尔夫服装赞助商。2）一二线城市直营为主，其他地区加盟扩张，渠道覆盖全国主要城市的核心商圈，包括高端商场、主要机场、知名高尔夫球会会所等，与多家知名百货集团合作稳定。15年新老门店平效分别为1.3万与2.4万，均保持提升趋势。3）公司注重研发设计投入，追求品质与时尚并重，与意大利、韩国与日本为国际一线品牌供货的知名面料供应商保持稳定合作关系，并采用聘用韩国知名设计师与内部培养方式打造设计团队。
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IPO募集资金净额6.24亿元，用于开设直营店、建设信息系统与补充流动资金。营销网络项目建设5.21亿+信息系统提升建设项目0.54亿+补流0.5亿。公司计划4年内在全国新建直营网点248个，包括7个旗舰店、17个标准店、206个商场机场联营店和18个球会店，将提升直营店占比，提高管理水平与盈利能力。
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公司是高尔夫服饰行业龙头且唯一一家上市公司，具备稀缺性，业绩稳健增长，未来空间大。我们预测公司16-18年EPS分别为1.24/1.37/1.58元，考虑到新股因素，给予17年40-60倍PE，对应目标价格区间为54.8元-82.2元。
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风险揭示：生产环节外包产品质量影响，营销难度增加，存货周转变缓形成积压等。

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(联系人：秦聪/王立平)

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