[股市纵横] 申万早间资讯

【A股市场大势研判】险守3200点盘中特征：
周五,市场单边调整,险守3200点。上证指数收于3202.08，下跌27.54点，跌幅0.85%，成交2486亿元；深圳成份指数收盘10197.92,下跌56.04,跌幅0.55%，成交2508亿元。28个申万一级行业指数2个上涨，26个下跌；其中：国防军工和食品饮料涨幅领先；采掘、建筑建材和钢铁跌幅居前；非ST类股票涨停46家，8个股票跌停。
后市研判：
阶段性逼空告一段落。近期我们强调3240点的技术压力，因为该点位曾经是下跌过程中留下缺口的地方，如今应该是个反弹阻力位；事实上，周三上摸过3236，但是尾盘迅速展开了调整；昨日再次上摸3230，未能顺利攻破，今日上冲3238后一路向下调整，并且盘中跌破3200点，显示该点位的确比较敏感；而短期两阴夹一阳的形势，也使得节前节后的逼空态势告一段落。从创业板的情况看，节后终于鼓足勇气回补了1899的跳空缺口，但是反弹力度相对于沪指仍显得有气无力，难言调整已尽。对于当前市场普遍预期的春季行情，我们认为暂且不宜过分乐观。因为大格局上，市场仍是上有顶，下有底的格局。只是从投资时钟上来看，正在逐步向滞胀和衰退移动。最新的CPI和PPI皆创出近年来的新高，房地产和汽车已经开始收缩，货币市场也已经开始加息。当然，目前资本市场稳中求进的政策导向，似乎可以给投资者些许安慰。当前市场利用景气周期的尾端进行一些闪电战和轮动战，但总体来看仍属于存量资金运动，没有增量资金的些许迹象。而次新股和妖股的连续活跃，也说明目前市场可为之处不多，仍是挑软柿子捏的行情,此时此刻需要等待政策表态。就短期而言，已经初步具备了阶段性头部的信号，当然多头的热情可能并未完全退去，之后可能会有反抽。操作中注意防范这里形成阶段性顶部的可能。
关注货币政策的边际动向。当前经济环境处于一个小周期反弹高点，并且通胀逐步回升的阶段。如果后期房地产投资回落带动经济下滑，而通胀趋势仍然向上，则可能产生滞胀风险。因此，中期角度需要防范滞胀环境下，货币政策偏紧的风险。与此同时，市场局部板块的高估值现象仍然没有完全消化，在宏观政策强调去杠杆、去泡沫化的情况下，未来仍有继续回归基本面的要求。
需要关注的事件：1）货币政策预期；2）财政政策宽松预期；3）国际市场波动；4）市场监管政策的变化。
操作策略：
持币观望。

（分析师：姚立琦A0230511040028）

今日重点推荐报告


国之利器，卫我中华——航母产业链分析系列报告之一

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航母发展势在必行，原因有二：（1）海军综合实力与美国仍有差距。现阶段我国服役的大型水面舰艇无论从数量上还是吨位上来看，与美国相比仍有一定差距。航母层面，我国目前服役航母仅辽宁号，而美国作为海上霸主拥有10艘核动力航母在役。其他水面舰艇（包括驱逐舰、护卫舰、登陆舰、补给舰）层面，我国总载重为87万吨，对应美国266万吨。（2）安全局势催生新的海洋战略“近海防御和远海护卫并重”，以航母为中心建设海军力量已成为我国重要海军战略。现阶段海洋权益争端不断升温，新的海军战略强调我国在近海防御的基础上，应该加强远洋打击能力。南沙群岛距离大陆约1500公里，陆基航空兵很难在这个距离上完成空中掩护任务，发展包括航母在内的大型远洋舰艇，是根据中国自身需求的海军强军之路。航空母舰作为航空母舰战斗群的最核心舰船，重要性不言而喻。

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大型水面舰艇近年来步入建造高峰期，我们认为航母的建造是带动大型水面舰艇的快速发展的重要原因之一。自2012年辽宁号航母服役以来，我国新型的各种大型水面舰艇相继服役，其中2015和2016年新增大型舰艇数量分别17和19艘，载重吨为10.72万吨和13.64万吨，增速高达27%。根据目前下水及规划的数量，预计2017年大型舰艇服役数量将达21艘。而从载重吨的角度，根据相关资料乐观估计，未来大型水面舰艇的增速仍将保持在20%以上。

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假设未来中国拥有8个航母战斗群，对应的整体市场空间或超万亿。主要如下：（1）航空母舰：一艘航母的造价在上百亿元，而一个完整的航母编队的全生命周期总费用更是高达数千亿元。（2）大型水面舰艇：根据本文分析，现役大型舰艇不论数量还是质量都难以满足组建航母编队的需要，而作为国产航母战斗群的重要配套工程，假设未来20年我国拥有4-8艘航母，若以8艘为例，那么对应所配备的新型的驱逐舰24艘、护卫舰24艘、攻击型核潜艇16艘、综合补给舰8艘，对应的水面舰艇的投入预计将达到1604亿元。（3）舰载机：假设未来按照每艘航母40架歼击机的标准进行测算，未来20年我国航母发展为4-8艘，那么则需求量将达到160-320架，对应投入为320-640亿元。

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产业链投资机会：（1）舰船制造：中国重工（大连船舶、武昌船舶、渤海船舶已注入上市公司）、中船防务（已收购黄埔文冲）；中国船舶工业集团（江南造船厂和沪东中华尚在集团下未注入到上市公司），建议关注中国船舶工业集团后续规划，关注：中国船舶；钢构工程。（2）舰载机：舰载机是航母战斗力的主要来源。目前我国可上舰的战斗机主要为歼15、歼-15S双座型，未来趋势可能为歼-31。涉及公司（沈飞集团（拟注入*ST黑豹）和成飞集团）。（3）高端装备制造：高技术的航母产业链带动高端设备和技术的升级，建议关注中航重机（国内锻铸和液压产品领先企业）。（4）钢板和复合材料：我国结构用钢的基础研究与世界先进水平存在一定差距，未来新型高强度航母用钢的研究仍然十分重要，在保证航母战斗性能的条件，努力降低航母建造成本，研制并采用高性能的结构材料是未来长期发展趋势。建议关注鞍钢股份、包钢股份、宝钢股份等。（5）动力系统：动力系统是航母编队的心脏，核动力和全电力推进是未来国内、外舰船动力系统技术的主要发展方向，发达国家30％以上的新造船舶已采用电力推进系统。建议关注中船重工712研究所（掌握我国的全电推进系统核心技术）、中国动力（世界级舰船动力业务龙头）、湘电股份（我国舰船电力推进成套设备生产厂家）、中航动力（航空发动机龙头）等。（6）电子信息系统（包括雷达、航电系统、机电系统）：未来向综合一体化新形态发展。据美国专业机构统计，美国C4ISR在2014年的预算为650亿美元，预计到2024年，这一数字可达743亿美元。专业机构预测2019年全球C4ISR市场将达到930亿美元。建议关注：国睿科技（雷达系统）、中航电子（航电系统）、中航机电（机电系统）等。（7）武器弹药：导弹是打击敌人的关键，未来在信息化战争的时代精确制导武器的地位更加凸显。航母编队中的导弹主要包括空基导弹和海基导弹，未来舰载机和大型水面舰艇的新增需求以及更新换代将催生巨大市场。建议关注航天长峰、航天科技、中兵红箭等。

(联系人：张滔/孟烨勇/马晓天/任慕华/李凡)

京津冀专题系列报告之一：先河环保深度报告：京津冀生态治理政策加码 区域龙头优先受益n
公司是国内少有的具有环境监测网及污染减排监测体系所需全部产品的龙头企业。公司作为国内高端环境监测仪器仪表领军企业，也是国内唯一一家拥有国家规划的环境监测网及污染减排监测体系所需全部产品的企业，公司先后收购环境空气和水质监测方面的第三方专业运维服务商、碳气溶胶分析标的及民品净化标的，由单一产品向“产品+服务+运营”监测全产业链模式升级。
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京津冀环保治理政策力度和广度或将大超预期。政策缘起北京17年雾霾治理不达标“提头来见”的市长承诺，《北京市大气污染防治条例》提出“PM 2.5年均浓度到17年降到60ug/m3”。参考14-16年年均浓度为86、81、73 ug/m3，17年60ug/m3下降浓度将为过去2年下降的总量，且基数低难度更大。近期召开的“京津冀”2+26通道城市大气污染防治工作会议，细化方案并制定完成时限，切实落实“党政同则”“一岗双责”，目标临近，预计治理动作将急剧加速。
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网格化监测受益于京津冀环保治理推行，“天罗地网”理念渐成智慧环保雏形。网格化监控系统是公司的战略支撑产品目前公司已在全国多地建立了大气污染防治网格化精准监控及决策支持平台，支撑20余个城市，超过2000个监测点的监测数据实时展示、查询及数据分析。预计16年公司网格化监测或将贡献公司接近一半收入，公司理念在逐步得到市场认可，未来或将发展成为智慧环保雏形推广。VOCs考核期临近，公司作为首个试点承接公司有望率先获益。
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投资评级与估值：我们上调16-18年净利润预测至1.10、1.55、2.11亿元（原为1.05、1.45、1.87亿元），对应EPS为0.32、0.45、0.61元/股，16、17年PE为49倍和35倍，与行业平均持平，但公司细分行业市值最小，且借助京津冀政策推进以及VOCs治理加速，公司业绩将进入新一轮快速成长期，重申“买入”评级。
(联系人：刘晓宁/董宜安/王璐/高蕾)

顺网科技（300113）深度——“新传媒，新平台”系列之一：稀缺线上线下场景化娱乐平台n
公司是低估值、高内生成长的“新传媒、新平台”的代表性公司:1）市占率、毛利率、ROE、现金流、净利润复合增长率等指标大幅领先行业；2）公司成熟变现业务、产业链拓展业务和战略新兴业务呈现3级火箭层次；3）管理团队过去10年多次在产业迷雾中率先找到行业新方向、新技术、新模式，不断落地新兴业务，兑现业绩。
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预计2016年净利润增长82.4%，内生增速61%，高于行业30%的平均水平，2017年对应PE仅27X。前三季度公司净资产收益率达20.1%，显著高于行业平均值14.2%。2016年三季报货币资金10.7亿，且2011年Q2起连续22个季度单季经营性现金流为正，无利息支出，良好的财务状况有利于公司未来投资布局，拓展平台优势。
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网吧渠道优势稳，移动端战略兑现。旗下网维及计费软件市占率近七成，覆盖7000万网吧用户。在国内页游、端游市场增长率不足10%的情况下，2016年游戏业务预计实现页游70%、休闲游戏100%的增速，浮云移动端收入占比超过60%。2017储备与慈文传媒合作大IP游戏《特工王妃》，有望成为大流水游戏。
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线下布局网游小镇，打造与线上结合的永不落幕的Chinajoy。公司在浙江余杭投资运营网游小镇，孵化游戏研发、培训、版权、衍生品、展会嘉年华等上下游业务。电竞平台2016年用户量预计突破3000万，VR方面与HTC等厂家合作推进线下渠道。网游小镇、电竞和VR业务2017属于探索阶段，我们判断3-5年会给公司带来商业模式突破。
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首次覆盖给予“买入”评级。公司是行业中稀缺的有渠道壁垒和产业链延伸能力的平台型公司。预测公司2016-2018年净利润5.21亿、6.82亿、9.10亿元，EPS为0.76/0.99/1.33元，同比增长82.4%/30.9%/33.4%，对应PE 36/27/20X。PE、DCF两种方法估值取平均值，给予公司272亿目标市值。

(联系人：周建华/汪澄)

陕西煤业（601225）深度报告：涅槃重生，秦地黑金耀群星投资要点：
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优质动力煤龙头。公司拥有煤炭地质储量158.9 亿吨，可采储量94.3 亿吨，90%以上的煤炭储量属于优质煤。在A股上市公司中，储量产量方面公司仅次于两家央企位列第三位；公司主要产品原煤热值均在5000大卡以上，平均热值第一。
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矿井规模较大，成本优势明显。公司14座生产矿井平均产能666万吨，其中千万吨以上矿井3座，500-1000万吨矿井4座。公司人均煤炭年产量1941吨，接近全国先进产能2000吨/年的标准。在A股中位列第三，公司2015年吨煤生产成本仅188元/吨，远低于其他动力煤企业
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供给侧改革使得煤价回升，产业集中度提升带来扩张预期：供给侧改革稳步推进， 16年去产能3亿吨左右，预计17年去产能1.5-2亿吨，煤炭供给过剩问题基本解决。在此背景下，动力煤价格触底回升，公司所在地榆林煤价16年底较年初涨幅87%，使公司盈利大幅改善。预计我国煤炭产能将向晋陕蒙集中，公司产能仅占全省产能20%，未来产能扩张预期强烈
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区位劣势转变为优势。物流问题是陕西省煤炭市场销售及价格与消费地缩小差距的长期制约因素。但是随着运力的改善，尤其是“蒙西-华中”铁路开通后，以及华中、西南地区的煤炭去产能，公司在该地区有很大市场份额提升空间，公司的区位将会从劣势转为优势
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投资建议：煤炭行业重点监测公司2003年至今历史平均PE（剔除掉2015年异常值后）为20.3倍，而2017年、2018年公司PE仅为8倍，是当前估值最低的煤炭标的之一。在需求持平前提下，预计2016年、2017年、2018年公司EPS分别为0.28元、0.71元、0.73元；考虑公司承诺分红率30%以上，18年股息率将高达3.76%。考虑公司未来资本开支较少，年现金流净流入在100亿左右，具备大幅度提高分红率的潜力，届时股息率还将提升，适合价值投资、长期配置。首次覆盖，给予公司“买入”评级。
(联系人：周泰/刘晓宁/孟祥文)


今日推荐报告
稳健致远——申万宏源策略一周回顾展望（2017/2/13—2017/2/17）n
经济增长预期未到证伪时刻，短期虽震荡加剧，但仍需等待更强信号下判断。我们在上周的信息速评中提到了短期震荡将加剧，但是仍然保持积极心态。当前市场的主要矛盾是经济增长预期，而春季处于经济无法证实证伪的时间窗口，微观调研成为我们观察经济状况的主要手段。过去两周，申万宏源投资品研究团队在各地密集调研，综合来看，一季度经济复苏仍在惯性中被反复确认。同时，我们也必须承认，验证二季度经济持续性的信号依然匮乏，短期房地产政策的不确定性增强是市场震荡明显加剧的直接原因。申万宏源策略正在重新梳理经典的“驱动力-信号”验证体系，根据申万宏源地产的最新研究，2012年以来，地产销售和地产新开工的关系从开工滞后销售6个月变为了基本同步，如果后续地产调控升级、销售增速快速下行，将对经济形成下行压力。在基建方面，PPP有赖于低利率环境，在近期利率水平下，PPP资金成本端上升，新增投资也会受到抑制。从金融数据上看，不少投资者觉得一月天量社融、尤其是1.2万亿的中长期信贷确认上半年经济好。但是我们认为这可能是因为银行在调整业务方向造成的暂时性因素，申万宏源策略曾在12月末提示了1月巨量信贷的可能性，核心逻辑是地产相关贷款2017年必然收缩，银行战略转向对公业务，但是对公业务中信用风险较小的是基建类贷款，银行必须在1-2月抢占跑道，提前房贷，所以中长期信贷大幅放量，但是二季度之后，金融数据是否能够维系现今的高增长就需要观察了。好在A股市场和产业资本对于二季度经济尚未过于乐观，最终结果的验证可能仍需要等待“四月决断”。
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特朗普交易是2016年Q4至今宏观对冲核心特征，3月开始可能发生变化，需要跟踪观察。2016下半年以来，全球发达国家开始进入经济向上，通胀回升的周期，各国PMI指数持续回升，企业收入与盈利也开始改善，全球资产价格驱动力从“分母”(货币宽松)切换到了“分子”(基本面改善预期)。本周公布的美国CPI、制造业以及零售数据均超预期，基本面改善预期继续支撑风险资产价格。特朗普交易持续演绎固然有基本面信号持续验证的原因，但市场对于减税和基建政策的乐观预期，降低了经济复苏持续性的忧虑也是必要条件。然而，“禁穆令”事件悬而未决，特朗普竞选团队和俄罗斯联系事件又快速发酵，特朗普政府遭遇空前危机。不确定性的增加，特朗普交易持续性存疑值得密切关注。如果美股金融股出现回调（金融监管放宽是特朗普承诺，也是美股金融股上涨原因），新兴市场国家对于“欧美经济复苏+基建补课”提振全球经济的预期将下修，目前全球Risk On的进程则可能发生逆转，从而构成A股市场周期类股票的下行风险，需要持续跟踪观察。
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股指期货特别时期监管终结，对A股现货影响方向利好无疑，但程度有限。中金所放松了股指期货非套保保证金比率，日内投资开仓限制以及平今日仓手续费的要求，尽管相关要求并未回到2015年9月之前的水平，但仍可视为特殊时期的终结。我们认为，这对A股市场现货影响方向上无疑是利好的，近期市场波动加剧不应该用期指监管放开来解释：(1) 短期影响上，期指目前是普遍贴水的，多头投机享受额外的收益，空头投机承担额外的成本，期指流动性提升，投资多单应该是主要的边际增量，对期指构成支撑，期指走强对于股票现货存在反身性影响。(2) 长期影响上，“资产荒”背景下，股指期货监管逐渐放松，量化对冲基金(股指期货空头+股票现货多头)有望重回高速发展阶段，给A股市场带来增量资金。就监管政策调整这个事件本身而言，监管放松本身就具有明显的“小步慢走”的特征；同时，管理层对于股指期货放松进行了非常充分的预期管理，实际落地后的预期差不大。
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2月17日，证监会发布《关于修改〈上市公司非公开发行股票实施细则〉的决定》以及《发行监管问答——关于引导规范上市公司融资行为的监管要求》。前者的重点是将非公开发行股票发行期首日定为唯一的定价基准日；后者的重点是明确了再融资的审核要求：(1) 再融资发行股份数量不得超过本次发行前总股本的20%。(2) 上市公司申请增发、配股、非公开发行股票的，本次发行董事会决议日距离前次募集资金到位日(首发、增发、配股、非公开发行股票)少于18个月。(3) 拥有大额交易型金融资产和可供出售金融资产的再融资案例将被特别关注。这些规定针对定增套利，抑制部分上市公司过度融资，引导资金脱虚向实，并缓解了未来定增解禁对二级市场的存量资金压力。以定增为主要商业模式的资金需要重新寻找投资方向，我们将密切跟踪相关资产配置变化对Ａ股的影响。
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稳健致远：行业龙头防御，一带一路、国企改革和国防军工稳健进攻；开始调研准备成长龙头公司。预期扰动增加，唯有“稳健”方能“致远”。摒弃行业选择，把握每个行业的龙头标的是当前市场分歧最小的方向，相关标的业绩最确定，但也是“人最多的”方向，机构持仓相对集中，防御属性重于进攻；同时，我们提示对于部分优质的成长龙头公司，估值逐渐合理，需要开始积极调研准备，当然，绝对收益投资者买入成长龙头需要等待标志性事件（如国际宏观对冲格局中特朗普交易反向，或者无风险利率由于经济压力重新下降）形成风格变化逻辑。在特朗普交易扰动加剧的情况下，能够起到对冲作用的资产具有配置价值。中美博弈是仍是最大的格局，再次强调对一带一路、混改和军工的推荐。经济增长预期是当前市场主要矛盾，强周期则是最直接相关的方向。强周期板块短期震荡加剧受困于房地产政策不确定性增加。
(联系人：王胜/傅静涛/程翔)

银行家财长最擅长的事，是筹款还是筹款——特朗普人事班子系列研究之三

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结论或者投资建议：

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美国当地时间2月13日，美国参议院以53:47通过了努钦当选美国财政部部长的决定。长达17年的高盛经历与丰富的华尔街经验为努钦刻上华尔街烙印，又是特朗普竞选团队财务总监，1.69亿美元的竞选资金证明其极强筹款能力。他会怎样执掌美国财政政策的推进？基于对他履历和近期表态进行分析，我们认为他与特朗普的立场保持高度一致，不但可以让总统放心依靠，并且高盛出来的一度习惯了making the rules，不排除有标新立异之举保证美国财政筹款成功。

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我们认为成为财长后，努钦将对特朗普政府的经济政策制定起到重要作用，他明确表示，新政府将把税改列为头号任务。“将企业税率由35%降至15%，将是特朗普政府的主要目标。这将是里根（任总统）以来最大规模的税改。”此外还包括实现特朗普此前承诺的一系列减税措施，增加基础设施建设领域支出，调整美国外贸领域等。他还将尽一切可能打击奥巴马政府确定的伊核协议以及对古巴开放政策，向两国发起新的制裁。

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出自华尔街的努钦很可能有选择的放松金融监管，认为应废除“多德•弗兰克法案”的部分内容。多德•弗兰克法案被认为是“大萧条”以来最全面、最严厉的金融改革法案的，努钦认为该法案的最大问题是太复杂，以至于减少了借贷，所以“必须废除法案的部分内容”。市场对金融监管放松的乐观情绪显然占了主导地位。自从特朗普意外当选以来，美国金融股强劲上涨，11月累计涨幅高达14%，创2009年4月以来最大涨幅。

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努钦拟对中国采取新汇率策略。美国政府制定的对中战略中有一项新计划，根据这项计划，努钦将把任何汇率操纵定义为不公平补贴，而不是单给中国贴上汇率操纵国的标签，意在保持双边关系稳定。此后，美国公司可以自行向美国财政部提出针对中国或其他国家的反补贴申诉。

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基于以上分析，我们认为，新任财长努钦在主要财政政策如减税等方面将会与特朗普全力合作达成目的，同时在金融监管方面发挥自身丰富经验的优势，有选择地寻找放松金融监管方式促进美金融业继续发展。据我们此前曾估算，若特朗普减税政策和基建计划在任期内得以推行，未来四年财政总收入的降低幅度为16.12%，赤字率可达到6%，将触及债务上限的次数会有7次（详见报告 《6%的赤字率并触及7次债务上限》），这一略显激进的公共账单有可能成为现实。

(联系人：李一民/李慧勇/李勇)

克强指数与中国经济——国内中观周度观察（02.13-02.17）n
结论或者投资建议：
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克强指数用“工业用电量”、“中长期贷款余额”和“铁路货运量”的增速来衡量经济，三大指标占比分别为40%、35%和25%。近年来，实际GDP增速基本保持平稳，弹性比较小。并且实际GDP增速平稳的背后是宏微观数据的显著背离。它掩盖了微观层面企业效益和工业品需求的变化。由于弹性的缺乏以及宏微观数据的背离，实际GDP增速对于投资的指导意义越来越弱。在这种情况下，克强指数对于判断实体经济和微观企业效益走势的现实指导意义就体现出来了。
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克强指数是名义GDP增速的指示性指标。名义GDP增速代表了人民币资产的平均收益率，决定了企业效益的走势以及利率的走势，因此是判断资产价格走势的核心指标。但由于GDP平减指数的计算方法不透明，我们无法先验地判断名义GDP的增速。但是，克强指数是名义GDP很好的指示性指标。2015年底是这一轮克强指数的底，也同样是名义GDP增速的底。此后，克强指数和名义GDP均保持持续回升的态势。克强指数季度累计数据与名义GDP季度累计增速的相关系数为0.7。因此，克强指数的变化可以用于判断微观企业效益以及资产价格的走势。而2017年一季度或许是这轮名义GDP增速的顶，或许意味着克强指数也将见顶，一季度后工业品的需求或面临小拐点。
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克强指数与企业效益以及PPI的走势均高度正相关。克强指数与工业企业利润增速的相关系数高达0.9，与PPI的相关系数高达0.7。这也进一步验证了克强指数对于企业效益以及资产价格走势的指示性意义；也与名义GDP对于企业效益和PPI的指示性意义相吻合。
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一季度后应重点关注三方面变化：一是投资能否稳定甚至超预期，目前我们预期2017年投资增速为8%；二是供给侧是否有超预期政策出台，例如更大力度的去产能，去杠杆，煤炭钢铁行业的供给侧改革能否扩大到建材化工机械造船等更多行业；三是PPI涨幅是否能够超预期，会不会出现前高后不低。
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地产投资需更关注土地供应。上周周报我们指出，地产销售下行而地产投资屡超预期，限购政策短期内并未对投资产生显著影响，特别是一线城市地产投资不仅取决于销售，更取决于土地供应。据中原地产研究中心统计数据显示，截止2月16日，25家企业拿地金额超过20亿元，合计耗资1951.6亿拿地，其中12家企业拿地超过50亿元，主要集中在长沙、青岛、厦门、南京等热门城市，显示即使在调控影响下，各地土地供应尚未出现明显降温，而16年房地产销售火爆会导致房企补充土地的积极性较高。未来地产投资能否超预期，需要更多关注各地土地供应情况。
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1-2月数据不错，经济迎良好开局。1-2月合并起来看，电厂耗煤增长11.2%；高炉开工率和汽车半钢胎开工率环比回落但同比回升。经济迎良好开局，是近期中游崛起、投资品火爆的基本面支撑。
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CPI回落，PPI继续上涨。为了剔除春节错位影响，考虑1-2月同比数据，农业部公布的重点监测蔬菜价格同比大幅下滑，猪肉价格同比小有回落。而布伦特原油、Myspic综合钢价同比较1月同期仍将上涨，动力煤、水泥同比则略有回落。根据申万宏源石化12日观点，随着油市恢复平衡，长期油价中心将逐步上移，受库存高企、市场对减产执行力度持续性担忧及美国页岩油复产等影响，油价温和上涨，上调2017年全年Brent原油期货价格均价59美元，波动区间53-65美元。而此前根据我们测算，WTI原油价格变动1%，中国CPI变动0.0312%，PPI变动0.0781%，表明原油价格上涨将整体升PPI和CPI非食品价格中枢。短期内，预计CPI在2月将显著回落，PPI则有望继续上涨。
(联系人：李慧勇/王健/余子珍)

耶伦证词提振信心 资金流入美国股债——跨境资金流向与配置监测（20170215）n
结论或投资建议：
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2月15日当周中国股市资金延续上周流入行情，流入幅度扩大，呈现5.71亿美元净流入，上周为1.39亿美元净流入，四周均值扩大，为净流入2.60亿美元。当周股票型基金均出现净流入，其中美国股票型基金大反转出现99.53亿元净流入。美国、印度和新兴市场债券型均呈现净流入，分别流入60.50亿美元和0.45亿美元和13.59亿美元。日本和发达欧洲呈现出0.19亿美元和8.36亿美元净流出本周美国当地时间13日，美国参议院以53:47通过了努钦当选美国财政部部长的决定。努钦拟对中国采取新汇率策略，将把任何汇率操纵定义为不公平补贴，而不是单给中国贴上汇率操纵国的标签，意在保持双边关系稳定。此后，美国公司可以自行向美国财政部提出针对中国或其他国家的反补贴申诉。
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北京时间14日，15日晚耶伦发表半年度货币政策证词。耶伦表示如果拖延过晚恐面临通胀形势迅速恶化，形成被迫型加息的格局，对实体经济与资产价格都具有破坏性，甚至将美国拖入衰退。同时指出，美国财政政策等局势的进展是目前经济前景中的不确定性因素，这也体现了美联储高度关注特朗普增支计划在通胀方面的潜在影响。
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2月15日当周，全球股票基金、债券基金均呈现净流入。EPFR监测的全球股票基金期间出现176.96亿美元资金净流入，全球债券基金出现66.75亿美元资金净流入。从年初至今，全球债券基金累计净资金流入587.25亿美元，全球股票基金累计净资金流入521.27亿美元。
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原因及逻辑：
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2月15日当周美国股票型基金出现净流出，其余股票型基金普遍出现净流入；当周全球债券型基金普遍出现净流入。
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2月15日当周中国股市资金延续上周流入行情，流入幅度扩大，呈现5.71亿美元净流入，上周为1.39亿美元净流入，四周均值扩大，为净流入2.60亿美元。当周中国债市资金延续上周流入行情，资金净流入0.22亿美元，上周为净流入0.72亿美元。A股ETF延续上一周资金流入的情况，本周资金净流入4.76亿美元，上周为净流入2.17亿美元。四周均值净流入规模扩大。
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2月15日当周香港股票基金延续上周流入行情，本周资金净流入1.11亿美元，上周净流入约0.68亿美元。本周香港股票ETF延续上周的资金流入行情。2月15日当周，香港股票ETF呈现1.02亿美元净流入，上周为0.77亿美元净流入。
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2月10日2月16日，港股通额度共126.76元；沪股通额度共使用63.85亿元；港股通日均使用额度为25.35亿元，沪股通日均使用为12.77亿元。
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本周四美元兑人民币中间价报6.8629。本周人民币兑美元中间价累计上调190个基点，连续第三个交易日上调，并刷新了近一周新高。2月16日美元兑人民币即期汇率为6.8585。本周即期汇率保持近期强势特征。
(联系人：李一民/李慧勇/李勇/汤莹)

央行通过逆回购和MLF对冲巨额流动性到期压力——国内流动性周度观察(02.07-02.10)n
结论或者投资建议：
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短期资金价格全线上行。上周银行间隔夜、7天、14天、21天、一个月回购利率分别变化+24.0、+51.0、+65.9、+22.6、+23.2个基点，至2.50%、3.12%、3.77%、4.07%、4.34%。隔夜、7天、14天、一个月Shibor分别变化+9.2、+4.1、+2.2、+7.1点，至2.36%、2.66%、3.11%、4.07%。公开市场巨额流动性到期导致资金压力趋紧。
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公开市场操作净回笼。上周逆回购到期量9000亿元，此外还有1515亿元MLF和节前开展的28天TLF到期。央行重启逆回购，于周一至周五分别进行了1000、1300、1200、2500、1500亿元逆回购，同时周三开展了3935亿元MLF操作，旨在缓解巨额流动性到期的压力，维持资金面和市场预期的稳定。但总体看来，公开市场仍净回笼1500亿元流动性，而MLF投放量可能仅足够对冲MLF和TLF到期量，央行维持流动性紧平衡的态度不变。
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国债收益率整体下行。1年期、3年期、5年期、7年期、10年期国债收益率较前一周分别变化-3.8、-7.1、-1.2、-10.2、-10.6个基点，至2.80%、2.88%、3.04%、3.20%、3.33%。1年期、3年期、5年期、7年期、10年期国开债收益率较前一周分别变化-3.2、-4.7、-5.0、-2.0、-3.0个基点，至3.35%、3.83%、3.98%、4.12%、4.11%。从金融债的期限利差来看，上周10年期与1年期金融债利差上升0.2个基点至76.9个基点。从现在到二季度，伴随着经济下行压力再次上升、PPI冲高之后回落以及管理层去杠杆的阶段性目标基本完成，各项因素将从支持利率上行转为抑制利率上行甚至推动利率再次下行。
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票据收益率下行。1年期、3年期、5年期AAA票据收益率分别下降4.2、2.6、0.4个基点，至3.95%、4.16%、4.41%；1年期、3年期、5年期AA+票据收益率分别下降4.2、2.6、2.4个基点，至4.19%、4.40%、4.68%。信用利差涨跌不一。1年期、3年期、5年期AAA票据信用利差分别变化-0.4、+4.5、+0.7个基点，至1.16%、1.28%、1.36%；1年期、3年期、5年期AA+票据信用利差分别变化-0.4、+4.5、-1.3个基点，至1.40%、1.52%、1.63%。
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两融余额上升。截至2月16日，沪深两市融资融券余额为8959.12亿元，周环比上升1.25%。其中，两融余额占A股流通市值为2.20%，周环比上升0.00个百分点；两市融资买入额占A股成交额比例为8.56%，较前一周上升0.68个百分点。
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上周人民币汇率升值，美元指数上升。截至2月18日，美元兑人民币即期汇率报收于6.8709，较前一周升值0.53%；美元兑人民币中间价收于6.8456，较前一周升值0.23%；离岸美元兑人民币收于6.8488，较前一周升值0.23%。CNY日均成交量168亿美元，较前一周下降26亿美元。上周美元指数上升0.2%至100.89。我们根据人民币兑一篮子货币中间价估算的SDR货币篮子汇率指数和CFETS指数，截至2月17日，二者分别为95.85和94.48。SDR指数和CFETS指数较前一周分别上升0.44%和上升0.25%。虽然在耶伦鹰派表态后美元指数有所回升，但我们认为一季度美元总体仍将偏弱。
(联系人：李慧勇/邱涤凡)

政策相机抉择紧利率市场决定升——2016年四季度货币政策执行报告点评n
结论或者投资建议：
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2017年2月17日，中国人民银行发布《2016年第四季度货币政策执行报告》，点评如下：
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贷款利率止跌回升，超储率大幅上升。2016年四季度贷款加权平均利率上升5个BP至5.27%，自2014年三季度以来首次上行。其中，票据利率大幅上行85个BP至3.9%，房贷利率持平于4.52%，一般贷款利率则继续下行至5.44%。贷款利率的上行，主要受票据融资利率大幅度上行拉动，可能主要和需求回升以及金融去杠杆提高资金成本有关。
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超储率大幅回升。2016年四季度金融机构超额准备金率环比大幅上升70个BP至2.4%，也明显好于2015年同期，高于2008年以来平均水平。我们认为，超储率的大幅回升，一方面包含了季节性因素；另一方面也反映出银行资金融出的意愿较低，这或许与银行预期政策可能趋紧而有所防范有关。
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提高政策利率更多是顺应市场趋势。央行认为，中标利率上行反映了2016年9 月份以来货币市场利率中枢上行的走势，而公开市场操作的招标规模和中标利率都是可变的。我们认为，这其实反映出来央行的市场化利率工具更注重相机抉择。因此，需要密切关注支持这一轮利率上行的因素何时发生调整甚至逆转。
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对经济增长的看法。国际方面，央行对国际经济形势的看法更为乐观，认为“全球经济总体呈现复苏态势，部分发达经济体增长可能加快，IMF等预测2017 年全球经济增速将超过上年”。但仍强调海外政治风险，并关注美联储货币政策收紧带来的不确定性冲击。国内方面，强调经济对地产、基建的依赖上升；企业效益改善集中在上中游，不具有普遍性。强调央行货币政策在多目标之间的权衡。
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对通胀的看法。强调全球以及国内通胀预期的上升和工业品价格的较快回升。但认为经济运行总体平稳，既有上行动力也有下行风险；基数因素也可能使未来一段时期同比物价涨幅放缓。总体上看央行关注物价上行，但并不太担心通货膨胀。
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对货币政策的看法。对货币政策的表述由稳健转为稳健中性，与中央经济工作会议精神一致。注重防风险、抑制资产泡沫和防止脱虚向实。央行目前主要采用市场化的工具来引导利率，更加注重相机抉择。而从央行的立场来看，经济、通胀、国内金融风险以及海外政治风险和美联储货币政策等，都可能会影响到政策的微妙变化。目前来看，经济仍然平稳，PPI为代表的通胀仍在冲高，利率短期内也将维持高位。但后续随着经济和通胀回落、去杠杆目标阶段性达成，支持利率上行的因素可能会转而阶段性抑制利率上行甚至引导利率下行。
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四大专栏关注表外理财、债券市场开放、PPI和地产。央行统计的2016年末银行业表外理财资产超过26 万亿元，同比增长超过30%，比同期贷款增速高约20 个百分点。因此，表外理财纳入MPA考核有助于约束其扩张并防范风险。央行将继续稳步推进债券市场开放。我们认为，这与人民币加入SDR以及一带一路战略等都有密切关系。对于PPI，央行认为供求共同导致PPI 涨幅回升。但企业效益改善主要集中在一些上中游行业，结构性矛盾仍比较突出，应继续实施稳健中性货币政策。对于地产，央行认为要在宏观上管住货币，微观信贷政策支持合理自主购房，严格限制信贷流向投资投机性购房。
(联系人：李慧勇/王健)

再融资让位IPOn
事件：2月17日，证监会发布《关于修改〈上市公司非公开发行股票实施细则〉的决定》以及《发行监管问答——关于引导规范上市公司融资行为的监管要求》。前者的重点是将非公开发行股票发行期首日定为唯一的定价基准日；后者的重点是明确了再融资的审核要求：(1) 再融资发行股份数量不得超过本次发行前总股本的20%。(2) 上市公司申请增发、配股、非公开发行股票的，本次发行董事会决议日距离前次募集资金到位日(首发、增发、配股、非公开发行股票)少于18个月。(3) 拥有大额交易型金融资产和可供出售金融资产的再融资案例将被特别关注。
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我们本篇报告的目的是搞清楚此次再融资新规相关的一些基本事实，并指出一些尚未明确规定的关键点，同时对再融资新规对A股市场的影响进行定性的分析。
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重要的基本事实包括：
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(1) 发行期首日成为唯一的定价基准日，这意味着发行期首日前20个交易日股票交易均价将成为非公开发行股票定价唯一可参考的底线。以前基于董事会公告日，股东大会决议公告日为定价基准的制度被取消，定增投资者将无法享受到定增预案出台之后，股价上涨带来的额外收益。同时3年定增也不可以再由董事会直接确定认购价格。一级半市场投资者通过资源优势获得低风险收益的机制被彻底打破。
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(2) 监管问答对于再融资的限制并不适用于发行股票购买资产，而仅适用于募集资金的行为。从监管导向看，此次监管收紧主要针对上市公司囤积过多账面现金和金融资产的行为，是针对2014Q3以来非金融上市公司交易型金融资产+可供出售金融资产占比持续提升（具体请见申万宏源策略2016年11月报告《大航海时代》）、同时再融资行为有增无减的现象的一次修正。从上市公司合理资金需求的角度，每18个月允许募集约总市值20%的资金，应该能够满足绝大部分上市公司的要求。
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(3) 新规实施采取新老划断的原则，证监会已经受理了非公开发行材料的，将按照原来的规定执行，但仅有非公开发行董事会预案和股东大会决议，但未向证监会递交材料并被受理的公司，需要按照新规定执行，相关的再融资方案需要重新确定，并交由董事会和股东大会重新审议。所以某公司在细则公布当天因为距离前次募集资金不足18个月，而取消非公开发行方案。
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(4) 再融资新规市场之前有较为充足的预期。一个有意的现象是，去年12月增发再融资金额为3826亿，是全年最高值。而10月和11月仅为929亿和626亿，这说明一些定增项目在再融资监管正式趋严之前进行了加快落地进程的努力。
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一些有争议的点包括：
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(1) 重大资产重组的配套融资是否受到约束尚不明确。理论上讲，重大资产重组监管审批渠道不同，不属于此次监管约束的范畴；但其配套融资应于属于非公开发行股票范畴，应当受到监管新规的约束。此次《上市公司非公开发行股票实施细则》修订对于配套融资仅提到“按照现行相关规定办理”，具体认定有待进一步明确。
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(2) 上市公司以“融资收购其他资产”目的申报的非公开发行项目当中，有一部分也是以现金认购的，上市公司拿到现金之后再购买资产，从而绕开并购重组的审核。这部分非公开发行是否受到新规约束也有待明确。我们了解的情况是，以“融资收购其他资产”为目的申报的非公开发行项目，在之前收紧并购重组的监管的过程中，就已经进行了集中清理，目前以此目的为由募集资金的，基本无法通过，所以都转向了“补充流动资金”和“项目融资”,这两类目的是明确受到此次监管新规约束的，所以边际影响不会很大。
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A股市场的影响：
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(1) 再融资让位IPO的监管导向进一步明确，即使后续IPO家数维持高位，从资金供需总量的角度，2017年的资金需求压力也要小于2016年。管理层对于A股市场的管理思路同样是稳中求进的。
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(2) 定增产品从资源导向转向价值评估导向，不确定性明显增加，规模收缩是大概率事件。这当中的一部分资金可能转化为A股市场的增量资金。
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(3) 一些事件驱动策略将不再有效，比如跌破定增底价，甚至包括看到定增预案即买入的策略有效性也将明显下滑。
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(4) 我们不认为限制非公开发行规模为总股本的20%之后，上市公司会有极强的动力做高股价。一方面上市公司进行市值管理，通过并购重组等事件驱动的方式推高股价本身就是当前监管重点关注的方向；另一方面，随着定增价格的随行就市，定增购买者对于公司展期发展和估值的考量会更加重视，推高股价意味着需求的大幅减少，也很可能意味着再融资的失败。
(联系人：王胜/傅静涛)

申万宏源交运一周天地汇:定增新规出台，物流快递板块未来融资部分受限n
航空公司公布一月数据，整体表现靓丽。各航司发布一月份经营数据，三大航中东航、南航、国航RPK分别同比增长16.7%、17.8%和10.9%，ASK分别同比增长12.5%、12.2%和7.8%，行业需求仍维持高速增长，供给端增速保持稳定。受良好供需关系影响，客座率达到81.8%、82.2%与81.7%，同比均有提升。春秋、吉祥RPK分别增长22.4%与22.5%，仍处于运力高速增长阶段。整体来看，一月份行业受春运高景气影响数据表现靓丽，全年仍可维持供需关系紧平衡，高客座率利于行业票价保持稳定甚至小幅回升。我们维持行业推荐评级，维持短期博弈三大航弹性，长期布局春秋、吉祥真成长的行业观点。
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定增新规出台，物流快递板块未来融资部分受限。证监会上周五发布定增新规，主要内容有4点：定增基准日为发行期首日、再融资发行股票数不得高于总股本20%、再融资时间据前次不得少于18个月及重点关注财务投资占比较高企业。交运行业正在进行定增公司共14家，占全行业的14%。从增发股票数量占比及发行时间的情况来看，交运板块公司定增均符合新规要求，不受影响；在财务投资占比方面，14家中最高的海峡股份财务投资占比8.67%，恒基达鑫为5.84%，宜昌交运为5.33%，其他几家均低于3%，其中海峡股份、宜昌交运已获证监会受理，恒基达鑫为借壳，均不受影响。另外近18个月内交运行业有18家企业完成定增，按新规近期内将不能进行再融资，其中一半为大型国企，对于资金管理方面一向稳健，获取渠道亦相对较为多样化，因此影响不大；相对而言，另一半的民营快递物流企业急需资金强化实力占据市场，政策限制了资金获得量和融资难度，相对而言比较利空，尤其对于怡亚通、普路通等资金密集型供应链企业，以及快递等需要持续并购扩张的企业。
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建议关注板块：航空：17Q1油价汇率预期有望反转，逢低参与收益稳定;机场：受益航空高景气，低估值/稳定成长板块;高速公路：关注低估值、业绩改善及转型预期标的;铁路：关注国企改革大背景下的铁路改革预期。
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推荐组合：广深铁路（涨价、盘活资源、混改）大秦铁路（量价齐升，改革受益）/中储股份（混改标杆）楚天高速（转型电子）/瑞茂通（受益煤炭回暖）/建发股份（大宗贸易龙头）/春秋、吉祥（优质民航）/圆通、顺丰（快递龙头）。
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回顾基本面及市场变化：1）上周交通运输行业指数上涨0.86%；跑赢沪深300指数0.63个百分点(上涨0.23%）。子行业板块中铁路、公交、港口板块上涨，其中港口涨幅最大达4.98%，铁路涨幅最小为0.70%。物流、机场、航运、航空、公路板块下跌，其中公路跌幅最大为0.54%，航运跌幅最小为0.01%。2）数据回顾：中国沿海（散货）综合运价指数CCBFI报收于924.63，周下降1.0%；CCFI指数收于845.43，周下降3.2%；BDI指数报收于741.00，周上涨5.6%。
(联系人：陆达/罗江南)

石油化工行业每周动态跟踪——乙烯丙烯价差扩大仍需观察终端需求传导n
油价：油价窄幅震荡，至2月17日收盘，Brent原油期货收于55.81美金/桶，较上周末下降1.57%；NYMEX期货价格收于53.4美金/桶，较上周末下降0.85%；周均价分别为55.75和53.2美金/桶，涨跌幅分别为+0.2%和+0.61%。美元指数收于100.92，周涨跌幅0.20%。
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原油及相关库存：2017年2月10日美国原油商业库存5.181亿桶，较之前一周增加950万桶；汽油库存2.591亿桶，周增加290万桶；馏分油库存1.701亿桶，周减少60万桶；丙烷库存5314万桶，周减少263万桶。
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美国原油产量及钻机数：2月10日美国原油产量为897.7万桶/天，较之前一周减少0.1万桶/天，较一年前减少15.8万桶/天。2月17日美国钻机数751台，周数量增加10台，年增加237台；加拿大钻机数331台，周数量减少21台，年增加125台。其中美国采油钻机597台，周数量增加6台，年增加184台。
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石油化工品：石脑油日本到岸周均价上涨5美金，为523美金/吨；丙烷2月16日FOB沙特较上周上涨1美金，为483美金/吨；乙烯周均价上涨52美金，为CFR东北亚1319美金/吨；丙烯周均价上涨33美金，为CFR中国992美金/吨（山东地区+150元，为7850-7900元/吨）；丁二烯周均价下降14美金，为CFR中国3056美金/吨。芳烃价格：纯苯外盘周均价下降8美金，为FOB韩国1035美金/吨（国内华东-250元，为8800元/吨）；PX周均价下降5美金，为 CFR 中国917美金/吨（国内收盘较上周同期下跌50元，约7500元/吨）；PTA期末较上周同期下跌30元，为5570元/吨。
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观点：原油价格仍围绕55美金/桶左右波动，虽然乙烯、丙烯价格仍在上涨，但是下游化工品需求支撑减弱，尤其是期货产品在周五均出现不同程度的回调。
1、乙烯、丙烯价格反弹；但由于商品量少，仍取决于下游衍生品的价格传导。
2、丁二烯短期出现调整，受乙烯原料轻质化影响，未来有望长期紧缺；当前合成橡胶价格大幅高于天然橡胶，势必刺激下游配方中使用更多的天然橡胶。
3、LNG需求有望提速。进口LNG提速，国内天然气管线优化，原油、LPG等替代能源价格上涨，均有利于未来LNG和天然气产业链需求提速。
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我们对于周期品的判断：由于过去五年石油化工行业新增资本开支增速的下降，导致了新增产能供给有限，而同时下游需求的消费属性增强，盈利有望长期向好。在短期油价窄幅震荡，长期缓慢上升的前提下，石油化工产品盈利整体稳定，但是价格趋势的弹性不大。建议关注盈利稳定、业绩持续改善的行业龙头企业。
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建议关注：从低估值及石化盈利良好角度建议重点关注中国石化、华锦股份、上海石化；掌握液化气贸易制高点，未来成长空间巨大，推荐东华能源；LNG有望迎消费旺季，LNG分销及贸易量持续增长，推荐恒通股份；润滑油行业空间巨大，公司未来有品牌推广优势，推荐康普顿；受丁二烯制约，合成胶价格走好有助于天然橡胶回暖，建议关注中化国际；受益上游油气产业复苏和中海油资本支出增加，建议关注国内油气工程龙头海油工程。；建议关注受益油气混改具有资产注入预期的泰山石油、四川美丰、大庆华科。
(联系人：谢建斌/徐睿潇/江真俊)

食品饮料周观点（2月第3周）:五粮液系列举措明确批价淡季方向 国窖及次高端品牌提价时机更成熟

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上周食品饮料板块上涨1.26%，上证综指上涨0.17%，跑赢大盘1.09pct，在申万28个子行业中排名第2。涨幅居前的白酒（3.14%）、软饮料（0.47%）、食品综合（0.22%）。个股方面，涨幅前三位为水井坊（9.13%）、龙大肉食（9.06%）、山西汾酒（8.94%）；跌幅居前的是得利斯（-7.03%）、燕塘乳业（-6.66%）和煌上煌（-5.48%）。

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投资建议：本周食品饮料大幅跑赢大盘，在春节后的积极调研反馈和中长期趋势的进一步确立情况下，白酒领涨3.14%，我们在春节前及节后周报中，明确提出看淡季不淡，并总结了历史规律（过去10年春节后1个月-3个月内白酒板块绝对和相对收益明显，节后1个月取得绝对收益的有8年，取得相对收益的有6年，包括旺季提前的年份），印证我们判断。当前时点，我们继续看好2017年白酒的投资机会。2016年为白酒复苏元年，2017年是真正的白酒大年！从确定性、估值和安全边际角度优选一线酒，继续推荐泸州老窖、贵州茅台、五粮液；随着一线酒价格带上移，次高端及中高端酒将迎来春天，2017年机会大于2016年，推荐水井坊、洋河股份、古井贡酒；国企改革受益标的推荐山西汾酒、顺鑫农业等。本周草根调研反馈，茅台一批价在1130-1150居多，继续小幅回调，茅台云商及管网价格保持不变（飞天1159，鸡茅1299），目前发货已恢复正常（但部分经销商仍在拿1月的配额），表明1月其实发货偏紧（有出部分999的货），同时近日了解年份酒已恢复生产供货（12月初媒体报道茅台停止年份酒和低度酒的订单已保证旺季供给）。目前市场对节后茅台批价回调已充分预期，我们预期价格回调到1050-1100比较正常，后续关注公司春糖期间在新品和量价政策上的变化。

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五浪液本周信息量较大，我们认为其动向对本身和竞品都有重要影响。媒体报道结合我们渠道调研，1、五粮液提高普五及五粮液1618在KA卖场的渠道价格，建议供货价分别提升至809元/瓶、819元/瓶，零售价格分别提高至899元/瓶、919元/瓶；2、五粮液1618及交杯牌五粮液恢复性提价，1618出厂价从699提高到769元，交杯牌五粮液提高到829元；3、16日起，对普五、五粮液1618、五粮液低度系列进行控货，同时全渠道对价格和货源进行梳理，普五低于800元，1618低于820元将进行回购。一系列举措表明五粮液淡季及全年的挺价决心，节后普五一批价在730-740左右。由于库存较低，加之承兑汇票政策的使用，经销商已积极按739价格打款；另由于1618、交杯酒及低度酒提价滞后于普五且有提价预期在先，因此该部分产品回款情况更好。综上，我们认为五粮液一季度回款已无忧，由于打款成本全面提高（739元）+1618等产品恢复性提价+五粮液全系产品进入控货状态+回购政策配合，预计五粮液淡季将保持一批价顺价，价格方向已经明确。

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由于五粮液批价走向的明确，我们再次国窖1573提价在即（此前我们在12月和1月报告和路演中已连续提示）。国窖1573的定位是跟随五粮液定价同时放量，由于五粮液一批价已提高至739，而国窖名义出厂价仍为620拉开到100元以上差距，这与国窖1573的定位不符，提价势在必行。现在节后五粮液的批价趋势已经明朗，而国窖已取得开门红，国窖1573的提价时机已到！本周已有媒体报道，国窖重庆片区2月22日停货，之后各级价格以60元每台阶上行。

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必须消费品方面，本周桃李面包发布业绩快报，收入增长29%，利润增长26%，收入保持高增长，费用计提影响四季度利润增速，但随着南区盈利水平的提升，预计17年收入利润仍保持较高水平。乳制品方面，建议积极关注成本上涨（不光是原奶，也包括运费、包材等）下的产品提价及竞争格局改善，前期燕塘乳业部分产品已提价，从历史规律看，一般是规模较小的地方性乳企先行提价，全国性企业后续跟进，因此建议后续关注企业价格及促销政策变化，乳业我们继续看好并推荐伊利。其他食品股，关注前期回调较多的双汇发展（17年估值14x，股息率板块最高）、中炬高新（业绩预告16年利润增长40%至55%，符合预期，17年调味品业务估值约22x）。

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核心推荐：泸州老窖、贵州茅台、五粮液、洋河股份、水井坊、古井贡酒、顺鑫农业；伊利股份、双汇发展、中炬高新

(联系人：吕昌/潘璠/周彪)

再融资格局或重构，定增盈利模式生变——关于证监会对《上市公司非公开发行股票实施细则》部分条文进行修订，并发布《发行监管问答—关于引导规范上市公司融资行为的监管要求》的解读

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事件：2月17日，证监会对《上市公司非公开发行股票实施细则》（以下简称《实施细则》）部分条文进行了修订，发布了《发行监管问答—关于引导规范上市公司融资行为的监管要求》。2月18日，证监会发言人通过答记者问形式就并购重组定价等相关事项进行了解答。

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重构融资格局，引导资金“脱虚向实”。此次证监会对《实施细则》的修订，直指定增过度融资、高折价利益输送以及再融资品种结构失衡，主要目的或在重构融资格局，包括再融资方式之间、首发和再融资。以期达到在满足上市公司正当合理的融资需求前提下，优化融资结构、服务供给侧改革、引导资金流向实体经济最需要的地方。

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基准日多选改唯一，竞价折价率下行空间不大。市场对修订后的《实施细则》的关注焦点在于：取消了将董事会决议公告日、股东大会决议公告日作为上市公司非公开发行股票定价基准日的规定，明确定价基准日只能为本次非公开发行股票发行期的首日。首先，适用范围上，并购重组发行股份购买资产部分的定价仍按照《重组管理办法》执行，即仍然采用定价发行，配套融资定价则按新规执行；其次，2016年四季度，竞价平均折价率仅为6.39%，已低于2016年全年以发行期首日做定价基准日竞价折价率均值6.61%，竞价发行项目折价率继续下降空间不大。而对于改为以发行期首日做定价基准日的竞价方式发行的定价项目，发行折价率将会由目前的平均20%-30%大幅下降至几乎市价；最后，竞价折价率主要还是受到报价博弈环境及二级市场走势的影响，2017年的定增报价竞争环境会有明显改善，如果能够选择较好的发行时机，仍然可能会有不错的折价安全垫。

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股本限制杀伤力大，中小市值冲击明显。2016年已发行项目中发行股数/发行前总股本的均值为38%，其中有三分之一大于20%的新规红线。仅从发行股数的角度来看，如果2016年实施新规，则募资规模将下滑大幅下滑。从市值角度来看，显然小市值公司更易踩股份限制红线，这一新规将对中小市值的非公开发行，包括对其并购的配套融资规模，产生更加明显的负面影响。目前正常待审但尚未受理的预案中逾四成发行股数超新规红线。预计后续将会有众多项目陆续下调拟发行股数。

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18个月融资间隔，次新股和绩差股再融资首当其冲。首先受再融资18个月间隔期冲击的是次新股的再融资；其次，尽管通过提高增发、配股、非公开发行股票的期限门槛来反向促进可转债、优先股的发展意图明显，但相比于其他再融资方式，可转债和优先股的发行条件较高，大部分上市公司、尤其是亟待转型、盈利能力较差的上市公司，可能因难以达到这么高的要求。特别指出的是，配套融资期限间隔等还继续执行《重组办法》等相关规则的规定短期内再融资途径面临约束。

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优胜劣汰将加剧，多市场联动套利策略需调整。上市公司融资平台优势下降， A股绩优大市值再融资之路将比小市值绩差股更为顺畅，小市值绩差民企转型之路将更为艰难、壳资源炒作热度将进一步降温。一级半和二级市场联动套利策略需调整：无底价定增增加致保增发等套利策略被压缩；破发将更为常见，押注回补风险大；但受到融资间隔和发行规模的限制，以融资为目的标的在启动发行前，推高股价的动机将更为强烈，或有波段性套利机会，但也要注意区分该项目中大股东认购比例及认购目的

(联系人：林瑾/彭文玉)

朝鲜煤进口禁令点评：禁止进口朝鲜煤炭，利好阳泉煤业、潞安环能和兰花科创事件：
2月18日，中国商务部、海关总署公告，为执行联合国安理会第2321号决议，据《中华人民共和国对外贸易法》和商务部、海关总署2016年第81号公告，本年度暂停进口朝鲜原产煤炭。2321号决议系谴责朝鲜2016年9月9日核试验，要求朝鲜放弃核武器和导弹计划，对其实施制裁。
事件点评：
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朝鲜煤进口禁令终于兑现，成为国内无烟煤供给一大变量。2016年因朝鲜1月6日进行核试验，根据联合国制裁决议，4月中国商务部和海关总署对朝鲜煤炭等矿产品进行禁运，因此此次禁运不包括涉及民生用矿产品，因此2016年我国朝鲜进口煤并未减少。2016年9月朝鲜进行第五次核试验，11月联合国决议再次加强对朝鲜制裁，限制其矿产品出口；因此中国商务部和海关总署联合发文2月19日起暂停进口朝鲜煤。而此次并未对用于民生而进行特别规定，朝鲜煤将会被全面禁止出口中国。而朝鲜煤炭主要出口向中国，且几乎全部为无烟煤，因此成为中国无烟煤供给的一大变量。
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朝鲜出口到中国以无烟煤为主，占其出口总量的99.8%，占我国无烟煤进口量的85%。朝鲜是中国无烟煤进口来源国， 2016年我国进口朝鲜无烟煤2242.16万吨，占我国无烟煤进口量2644.62万吨的84.78%，朝鲜一直对中国采倾销策略，以低于中国市场价格进行销售，主要销往河北、山东、江苏等省沿海钢厂，主要为用于烧结和喷吹的无烟煤。
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禁止进口朝鲜煤，将影响国内烧结、喷吹用煤炭供给量13%。我国无烟煤原煤产量约5亿吨，经过洗选后，产生无烟煤块煤9000万吨，无烟煤精末煤1.3亿吨，其余为动力煤。国内总供应可用于喷吹和烧结的煤炭量1.6亿吨，包括无烟精末煤也包括贫瘦煤精末煤（主要以潞安为代表，国内产量约3000万吨）。而每年进口约2200余万吨用于烧结和喷吹的煤炭，几乎全来自朝鲜，2016年约占该部分煤种供给13%。因此将会造成国内该部分煤种供给紧张，进一步导致价格上涨。
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无烟煤进口大幅缩减，叠加供给侧改革，将导致国内无烟煤价格进一步上涨。国内供给侧改革稳步推进，2016年我国煤炭去产能约3亿吨，预计2017年去产能1.5-2亿吨。同时发改委考虑在供暖季结束之后先恢复执行276个工作日限制，因无烟煤洗选后混煤均为动力煤，因此大概率在被限产之列。加之禁止朝鲜进口煤，因此国内无烟煤供给必将大幅缩减，导致无烟煤价格明显上涨。
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投资建议：国内煤炭上市公司中，阳泉煤业、兰花科创为主要生产无烟煤的企业，无烟煤产能分别为3020万、670万吨吨，无烟煤占煤炭总产能比重分别为100%和93%。同时因朝鲜煤也用于喷吹，而国内主要喷吹煤生产企业为潞安环能，因此禁止朝鲜进口煤，最为利好阳泉煤业、潞安环能和兰花科创。
(联系人：周泰/刘晓宁/孟祥文)

煤炭行业周报（2017.02.11~2017.02.17）：发改委考虑供暖季后恢复煤炭限产，需求端好于预期

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投资要点：本周发改委考虑在供暖季结束之后先恢复执行276个工作日限制，2016年我国煤炭去产能3亿吨，但仍过剩2亿吨产能，因此必须执行限产政策直至5亿吨过剩产能完成去化，来保障供需平衡，动力煤价格保持高位稳定。此外，国家有关部门近期有望公布2017年的钢铁、煤炭等去产能任务，按照“十三五”的要求，今年可能仍会加大去产能力度。当前下游产业的开工皆好于预期，电厂日耗和库存本周实现双回升，节后下游需求好于预期，港口库存急剧下滑，动力煤价格预计将会超预期上涨。而炼焦煤方面，据商务部和海关总署联合发文19日起暂停进口朝鲜煤，我国年进口朝鲜煤约2000万吨，主要为用于烧结和喷吹的无烟煤，约占我国无烟煤总需求的11.11%，此举预计将使得国内无烟煤价格的上涨。另外预计受春季基建拉动影响，建筑钢材市场需求旺盛，同时伴随前期钢材的涨价趋势，进一步推动钢厂补库存，看好未来焦煤需求旺季价格上涨。重点关注动力煤价格超预期上涨。除此之外，国企改革启动，山西省政府要求山西国有控股上市公司每年均必须资本市场有所作为。重点推荐潞安环能、陕西煤业、平煤股份和西山煤电四家煤炭公司。以及A股唯一煤层气公司*ST煤气。

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节后恢复生产，动力煤价格筑底：国内动力煤长协价格最终确定采用CCTD秦皇岛港5500大卡价格和环渤海动力煤价格指数一起作为动态调节参照价，按照当期价格测算2月份长协价格为568元/吨，环比上月下跌8元/吨。节后工厂复工，需求恢复，电厂开始逐步补库存，环渤海地区动力煤交易价格高位盘整。伴随各大煤矿逐步恢复生产，市场供应端放开，动力煤价格预计逐步筑底反弹，随着春季基建需求的拉动，焦煤价格将于2月底3月初继续上涨。重点关注动力煤超预期上涨。
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布伦特原油价格震荡运行：布伦特原油现货价格上涨0.27美元/桶至55.93美元/桶，涨幅0.48%。截至2月17日，按热值统一为吨标准煤后，目前国际油价与国际煤价比值2.83，环比上涨0.09点，涨幅3.24%。国际油价与国内煤价比值2.63，环比上涨0.03点，涨幅1.12%。
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铁路煤炭运输合同签订，秦港库存偏紧：本周秦港煤炭日均调入量53.23万吨/日，降幅0.29%；日均调出量59.8万吨/日，升幅7.71%。本周秦港库存456.5万吨，环比下降46万吨,降幅9.15%。广州港煤炭库存119.2万吨，环比下降6万吨，降幅4.79%。节后上下游企业大多处于陆续恢复生产，电厂阶段性补库存，节后需求有所转好使得四大港口的库存量皆出现下降趋势。近期经国家有关部委积极协调，太原铁路局同同煤、神华等四大户货源主要供应秦皇岛港方向，使得秦港的调运量逐渐改善，但是受上游煤企开工不足影响，仍旧低于去年同期水平。秦港库存量创去年11月初以来存煤新低。
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电厂日耗水平快速攀升，煤炭需求好于预期：本周六大电厂日均耗煤环比上升9.86万吨至56.41万吨/日，环比增幅21.17%。六大电厂库存环比增长20.06万吨至1179.17万吨，升幅1.73%；存煤可用天数下降3.99天至20.9天。伴随节后各大工业企业陆续恢复生产，电厂日耗煤水平快速攀升，好于去年同期水平，煤炭需求好于预期。电厂积极采购，加速补库存，但是存煤可用天数仍旧持续下滑。
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下游积极采购补库存，海运费价格小幅回升：本周国内主要航线平均海运费环比上涨0.12元/吨，报收29.05元/吨，涨幅0.4%。2月10日,澳洲-中国煤炭海运费（载重15万吨）环比跌幅12.24%，报收4.25美元/吨。节后随着下游需求的快速复苏，电厂采购积极性大幅提高，海运市场需求回暖，价格小幅回升。
(联系人：周泰/刘晓宁/孟祥文)

能源局17年重在结构性改革京津冀生态治理再度加码——环保公用行业（含新三板）周报(2017/2/4~2017/2/11)n
本期板块表现：上周表现：公用事业板块整体持平。沪深300指数上涨0.23%，创业板下跌1.15%，公用事业整体持平，变动幅度为0。子板块电力板块上涨0.64%,水务板块上涨0.13%，燃气板块上涨0.43%，环保工程及服务下跌1.71%。
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环保板块观点：2017年河北省安排55.2亿元财政资金用于生态治理，同比增长35.6%。55.2亿元生态治理资金包括大气污染防治资金21.5亿元，加快电代煤、气代煤工程；水污染防治5亿元；土地综合治理18.8亿元；环境保护及综合治理9.9亿元。其中大气、水、土壤的占比分别为39%、9%和34%。此外，河北安排12.5亿元资金用于化解钢铁、煤炭产能。我们认为，京津冀地区大气环境污染问题依然突出，2017年为大气十条考核年，区域将加大协同治理生态环境力度，利好先河环保、雪迪龙、清新环境等环境监测及治理企业。
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公用板块观点1：湖北省发布天然气价格管理办法（试行）。近日，湖北省发布《湖北省天然气价格管理办法（试行）》，文件对省内天然气输配价格做了一系列规定，包括完善天然气管道运输价格形成机制，为管道向第三方开放创造条件；管道运输业务原则上应当与其他业务分离；省内短途管道准许收益率按管道负荷率（实际输气量除以设计输气能力）不低于75%取得税后全投资收益率8%的原则确定；配气价格由准许成本、准许收益以及税费构成；税后全投资收益率按6%确定；逐步建立天然气销售价格与门站价格联动机制；上游供气企业与天然气销售企业合同（协议）约定门站价格的，应以一年为周期同时约定旺季上浮和淡季下浮幅度，不得单向上浮，波动不大的不作调整；在国家放开居民用天然气销售价格前，各地可对配气成本按合理比例在居民用气和非居民用气间分配。我们认为，此次湖北率先发布试行办法，可以看出省网和配气价格的监管思路，对其他省份也有一定的借鉴意义。继续推荐受益天然气市场化改革的优质燃气标的：中天能源、百川能源、皖天然气、新天然气、国新能源、深圳燃气。
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公用板块观点2：2017能源工作指导意见重视弃风限电，看好风电运营企业。国家能源局近日发布《2017年能源工作指导意见》。意见指出，要稳步推进风电项目建设，年内计划安排新开工建设规模2500万千瓦，新增装机规模2000万千瓦；扎实推进部分地区风电项目前期工作，项目规模2500万千瓦；优化风电建设开发布局，新增规模重心主要向中东部和南方地区倾斜；严格控制弃风限电严重地区新增并网项目，发布2017年度风电行业预警信息，对弃风率超过20%的省份暂停安排新建风电规模；有序推动京津冀周边、金沙江河谷和雅砻江河谷风光水互补等风电基地规划建设工作；加快海上风电开发利用。我们认为能源工作指导意见中关于风电规模的规划有助于进一步合理控制弃风限电率。继续推荐受益风电限电改善的优质风电运营标的：上海电力、东方能源、吉电股份、闽东电力、节能风电、银星能源、甘肃电投。
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重点池推荐：公用行业：1）火电：华能国际、大唐发电、华电国际、国电电力、东方能源、上海电力、建投能源；2）电改：天沃科技、桂东电力、涪陵电力、红相电力；3）燃气：百川能源、中天能源、南京公用；环保行业：1)京津冀：先河环保、清新环境；2）PPP：博世科、铁汉生态、碧水源、中工国际；2）固废：高能环境、龙马环卫；。
(联系人：刘晓宁/韩启明/王璐/高蕾)

春节后河北地区板材市场行情点评——板材利润可观，高库存反应高需求

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事件：我们对于河北地区钢企和贸易商进行走访，对于春节后河北地区板材市场基本面情况有所更新。

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终端客户订单饱满，节后补库需求较好。春节后板材需求较好，主要是节前下游终端客户订单饱满，但当时钢价持续上涨，下游终端客户观望心态较浓，没有相应采购钢材，等待节后价格可能的回调。春节后钢材价格继续上涨，下游客户利润继续维持高位，于是顺势进行钢材采购补库，因此钢材贸易商出货较为顺利。钢厂对贸易商出货以长协为主，出货情况同样良好。目前春节前订单补库已基本消化，贸易商出货有所转弱。并且由于钢厂持续上调出厂价，长协贸易商受结算方式影响，不愿意在上涨趋势中大量出货，以免钢厂结算均价抬高后自身利益受损。

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钢厂库存维持低位，贸易商库存较高，下游客户高库存反应高需求。库存方面，钢厂库存维持低位，库存大部分都转移到贸易商端。虽然贸易商库存较高，但与往年春节后库存水平相当，3-4月需求完全释放后，通常库存都会降至正常水平。据钢厂和贸易商反映，下游终端客户库存处于高位，但下游客户库存通常都对应了自身订单需求，不会主动囤货，而且客户端利润极高，如镀锌厂毛利达到200元/吨，远超以往20-50元/吨的平均水平，因此下游客户的高库存更多反映的是订单情况良好，具体应是节前订单饱满所致。

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限产叠加春节提前，一月份产量同比下降，板材利润位于高位。供给方面，一月份河北地区产量同比有所下降，如河钢集团下降5%-6%，另一家唐山某钢厂虽然已接近满产，但产量仍低于一月计划产量。产量下降的原因主要是一月份京津冀地区因空气环境恶化而限产，并且今年春节较去年提前一周。目前河北地区钢厂高炉，除了处于维修状态的，基本处于开工状态。由于板材已有600元以上的利润，钢厂生产和出货积极性都很高，预计高炉检修完毕后产量将快速恢复正常水平。

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市场参与者对后市看法较为模糊。市场情绪方面，生产商和贸易商总体上对后市看法较为模糊，看涨看跌均有。由于目前钢厂利润水平较好，钢厂心态以出货为主，少有囤货赌市场，因此钢厂原材料库存保持在合理规模，并没有主动提高库存水平。贸易商近几日出货情况不佳，短期价格或有小幅回调，但中期对后市看涨居多，认为环保限产和去产能是影响价格的两个主要因素。

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预计板材需求仍会保持平稳，钢厂有望继续保持高利润。从板材方面的综合情况来看，节前订单已执行到位，后续订单尚未释放，市场整体以震荡为主。考虑到板材需求主要对应机械、汽车、家电等制造业，通常波动较小，我们预计未来板材的需求仍会保持平稳，钢厂有望继续保持高利润。

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投资建议：我们继续强烈建议超配钢铁板块，建议关注将受益新疆1.5万亿固定资产投资的酒钢宏兴、西宁特钢、*ST八钢。重点推荐长材占比较高的河钢股份、三钢闽光、凌钢股份，同时推荐行业整合先行者宝钢股份、武钢股份，下一个行业整合龙头鞍钢股份，以及有行业整合和重组可能的马钢股份、新兴铸管，建议关注业绩预期弹性大的柳钢股份，有重组预期的*ST韶钢。同时推荐钢铁产业链上游，全球铁合金龙头鄂尔多斯。

(联系人：孟烨勇/姚洋/郦悦轩)

广东省淘汰中频炉产能（第一批）点评——2017年淘汰中频炉已进入从严执行阶段，利好相应长材企业

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事件： 广东省发改委消息，广东将佛冈路加铸造有限公司等35家企业列为广东省钢铁行业淘汰落后产能企业名单（第一批），合计端掉149座中频炉。

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我们之前的报告已明确指出，广东和福建两省的中频炉产能规模庞大且关注度较低，此次广东淘汰中频炉佐证了我们对于全国中频炉产能1.5亿吨以上的预测。2016年广东和福建两省完成去产能规模752万吨，其中超过600万吨为中频炉产能。我们根据去产能规模占总产能比例15%来推算（全国“十三五”期间钢铁去产能目标1.4亿吨，占总产能比重11.7%），广东和福建两省中频炉产能可能超过5000万吨！加上江苏、山东、四川三省和唐山市统计的超过8000万吨的产能，我们预计全国中频炉产能可能不止我的钢铁网预计的1.1-1.2亿吨，达到1.5亿吨以上。本次广东省仅第一批公示名单就涉及35家企业，149座中频炉，合计约1550万吨的中频炉产能（广东省2016年化解钢铁过剩产能297万吨，其中中频炉产能约245万吨）。这完全佐证了我们对于全国中频炉产能1.5亿吨以上的预测。

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2017年淘汰中频炉已进入从严执行阶段。2017年1月10日中国钢铁工业协会理事会议上，国家发改委副主任林念修表示，2017年6月30日之前，“地条钢”生产企业必须全部清除，这是政治任务。本次广东第一批公示名单的发布，宣告了2017年淘汰中频炉已进入执行阶段，预计江苏、福建、山东、四川、河北等地将陆续公布淘汰中频炉名单。另外，广东从严从重执行淘汰中频炉“地条钢”，公示中不仅淘汰了10t以下的小型中频炉，还淘汰了30-50吨的中大型中频炉，表明淘汰标准从严，不以炉型大小做区分。

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全国去“中频炉”将减少有效供给6750万吨，利好相关长材高炉企业。根据全国中频炉产能1.5亿吨，产能利用率50%测算，2016年中频炉年产量或达7500万吨，且90%以上为长材（螺纹、盘螺、圆钢等）。如果最终中频炉生产的建筑钢材被全部淘汰，建筑钢材有效供给将减少6750万吨，而这一部分需求将由以高炉为主的合法合规的钢厂来供给，利好相应长材企业。

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投资建议：我们继续强烈建议超配钢铁板块，建议关注将受益新疆1.5万亿固定资产投资的酒钢宏兴、西宁特钢、*ST八钢。重点推荐长材占比较高的河钢股份、三钢闽光、凌钢股份，同时推荐行业整合先行者宝钢股份、武钢股份，下一个行业整合龙头鞍钢股份，以及有行业整合和重组可能的马钢股份、新兴铸管，建议关注业绩预期弹性大的柳钢股份，有重组预期的*ST韶钢。同时推荐钢铁产业链上游，全球铁合金龙头鄂尔多斯。

(联系人：孟烨勇/姚洋/郦悦轩)

定增新规对纺织服装行业的影响点评：存量影响小，对未来再融资规模和节奏起到约束

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事件： 2月17日，证监会发布《关于修改〈上市公司非公开发行股票实施细则〉的决定》和《发行监管问答——关于引导规范上市公司融资行为的监管要求》。前者的重点是将非公开发行股票发行期首日定为唯一的定价基准日；后者的重点是明确了再融资的审核要求：(1) 再融资发行股份数量不得超过本次发行前总股本的20%。(2) 上市公司申请增发、配股、非公开发行股票的，本次发行董事会决议日距离前次募集资金到位日(首发、增发、配股、非公开发行股票)不少于18个月。(3) 拥有大额交易型金融资产和可供出售金融资产的再融资案例将被特别关注。2月18日，证监会新闻发言邓舸就相关事项答记者问表示，并购重组发行股份购买资产部分的定价继续执行原《上市公司重大资产重组管理办法》的相关规定，但配套融资定价按照新修订的《实施细则》执行，即按照发行期首日定价。

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纺织服装公司近90家，已公告定增预案的有21家，数量占比23%。在本次新规适用实效角度看，以证监会“受理”时点进行新老划断，即证监会还未受理的再融资申请将受新规影响，以新规执行，已经受理的则不受影响。以上21家公司中，15家已被证监会受理，故不受本次新规影响。还未被证监会受理的公司6家（包括已发布董事会预案4家，股东大会通过2家）。总体来看，本次定增新规对行业内正在进行定增融资的公司影响不大，至多3家公司需要调整配套融资部分的定价方式为首日定价，另外维格娜丝需缩减定增融资规模。

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还未公告定增获证监会受理的公司有6家：健盛集团、跨境通、南极电商、维科精华、维格娜丝。除维格娜丝外，以上公司的定增方案均是购买资产及配套融资，按证监会新闻发言邓舸答记者问所示，并购重组定增购买资产部分按原《重组办法》，即不受影响；但涉及到配套融资部分，定价按定增新规的上市首日定价，规模和融资期限均按原《重组办法》，不受18个月限制。因此，跨境通、南极电商、维科精华3家公司或需调整配套融资的定价方式，影响不大。维格娜丝定增预案受影响较大，公司原计划通过组建并购基金收购Tennie Wennie，再以非公开发行方式融资44亿元偿还融资方资金。按照新规，维格娜丝定增额度将少于预期，即一次性定增融资将适时改为定增与其他融资方式相结合的多批次融资。但由于并购基金各融资方的融资期限都是3+2年，维格娜丝仍有充分的周转空间。

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按发行股份数量是否超总股本20%的标准：维科精华（购买资产30.14%+配套融资25.19%）、维格娜丝（购买资产104.47%）、新澳股份（24.76%）、华孚色纺（20.93%）、华纺股份（36.74%）、美欣达（购买资产90.15%+配套融资43.94%）、三夫户外（29.64%）。购买资产配套融资仍按原《重组办法》，除维格娜丝外，其余发行股份超20%的公司已被证监会或批准，因此也不受影响。

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按董事会预案距离上次定增资金到位是否超过18个月标准：健盛集团（11个月）、跨境通（3个月）、南极电商（7个月）、摩登大道（3个月）、美欣达（9个月）、三夫户外（10个月）、青岛金王（5个月）。由于大部分公司已被证监会受理或批准，还未受理的公司方案均是购买资产及配套融资，因此也不受影响。

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按财务性投资占比为标准，我们计算了交易性金融资产+可供出售金融资产+投资性房地产，占总资产比例：维格娜丝（14%）、嘉欣丝绸（16.54%）、罗莱生活（10.55%）。由于新规也未对本项目有详细规定，嘉欣和罗莱已被受理，维格娜丝属并购重组，因此本项也没公司受影响。

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结论：虽然本次定增新规对目前纺织服装行业已经出台再融资预案的公司总体影响不大，仅3家重组公司的配套融资部分需调整定价，1家公司将修改融资比例和方式，但是对未来拟再融资公司起到约束作用，对次新股的再融资节奏会有影响。

(联系人：王立平/唐宋媛)

绝地反击 —— 新奥能源（2688HK）n
上周五，我们参加了新奥能源2017年春茗晚宴。自我们在2016年12月14日将新奥能源从卖出上调至减持以来，公司股价已从底部反弹超20%，跑赢HSCEI10%，我们认为主要因为空头平仓和市场对于冬季气价上涨和接驳费取消担心的修正。我们认为新奥能源最坏的时候已经过去，为反映公司潜在强于市场预期的气量销售，有限的进一步砍价空间，以及潜在的新增接驳量，我们将16年扣非盈利上调9%至人民币32亿元，上调17年扣非盈利31%至人民币34.1亿，上调18年扣非盈利35%至人民币36.4亿（同比增长7%）。因此我们将目标价从28.6港元上调至50.82港元。对应34%的上涨空间，我们将评级从减持上调至买入。
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潜在销气量增速超预期。为反映现行强于预期的“煤改气”，“油改气”的影响，以及复苏中的中国经济，我们将公司16年销气量内涵增长从8%上调至12%，将17年内涵增长从7%上调至16%，将18年内涵增长由8%上调至13%。有别于16下半年较弱的中国天然气需求，新奥能源前11个月的销气量同比增速却加速上升至11-12%，而上半年公司销气量同比仅增9%，我们认为这主要得益于因环境污染使中国环保政策加码，从而导致“煤改气”加速升温，特别是在中国北方及沿海省份另外，我们近期渠道调研发现目前已有一些大工业用户已经从重油重新改回天然气，致用气量同比录得100%增长，主要得益于在油价上升带动下天然气的经济性不断恢复，以及趋于严格的减排政策。
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上调至买入。我们将公司16年核心EPS从人民币2.65元上调至2.94元，将17年核心EPS从人民币2.4上调至3.15元，将18年核心EPS从人民币2.49上调至3.36元。我们在三阶的自由现金流模型中上调了第二阶段的收入增长从7%至8%，并将目标价从28.61港元提升至50.82港元，对应17年14倍PE，目前行业平均PE为17年12倍PE。我们认为新奥能源17年相较行业应交易在溢价，得益于其在同行中的北方和沿海项目最高，且该区域预计可以录得较快的气量增长。基于目前股价较目标价仍有34%的上行空间，我们将公司评级从减持上调至买入。
(联系人：余文俊)

再融资收紧预期较为充分，业绩波动弹性较小—再融资新规对证券行业影响的点评n
事件：2月17日证监会证监会对《上市公司非公开发行股票实施细则》（以下简称《实施细则》）部分条文进行了修订，发布了《发行监管问答—关于引导规范上市公司融资行为的监管要求》。 2月18日，证监会发言人通过答记者问形式就并购重组定价等相关事项进行了解答。
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把控再融资规模和节奏，防止资金套利和“脱实向虚”。我们认为此次再融资规则修订核心目的是：1）把控再融资规模和节奏，防止过度融资；2）实现资源有效配置，防止资金短期逐利和“脱实向虚”。监管层主要通过规定发行数量上限和发行时间间隔来把控融资规模和节奏，《监管问答》规定：上市公司非公开发行股票的数量不得超过本次发行前总股本的20%；上市公司申请增发、配股、非公开发行股票的，本次发行董事会决议日距离前次募集资金到位日原则上不得少于18个月。同时，为了防止资金短期套利行为和“脱实向虚”，修订后的《实施细则》和《监管问答》规定：1）价基准日只能为本次非公开发行股票发行期的首日；2）上市公司申请再融资时，除金融类企业外，原则上最近一期末不得存在持有金额较大、期限较长的交易性金融资产和可供出售的金融资产、借予他人款项、委托理财等财务性投资的情形。
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再融资调控预期较为充分，规模变动对证券行业业绩的影响有限。自去年四季度开始再融资规模出现明显下滑，10月和11月再融资规模分别为919亿和626亿，2017年1月证监会明确将优化再融资制度，严格再融资审核标准和条件，因此对再融资政策收紧的预期较为充分。根据草根调研了解，再融资承销费率在1%-2%之间，若以1.5%计算，规模变动2000亿，对行业营业收入的影响在1%左右，因此对业绩影响的弹性较小。同时，我们预计2017年IPO规模将大幅增长，由于IPO承销保荐费率高于再融资，因此我们判断IPO业务收入增长可以填补部分再融资业务下降的缺口。
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维持行业盈利预测，预计2017年证券行业营业收入为3641亿，净利润为1420亿。在市场环境中性假设下， 我们预计全年市场日均股基成交金额为6000亿，平均佣金率为万分之3.4；IPO融资规模为2200亿，股权再融资规模为1.2万亿，债券承销规模为6万亿；2017年全年平均自营业务规模为2.1万亿，投资收益率为4%；融资融券全年日均余额为1万亿。
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投资建议：2016年以来行业监管趋严，监管层对增发和并购重组持审慎态度，对资管业务降杠杆、去通道，券商板块股价表现主要依靠业绩改善。我们预计2017年行业净利润增长15%，对应ROE在8%-9%之间，目前证券行业PB估值为2倍，大券商PB估值在1.4倍-1.7倍，小券商PB估值在2倍-2.5倍，属于估值合理区间。个股推荐：我们推荐两条主线：1）IPO节奏加快，2017年预计规模在2000亿-2400亿，同比增长30%-60%，则IPO项目储备丰富和直投业务利润贡献大的券商最为受益，推荐国金证券、东吴证券；2）受春节因素影响，1月市场成交较为清淡，日均换手率约为0.9%，基本处于2012-2013年交易底部的中枢水平，若后面成交金额提升，则经纪业务收入占比高的券商更为受益，推荐长江证券。
(联系人：王丛云/李锦儿)

2016年业绩点评 ——金沙中国（1928 HK）n
金沙中国于周五傍晚公布了2016年全年的业绩，净收入同比下滑2.4%至美金66.5亿元，经调EBITDA同比上升0.9%至美金22.4亿元，净利润同比下滑16.1%至12.2亿元，基本符合我们的预期。我们认为净利润的下滑主要来源于2016年巴黎人开业前费用、折旧摊销的增加以及利息费用的上升。考虑到新项目对就项目的蚕食作用，我们下调了2017年和2018年每股盈利至美金0.18元和0.21元，并引入2019年每股盈利0.25元。我们将目标价下调至港币37元，维持增持评
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中场的拉动。公司博彩净收入同比下滑2.8%至美金55.7亿元，好于行业整体3.3%的同比下滑，主要由于金沙中国在中场业务的领导地位以及巴黎人项目新开业所带来的对收入以及氹仔项目客流量的贡献。同时在2016年4季度，中场收入同比上升16%。全年中场博彩对收入和利润的贡献为56%和50%；贵宾业务全年对收入和利润的贡献达27.7%及10%；来自非博彩的收入贡献从2015年的15.9%上升至2016年的16.2%。
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成本控制。经营费用相比2015年维持在同样水平为美金53亿元，尽管16年新开业了巴黎人项目及市场竞争的加剧，员工费用同比仅上升3.3%至美金11亿元。公司的EBITDA率从2015年的32.6%上升至2016年的33.7%，我们预计将在2019E年达到34.6%。
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蚕食作用。随着新项目逐渐成熟，我们发现在四季度中威尼斯人/金沙城中心/澳门金沙的博彩净收入分别有5%/14%/18%的同比下滑。然而全年的角度上来看，四季度的下滑被三季度超预期的业绩部分抵消。同时我们发现，全年来看由于市场竞争的加剧，来自酒店的收入同比下滑11.7%，主要由于威尼斯人、澳门金沙和金沙城中心酒店房间ADR的下滑。我们认为由于新项目增加而导致市场的不平稳将在2018年下半年开始稳定。
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维持增持评级。考虑到新项目对行业的蚕食作用较我们之前预期更明显，我们将2017年和2018年每股盈利至美金0.18元和0.21元，并引入2019年每股盈利0.25元我们将目标价下调至港币37元，对应17.5倍的2017年EV/EBITDA, 对应15%的上升空间，维持增持评级。同时，我们认为市场对于来自政策方面的担忧以及市场的蚕食效应已经充分的反应。
(联系人：徐子涵)

中国中车(601766)---“全球产业链，中外比较谈”系列研究报告之一n
“一带一路”言行合一，高铁出海带动海外业务增长。国际上，“高铁外交”带动“高铁出海”，我国正与俄罗斯、美国、巴西、泰国等28个国家洽谈高铁项目，已与30多个国家和地区建立合作。中车2016年上半年海外新签订单148.8亿人民币，同比增长126%，2016年底又签署澳大利亚维多利亚州政府高运量地铁车（HCMT）项目合同，合同总金额20亿澳元（约合101亿元人民币）。随着中国标准动车组的获准生产，我国高铁在世界上的领先地位得以进一步巩固，中国高铁标准化、低成本、高效率的优势更加明显。中车海外新签订单大幅增长，2016年海外订单合计达250亿元。
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直接受益于17年铁路机车车辆投资触底反弹，预计中车铁路设备业绩大幅好转。2016年高铁动车组招标较少的原因主要有两点：1）需求的暂时性下滑；2）铁总换帅带来的政治周期影响。具体来看，两大影响均为暂时性的影响因素。我们预计2018年起全国新投产线路将恢复至较高水平，17年开始机车车辆投资将触底反弹。2016年底铁总换帅完成，动车、机车、货车招标全面重启。预计未来三年动车组采购量维持400-500标准列/年水平，机车年均采购量达600台/年水平。中国中车是我国机车、动车的唯一供应商，铁路设备业务将充分受益于机车车辆投资触底反弹，出现大幅好转。
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城轨建设持续高速增长，城轨业务将成中车成长板块。2015年底我国城轨运营里程达3618公里，截至2016年2月，全国有44座城市获准建设城轨，规划总里程达4705公里。根据《交通基础设施重大工程建设三年行动计划》，2016~2018年，我国将重点推进103个城市轨交项目前期工作，新建城轨2000公里以上。2016年下半年开始，城轨迎来通车高峰，受新投产线路新铺车需求和已有线路车辆加密需求综合作用，城轨车辆需求将持续增长，带动城轨业务成为中车的成长板块。
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多元经营分散风险，新产业、现代服务业业务为业绩托底。中车新产业业务主要包括风电装备、高分子复合材料、新能源汽车、环保产业、重型机械、海工六大板块，现代服务业业务主要包括保险业务、投融资租赁业务、贸易业务、物流业务四大板块，业务规模稳定，有效分散轨交周期风险，为中车业绩托底。
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首次覆盖，目标股价为12.50元，对应上涨空间22%，给与“增持”评级。我们预计公司2016-2018年净利润为130.15亿元、135.45亿元、153.52亿元，EPS分别为0.48、0.50、0.56元。公司在国内无实质竞争者，国铁周期反弹，海外业务预增，城轨持续成长，多元经营托底，给与17年25倍PE，目标股价为12.50元，对应上涨空间22%。首次覆盖，给与“增持”评级。
(联系人：曲伟/林桢)

汉威电子(300007)——智慧水务再下一单，物联生态大势所趋n
事件：公司发布中标公告。控股子公司广州龙泉中标广州开发区供水管理中心区供水调度管理系统（一期）采购项目，中标金额1530.98万元。
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投资要点：智慧水务再中一单，彰显智慧化管控系统实力。采购方为广州开发区建设和环境保护局下属事业单位，该中心供水范围片区广，现有用户6000多家、年供水量已达9000万吨以上。智慧水务业务是公司智慧城市板块的重点业务之一，本次中标广州项目，是公司智慧城市板块通过订单推广方式进行的又一次成功外延复制。同时体现公司智能调度系统、供水管网地理信息系统等智慧化管控系统的客户认可度和行业领先地位，进一步发挥“智慧水务管控一体化平台”的示范性标杆效应，将有利于公司开拓更广泛的市场空间。
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智慧城市及市政业务为公司核心业务板，后续产能不断提升。公司智慧城市及市政事业群响应国家政策继续发力，构建“传感器+监测终端+数据采集+GIS+云平台”物联网解决方案核心优势，通过PPP模式及行业项目订单模式，获取更多燃气、供水、供热行业市场机会。高新第二水厂项目新建20万吨/天供水能力投产后将原有供水能力翻倍，而本次中标广州项目日供水能力哒30万吨/日，为公司斩获最大智慧水务订单。
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公司高管及核心员工通过信托计划于16年12月15号完成增持股份2800万元，均价21.57元/股，高于现价提供较强安全边际。公司总经理张潇君、副总经理肖锋及部分核心员工，通过集合资金信托计划方式，自16年9月30号起，以集合竞价的方式，合计增持公司股票130万股，平均价格21.57元/股，总计2800万元。锁定期6个月，存续期3年，至2019年9月30号止。目前市价18.26元/股，与增持价倒挂。
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投资评级与估值：考虑资产减值损失，我们维持16、17、18年归母净利润0.67、1.46、2.00亿元不变，对应16-18 年EPS 分别为0.23、0.50、0.68元/股，对应 17、18年PE 为36倍和27倍。我们认为公司将继续完善物联网平台，横跨智慧市政、工业安全、环保监治、居家健康四大业务板块，接下来智慧燃气、水务、热力订单有望超预期，VOCs 和消防安全有望受益政策驱动加速，外延扩张持续推进，维持“买入”评级。
(联系人：刘晓宁/董宜安/王璐/高蕾)

古井贡酒（000596）点评：消费升级加速省内春节销售超预期 维持买入

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事件：近日媒体报道，古井贡酒在合肥召开经销商表彰大会，我们也于近日草根调研安徽市场

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投资评级与估值：考虑到高端酒及次高端酒价格带上移后，百元价格带产品跟随受益，以及公司强劲的内生外延增长，省内逐步明朗的竞争格局，我们上调17-18年EPS，预测16-18年公司EPS为1.63、2.05、2.55元（前次为1.63、2、2.32元），增长15%、26%、24%，目前PE为30、24、19倍，一年目标价61.5元，对应17年30xPE，维持买入评级。我们看好公司的主要逻辑是： 1、古井贡为中国老八大名酒之一，具备深厚的品牌底蕴，拥有优秀的管理团队和先进的渠道营销模式。2、内生增长强劲，受益于安徽省内竞争格局改善和消费升级，产品结构加速升级，品牌影响力扩大后，河南等省外市场加速扩张，净利率中长期具备较大提升空间（15年仅14%）；3、外延，16年收购武汉黄鹤楼酒业，加速全国化布局，黄鹤楼是十七大名酒之一，是湖北当地的中高端品牌，古井接手后积极调整，有望将安徽成功的营销管理模式复制到湖北市场。

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安徽消费升级明显，多品牌去年及春节期间旺销。我们草根调研合肥市场的感受就是消费升级加速，主流价格带从40-80元上升到80-120元（50-100元成为一个尴尬的价格带），同时200元以上中高端、次高端产品普遍快速增长。安徽本地企业中，古井贡5年以上产品，口子窖小池窖、口子窖10年等产品最为受益。外来品牌中，300-500价格带的水井坊、剑南春，16年及17年春节高速增长，五粮液普五及1618春节期间预计两位数增长，茅台供不应求渠道缺货。究其原因，1、数据显示，安徽省固定资产投资2016年超过2.6万亿，2017目标增速11.5%，无论绝对额还是增速均在全国处于前列；2、合肥房价2016年涨幅居前，房价上涨带来财富效应；3、安徽是劳动力输出大省，外出务工人员的收入水平提高带动本地消费升级，特别是在中秋、春节期间的返乡集中消费。

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古井产品价格带上移 社会库存大幅降低整体销售超预期。结合草根调研，我们判断公司今年春节取得开门红，提前完成季度任务，并且取得良性增长。年份原浆5年为主力销售产品，部分地区甚至出现断货情况。我们草根调研市场终端也印证了这样的结果，合肥多家商超、烟酒行等终端门店中，年份原浆5年的生产日期基本都是16年12月和17年1月的货，通过春节的消化，经销商和渠道终端库存都已经较低。年份原浆8年放量增长，预计增速50%左右，在年份原浆中的占比达到近20%，年份原浆系列在总收入中的比重2016年已超过70%。随着消费升级的加速，5年、7年、8年等产品会进一步放量，献礼版会逐渐缩量。伴随产品结构上移，公司的净利润水平会进一步提升。此外，我们草根了解到公司的渠道政策也有较大调整，以减少渠道库存和经销商资金压力，保持良性增长。

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集团收入、利润均实现两位数增长但偏保守。本次表彰会上，2016年古井集团收入70.07亿，同比增长12.3%，利润11.04亿，同比增长11.5%，通过对比历史集团数据和上市公司数据，虽然增速基本匹配，但结合我们草根调研，实际情况应更好。本次大会同时披露了年份原浆高端产品产销策略，包括以产定销、年度溢价、产品标志，表明公司大力推进产品升级的战略方向。我们认为随着安徽省内近年来竞争格局的改善，百元以上价格带品牌固化，叠加安徽省快速的消费升级，公司将继续保持量价齐升的快速增长态势。

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股价表现的催化剂：季报超预期、黄鹤楼销售超预期

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核心假设风险：报表低于预期

(联系人：吕昌/周彪)

棕榈股份（002431）——深度报告：特色小镇建设先锋，PPP厚积薄发开启成长新篇章

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维持盈利预测，维持“增持”评级：预计公司16 年-18 年净利润为1.40亿/5.02亿/7.05亿，增速分别为166%/159%/40%；对应PE 分别为89X/25X/18X，维持增持评级。

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核心假设：在手PPP项目能够顺利执行且净利率达10%；特色小镇逐步落地；并购的贝尔高林、新中源业绩达预期。

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有别于大众的认识：（1）PPP落地项目近百亿，成长开启新篇章。公司14年从地产园林龙头转型市政园林，并践行生态城镇战略，经历阵痛期后，在16年四季度开始收获成果，大量PPP项目落地，目前已累计新签近100亿PPP项目，且95%已经实现入库，项目质量较好，利润率水平高于地产园林项目，将带动今年的利润大幅回升。公司16年底收购浙江新中源，拥有6个施工总承包一级资质，大幅提升公司PPP项目承接能力。（2）特色小镇建设先锋，享受政策红利。公司14年提出的“生态城镇”战略与国家特色小镇建设理念一脉相承，已先后完成了长沙“浔龙河”、贵阳“时光贵州”、贵安“云漫湖”等生态城镇项目。中央提出到2020年建设1000个特色小镇，按单个小镇投资50亿计算，市场空间达5万亿，棕榈股份厚积薄发，享受政策红利。（3）特色小镇建设运营优势明显，带动PPP发展：a.研发端，全资设立棕榈生态城镇科技发展（上海）有限公司；b. 规划设计端，公司通过收购贝尔高林国际（香港）有限公司80%股份，提升特色小镇规划设计能力；c.建设端，公司通过收购浙江“新中源”，补齐市政、建筑等施工能力。d. 运营内容端，通过团队引进和内容布局，深度运营特色小镇。（4）目前股价与定增价接近，安全边际高。公司2016年12月8日定增过会，定增底价8.8元/股，与当前股价接近，有较高安全边际。

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股价表现的催化剂：业绩和订单超预期；特色小镇的落地超预期等。

(联系人：李杨/李峙屹)

康得新（002450）裸眼3D产品订单再获突破，与中植产业合作更进一步,维持“买入”评级n
公司公告：公司与坤盛国际融资租赁有限公司（下称：坤盛国际）签订《战略合作协议》，本协议签署后一年内，坤盛国际向康得新指定的终端配套厂商采购基于康得新核心技术的、搭载康得新全套软硬件解决方案的设备，目标采购金额为人民币20亿元，协议相关约定付诸实施须以坤盛国际与康得新指定的终端配套厂商签订具体的采购订单为准。
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在物联网场景互联的大趋势下，未来智慧城市的相关市场规模万亿可期。中泰创展为坤盛国际的实际控股股东，同时也是公司的第二大股东，合同约定的采购产品主要涉及搭载基于公司核心技术的裸眼3D智慧贩售机、智慧广告机、智慧餐饮系统、娱乐系统、教育系统及健康管理系统在智慧城市等商用显示终端，与坤盛国际的合作有助于借助中植集团在产业中的资本及资源优势，推动公司大屏触控、裸眼3D、智慧旅游、智慧景区等相关业务，此次公司与坤盛国际合作与我国十三五规划中关于新型城镇化建设及建设智慧城市的战略相契合，未来对互动交互场景的需求带动对公司互联网智能应用平台建设的发展促进。
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新材料领域全面布局，从材料到解决方案的生态平台运营带未公司带来新的机遇。中泰创展成为公司二股东后，未来双方不仅在新能源车、碳纤维等方面存在合作机遇，在基于公司裸眼3D技术打造的智慧生活方面也带来了更多的合作机会。公司产业布局涵盖新材料、智能显示、大屏触控、碳纤维等较多领域，并且自主研发的全球首条卷绕式大宽幅高性能封装阻隔膜生产线成功投产，可满足柔性显示、柔性电子、柔性照明、柔性光伏、柔性传感等不同领域的封装要求，应用领域广泛。未来5到10年，是全球新一轮科技革命和产业变革从蓄势待发到群体迸发的关键时期，并且高端及关键材料的国产化也是国家关注的重点。
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形成新材料、全产业、大生态布局，打造基于先进高分子材料世界级生态，维持“买入”评级。公司打造基于先进高分子复合材料的世界级企业，传统行业空间巨大，未来将打造光学膜产业链的工业4.0；智能显示（裸眼3D、VR、大屏触控、柔性显示）方面从提供硬件解决方案到提供内容平台；引进国外先进技术，在碳纤维复合材料建设及企业经营方面能引入互联网理念，打造具有互联网基因的新材料基地。形成新兴材料产业、智能显示产业、新能源电动车、互联网智能应用四大板块构成的产业新格局，迎来下一个高速增长时代。我们维持盈利预测，预计2016-2018年归属于母公司所有者净利润20.22、29.81、41.3亿元，增发完成后全面摊薄每股收益分别为0.57、0.85、1.17元，对应PE分别为32、21、15倍。

(联系人：任慕华/孟烨勇)

索菲亚（002572）2016年业绩快报点评：柔性化和智能化提升巩固成本优势；橱柜渠道建设与收入增长超预期，大家居战略逐步推进n
公司公布2016年业绩快报基本符合预期，营收和净利润实现高增长。公司2016年实现收入45.30亿元，同比增长41.8%；营业利润8.21亿元，同比增长36.9%；归母净利润6.64亿元，同比增长44.7%，基本符合我们预期（+47%）；合EPS为1.44元。其中2016年Q4单季实现收入15.59亿元，同比增长38.6%；归母净利实现2.56亿元，同比增长39.8%。
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索菲亚定制家具业务表现依旧亮眼，订单量和客单价双提升，收入稳步高增长；依托效率改进与板材利用率提升，对冲原材料上涨风险，依然保持毛利率稳定。1）渠道下沉、“799”促销款与电商引流使订单量持续增长。公司2016年继续加密一、二线城市销售网点，拓展四、五线城市的网点，继续推行“799”促销套餐方案，结合电商渠道进行订单引流，实现了订单持续增长，2016年客单量达到50万人次。 2）大家居战略扩充品类提升客单价。引入全屋设计师提升门店设计师定制家设计能力，在原有衣柜渠道投放床垫、实木家具、沙发、儿童学习椅等联动销售产品，发挥衣柜流量入口作用，通过场景销售，搭配营销的模式，加大“一站式”全屋定制模式推广，更多客户选择其他配套家居产品，客单价继续提升。3）成本控制和效率提升方面持续改善。2016年Q4国内大宗商品价格快速上涨，公司原材料包括板材、纸箱、胶水等价格也快速上升；得益于公司在自动化柔性化方面的持续投入，数字化智能化水平提升（CNC比例提升至99.84%），板材利用率提升（由2015年的73.4%提升至2016年的82.0%），毛利率基本维持稳定；成本控制能力显著强于同行。4)五大生产基地相继落地，加强全国范围渠道覆盖。基地分别位于全国五大区域中心附近，有效缩短订单交期，提升客户满意度。
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司米橱柜渠道扩张与收入规模超预期；2017年有望扭亏为盈。1）2016年年底司米橱柜已开门店达到600家（原预期500家），实现收入4.18亿元（2015年橱柜收入8666万亿，2016年同比增长382%，超预期）。经销商开店意愿较强，品牌与渠道建设推进顺利，橱柜业务已跻身全国三甲。2）折旧拖累+前期管理费用高企，司米橱柜业务2016年仍整体亏损。2016年因产能投放初期，仍处于爬坡阶段，折旧较高，拖累毛利率表现；公司为增强终端价格竞争力，在产品价格方面也有所折让；加之激励相关团队与人才储备，管理费用偏高；估计2016年全年司米橱柜业务亏损1.3亿，对上市公司税后利润影响约5100万。3）2017年随着渠道规模进一步扩大，橱柜业务有望跨过盈亏平衡点，贡献利润增长新动力。我们预计公司2017年橱柜将新增300家门店，2017年底渠道规模将接近千家，收入将进一步提升。2016年下半年橱柜业务毛利率已由负转正，2017年将持续提升。预计在规模效应驱动下，橱柜业务将在2017年实现盈亏平衡。
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再获高新企业认定，公司继续享受税收优惠增厚利润。母公司正式获得高新技术企业认定，税收优惠可追溯至2016年，认定期三年，享受所得税15%税率优惠。2016年母公司实现收入18亿，对应返还税款约2000万元。
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订单量与客单价均衡增长，成本优势护城河坚固，索菲亚定制家具业绩持续亮眼；橱柜渠道建设与收入增长超预期，预期2017年实现扭亏为盈；再获高新企业认定税率优惠增厚业绩，维持买入！新开门店与促销活动电商引流共同促进订单量上升，品类扩张带动客单价提升；成本控制与效率提升构筑坚固成本优势护城河。橱柜门店扩张与收入增长超预期，2017年有望越过盈亏平衡点实现盈利。公司创新渠道模式，在一线城市布局近百家超市店，利用其庞大客流量增加流量入口，加强导流效果，2017年超市店将进一步下沉至二线城市。我们维持公司2017-2018年2.08元和2.82元的EPS，目前股价（56.34元）对应2017-2018 年PE分别为27倍和20倍，此前发行定增价格53.05元，经销商参与定增显信心，维持买入评级，公司发展空间直指万亿家居市场（目前公司市值260亿），互联网和大家居战略不断深入融合，拓展发展空间，维持目标价90 元（对应400 亿市值）。

(联系人：周海晨/屠亦婷/范张翔)

玲珑轮胎(601966)深度报告——全球布局初见端倪，未来有望成为世界级轮胎巨头

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公司是国内轮胎行业龙头，产能持续扩张。2016年前三季度公司营业收入为74.17亿元，同比增长15.54%；归母净利润为7.76亿元，同比增长272%；销售毛利率为29.44%，远高于其他同行业公司。目前拥有半钢轮胎产能4800万套，全钢轮胎产能740万套，斜交轮胎产能100万套，2020年有望达到年产9000万套的轮胎产能。

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原材料涨价叠加“双反”影响，国内中小轮胎产能加速退出，公司有望抢占更多市场份额。2016年10月以来，受天然橡胶、合成橡胶、炭黑、助剂等原材料价格快速上涨影响，中小企业由于资金周转困难、原材料库存天数较短等因素大幅受累。而公司由于原材料库存天数较长，原料涨价影响相对较小，且品牌优势明显提价相对容易，有望抓住行业整合机遇，抢占更多市场份额。

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泰国玲珑受益税收优惠政策及原材料成本较低，利润率远远高于国内。公司从2011年11月起布局泰国地区产能，目前在泰国拥有1200万套半钢、120万套全钢的年产能，“双反”影响下泰国产能优势凸显，弥补美国供给缺口。泰国玲珑将于产生业务收入之日起八年内免交20%的泰国企业所得税，五年减半征收的优惠政策，2014年是泰国玲珑的第一个免税年度，未来几年仍长期受益。

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盈利预测与估值。公司是国内轮胎行业巨头，泰国工厂具备税收优惠政策，净利率大超国内；受益轮胎需求不断好转，原材料涨价中小产能加速退出，有望抢占更多市场份额，业绩望大幅增长，首次覆盖给予“增持”评级。预计2016-18年归母净利润分别为10.61、15.51、21.24亿元，EPS为0.88、1.29、1.77元，当前股价对应16-18年PE为30X、21X、15X。

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风险提示：1、定增进度不及预期；2、越南工厂开工、销售不及预期；3、行业竞争激烈。

(联系人：宋涛/张兴宇)

晨鸣纸业（000488）点评：16年业绩持续高增长，造纸业绩弹性充分体现，维持增持！

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事件一：公司2016年实现归母净利20.64亿元，同比增长102.1%，符合预期。公司发布16年年报，2016年实现收入229.07亿元，同比增长13.2%；归母净利20.64亿元，同比增长102.1%；合计EPS为0.99元。16Q4单季实现收入63.35亿元，同比增长18.5%；归母净利5.10亿元，同比增长10.9%。2016年分配方案为普通股股东每10股派发现金红利6 元(含税)，优先股股东每10股派发现金红利3.08元（含税）。

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事件二：公司出资4.56亿元参股瑞京人寿保险公司，在原60万吨牛卡纸厂房内新建一条51万吨的高档文化纸生产线。公司拟出资4.56亿元参股注册资本30亿元的瑞京人寿保险股份有限公司，持股15.2%。瑞京人寿保险公司注册地在江西赣州，我们预测获得保监会牌照概率很大，进度较快，目前保险牌照在市场上价值数十亿元，公司看好保险牌照稀缺性和金融板块多元化布局。51万吨高档文化纸产线建于搬迁至湛江60万吨液态包装纸（现对应120万吨白卡纸）的车间，主要生产高档双胶纸等文化纸，因基础设施完备，预计进度有望超预期。

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造纸贡献业绩弹性，租赁盈利能力稳定，资产计提减值体现谨慎会计态度。1）造纸巨大盈利弹性显现。16年以来受益于低库存和白卡、铜版纸等纸种涨价落实，公司850万吨浆纸产能的龙头优势逐渐显现，16年完成机制纸产量436万吨、销量452万吨，机制纸吨纸售价4322.27元（VS 2015年4354.94元/吨），毛利率同比提升0.88个百分点，吨纸毛利为1027.40元（VS 2015年996.85元）。2）租赁盈利能力稳定。截至2016年底租赁规模260亿元左右，贡献净利润约8亿元。3）资产计提减值体现谨慎会计态度。2016年对富裕晨鸣和江西晨鸣闲置固定资产提取减值4.14亿元（VS 2015年6096.83万元），结合16年计入当期损益的政府补贴仅4.72亿元，体现公司谨慎会计态度。公司盈利水平持续提升，2016年毛利率同比提升4.02个百分点至31.1%，净利率同比提升4个百分点至8.83%。

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造纸：低库存+量价齐升，湛江白卡产能正式投产，业绩弹性不容忽视。造纸板块表现持续超预期：低库存（目前主要纸种库存维持半个月以内，结构性供需情况得到改善）；产品结构优化（毛利率较高的双胶纸25.1%、铜版纸25.8%、白卡纸24.5%收入占比持续提升至53.3%）；白卡纸和铜版纸提价落实：白卡纸15年10月以来持续提价落实，铜版纸7-8月开始反弹落实，通过部分提价和经销商自行提货等方式对冲煤炭和运费上涨；纸浆反弹推动年底涨价：上半年纸浆价格呈下降趋势，11月后受外汇影响和印尼浆产能未如期投放，浆价反弹推动了新一轮纸企涨价，我们认为17年浆价前高后低，不存在持续提价基础；湛江白卡纸产能正式投产：白卡纸山东本部产能约50万吨，15年末江西晨鸣35 万吨高档食品包装卡纸投产，湛江晨鸣120万吨液态包装卡纸目前已正式投产，借助湛江地理和木材资源优势，盈利前景可观。造纸主业持续提供业绩弹性。

n
金融板块：投资性集团框架搭建完善，盈利持续强劲！公司已形成由融资租赁公司、财务公司、济南晨鸣投资管理公司（有望在更多领域寻找优质投资项目）、上海利得互联网金融平台（3%股权）、产业投资基金（规模2-3亿元，认缴2000万元），利得人寿保险有限公司（注册资本10亿元，持15%股权）、瑞京人寿保险公司（注册资本30亿，持股15.2%）等共同打造的第二主业金融板块。融资租赁积极扮演领头羊角色：核心团队来自银行、律所、会计师事务所等专业机构，项目渠道多元化，业务40%来自山东省外。项目期限结构平均3年左右，和融资期限结构相匹配；同时和国有企业、上市公司、政府平台合作提升抗风险能力。目前中国融资租赁市场渗透率约5%（VS欧美市场20%左右），预计2021年市场规模达到20万亿元。此前公司向财务公司增资10亿元，销售公司拟发行不超21亿元资产支持证券，金融板块多元化布局持续推进，整体实力持续强化。

n
金融+造纸双轮驱动，定增+优先股拓展融资渠道，业绩持续超预期+资本运作值得期待，维持增持。公司45亿元优先股发行完成，定增底价7.58元/股和发行前公司最近一期BPS孰高者提供安全边际。作为造纸行业龙头，市场前期更多关注融资租赁业务，今年以来造纸板块表现靓丽，有望享受业绩高增长+估值修复双轮驱动！维持17-18年归属普通股股东净利25亿元和30亿元的盈利预测，目前股价（A股12.25元/股，总市值202亿元）对应17-18年PE分别为9.5倍和7.9倍。作为造纸龙头，公司估值极具吸引力，业绩持续高增长，建议增持！同时建议买入晨鸣B和H。

(联系人：周海晨/屠亦婷/范张翔)





证券发行及上市信息

  

新股发行

股票简称

申购代码

发行数量（万股）

网上发行    （万股）

申购上限（万股）

发行价格

申购日期

中签公布日期

常青股份

732768

5100

2040

2

16.32

03-14 周二

3月16日

元成股份

732388

2500

1000

1

12.1

03-14 周二

3月16日

大千生态

732955

2175

775

0.7

15.26

02-28 周二

3月2日

道道全

2852

2500

1000

1

47.30

02-28 周二

3月2日

圣龙股份

732178

5000

2000

2

02-23 周四

2月27日

寒锐钴业

300618

3000

1200

1.2

12.45

02-23 周四

2月27日

尚品宅配

300616

2700

1000

1

54.35

02-23 周四

2月27日

天域生态

732717

4318

1727

1.7

02-22 周三

2月24日

三星新材

732578

2200

850

0.8

12.26

02-22 周三

2月24日

海量数据

732138

2050

820

0.8

9.99

02-22 周三

2月24日

麦格米特

2851

4450

1780

1.75

12.17

02-22 周三

2月24日

科达利

2850

3500

1400

1.4

37.7

02-21 周二

2月23日

新股上市

代码

公司简称

首募A股（万股）

总股本（万股）

本次上市（万股）

发行价（元）

上市日期

300611

美力科技

2,237

8,947.5275

2,237

11.97

2月20日

603817

海峡环保

11,250

45,000

11,250

4.04

2月20日

300613

富瀚微

1,111.15

4,444.48

1,111.15

55.64

2月20日

600939

重庆建工

18,150

181,450

18,150

18,150

2月21日

增 发

代码

公司简称

发行数量（万股）

发行价（元）

申购日

配 股

代码

公司简称

配股比例

配股价（元）

配股申购日

可转债发行

代码

名称

发行量（亿）

发行价（元）

期限（年）

认购时间

债券发行

名称

期限（年）

年利率％

发行量（亿）

认购时间

基金发行

基金名称

认购时间

万家家盛债券型证券投资基金

12月05日至2月28日

兴业瑞丰6个月定期开放债券型证券投资基金

12月20日至2017年2月20日

兴业福鑫债券型证券投资基金

12月20日至2017年2月20日

平安大华惠裕债券型证券投资基金

12月27日至2017年2月24日

信诚稳丰债券型证券投资基金

12月29日至2017年2月28日

中欧骏益货币市场基金

1月9日至2017年2月24日

海富通富源债券型证券投资基金

1月11日至2017年4月10日

嘉实新能源新材料股票型证券投资基金

1月19日至2017年3月31日

长盛盛泽灵活配置混合型证券投资基金

2月6日至2017年3月6日

前海开源裕和定期开放混合型证券投资基金

2月13日至2017年3月10日

信诚永鑫一年定期开放混合型证券投资基金

2月9日至2017年4月7日

海富通瑞合纯债债券型证券投资基金

2月14日起至2017年5月4日

中信建投睿康混合型证券投资基金

2月13日至2017年3月23日

交银施罗德瑞利定期开放灵活配置混合型证券投资基金

2月14日至2017年2月28日

浦银安盛安和回报定期开放混合型证券投资基金

２月１５日至２０１７年３月１７日

国泰景气行业灵活配置混合型证券投资基金

2月15日至2017年3月15日

长盛盛享灵活配置混合型证券投资基金

2月16日至2017年3月16日

前海开源沪港深裕鑫灵活配置混合型证券投资基金

2月16日至2017年5月15日

泰达宏利启泽灵活配置混合型证券投资基金

2月16日至2017年3月3日

银河君欣纯债债券型证券投资基金

2月22日至2017年2月27日

万家宏观择时多策略灵活配置混合型证券投资基金

2月27日至2017年3月24日

中银文体娱乐灵活配置混合型证券投资基金

2月21日至2017年3月31日

信诚永利一年定期开放混合型证券投资基金

2月21日至2017年4月21日

工银瑞信瑞利两年封闭式债券型证券投资基金

2月22日至2017年3月21日

金鹰添享纯债债券型证券投资基金

2月21日至2017年3月3日

基金上市

代码

基金简称

本次上市份数（万份）

上市日期

【重大财经新闻】
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再融资新政出炉 剑指过度融资发行套利◎ 申请非公开发行股票，拟发行股份不得超过本次发行前总股本的20%◎ 申请增发、配股、非公开发行股票，距离前次募资到位日原则上不得少于18个月◎申请再融资时，除金融类企业外，原则上不得存在持有金额较大、期限较长的交易性金融资产等情形（上证报、中证报、证券时报）
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保险监管问询模式开启 首例剑指股东关联关系（上证报）
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新规重塑再融资生态 1749亿定增或按“暂停键”（上证报）
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证监会专项执法成效显著 四成案件已移送刑事侦查（上证报、中证报）
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央行发布四季度货币政策执行报告 严格限制信贷流向投资投机性购房（上证报、中证报）
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央行召开今年金融市场工作会议 潘功胜：要更加注重风险防控（上证报）
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1月银行结售汇逆差下降 资金流出压力明显缓解（上证报）
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证监会：推动PPP资产证券化 盘活存量资产（上证报）
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沪深交易所成立工作小组 推进PPP项目资产证券化业务（上证报）
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工信部将适时出台移动转售业务正式商用意见（上证报）
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今年规模以上工业增加值目标6%左右（上证报）
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两部委发文 阶段性降低失业保险费率（上证报）
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我国修订产业目录支持中西部承接外资产业转移（上证报）
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首家航运自保公司问世 保险牌照多元扩容（上证报）
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京沪土地鸡年首拍低溢价成交（上证报）
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资源资本化引路 新疆推进国资重点领域改革（上证报）
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重庆证监局今年四方面入手 推动辖区资本市场发展（上证报）
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从上市公司业绩检视供给侧改革成效 煤钢行业实现扭亏为盈惊天逆转（上证报）
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商品期权有望下月挂牌 期货公司现场检查启动（上证报）
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财政支出预算安排模式将变：或取消“重点支出挂钩”（上证报）
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上市公司加速布局足球产业链（中证报）
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地方国企改革不断推进 混改成发力点（中证报）
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万润股份拟10转15派3.5
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佳讯飞鸿股东拟减持
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深圳惠程拟收购两公司股权
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物产中大设立医疗健康集团
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福田汽车挂牌转让投资公司股权
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