【A股市场大势研判】震荡反弹 创业板活跃盘中特征：周一沪深股市平开高走、震荡反弹，其中创业板领涨大盘，最终上证指数收盘报3233.87点，上涨15.56点，涨幅0.48%，深成指收盘报10522.28点，上涨125.23点，涨幅1.20%。两市共成交4790亿元，增加近300亿元。从盘口看，家电、软件、电信运营涨幅居前，而工程建设、银行、保险微幅下跌。最终两市有九成五的个股上涨，其中40只涨停，没有跌停。
后市研判：
根据目前行情，短线大盘仍以震荡整固为主，关注“两会”政策信息。
首先，周一行情的反弹，既有市场对李克强总理在政府工作报告当中提出今年宏观经济增长目标的正面预期，同时也是对报告中提到要继续发展创业板、新三板等提法的利好反应。因为在经济转型、创新驱动的背景下、作为新技术、高科技含量相对较集中的创业板，成为经济增长的新动力是可以预期的，加上前期创业板调整较为充分，部分估值适中、成长性好的品种存在被“错杀”的可能，因此周一创业板指数大涨1.79%，领涨各分类指数，表现出较强的弹性和动力。从目前看，未来创业板表现将会分化，部分绩优成长股将有持续反弹机会。
其次，从整体市场来看，继续维持震荡整理的可能性较大，这主要受两市成交量的制约。近三周来，沪深两市日成交量始终维持在5000亿元一线，无法再上台阶，说明在现有存量资金博弈的格局下，5000亿元将是目前市场的重大瓶颈，难以一蹴而就。因此短线市场继续震荡整固、消化浮筹，或许要等到“两会”后再择机蓄势上攻。
第三，本周正值“两会”召开阶段，也是相关政策信息密集发布的阶段，投资者应密切关注“两会”进展，寻找新的市场热点和投资机会，才能更好地把握“两会”行情。
操作策略：
持股观望为主，关注“两会”热点，把握市场机会。
（分析师：钱启敏A0230511040006）
今日重点推荐报告
华天科技深度系列一：景气复苏驱动业绩，技术升级重筑估值n
2017-2019年半导体景气趋好，预计复合增速8%（2016年增速1%），半导体封测厂业绩持续超预期概率大。预计1Q17华天科技业绩增长35%以上，其中天水30%以上，西安40%以上。华天科技自2Q17将进一步释放产能，西安和昆山产能预计30%以上扩张，产业景气自2Q17将逐渐转暖，全年华天科技业绩有望取得40%以上增速，并且超预期概率较大。
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行业景气趋暖，供需紧张驱动西安、昆山稀缺产能营业利润率分别恢复至17%、13%。2015年华天科技西安营业利润率11.5%，昆山1-2%，受1H16行业景气衰退影响，2016年西安营业利润率下降至8.5%，昆山受益于双摄和指纹识别上升至8%左右。2017年华天科技西安有望受益于行业供需改善，ASP上涨，盈利能力恢复至2015年水平甚至更高，昆山则持续上升至13%左右。
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公司的核心竞争力已从成本升级为研发和技术，公司估值有必要重新审视。市场对华天科技核心竞争力的刻板印象是成本控制，主要厂房选址在天水为公司节省了相当的人力和能源成本。但是经过2012至2015三年，随着公司逐步把研发和销售重心调整至昆山和西安，成本优势被削弱的同时，公司的竞争力已经升级至专用型竞争要素，即先进封装的研发和技术。
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首次覆盖，给予“买入”评级。乐观情境下，目标价18元，上涨空间50%。预计2016-2018年营业收入为47亿、64亿和82亿元，归母净利润为3.73亿、6.13亿和8.11亿元，EPS分别为0.35元、0.58元和0.76元，当前估计对应未来三年PE分别为32x、20x和15x。考虑到产业景气向好和公司成长性、竞争力升级，分别给予公司天水/西安/昆山2017年PE估值27.7x、34.1x和34.1x。
(联系人：刘洋/王谋/梁爽/杨海燕/王谋)
联美控股（600167）深度报告：立足清洁化供热 受益区域扩张及集中供暖推广n
公司系沈阳地区供热企业，定增收购集团优质清洁化供热资产，转型升级清洁化热电业务。16年公司定增收购集团旗下沈阳新北、国惠新能源，供热业务领域拓展至浑南新区、沈水湾地区以及江苏泰州等五大区域。收购标的16~18年业绩承诺2.85、3.3、4.15亿元，其中16年业绩承诺超额完成5600万元。
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收购标的为节能环保供热企业，助力公司业务转型升级。上市公司新收购的联美生物能源以生物质为原料进行热电联产、国惠新能源采用水源热泵及梯级加热技术，属于节能、环保、清洁化供能方式，符合国家推广清洁化集中供暖的政策方向。
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受益沈阳新城市中心的发展，公司业务规模有望大幅扩容。在沈阳市行政职能迁入、新高铁站投运的带动下，公司供热的浑南新城正处于房地产开发高峰期。当前供热面积占沈阳市总规划面积的17%，纳入评估中的面积占比50%，供热面积有三倍的扩容空间。公司在江苏泰州的生物质热电项目也将受益于当地制药工业园区的发展。
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募集配套资金升级、加码热电项目，盈利能力有望进一步提升。公司在筹划定向募集配套资金不超过38.7亿元，其中31亿元用于热网升级改造，4.7亿元用于热源厂改造建设，2.1亿元用于能源移动互联网多元服务。公司注重提升效率和不断优化节能高效供热，有助于进一步提升盈利能力水平，且有助于项目区位复制扩张。
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盈利预测及投资评级：考虑供暖、接网有望步入扩张期，我们预计公司2017~2019年归母净利润分别为8.83、10.86和13.21亿元，考虑募集配套资金所带来的股本摊薄，EPS分别为1.06、1.3和1.58元/股。对应PE分别为21、17和14倍。我们认为政策推动清洁化集中供暖方式的发展，公司集中供暖业务迎来发展机遇，区外可复制性强。对比同类集中供热的上市公司，公司17年PE21倍低于行业平均水平40倍。首次覆盖，给予“买入”评级。
(联系人：刘晓宁/王璐)
今日推荐报告3月债市小幅震荡调整-—2017年3月利率债月报n
2月回顾：
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海外：美3月加息概率上升，但加息路径预计仍然缓慢。美联储近期频繁释放加息信号，主要出于几个因素的考虑：1）劳动力市场不是加息的障碍。2）近期通胀数据略有改善，成为加息的主要理由之一。3）货币政策“正常化”要求加息适度加快。4）本次加息预期引导，更多是出于风险视角的择时艺术，未来加息路径仍面临很大不确定性。
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汇率：美国加息，对人民币汇率和资金面的冲击有多大？我们认为，在当前情况下，冲击程度将显著弱于15-16年。1）加息后美元指数难以进一步上行。2）中国国际收支结构改善，外汇管理执行力度加强，令资金流出压力趋势性缓解，贬值预期弱化，央行对汇率干预能力提升。3）在此背景下，当前美联储加息导致的流出压力非常有限，与15年下半年与16年初相比有显著弱化。4）人民币贬值不是政策目标，汇率稳定才是长期利好之策。
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大宗商品：美欧风险轮动推升金价，高库存维持油价区间内波动。2月黄金价格和美元指数近似同向变动，背后推动力是美、欧两股避险力量。OPEC遵守减产协议，俄罗斯减产力度不够，美国钻机数增加，2月原油价格仍在区间带内波动。我们预计2017年原油价格中枢将在50-55美元/桶之间，关注美国原油产量变化。
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资金面：春节效应与加息担忧的消长。2月份资金面主要影响因素有三：一是央行抬升货币政策利率，对银行负债端成本造成影响，二是节前释放的大规模流动性在2月集中到期。三是市场担忧去杠杆政策收紧，2月下旬资金面情绪始终略显脆弱，资金利率波动较大。2月央行累计操作逆回购13300亿元、逆回购到期21400亿元，实现净回笼8100亿元；MLF投放3935亿元、到期2050亿元。2月R001较1月末上行12bp，R007上行106bp，R014上行48bp，R1M上行92bp。
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债券市场：悲观情绪修复后进入调整阶段。2月期间，债市收益率冲高回落后进入调整，国债收益率短升长降，政策性金融债各期限收益率大幅攀升，短端表现整体不如长端。1年期、3年期国债分别上行3.64BP和7.89BP，5年期、7年期、10年期国债收益率分别下行3.76BP、8.86BP、5.44BP。10年期国债利率2月末报收3.2921%。2月债市悲观情绪有所修复，但在经济通胀回落、监管政策明朗之前，市场胶着，调整仍是主旋律。
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3月展望：
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小幅震荡调整。1）美国3月可能加息，但与此前不同，本次加息预计对国内市场冲击程度较弱。2）3月公布的1-2月经济数据预计表现仍然良好，对债市形成一定调整压力。3）月末迎来MPA考核，首度将表外理财纳入广义信贷，可能引发对银行表外理财、委外、交易模式等问题的担忧。4）关注政府工作报告对债市的潜在影响。整体来看，3月初召开两会、月中经济金融数据陆续公布同时美联储可能加息、月末迎来MPA考核，整月均将面临预期的剧烈变化和修正，我们预计3月债市面临小幅调整的压力，但调整幅度不会很大，维持3月底前10年国债收益率在3.1%-3.5%的区间判断不变。
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我们看好2季度债市行情，关注3月债市调整带来的配置机会。
(联系人：孟祥娟/秦泰)
下调智能手机全年增速假设至3.5-4%，推荐半导体/华天科技（周报20170227-0303）n
下调全年智能手机出货增速假设至3.5-4%，拉货动能减弱因器件供应紧张/终端涨价/10nm良率不及预期。我们认为，IDC在1Q17已过2个月后发布全年指引，能够将更多当前供应链实际情况考虑在内，相较台积电、联发科年初的指引更为谨慎有合理依据。1Q17显现出三大不利因素影响智能手机拉货力度：上游器件供应进展、终端价上涨/美元兑人民币上升削弱购买力。
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2017年智能手机供应链周期增长弹性减弱，建议静待年报对1Q17的指引，关注竞争弹性更大的环节和标的，如华天科技和蓝思科技。申万宏源电子谨慎关注1Q17-2Q17全球智能手机供应链，跟踪Dram/Nand价格、10nm良率爬升情况，以及静待高通晓龙660/630上市拉动情况。对于A股供应链，我们建议关注较1Q16有较大业绩弹性的环节和标的，如蓝思科技（预计1Q17同比50-70%），以及受益于2017年景气温和反弹的半导体领域，尤其是封装测试，如华天科技（预计1Q17同比35%）
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IDC发布全球智能手机出货指引：预计2017年出货量增长4.2%。IDC作为追踪全球智能手机出货数据最准确的机构，于3月1日发布了对2017-2021年智能手机出货趋势的指引，认为2017年出货量将成长4.1%，2018年增速4.4%，2017-2021年CAGR为3.8%。我们注意到，IDC的预计范围与台积电、联发科指引一致，认为2017年智能手机将迎来反弹，但更趋于保守谨慎（台积电预计2017年增长5.4%，联发科预计增长4-6%）。
(联系人：刘洋/王谋/梁爽/杨海燕)
李克强总理政府工作报告点评：继续推进煤炭行业供给侧改革，预计17年实现基本供需平衡事件：
3月5日，李克强总理在政府工作报告指出，扎实有效去产能。今年要再压减钢铁产能5000万吨左右，退出煤炭产能1.5亿吨以上。同时，要淘汰、停建、缓建煤电产能5000万千瓦以上，以防范化解煤电产能过剩风险，提高煤电行业效率，为清洁能源发展腾空间。
投资要点：
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产能仍旧过剩，煤炭供给侧改革任重道远。站在去年年初时点看，总产能42亿吨，过剩5亿吨，去年去产能规模3亿吨，假定需求不变的话，依然过剩2亿吨，所以2亿吨的产能必须要去除，才能解决过剩顽疾。所以在春节后发改委开始考虑在3-8月对部分矿井执行276工作日，目的防止因为过剩而价格下跌，为今年去产能预留时间。
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煤炭行业17年去产能1.5亿吨符合预期，大概率超额完成。政府工作报告有一点最为值得煤炭行业关注，就是确定今年去产能目标1.5亿吨，符合我们之前的判断。且从各省方案加总来看今年实际去除量将在2亿吨左右，我们分析认为最终17年还是将超额完成规划！16年也公布过16年去产能2.5亿吨的规划，最终结果为2.9亿吨以上。所以在需求不变假设下，预计到年底基本实现供需平衡。
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市场多虑，供给侧改革将长期稳步推进。之前市场总有一种担心，当前煤价涨幅过大，供给侧改革是否将会延缓或者企业无动力去产能，甚至今年二月能源局发布工作规划，淘汰落后产能0.5亿吨，被部分投资者误解为等同于去产能只有0.5亿吨，较16年去产能2.9亿吨大幅减少。能源局是以落后名义关闭一些小旧产能，去年目标也只有0.6亿吨，与去产能无关。另外因供给侧改革主要去“资源枯竭型、亏损严重矿井”产能，因此即便价格上涨，企业也有动力继续执行供给侧改革关闭矿井。
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需求向好，一旦可持续将促使煤价继续上涨。当前市场发生一些新的积极变化，春节后需求开始发力，同时由于煤炭库存极低，动力煤出现淡季逆势涨价。我们预计焦煤价格在三月中下旬也将开始上涨。如果需求继续旺盛，价格可能比我们之前预期更高。同样是涨价，去年阶段性因为276涨价和这轮去产能后涨价有本质不同，关键在于市场化还是行政命令。此次去产能完成后看好估值提升。
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火电去产能不影响煤炭需求，仅提高大火电机组利用小时数。政府工作报告也提了火电去产能5000万，比较超预期，但我们并不会对火电用煤需求产生影响，因为电力过剩较为严重，去年利用小时数只有4100小时，去产能的过程中保留电厂的小时数上升，总发电量并不会受此影响，而是由终端需求决定。同时，电力企业随着去产能进行，利用小时数上升，盈利能力提升，并不需要一定依靠压制动力煤价格来实现扭亏，为动力煤价格上限提高。且即便煤价上涨，电价上调压力也将大幅减小。
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投资建议：标的方面推荐*ST山煤,*ST煤气，*ST新集三个公司摘帽及盈利大幅增长带来的行情以及陕西煤业，潞安环能，西山煤电三个估值最低的龙头,以及业绩反转焦煤标的平煤股份。
(联系人：周泰/刘晓宁/孟祥文)
比亚迪电子（285HK）—— 机壳业务闪亮n
我们首次覆盖由比亚迪（1211：HK-Outperform）拆分出来的负责手机零件组装业务的比亚迪电子，评级为买入。我们认为目前国内手机市场相对稳定，利润空间在向更高端产品转移。以手机机壳来说，像玻璃机壳这种高端零件将很快成为下一代智能机的标配。因此，我们预测比亚迪拥有的高端机壳的产能能够在未来带来大量订单。我们预测比亚迪电子16年的每股利润为0.54RMB(+35.0% YoY)，17年的每股利润达到0.77RMB (+42.6% YoY)，19年实现每股利润0.95RMB (+23.4% YoY)。我们的目标价为11.22HKD，对应32.6% 涨幅，建议买入比亚迪电子。
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金属机壳 我们认为手机生产市场的总体趋势是趋向于稳定的，因为大牌厂商通过不断扩张已形成割据之势，小的杂牌厂商难以与之抗衡。与此同时，材料成本的不断上涨使得平均售价（ASP）居高难下。在这样的背景下，比亚迪电子在已经拿下国内外几大厂商的金属机壳订单之外还在不断的扩大产能，因此我们预测其2016年的金属机壳出货量会有显著增长 ，同比增长约35%。来自三星的订单毫无疑问会拉动市场需求，此外我们还看好来自国内厂商的订单，如 Vivo和Oppo。
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时尚设计 早有信息称苹果公司 (AAPL:US) 将会在他们的下一款手机 iPhone 8 上配置玻璃机壳，其供应商已经开始生产。苹果带动的设计潮流很快也会在安卓手机上流行起来。相比起金属机壳，玻璃机壳对信号的屏蔽性更弱，因此其在信号接收和无线充电等方面性能更加出色。我们认为这也是玻璃机壳会在未来更加流行的一大原因。比亚迪电子在现有的为玻璃机壳提供金属框架的产品线外，还在投资3D玻璃的生产线。 根据比亚迪电子和三星目前的合作水平我们预测，比亚迪电子的玻璃机壳业务将在2018年实现10亿RMB的毛利润。
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财务状况强劲 比亚迪电子目前账目现金为正，负债极低。由于公司目前正处于不断增产、积极扩张的阶段，我们认为近期内比亚迪电子派发股息的可能性不大。根据公司对金属机壳和玻璃机壳产能的投资计划，我们预测2016年到2018年的年资本性支出将稳定在10亿RMB的水平。从比亚迪电子的订单情况来看，我们预测未来三年的毛利润将持续上涨，其综合毛利率将从2015年的6%上涨到2018E的10%。
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初次评级买入 我们预测比亚迪电子2016年的每股利润为0.54RMB(+35.0% YoY)，2017年每股利润0.77RMB(+42.6% YoY)，2018年每股利润0.95RMB(+23.4% YoY)。比亚迪电子目前2017年预测的市盈率为 9.74x，市净率1.25x。我们认为市场低估了比亚迪电子的发展潜力，并给出目标价11.22港元，上涨空间32.6%，评级为买入。
(联系人：李欣伟)
信用债整体规模收缩，建议存单+短久期产业债+长久期纯平台城投债组合-—2017年3月信用债市场月报n
信用债一级市场：
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2月份信用债发行总规模2491.93亿元，到期额为3595.50亿元，净融资规模-1103.098亿元。信用债总体发行规模较去年12月份收缩，净融资额仍为负值，发行规模相比上月下降约20%。2月份公司债发行利率整体下行约7bp，范围在5.0%~5.3%，除中期票据外，各类债券发行利率在春节过后普遍下行。
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3月份开始，迎来年内信用债到期的第一个小高峰，将5300亿实际到期。除了信用债实际到期，含回售权债券目前存量约有1.2万亿，也将在3、4月份迎来回售行权的小高峰，而其中估值低于面值的债券，大概率面临回售压力，年内该部分规模约有1300亿，属于隐性到期，二季度信用债绝对规模收缩压力较大。
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2017年2月同业存单发行规模为1.98万亿，创历史新高。2月份存单发行利率维持高位4.5%左右。至2017年12月，同业存单托管量6.56万亿元，占债券总托管量的15%。鉴于同业存单当前高收益低信用风险的特征，加之发行规模大，许多机构将存单作为短久期底仓品种。
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信用债二级市场：
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2月份信用债收益率较1月底整体上行，节奏是上半月市场整体悲观，流动性溢价提升，期限利差走阔，下半月利差有所修复，其中公司债AA+、AA等级利差上行幅度最大。就当前信用利差与历史中值的比较，中短久期高等级信用债利差已经超越历史中值，调整比较到位，而低等级长久期信用债面临流动性溢价与风险溢价的双重提升，后续调整风险大。
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产业债仍建议短久期高流动性操作，重点推荐行业为：上游有色（铝），中游工程机械、重卡、造纸与水泥，下游商贸零售。铝行业已过经营与盈利最佳窗口，处于景气下行的初期，但在供给与需求节奏调控下，基本面仍是稳中向好。本轮以重卡为中心，包括挖掘机、装载车等工程机械销量大增，上半年景气向好趋势确定，主要刺激因素有三：一是政策影响，包括治超、国标换代等造成需求提升；二是机械设备出于折旧损耗，本身具有的3~3.5年更新换代周期；三是春季基建等需求预期的带动。看好造纸产业债，尤其是工业包装用纸，造纸近两年需求增速都在3%左右，而行业龙头产能利用率基本在85%以上，从目前的数据中小造纸企业尚未出现复工迹象，行业主动补库存有望持续。商贸债作为下游产业债波动较小，防御性强。而票息多在5%以上，资产负债率低，周转快且在下游行业中发债规模较大。如百联、步步高、王府井、永辉、厦门国贸等在传统零售、贸易领域份额比较确定，在金融控股、商业地产、现代物业等方面开始发力。近期企业评级下调事件仍然集中于煤炭与煤化工产业链，煤炭、钢铁产业基本面比较脆弱，房企发债需求转向海外，本年度以来房企共成功发行海外债券达46亿美元。新发债减少而存量债估值偏高、票息较低，无论交易或配置地产债都不是优选品种。
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目前市场对于城投债置换对估值造成冲击的担忧有所下降，政府对地方平台的支持力度及对城投债态度成为主要关注对象。当前信用债市场整体流动性溢价提升，如果配置长久期信用债，推荐纯平台城投债。相对类平台而言，获得政府支持力度大，以政府购买及应收政府款项抵押，信贷融资较为畅通，违约风险小。某些类平台债务，附带回售及调整票面利率等条件提高吸引力，但实际现金流较差，毛利较低，政府增信措施少，估值低于面值，大概率行权回售，实际损失资本利得及最后票息，违约风险较大。
(联系人：孟祥娟/王艺蓉/钟嘉妮)
煤炭行业3月月报：供给侧改革稳步推进，煤价筑底反弹投资要点：
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供给侧改革推进，需求好于预期：根据中煤协发布2017年1月原煤产量环比下降4.7%测算，1月产量约为2.96亿吨，同比增加2.58%。2016年我国煤炭去产能3亿吨，按照“十三五规划”，目标继续化解2亿吨过剩产能。供给侧改革的不断推进，使得2016年煤炭产量大幅下降，预计2016年全国原煤产量为34.5亿吨，同比下降7.9%。产能方面，2017年计划去产能约1.5亿吨，预计大概率超额完成，因此今年基本解决产能过剩问题。
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国际煤价下行，煤炭进口压力加大：2017年1月中国进口煤炭2491万吨，同比增长63.56%，环比减少7.2%；出口煤炭60万吨，同比减少万吨，下滑1.64%，环比减少16万吨，下滑26.67%。截止03月3日进口澳洲炼焦煤（CFR中国）报收1391.65元/吨，较唐山地区焦精煤价格便宜433.55元/吨，自去年12月起下行趋势有所回升。澳大利亚纽卡斯尔港NEWC、南非理查德RB与欧洲三港ARA煤炭价格指数分别报收于81.56美元/吨、84.62美元/吨、78.53美元/吨，较上月数据分别下降1.16%、3.36%和5.83%。按吨标准煤测算，澳洲动力煤到广州港到岸价较国内动力煤价格少37.61元。
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港口供需偏紧，秦港库存连续下行： 2月秦皇岛港日均铁路调入量环比下降3.8万吨/日至53.65万吨/日，环比降幅6.61%，同比增长3.53%；日均调出量环比下降0.91万吨/日至60.14万吨/日，环比降幅1.5%，同比上升16.3%。进入3月后，秦港库存由2月底的441万吨降至3月初的439万吨，环比下降21.04%，同比上升30.43%。港口库存方面，受春节影响，煤炭企业尚未完全开工，产量并未全部放开，港口的需求量增加，近期受北方主要煤产地降雪天气的影响，铁路运输受到一定阻碍，调入量下滑，使得港口的库存下滑明显。而调出方面，节前电厂备货不足，长协下补库存较为积极，此外电厂的日耗煤水平好于预期，加之近期南北方寒潮的出现，预计短期供给偏紧的格局将维持。
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火电日耗同比上扬，下游产量上涨：2月沿海六大电厂日均耗煤量55.06万吨/日，环比下降10.19%，同比增长12.85%；六大电厂库存日均1143.23万吨/日，相对1月1037.38万吨/日，涨幅10.2%，比去年同期1276.08万吨下降10.41%。六大电厂库存可用平均天数21.27天，相对1月17.48天，上涨21.63%，比去年同期28.44天下降25.24%。钢厂方面炼焦煤平均可用天数为13.83天，环比下降11.7%。根据电力行业近期预测，2017年全社会用电量增速3%左右，比2016年5%的增速有所放缓，火电利用小时还将下降（预测在4000小时左右）。1月粗钢产量6720万吨，同比增加7.63%；1月全国粗钢日均产量224.01万吨，环比增长2.76%，同比增长12.17%。 1月生铁产量5750万吨，同比增长5.6%，环比增加0.05%。
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煤企建议恢复限产，煤价将筑底反弹：煤炭行业经历了去年价格上涨，预计原本持续亏损的st各股均有盈利摘帽的可能，随着年报临近，*ST山煤、*ST煤气，*ST新集等各股均有较好表现。基本面方面，动力煤由于需求超预期以及补库存需求，预计涨价持续，所有动力煤各股盈利预测将迎来上修。近期动力煤价格不跌反涨，大幅超市场预期。尤其是下游六大电厂日耗达65万吨，已经达往年夏季7月份日耗水平，需求大幅超预期且势头强劲；焦煤目前处于淡季及去库存尾端，预计两会后钢铁产量增速将加快，利好焦煤价格见底反弹。目前板块估值低，一季报全面大幅增长，推荐陕西煤业、潞安环能、西山煤电以及*ST山煤、*ST 煤气和*ST 新集。。
(联系人：周泰/刘晓宁/孟祥文)
港股策略—— 闻息起舞n
随着宏观经济数据的不断向好，以及大宗商品价格的持续回暖，二月份香港市场出现了较为明显的回暖。越来越多的投资者认为香港市场将因为传统行业的见底回升而出现估值和盈利的修复。这同样带来了另一个方面的担忧：传统行业的的复苏会带来无风险利率的回暖，并且随着长端无风险利率出现上行意味着央行的货币政策可能会更偏收紧。而在常理中，香港市场会受到货币政策紧缩的不利影响，尤其是美联储的加息。我们认为这一担忧在长期来看很难立足，因为从历史经验来看，长端无风险利率和香港市场的主要指数实际呈正相关关系（利率越高，估值越高）。我们认为二者的正向关系来源于二者同时被市场对通胀和经济增速的预期驱动。
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长端利率上升利好港股。我们认为香港市场的估值和无风险利率之间的正相关关系来自于市场对通胀和经济增速的预期同时驱动二者产生正向移动。对于恒生指数和恒生国企指数来说，其权重行业，银行、保险、能源，都是受这两个预期驱动。跨市场来看，我们也在巴西和智利市场找到了相同的现象。我们认为二月份香港市场的回暖主要是受经济预期的回暖带动，并且我们认为未来传统行业有可能持续走暖。从供给侧来说，去产能为龙头带来了明显的议价能力，从需求侧来说，基建持续的发力和机械设备更换需求的提振也会带动机械设备和原材料行业需求向好。我们认为未来会看到市场的估值以及长端无风险利率出现持续上行。
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加息对流动性影响较小。当前环境下，美联储加息对香港市场的影响较为有限，主要来自于三个方面的因素：第一，随着人民币无风险利率的跳升，中美利差企稳，人民币贬值压力下降；第二，香港市场的流动性对人民币贬值的担忧降低；第三，香港市场只有一部分资金在短期内受美元影响，而多数资金实际上受油价和人民币汇率的影响较大，在15年到16年初，美联储加息预期是这两大驱动力的主导因素，而随着16年末油价走强，资金对人民币贬值逐渐免疫，我们认为加息对香港的影响将会明显变小。
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国企指数目标上调。我们上调国企指数目标点位至12060点，主要考虑两方面因素：一月份以来不断上升的市场一致盈利预期，以及上升的无风险利率，这里我们通过无风险利率的上升情况来测算国企指数因为经济预期回暖而产生的上升空间。我们选择美国10年期国债利率来进行测算，而不是通过中国10年期国债进行测算，主要有以下原因：首先，港币和美元维持联系汇率，所以港元的官方长端无风险利率应当为美国国债利率；其次，中国债券市场的有效性有限，因为全球长短无风险利率是联动的，所以用美国国债利率来预测效果更好；最后，我们认为美元和人民币的长端利率上升都有相似的宏观环境，都支撑利率的持续上行。所以我们通过美国10年期国债来测算国企指数的上升空间，并给出了12060的点位。
(联系人：梁金鑫)
新东方（EDUUS） ——单季度入学人数或创新高，盈利能力不断增强n
我们预计新东方2017年第三季度收入为4.3亿美元，同比增长24%，净利润5960万美元，同比增长22.2%，预计公司K-12课后辅导的学生人数同比增50%达到约85万。我们将此增长归因于公司成功的“O2O”的互动教学模式。其利用信息技术追踪每位学生的学习进展并提供相应的教学辅助，保证学生获得更为个性化体验和精准的学习辅导。我们维持2017-2019财年每股摊薄收益为1.61/1.97/2.49美元，同比分别增长13.3%/22.2%/26.3%。我们目标价为65.57美元，维持买入评级。
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更多市场份额。K-12课后辅导教学口碑的建立需要⼀段时间的积累。我们预计公司自2015年下半年开始推广O2O系统以来，该系统会将逐步发挥效果，吸引更多学生报名加入课后补习。K-12课后辅导的学生人数在过去的9个季度逐渐增长。当越来越多的学生体验过系统后，我们相信他们会选择新东方来满足他们的辅导需求。我们预期2017年第三季度学生人数将增长50%至85万。
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运营效率提升。我们预期随着习中心利用率的上升，运营效率也将上升。公司2017年的扩张计划适度放慢，学习中心楼面面积的增速下调至个位数。随着学生数量增速超过教学中心面积的增长速度，教学中心的利用率得以提升。我们预计利用率将由2016年的19%增长到2017年第二季度的21%，并在第三季度达到22%。我们的盈利敏感性测试表明，利用率每增长1%，公司2017年净利润将增长约4.1%。
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成本节约。我们预期第三季度续报班率将创新高，从减少市场营销费用。公司在2Q17允许学员提前报名3Q17的补习班，从而使2Q17 K-12课后辅导学生人数同比增长达到78%。我们预计2Q17实际学生数增幅为50%，因此3Q17续报班率已经达到19%。预期这将进⼀一步降低市场营销和广告支出，从而使得经营利润率从3Q16的12.2%提升1.5个百分点至3Q17的13.7%。
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维持买入。我们预计公司结合全新的学习系统所做的教学改进及将稳步提高客户满意度，帮助学生将获得更好的成绩和提供更优的服务体验。我们预计学生人数将持续快速增长，推动收入和利润增长。我们维持2017财年1.62美元的盈利预测（同比增长13.3%），2018财年盈利预测为1.98美元（同比增长22.2%）以及2019财年盈利预测2.50美元（同比增长26.3%）。公司股价交易在FY17E 29倍市盈率。我们的目标价为65.57美元，对应现价约有31%涨幅，维持买入评级
(联系人：黄哲)
联邦制药（3933HK） —— 借新还旧n
借新还旧。3月6日，公司公告了旗下全资子附属公司珠海联邦制药完成发行本金总额为人民币11亿元，为期三年（可延期至五年）的公司债券。联邦公司债券的评级为AA+，年化票面利率为5.5%。公司表明此次发行公司债券的目的主要在于偿还贷款以及补充流动资金。截至16年6月底，公司于一年内到期的需偿还借贷约为37.8亿港元。于2015年底，公司固定利率借贷的实际年利率介于4.79-7.85%之间。因此，我们认为新发债券能够替换前期融资成本较高的负债。此外，我们预测公司的净资产负债率在未来三年持续下降，或将由16年的57%降至17年的29%。健康的负债率将有助于联邦获得较低的融资成本。我们预计公司的平均实际利息成本从16年的4.8%降至17-18年的4.6%。
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甘精胰岛素长期潜力巨大。由于甘精胰岛素在国家医保目录的报销范围显著扩大，我们预计甘精胰岛素将持续挤占重组人胰岛素的市场份额。我们预计2015年国内甘精胰岛素的销售规模约为40亿元，占国内胰岛素市场份额约25%。今年年初公司两种剂型的甘精胰岛素产品已获得CFDA生产批准，包括笔芯（可重复使用，配合胰岛素注射笔使用）和预充式胰岛素笔（不可重复使用，用完即可丢弃处理）。预计今年4月可以生产出第一批甘精胰岛素产品。联邦将成为国内第二家甘精胰岛素的仿制商。国内其他厂商对于甘精胰岛素的研发都处于申报生产之前的阶段，预计未来两年左右的时间内不会有新的竞争者进入。我们预计甘精胰岛素的销售额于2017年达到3千万港币。我们估计国内甘精胰岛素的市场规模于2015年达到40亿元。假设2015-2022年甘精胰岛素整体市场的复合增速为8%，联邦的市占率于2022年达到15%，其甘精胰岛素的峰值销售额有望达到10亿元。
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原料药业务反转。我们注意到6-APA的价格从去年12月到今年1月的175元/公斤略回调至今年3月初的172.5元/公斤。我们认为这主要是由于季节因素，每年二季度和三季度通常为抗生素需求的淡季，我们预计未来几个月6-APA的价格或将有季节性的回落。我们维持17年6-APA均价预测为人民币158元/公斤，同比上升7%。由于环保监管趋严，原料药供应紧张，我们预计公司的原料药业务将于17年出现反转。
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维持增持评级。我们维持16年/17年/18年预测稀释每股收益分别为0.01港币/0.29港币/0.37港币不变，分别同比增长-82%/+2202%/30%。目前公司的股价对应17年16倍市盈率和17年1.1倍市净率。我们维持目标价5.80港币不变，对应16%上涨空间。
(联系人：武煜)
牧原股份：1-2月出栏翻倍，以量补价业绩穿越周期n
1-2月公司生猪出栏规模同比增长153%，销售均价环比下跌3.04%：期间公司生猪出栏规模达到80.7万头，同比增长153%。出栏高速增长背后的原因在于：1）公司上市后开始大规模扩建生猪养殖基地后，产能开始逐步释放；2）公司仔猪销售比例大幅提升，出栏节奏周转加快（仔猪比商品肥猪少养4个月以上）。1-2月公司商品猪销售均价17.21元/公斤，较去年同期跌幅仅为3.04%。
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以量补价实现业绩增长。猪价存在周期性波动，但生猪养殖行业非常分散化，产能集中度提升空间巨大。通常而言，我们把生猪价格比作正弦曲线，把牧原股份等规模化养殖企业生猪出栏规模比作斜率45度角向上的斜线。公司市值必然处于曲折向上的通道。由于环保压力仍存，除了浙江、福建、广东等东南沿海地区外，湖北、贵州多地增设禁养县，南方地区散户仍处于加速退出状态，规模化养殖企业进入黄金发展期，主要体现在生猪价格下跌空间不大（下行区间被平滑），以及出栏增速较以往提升。玉米价格维持低位则相当程度上保证了盈利的高景气。我们预计16-18年商品猪外销均价分别为17.68/16.00/14.0元/公斤，牧原股份生猪出栏量分别为311/500/780万头。
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低估值，强有力的安全边际和催化剂下的向上弹性。根据上述假设，我们预计公司16-18年净利润分别为23/30/26.5亿元，每股收益分别为2.0/2.60/2.30元（考虑增发摊薄！），17-18年PE分别为10/11X,估值具有极强的安全边际，同时我们预计出栏量的超预期，以及5-9月猪价的季节性回升都将成为催化剂，因此我们维持积极的增持评级！
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风险提示：进口量激增导致猪价不达预期，规模化企业出栏量激增导致产能仍出现过剩局面，诱发猪价暴跌（但即便发生也是18年之后）
(联系人：宫衍海)
天地科技（600582）---煤炭开采装备与服务景气向好，龙头充分受益n
背景强大，煤炭开采装备龙头。天地科技控股股东为中国煤炭科工集团，是目前煤炭开采装备与服务领域的唯一中央直属企业，业务已经涵盖了从煤炭勘探到井建再到开采，最后到煤炭销售的完整产业链。
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天地科技经营稳健，整体盈利能力稳中有升。过去5年，煤机装备上市公司煤机相关业务收入水平平均下滑65%-70%，行业整体下滑70%左右，而天地科技只下滑41%；从毛利率来看，受益于产品的高端化大型化和集团资产的注入，公司整体毛利率从12年的28.71%上升到15年的34.37%；从净资产收益率来看，从2011年的25%下降至15年的10%，远好于同行业其他上市公司。
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未来四年煤机行业需求主要来自三个方面。一是更新换代需求；二是煤炭未来3-5年减量置换5亿吨带来的煤机需求；三是煤炭清洁高效利用带来的煤机新增需求。
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煤机行业竞争结构不断优化。集中度不断提升，行业C50、C10占行业收入比重分别从09年的37%、18%上升到16年的72%、48%。煤机企业去年迎来破产潮，曾经的采煤机龙头鸡西煤机和掘进机龙头佳木斯煤机先后关闭，外资龙头JOY、DBT都被收购。
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天地科技未来三利润复合增速达到46%。天地科技自动化、机械化装备、煤炭洗选装备、安全技术与装备、矿井生产技术服务与经营四大板块都与煤炭开采相关，全面受益于煤炭固定资本开支增加。王坡煤矿受益于煤价回升，盈利弹性大；节能环保业务保持高景气。综合来看，预计天地科技收入未来三年复合增速18%，在三费基本稳定的情况下，净利润率恢复至12%-13%水平。
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盈利预测与投资建议。我们预计公司17、18、19年收入分别为152.4亿、175亿、195亿元，净利润为19.09亿、23.94亿、26.95亿元，对应归母净利润分别为16.09亿、20.94亿、23.95亿元，考虑到公司龙头地位，全面受益于行业景气向上，给予17年20倍估值，目标价7.75元，给予“买入”评级。
(联系人：赵越/曲伟/薄娉婷)
陕国投A(000563)年报点评—金控战略“未完待续”，深化国企改革提升经营效率n
2016年公司实现营业收入10.14亿，同比减少11.94%，实现归母净利润5.15亿，同比增长13.50%，营业收入低于预期，归母净利润高于预期（原营业收入预计为11.53亿，原归母净利润预计为4.66亿）。营业收入低于预期主要由于投资收益和利息净收入低于预期，归母净利润高于预期主要由于计提资产减值损失和管理费率下降。期末公司总资产为95.05亿，较上年末增长8.70%，净资产为77.28亿，较上年末增长0.97%（可供出售金融资产浮亏抵减部分所有者权益），加权平均ROE为6.79%，同比降低3.56个百分点。
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信托报酬率企稳，业务规模大幅增长。报告期内公司实现手续费及佣金净收入5.64亿，同比增长24.9%，期末公司信托资产规模为2538亿，同比增长36%，其中主动管理型信托规模为1357亿，占比为53.5%，同比提高7个百分点，被动管理型信托规模为1181亿，占比为46.5%，业务结构优化体现了公司以提升主动管理能力的发展方向，同时也使得信托报酬率企稳并略有回升。2013年-2015年公司受河南裕丰和南方林业风险项目持续计提资产减值准备影响，利润率受到拖累，2016年二者已计提充足的减值准备，后续负面影响基本消除，公司利润率大幅提高。
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自有资金运用围绕金融控股战略实施。报告期内公司积极实施金融控股战略，完成长安银行股权确认、出资设立陕金资产、同时跟踪参与华龙证券定增事项，虽然受让长安银行股权由于政策原因未能完成，但不影响公司金控战略布局，预计公司仍将继续跟踪有价值的金融投资标的。除了金融股权投资，报告期内公司运用自有资金增加了信托产品、短期金融产品和二级市场股票投资，分别为14.55亿、7.14亿和2.06亿，二级市场股票投资加大使得公司受股市波动影响进一步增强。
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维持“增持”评级，上调盈利预测。2017年是公司纳入陕西省深化国企改革试点的落地年，通过国企改革提升公司运营能力，并积极探索引入员工持股等市场机制来吸引优秀人才，推进转型升级。此外，受益于行业政策红利以及公司自身业务结构调整，我们预计2017-2018年公司信托资产规模仍将维持较高的增速，分别为20%和18%（原预期为10%和10%），信托报酬率将保持稳定并略有提升（原预计略有下滑），因此上调盈利预测。预计2017-2019年归母净利润分别为6.65亿、8.39亿和10.1亿（原2017-2018年归母净利润预计为5.25亿和5.88亿），对应最新收盘价PE分别为34倍、27倍和23倍。
(联系人：王丛云)
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