[股市纵横] 申万早间资讯

【A股市场大势研判】权重股继续领跌盘中特征：

周三,市场低开回落，权重蓝筹继续低迷。上证指数收于3245.22，下跌16.39点，跌幅0.5%，成交2445亿元；深圳成份指数收盘10553.53,下跌33.09,跌幅0.31%，成交3014亿元。28个申万一级行业指数5个上涨，23下跌；其中：医药、休闲服务和建筑装饰涨幅领先；钢铁、非银金融和银行跌幅居前；非S股票涨停49家，3个股票跌停。

后市研判：
季末资金面偏紧，权重蓝筹表现低迷。消化了中美加息以及国内房地产调控升级的影响，市场再次逐步攻上3250点。但仔细观察目前权重蓝筹股的走势，还是比较耐人寻味的。不少大券商，股份制银行和保险股已经跌破60天均线，跌破半年线和年线者也不乏少数，如此低迷的走势反映了什么市场预期？短期临近季末银行考核，资金面偏紧当然难托关系，但想必和目前的货币政策动向也是密切相关的。对于当前货币市场的连续加息举措，我们还需要仔细评估其累计影响，以及对后续政策方向做出前瞻性判断。因此，对于市场整体的上升空间和反弹持续度仍需冷静。再看近期市场的热点，归纳起来就是冲入“无套区”，也就是只买创出历史新高的品种。目前来看，主要有两种“无套区”，一类是基本面业绩扎实的产业龙头或者高成长的新兴蓝筹；一类是刚上市的次新股；后者主要由短期游资主导的高举高打，属于投机类炒作，前者主要由机构投资者扎堆抱团取暖。这里想强调的是，目前市场多头已经退缩到一个非常狭小的细分领域，即无套牢盘的品种，说明目前可以操作的投资标的并不多。多头如想维持住平衡的市场局面，恐怕需要挖掘一些新的战场。
需要关注的事件：1）货币政策预期；2）财政政策宽松预期；3）国际市场波动；4）市场监管政策的变化。
操作策略：
持币观望。

（分析师：姚立琦A0230511040028）

今日重点推荐报告

高山寻云霓——2017年二季度大类资产配置策略n
全球资产配置建议回顾：从“分母”到“分子”，精准把握大类资产轮动逻辑。2016年3月建立全球资产配置“五星模型”，提出风险资产的“抽象关联”，“资产荒”背景下，“填坑”+“避险”效应成为市场主旋律；2016年7月，提出各国货币宽松面临约束，提示全球利率上行风险，全球“负利率”修复成为趋势；2016年11月明确提出“引擎切换”, 分子层面的预期主导，建议超配权益类资产。特朗普上台引发需求侧刺激预期与商业周期重新走强共振支撑市场风险偏好，全球市场持续呈现“Risk-on”状态。 “特朗普交易”下，大宗商品、发达市场股市大幅走强，美债、黄金大幅调整，成为过去一个季度最大的全球宏观对冲格局。3月月报开始提示当前过高的市场预期下，“特朗普交易”出现逆转的风险。近期特朗普基建、减税政策推出低于预期，大宗商品、美国中小盘股、金融股开始出现调整迹象。
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从“五星模型”出发，我们认为二季度“商业周期”向好扰动因素增加，需求侧不确定性加大。首先，我们提示短期经济预期过高后带来的预期差风险。特朗普上台引发”动物精神“，经济预期明显上修，“软数据”（PMI、信心指数等）与“硬数据”（工业生产、实际投资等）之间差距明显拉大，具有均值回归特征的经济超预期指数走到阶段性高位，后续存在回调压力。其次，2016下半年到到2017一季度支撑经济数据向好的周期性因素（低库存、低基数）将有所减弱：市场可能从主动补库存逐步进入被动补库存；而支撑通胀数据快速回升的低基数效应也将有所消退，压制“再通胀”交易。中期来看，需求侧内生性改善的不确定性也在增加。2016年下半年以来的全球经济向好与中国的地产宽松与美国的消费复苏密切相关，考虑到中国房地产政策依然在收紧过程中，以及美元与美债利率大幅回升后可能给美国经济带来的负面压力，经济内生增长的不确定性也在增加。而对于市场最为期待的特朗普需求侧刺激政策推出的进度目前依然低于预期，实际政策落地前中间过程仍将反复，特朗普交易逆转的逻辑将进一步验证。
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特朗普政策推进低于预期，中美经济休戚相关的前提下，二季度货币周期反而不用过度悲观。特朗普政策低于预期，美国经济中期出现外生刺激的概率降低，美联储后续加息决策将更多地基于经济复苏的情况，无需考虑特朗普政策刺激带来通胀向上脉冲的可能性，美联储加息概率边际上下修。如果仅考虑内生增长，中美经济休戚相关，中美货币周期出现分化压力下降，货币政策腾挪空间增加。而政治周期方面，精英主义的反击正在发生：特朗普政策推进受到阻力，“通俄门”事件发酵，支持率明显走低；荷兰大选平稳度过；法国右翼候选人勒庞支持率日渐式微。
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对比03-04年布什减税时期全球资产表现，短期惊人相似，但长期看全球新周期启动才是关键，04年那次是Yes，这次并不确定。1）预期发酵信心提升阶段：2003年2-月6月的布什税改政策落地，市场经济预期修复，PMI不断走高；同时CPI、PPI出现底部回升，风险资产大幅走强。2）短期回调波折阶段：2004年2月，美国PMI接近60的高位，4月核心CPI同比跳升至1.8%，美联储加息预期提升，全球风险资产出现一波较为明显的回调。3）新周期启动：2004年-2007年，全球经济走出新周期，业绩提升不断消化市场估值，全球股市、大宗走出大牛市，长债走熊。
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进入二季度我们继续提示“特朗普交易”逆转的风险，我们特别关注商业周期预期差可能带来风险资产的波动加剧。值得注意的是，商业周期向好出现阶段性扰动的情况下，流动性环境未必会进一步收紧。从估值周期看，当前全球风险蕴含预期依然偏乐观，股票等风险资产波动率位于市场低位，衡量股债相对估值的各国股市股息率与风险利率差值出现一轮较为明显的下行，风险资产风险收益比下降。配置策略上，二季度我们建议：维持权益类标配（3月月报开始），降低大宗商品配置，增配利率债和货币类资产配置，同时做多波动性。
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高山寻云霓，积极寻找高性价比子类资产配置机会。权益类资产方面：以美股为代表的发达市场股市估值与波动性显示市场预期仍偏乐观，存在特朗普政策不及预期、基本面改善预期扰动带来的回调压力；A股、港股等新兴市场估值相对中性，可把握结构性机会。固定收益类资产方面，美债或受益于特朗普交易的逆转以及商业周期的扰动而有所回落；国内利率债也存在基本面预期差带来的交易性机会，可战术性增配。中性货币框架下，高信用资质的同业存单、ABS、理财产品等固收类资产前期收益率回升明显，当前阶段性价比突出，建议积极配置；信用债中的高收益债（低等级信用债）短期估值过高，考虑到商业周期扰动与大宗商品价格波动性加大的可能性，建议下调。大宗商品方面：大宗商品是典型的“特朗普交易”，二季度商业周期回暖不确定性增加，特朗普政策推进低于预期风险加大，大宗商品波动性或明显加剧，配置性价比下降，建议下调前期涨幅较多的工业金属，而黄金或受益于特朗普交易的进一步逆转，值得关注。
(联系人：王胜/金倩婧/王洋阳)

TMT全球产业链概述n
中期：TMT四个行业的驱动与天花板：电子的2009-2016指引长期买入算法类（半导体等）；电子的主流商业模式是产品（持续升级），新兴商业模式是解决方案和算法。通信的2009-2016指引买入算法（光器件、信息安全、军工通信）；通信的主流商业模式是产品（持续升级），新兴商业模式是解决方案和算法。计算机的2010-2016指引买入算法；每过一个商业模式，利润峰值恰好倍增。技术企业可能达到100亿利润。传媒的2010-2016体现很好的行业属性；每过一个商业模式，利润峰值恰好倍增。技术企业可能达到100亿利润。财务总结：后劲足的TMT公司或满足以下特征：电子: 产品公司/解决方案公司利润上限约10-20亿、70亿；通信与电子类似；传媒互联网：优质公司利润上限约20亿元，三种商业模式都可以达到；计算机:服务/产品/解决方案/互联网/移动互联网/算法利润依次2.5亿/5亿/10-20亿/20亿/40亿/100亿，依次倍增。
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近期：全球验证高性价比的TMT投资是硬件的上游和软件的下游、硬（电子、通信）的上游和软（传媒互联网、计算机）的下游2017年佳。高成长领域一览（产业链研究）：电子的上游有正反馈；通信的上游属于收入和毛利率上升期；传媒和互联网电子的下游是成长期，例如人工智能AI、信息安全、游戏、教育。整合领域一览（产业链研究）：消费级别电子；云业务在整合，应该买领军：互联网在整合。传媒互联网的业绩持续超预期值得重点关注。
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推荐列表（大多基于利润预测高于市场）：守正的一年，TMT本质应追捧FCFF成长；守正的一大凭据是财报，而当前片面调研和沟通不够审慎；传媒互联网：加配（最佳行业属性、低配、预计业绩超预期正反馈）；电子：推荐上游，当前半导体；通信：推荐上游，当前光器件（中兴通讯、烽火通讯），等待光迅科技；计算机:推荐下游的AI人工智能、下游消费金融的部分领军、内生自由现金流成长股（见下页，久其软件、运达科技、新大陆、同花顺、同有科技、思创医惠等）
(联系人：刘洋/刘智/周建华/顾海波/何俊锋)

军工投资正当时：改革深化，成长加速——2017年春季军工行业投资策略报告

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军工投资从“蓄势”到“待发”，坚定看好今年军工行情。历经过去一年多横盘整理，军工投资结构主线面临重构，军工板块股价表现逐步走出纠结状态。相较于去年，军工行业政策改革、国内外局势等核心驱动因素不断发生实质性的新变化，“改革深化+成长加速”逻辑不断兑现，从蓄势到待发，军工走势有望在改革和成长的双重刺激下持续向上突破，军工投资正当时。

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坚定看好改革逻辑，“高层意志+实质步伐”助力改革深化，持续催化军工行情升温。高层意志奠定改革整体基调：今年两会提出要深化国防科技工业体制改革，推动军民融合深度发展；同时，高层改革也迈出了实质性步伐：中央军民融合发展委员会设立，由习近平任主任，负责军民融合发展重大问题的决策和议事协调。就改革层面来看，我们梳理了混改及军民融合两条投资逻辑，我们认为，随着政策催化效应不断累积，院所改制有望加速落地、优势民参军企业有望脱颖而出并快速成为各细分领域龙头，改革深化红利释放在即。

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持续推荐成长逻辑，国内外形势新变化下武器装备建设加快，为军工行情提供业绩支撑。亚太再平衡战略下美国将加强兵力部署，国内新型武器装备型号不断取得突破并即将列装。面对国内外局势新变化，成长逻辑有望进一步深化，我们梳理了未来成长空间较大、成长速度较快的四大投资方向：航母产业链、卫星产业链、直升机产业链、战斗机产业链。从成长角度来看，受益于军改的持续推进、型号研制的继续突破以及国防投入的不断增长等有利因素，业绩呈现加速态势。

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投资建议。重点推荐中船防务、中国动力、国睿科技、中直股份，建议关注中国卫星、杰赛科技、新研股份、中国船舶、中航黑豹、雷科防务、中航机电、以及航天长峰、天保基建。

(联系人：韩强/王贺嘉)


今日推荐报告高山寻云霓——2017年二季度大类资产配置策略n
我国的货币政策框架将逐渐由数量型向价格型调控转型。发达国家的货币政策框架主要采取价格型调控的方式；所选取的基准利率往往是货币市场利率，主要采取公开市场操作来引导市场利率。从国际经验来看，公开市场操作在我国货币政策框架中将越来越重要。
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我国目前主要采取市场化政策工具引导利率。它首先通过影响债券市场直接影响社融成本，目前债券融资占广义社融的22%；间接影响信贷成本，对票据和房贷的影响相对更大。名义GDP增速上行、美联储加息、防范金融风险成为央行上调政策利率的主要依据。后续来看，央行货币政策仍将受到美联储加息及防风险的制约，仍需进一步关注利率上行风险，但政策大幅收紧的概率不大。
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我国目前主要采取公开市场操作等投放流动性。与降准相比，这种投放方式成本更高、期限更短、更易导致资金面的波动。2017年基础货币的缺口更大，需要公开市场操作等投放更多的流动性，这意味着资金成本将进一步抬升。此外，商业银行的合格抵押品会更加短缺，将进一步限制其流动性。
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美联储加息对我国货币政策的影响。美元的走势不仅取决于美联储加息，还受制于美国的经济地位。鉴于近年来美国经济占比提升，此次美联储加息周期中美元会相对走强。但与历史上美元最强势的时期相比，美国的经济地位已不可同日而语，这将对美元的高点形成一定压制。
(联系人：李慧勇/王健)

平衡与转型——中国货币政策新思维n
全球货币政策：2017年主要经济体货币政策分化加剧，但我们预计美元指数上行乏力。美联储加息路径将较15-16年有所加快，以实现其货币政策正常化目标，但受经济增长前景、通胀前景和全球经济风险三大因素的影响，未来加息路径不确定性仍大，由于美元指数16年11月以来快速上升包含过度乐观预期，我们认为当前市场预期的3次加息亦难以进一步推升美元指数和美债收益率，对人民币汇率压力有限。欧元区面临复苏脆弱和大选年对货币紧缩的限制，但可能在德国大选尘埃落定后考虑修正其负利率政策。日本货币政策几乎没有空间，英国货币政策则将密切关注通胀变化。预计17年美元指数中枢在100-101之间，欧元汇率整体震荡，英镑小幅震荡回升，日元汇率则反应全球经济前景的变化。
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人民币汇率：大争之世，稳定是最终目标。17年预计美元指数上行乏力，16年以来中美利差波动扩大但并非趋势性收窄，中国经济增长总体仍较为稳定，加之国际收支结构改善、资金外流压力缓解，美联储预期内的加息对人民币汇率的冲击将大幅弱于15-16年。人民币贬值对出口的促进作用极为有限，但持续贬值令人民币标价的金融资产预期收益率下降，并非汇率政策所乐见的结果。在全球货币政策分化加剧，各国央行寻求货币政策空间的大背景下，我们预计外汇管理政策的执行力度仍将进一步强化，维持16年11月以来对人民币汇率的乐观判断，小幅上调2017年底人民币兑美元汇率预期至6.9-7.0。
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中国货币政策：表里河山，内外兼顾。从稳增长、稳物价、去杠杆防风险角度来看，今年均难以实施趋势性加息，我们预计货币政策将维持稳健中性的基调，基准利率上行概率不大，而资金面利率波动性将有所加大。同时在去非标、去通道、去杠杆的监管目标下，针对债券交易杠杆的直接限制措施和穿透监管措施可能成为监管的主要着力点，短期或影响债市情绪，但中长期可能引发最终资金成本的整体调整，对债市并非趋势性利空。
(联系人：孟祥娟/秦泰)

大争之世 表里河山——2017年春季汇率与货币政策展望n
构建分析国债期货价格趋势及贴水程度的关键指标：国债期货主力连续合约价格与国债期货隐含到期收益率。构建国债期货择时模型，包括两类指标，一是技术指标，二是情绪指标。技术指标方面，KDJ（15）与MACD（5，10，7）是经测试较为有效的技术指标及参数，以KDJ与MACD双重信号设置仓位调整，采用过去30个交易日价格波动为动态止损设置，经回测策略综合胜率60%，最大回撤42%，夏普比率2.4。情绪指标方面，一是买卖单量、持仓量、交易量与价格的关系：前20大交易商净买单量与调整后开盘价相关系数0.7以上，持仓量拐点对应价格拐点，2016年11月以后，交易量上升往往对应价格下跌；二是日间波动/日内波动指标，日间波动小，日内波动大，显示市场分歧强，是小拐点左侧信号，震荡行情适用。
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国债期货的基差、跨期与跨品种套利机会。在债券借贷发展起来以后，基差明显收敛，当基差扩至高位，可以使用空基差持有策略博取基差收敛，同时可以将基差作为价格反转的信号。2016年4月以后，非交割合约跨期价差与主连合约价格高度吻合（相关系数0.81），受市场对价格预期影响，实际数据分析价差滞后主力合约价格10个交易日，次季调仓往往滞后；临近交割期跨期价差受套保盘影响大，进入交割期以后，主力合约-交割合约跨期价差走势基本快速反转，带来确定套利机。，跨期价差时有发散，没有绝对中枢，不适合做统计套利。当前国债期货隐含到期收益率期限利差与国债期限利差绝对差异小，属于统计套利而非无风险套利，预计期限利差进一步收窄，5年期面临的调整风险更大，建议多10空5。
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利率互换定价及利率敏感度分析。互换与现券均是利率越低、DVO1越高，即利率低时，利率变动1bp造成价格变动幅度大。利率敏感特征类似，使得相比卖空现券，互换对冲更有效。但二者凸性特点有所不同，现券DVO1上升迅速，下降缓慢，互换DVO1上升缓慢，下降迅速。互换利率与货币市场利率、现券收益率的关系方面，2016年以来，互换领先性增强，互换贴近货币市场利率的两个时期，都是货币市场波动较大的时期，互换整体呈现追逐波动率的特点。
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构建互换套利指标监测体系。互换Repo7D与Shibor3M跨品种基差反映资金期限结构：FR007浮动端盯住短期限资金，SHIBOR3M浮动端盯住长期限资金（存单），资金期限利差扩大是导致互换跨品种基差快速上行的主要原因，未来跨品种价差仍有做窄空间。若存单利率居高不下，短端资金利率上升；若存单增量变存量，存单利率亦可能下行。Repo互换1*5利差反映短期资金与债券利差，Shibor3M互换1*5利差反映长期资金与债券利差。前期 Shibor3M互换1*5利差下行源于存单利率高企，Repo7D互换利差与Shibor3M互换期限利差后期走势相反，二者是非同方行套利。
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国债期货与利率互换套保均基于DVO1对冲，选定现券组合篮子，利用国债期货和利率互换进行动态久期管理。使用CTD券DVO1近似国债期货DVO1,在月成交量前五个券中选取IRR最大个券作为当日CTD券,并使用主力合约套保。利率互换合约价值=浮动端现值-固定端现值，重点确定三个变量：固定端利率、浮动端利率和即期贴现率。衍生品套保组合市值=前一日套保组合市值+现券价值变动+衍生品价值损益。基差风险是套保面临的最主要风险，来源于两个维度：基差的绝对数值和基差的波动，基差绝对值小、波动低套保效果好，基差扩大往往伴随波动上升，时间区间上，利率互换与国债期货的套保效率一定程度上相互补充。
(联系人：孟祥娟/王艺蓉)

基于国债期货、利率互换的绝对收益策略——2017年春季利率衍生品投资策略

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PPI中枢提升推高销售净利率，名义GDP上行托底总资产周转率，上调2017年非金融石油石化利润增速至11.7%，但业绩增速季度趋势上呈现前高后低的态势。我们采用ROE法测算上市公司盈利增速，从历史经验看，PPI在6.5%以上就会挫伤总体毛利率，但PPI和销售净利率的正相关关系较为稳定，我们认为PPI上行，收入扩张，规模效应摊薄了三项费用占收入的比例，从而推升销售净利率是主要的传导机制。而名义GDP上行，会对收入形成上拉，使得总资产周转率回落进程放缓，甚至逐步走平。另外，整体去杠杆的背景下，上市公司资产负债率的下行将有所加速。以这些假设为基础，我们对2017年非金融石油石化利润增速的预测为11.7%(自7.5%上调)。节奏上，我们维持2017年上市公司盈利一季度高点，逐季下行的判断，但一季度和二季度的盈利增速分别为21.2%和20.6%，二季度“挣业绩钱”的窗口可能还不会关闭。（1）周期品：PPI增速预计2月见顶和2季度主动补库存即将转换为被动补库存均会给周期品板块带来景气下行压力。（2）消费品：17年盈利预测存上调可能。首先，名义GDP增速一般领先城镇人均可支配收入增速1年左右，名义GDP大幅提升将带动2017年收入增速上升。其次，已公布2016年报/快报/预警样本情况也验证了大消费板块业绩逐季在改善。

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消费品配置正当时。（1）首先，当前A股价值投资理念兴起和美国漂亮50出现的时代背景很像，而漂亮50主要集中在消费品领域。（2）其次，消费品受益于居民收入改善通常滞后于名义GDP改善1年时间的后周期效应，需求复苏预期对于市场的影响并未结束，只不过已经从早周期演绎到了后周期，所以消费品的基本面趋势仍有延续空间，支撑相关板块走强。（3）最后，目前A股消费板块相对其他品种滞涨+估值并不贵+配置筹码压力不大仍有加仓空间+消费品业绩稳定增长均支持消费板块继续上行。

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A股美股化进程可能刚刚开始，消费品龙头配置正当其时：just one-decision！（1）美国漂亮50中消费品龙头居多，目前我国已从“数量消费阶段”转移到“品牌消费阶段”，市场对于龙头股的偏好大幅提升。（2）我们梳理的137家消费品龙头公司财务指标更加健康、估值且不贵。建议从两个维度掘金消费品龙头。首先：精选进入成熟期阶段的消费品龙头，这部分龙头享受估值溢价。其次，Q2风格切换期，自下而上重视被错杀的新兴消费龙头。

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17Q2建议超配行业：饮料制造、医药生物、家用轻工、建筑装饰、电子、军工、传媒和电力等

(联系人：林丽梅/刘扬/王胜)

2季度债市机会来自基本面与监管的明朗n
关注对基本面的五大预期差。（1）市场认为2016年四季度GDP同比6.8%，对应四季度基数最高，但基数高低应该看季调环比，2016年2季度季调环比最高；（2）1-2月房地产虽超预期，但伴随新一轮地产调控升级，房地产投资和销售都将回落，2017年房地产行业对经济的贡献会明显下降；（3）市场认为库存周期开启以及设备投资等，对经济带动明显，但我们认为库存对经济带动到1季度结束，而设备更新对投资的带动较弱。（4）1-2月基础设施投资冲高，市场认为十九大前政府强力稳增长，但我们认为今年基础设施建设心有余而力不足，预计全年增速15%左右（5）市场担心PPI推升CPI，但PPI并不领先CPI，PPI2月达到全年高点，之后整体下行，而CPI维持低位。
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资金面随基本面而动，不具备持续上行的基础。（1）资本尚未实现自由流动，且对资金外流监管更加从严，货币政策以国内为主，中美利差以及人民币汇率均不是影响货币政策的根本（2）我们此前指出，金融去杠杆的目标并不是要将金融领域的钱全部挤出到实体，而是将各资管全部纳入监管并实现规范运作。去杠杆以行政监管为主，资金面小幅上行为辅。（3）当前贷款、非标等收益率均未受到资金面上行影响出现抬高，一方面反应实体经济需求较差，另一方面反应不会出现实体融资成本上行对债市资金的分流
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供给与配置：（1）由于债市调整导致债券发行量骤减，而同时同业存单发行量大增伴随收益率大幅上行，银行、保险以及基金等都倾向于买同业存单，但是伴随后期资金面改善以及同业存单监管政策出台，同业存单的利率将回落，债券发行量也将恢复。同业存单收益率对债券收益率约束并不明显。（2）对2017年配置力量不悲观，预计总规模还将继续增加但是增速会明显回落，更建议关注结构变化。理财以及委外新增规模低于全年，加之整体杠杆回落，对信用债整体偏空，预计信用利差中枢整体将上行；而银行表内以及境外资金新增规模预计好于去年，整体利好力量债。
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投资建议：看好基本面和监管明朗带来的2季度债市机会，维持10Y国债收益率2.8%-3.5%的判断不变。推荐高等级产业债，建议关注行业：上游有色（铝）、石化；中游工程机械、造纸、水泥，下游汽车、商贸零售。推荐交运和公用事业类城投债，关注东北和西北地区城投债。
(联系人：孟祥娟)

变革，迎接通信行业的黄金十年n
挑战：流量洪水冲堤，通信网络何时崩溃？！通信网的能力边界受到“冲击”；中国市场的通信流量开始领先全球。变革时不我待，大象如何飞奔前行？
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机遇：发展提速，通信行业迎来黄金10年。周期：固定资产投资，新周期即将启动；成长：运营和增值业务，量价齐升！流量增速未来5年CAGR～22%。
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5G：无线通信的新纪元，物联网的基础。万物互连：高速率传输能力，高密度并发访问，极低时延；性能指标：速率>Gbps、时延<10ms、连接数>300亿；实现方式：4G-4.5G-5G，升级硬件，系统化更新软件。
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物联网：千亿连接，网络无处不在。物联网的三种速度需求，低速应用范围最广60%。物联网万亿市场，流量营收二八分化；双轮驱动：增加行业增长驱动因子“海量连接”。2014年，通信行业告别用户数高增长时代。物联网接入的连接终端（用户）将数倍于个人用户，2025年1500亿终端。海量数据：单个物联网终端的ARPU不高，海量数据价值巨大。应用场景多样、碎片化。终端：多样化，低成本，长寿命=》电子产业。接入：多样化，低成本，高性能（带宽、速率、延时）。计算：智能（替代人），精确（更强），节能（成本）。瓶颈：端的成本，网的性能，云的安全。端：数量是手机的20倍；网：流量峰值、速率、延时都是现网的100倍以上；云：承载控制，存储数据，安全第一
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业务变革：管道+数据分析+增值。新业务：IDC、CDN、云计算、IPTV、物联网。转型方向探索：宽带+内容： AT&T 2014年671亿美元收购Direct TV，2016年854亿美元收购时代华纳；互联网：沃达丰，2014年收购Cobra Automotive，互联网汽车；细化流量经营：中国移动，德国电信， T-Mobile；开放平台：中国联通，引入OTT。
(联系人：顾海波/何俊锋/贾金健/雷蕾)

代表城市3月第三周新房销售同比进一步下降—房地产周度数据跟踪点评n
我们2017年1月5日在三线城市调研报告中《样本三四线城市去库存超预期》就指出三四线城市去库存情况超预期。而现在我们认为情况已经有所变化。本轮三四线城市销售向好有一个重要因素是一线城市房价的比价效应。但是限购限贷政策的逐步加码和扩散，体现政府控制房价环比不上涨的决心非常坚定，同时房地产开发商的资金链条逐步收紧，我们认为未来比价效应会越来越弱。从而对未来三四线地产销售造成影响。
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我们跟踪的63个城市高频数据显示（城市名单详见附录），2017年3月前三周累计销售面积增速较前二周进一步放缓。前三周累计销量增速为-23%。分区域来看，东部地区销量增速为-26%，中部地区为-32%，西部地区增长10%；而3月前两周累计销量增速为-20%，东部为-25%，中部为-22%，西部为25%。根据3月第3周数据来看，整体的销量增速同比为-30%，东部为-29%，中部为-50%，西部为-9%。跟第2周的情况相比，销售增速进一步放缓。
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分城市等级来看，我们将样本城市分为一线、调控二三线、非调控的重点二三线及其他城市，其中调控城市受政策影响较为严重。3月前三周累计销量来看，一线城市销售面积增速-23%，调控二三线销售面积增速为-53%，未受调控的重点二三线城市销售面积增速为-1%，其余增速为6%。而3月前两周数据显示，一线城市销售面积增速-19%，调控二三线销售面积增速为-50%，未受调控的重点二三线城市销售面积增速为6%，其余增速为10%。我们可以看出，在未受调控的城市中，销量增速下滑也较为明显。
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二手房销量增速一二线均下滑，三线依然维持增长。3月前三周，我们跟踪的13个样本城市数据显示，一二线二手房成交量分别下滑45%，26%，三线（扬州、岳阳、江门、常熟）则同比增长42%，较3月前11天三线二手房增速（45%）略微放缓。
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1-2月样本城市增速数据与统计局公布增速有一定偏差，但是趋势保持一致。统计局公布1-2月东中西部累计销售面积增速分别为16%、33%和36%。我们样本城市数据为2%、11%和25%。样本城市1-2月累计销售面积为5908万平，全国销量为14054万平，占比为42%。
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政策方面，政府引导银行提供三四线按揭贷款，加大利率优惠力度，对热点一二线加大调控力度。目前一线城市基本取消85折优惠，三线城市按揭贷款利率下行至4.5%左右。限购限贷城市增多，继续贯彻不同地方‘分类指导、因城施策’、重点城市‘一城一策、靶向治理’的调控原则，体现了政府重点是去库存，库存较少、房价过快上涨的城市投机需求被遏制。我们认为当库存去化顺利、部分城市房价增幅过高时，此次利好三四线的政策红利将消失，三四线的销售面积会出现加速下滑。
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三四线城市房企销售集中度提升是一个大的趋势，利好布局三四线的房企业绩。2016年top100房企销售面积集中度提升至37%，是2015年两倍（18%）。我们根据各房企的三四线布局测算了他们RNAV对于三四线房价变动的敏感度，其中中南建设、云南城投、新湖中宝等地方龙头房企敏感度最高。此外，从公司基本面角度看，我们继续推荐土地资源优质、布局多集中于都市圈和卫星城的房企：招商蛇口、华夏幸福、荣盛发展。
(联系人：王胜/曹一凡)

全面看多游戏板块，中长期投资低估值高成长平台型公司——传媒互联网2017春季策略“新传媒、新平台”系列n
申万宏源传媒互联网团队详细拆解重点跟踪100家传媒&教育&互联网公司2016业绩，预测重点公司2017盈利，剔除并表因素，内生增速30%-80%以上的公司，有且只有一个特征：公司商业模式上具备平台级或类平台公司特征，具体表现在3点：1）财务指标全面领先。公司在市占率、毛利率、ROE、现金流、净利润复合增长率等指标上，大幅领先行业；2）三层级可持续增长。公司具有成熟、成长和新兴孵化三层级可持续增长业务结构，确保公司利润可持续内生增长；3）远见与执行领先行业1-3年。公司领导团队主业DNA纯正，在过去10年长周期产业迷雾中，多次证明能自身把握产业变革拐点，以卓越远见率先找到行业新方向、新技术、新模式，并不断落地新兴业务战略，兑现业绩。

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三点逻辑看多游戏板块。1）手游行业持续高景气。APRU提高37%，智能手机加速渗透三四线城市；2）腾讯、网易以外的A股二线龙头平台型游戏龙头纷纷开启长尾流量运营、国际化、垂直化、新O2O等差异化于腾讯的护城河模式；3）行业整合。精品化、重度化、集中化、国际化趋势下，二线龙头抢占剩余30%市场份额，11家主要玩家抢占了剩余份额的29%。

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院线变革趋势是长期增长，中期整合，短期修复。1）长期逻辑：三线以下城市GDP增长带动观影人次上升，预计到2020观影人次达到24亿次，比2016增长77%，期间3D和IMAX电影占比提升带动票价增长12.6%；2）中期逻辑：院线行业将经历“起步-竞争-整合-领军”的发展周期。2016年银幕数增长29%，票房增长仅3.7%，产业整合发生，利好经营效率高、资金雄厚的行业领军者整合资源，提升市占率；3）上涨逻辑：2017年进口SIP大片驱动，提振盈利与估值。

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中长期看好稳定增长、低估值资源型营销标的。移动广告2017预计增速下降到50.17%，且资源向BAT及头部APP集中，不掌握移动头部流量的数字营销代理商，依然继续面临杀价整合的压力，利润率持续下行。楼宇、影院等传统生活空间媒体新技术改造，龙头广告商具备高议价能力，低估值中长期投资价值显现。

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重点推荐标的：1）游戏板块推荐顺网科技（O2O新平台，高内生、低估值）、完美世界（垂直一体化，高内生，低估值）、三七互娱（研运一体低估值，永恒纪元流水超预期催化）、昆仑万维、宝通科技、中文传媒（手游出海，差异化于腾讯）；2）院线板块推荐万达院线 （票房修复+产业整合）、中国电影 （进口片引进发行资源优势）；3）营销板块推荐分众传媒（低估值龙头，广告提价）。
(联系人：周建华/施妍/顾晟/汪澄)

2016年业绩点评，维持持有—— 吉利汽车(175 HK)n
吉利2016 年实现销售收入人民币537 亿元，同比增长78.3%，实现净利润人民币51 亿元，同比大幅增长126%，高于我们预期约6%，且超过市场一致预期约13%。我们认为，吉利的强劲增长主要原因在于销量大幅增长，产品结构改善，及费用率下降。公司计划终期派息每股0.12 港币，息率由15 年13%升至18.6%。由于主要车型订单充足，盈利水平逐步改善，我们17 年EPS 由人民币0.87 元上调至人民币0.90元（同比增长55.4%），18 年EPS 由人民币1.08 元上调至1.09元（同比增长21.3%），同时预测19 年EPS 为人民币1.27 元（同比增长16.6%）。我们上调目标价至12.2 港币，对应1.8%的上升空间，维持持有评级。
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产品结构改善。2016 年，吉利实现销量76.6 万台，同比增长50.1%，其中国内销量增长54%，出口销量下滑15%。2016 年，吉利SUV 车型销量大幅增长291%至23.4万台，销量占比由15 年11.8%升至16 年30.6%。随着产能不断释放，我们有信心看到2017 年吉利总销量超过管理层指引的100 万台。我们维持17 年销量预测114 万台，同比增长48.8%，18 年销量预测132 万台，同比增长15.8%，预测19 年销量达152 万台，同比增长15.2%。由于产品结构改善，2016 年单车售价增长22%至人民币6.9万元，我们预期17 年单车售价有望提高10%。
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盈利水平扩张。2016 年，吉利毛利率由15 年18.2%小幅升至18.3%。随着产能扩张，采购成本下降，我们预期毛利率水平将升至17 年18.9%，18 年19.1%，19 年19.2%。此外，公司加强费用管控，减少传统营销渠道开支，开展创新营销，吉利营销费用收入占比由15 年5.2%降至16年4.7%。由于管理效率提升，管理费用率由15 年7.2%降至16 年4.8%。我们预期公司17 年管销费用率降至9.1%。
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维持持有评级。由于主要车型订单充足，盈利水平逐步改善，我们17 年EPS 由人民币0.87 元上调至人民币0.90 元（同比增长55.4%），18年EPS 由人民币1.08 元上调至1.09 元（同比增长21.3%），同时预测19 年EPS 为人民币1.27 元（同比增长16.6%）。我们上调目标价至12.2 港币，对应1.8%的上升空间，维持持有评级。
(联系人：余文俊)

2016年业绩点评—— 联邦制药(3933 HK)n
2016年公司录得3.11亿港币亏损，与市场预期一致，主要由于 3月16日公司公布盈利警告，预计16年全年将录得约3亿港币亏损。收入同比下跌8.2%至70.63亿港币。亏损的原因主要是由于抗生素原料业务表现疲弱以及一次性损失，其中包括公司位于成都的地块产生1.39亿港币的减值损失, 1.11亿港币的可转债公允价值损失, 以及9100万港币的汇兑损失。我们预计公司16年的核心亏损为7900万港币。我们长期看好公司胰岛素业务的增长潜力。我们维持目标价5.8港币，维持增持评级。
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原料药业务触底。由于主要的中间体产品以及原料药的价格下跌，中间体及原料药的收入分别同比下跌15.2%以及13.1%。中间体业务的经营利润率从15年的7.9%大幅下降至16年的-8.8%，原料药业务经营利润率上升1.1个百分点至16年的5.3%。由于环保监管趋严，原料药供应紧张，我们预计公司的原料药业务将于17年出现反转。我们预计17年6-APA均价为人民币158元/公斤。甘精胰岛素有望于更多省份中标。公司目前拥有两种剂型的甘精胰岛素产品，包括笔芯和预充式胰岛素笔。联邦将成为国内第二家甘精胰岛素的仿制商。国内其他厂商对于甘精胰岛素的研发都处于申报生产之前的阶段，预计未来两年左右的时间内不会有新的竞争者进入。这将有利于公司未来几年拓展国内甘精胰岛素的市场份额。目前甘精胰岛素已经于重庆和四川中标。我们预计联邦的甘精胰岛素未来将会于更多省份中标或取得增补资格。我们预计甘精胰岛素的销售额于未来三年分别达到3千万/8千万/1.3亿港币，于18年和19年分别实现167%和63%的同比增长。
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维持增持评级。我们维持17年稀释每股收益为0.27港币，将18年稀释每股收益从0.36港币略下调至0.35港币，并且预计19年稀释每股收益为0.42港币。目前公司的股价对应17年18倍稀释市盈率和17年1.4倍稀释市净率。根据分部加总估值法，给予制剂业务15倍EV/EBIT，原料业务7倍EV/EBIT。我们维持目标价5.80港币不变，对应16%上涨空间。
(联系人：武煜)

激进扩张 维持中性评级—— 碧桂园(2007 HK)n
总部位于广东的私营房地产开发商碧桂园公布2016年业绩，基本符合我们预期。
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2016业绩要点。公司2016年收入同比增长35%至1530亿元，高于我们预期值1330亿元约15%，主要原因在于其确认收入超出预期，同期公司毛利率从2015年历史低位的20.2%小幅回升至2016年的21.1%。公司2016年核心净利同比增长17%至100亿元，同期每股核心净利达0.45元，基本符合我们预期。此外，公司宣布派发末期股息每股0.1020元，连同中期股息每股0.0692元，全年股息达0.1712元，继股价自年初至今飙涨之后，股息率为3.1%。
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杠杆有所下降。尽管公司2016年土地购置费用大幅增长至1280亿元，其净经营性现金流为正，主要原因在于强劲的现金回款，以及公司净负债率从2015年末的88%下降至2016年末的48.7%。与此同时，公司于2016年偿还永续债共计约200亿元。此外，我们注意到公司贸易及其他应付款从2015年末的730亿元大幅上升至2016年末的1520亿元。
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销售增长强劲。公司2016年全年合约销售金额为3090亿元，仅次于恒大和万科。在我们覆盖的开发商中，公司2016年120%的销售同比增速仅次于融创中国，相比板块平均增速约为50%。公司管理层将2017年全年合约销售目标定为4000亿元，同期总可售资源预计可达6160亿元，其中4800亿元来自于新推项目。
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维持中性评级。我们将公司2017-2018年每股核心净利预测值分别上调至0.57元和0.65元，并新增2019年预测值为0.72元，并将公司每股净资产值从4.88港元上调约7%至5.22港元。市场认为公司是三四线城市房地产市场复苏的首要受益者，但公司目前估值为净资产值溢价26%，10.3倍17年PE和1.7倍17年PB，在版块中估值最高。我们仍担忧未来房地产市场严厉调控和信贷紧缩可能导致销售迅速冷却，以及公司过于激进的拿地策略。我们将公司目标净资产值从折价15%上调为溢价15%，由此得到新目标价为6.00港元，考虑到目前股价较新目标价有9%的下行空间，我们维持碧桂园中性评级。
(联系人：李虹)

期待重整旗鼓 下调评级至中性—— 中海外(688 HK)n
大型国有内地开发商中国海外发展公布2016年业绩，公司核心净利低于我们预期值约6%，但同期每股分红则高于预期约13%。考虑到公司指引其销售增速将有所放缓，我们下调公司盈利预测并扩大目标净资产值折价，由此得到新目标价为26.4港元，考虑到目前股价较目标价存在约8%的上行空间，我们将中海外评级下调至中性。
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2016业绩要点。公司2016年总收入同比增长3.2%至1640亿港元，低于我们预期值约9%，同期公司毛利率从2015年的27.2%（因收购中信资产而重列数据）小幅上升0.6个百分点至2016年的27.8%。扣除重估收益的公司核心净利同比增长约9%至314亿港元，仍低于我们预期值约6%，此外需要注意的是，出售附属公司贡献收益达100亿港元。公司宣布派发末期股息为每股0.42港元，连同中期股息每股0.35港元，全年股息达每股0.77港元（同比增长26%），高于我们预期值约13%，由此股息率达3.2%，股息分派率从2015年的约20%上升至2016年的25%。
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长期维持看好。公司新任董事长肖肖表示，公司到2020年目标销售规模为4000亿港元（相当于3年复合增长率约为24%），且同期租金收入可达50亿港元。此外，他强调公司今年土地购置费用将有所增加（预算为1000亿港元，相比2016年为440亿港元），从而进一步扩充其土地储备，但与此同时，仍将重视维持稳健的利润率。
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下调至中性评级。我们仍然看好公司长期可持续的增长，尽管肖肖表示由于未来销售增速有所放缓，公司将不再适用原有每年增长约20%的指引。但我们预计今年公司业绩超预期的可能性比较小，尤其考虑到其董事长及行政总裁于2016年末有所更替。我们将公司2017-2018年每股核心净利预测值分别下调至3.32港元（同比增长8%）和3.77港元（同比增长13%），并新增2019年预测值为4.15港元（同比增长10%），并将其每股净资产值下调约3%至33港元。我们将公司目标净资产值折价从15%扩大至20%，由此得到新目标价为26.4港元。考虑到目前股价较目标价存在约8%的上行空间，我们将中海外评级下调至中性。
(联系人：李虹)

增长稳健 维持买入评级—— 华润置地(1109 HK)n
大型国有内地开发商华润置地公告2016年业绩，公司核心净利超出我们预期值约2%，且每股分红超过我们预期值达9%。我们看好公司多元化的可售土地储备以及基于稳健毛利率前提下的稳步规模增长。我们维持公司目标价为26.78港元，并维持买入评级。
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2016业绩要点。公司2016年总收入同比增长5%至1090亿港元，其中物业开发收入同比增长5%至990亿港元，投资物业租金收入同比增长8.5%至73亿港元。同期公司综合毛利率从2015年的31.1%上升2.6个百分点至2016年的33.7%，主要原因在于物业开发和投资物业的毛利率均有不同程度的改善，分别从2015年的30.0%和59.6%上升至2016年的32.3%和60.6%。与此同时，公司核心净利同比增长14%至163亿港元，相比我们预期值为160亿港元，同期每股核心净利同比增长12%至2.35港元，相比我们预期值为2.30港元。此外，公司宣布派发末期股息每股0.6港元，连同中期股息每股0.1港元，全年股息达每股0.7港元，意味着股息分派率上升2个百分点至30%，股息率达3.2%。
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多元化布局。根据我们的计算，在公司现有的共计3200万平米可售土地储备中，按照货值来看，一线、二线和三四线城市占比分别为28%、45%和27%，而按照面积来看，则分别占比7%、48%和45%。根据公司给出的指引，在全年2430亿可售资源中，四个一线城市深圳、北京、上海、广州的可售资源分别为450亿元、240亿元、120亿元和8亿元，即使在目前严格执行调控政策的环境下仍能为公司贡献稳健的毛利率。
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维持买入评级。我们维持公司2017-2018年每股核心净利预测值为2.83港元和3.31港元，并新增2019年预测值为3.80港元并维持公司每股净资产值为31.50港元。公司目前估值为30%净资产值折价，7.8倍17年PE和1.1倍17年PB。我们认为投资物业前景展望不甚明朗对公司不会产生重大负面影响，而其开发物业仍将保持稳健增长态势，盈利可见度高。我们维持公司目标净资产值折价为15%，并维持目标价为26.78港元。考虑到目前股价较新目标价存在约21%的上行空间，我们维持华润置地买入评级。
(联系人：李虹)

2016年业绩点评，维持买入—— 腾讯控股(700 HK)n
腾讯2016 财年实现收入1519.38 亿元，同比增长47.7%，归属股东净利润410.95 亿元，同比增长42.4%。收入略超我们的预期(+0.6%)，增长主要来自于社交网络收入的稳定增长以及支付与云为主要贡献的其他分部的强劲同比增长。利润稍低于我们的预期(-2.0%)，主要源于较高的视频内容投资以及市场推广开支。基于QQ 和微信月活同比持续增长以及支付和云业务在规模不断扩大的同时毛利水平有所提高，我们调整2017/18/19 年摊薄EPS 至人民币6.24/7.54/8.67 元，同比增43.1%、20.8%和15.1%。我们将目标价从港币251.5 元上调至275.0 元，维持买入评级。
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PC 游戏静待新作，手游增速强劲。2016 年网络游戏收入同比增长25.2%至708.44 亿元，4Q16环比增长1.7%。其中PC 游戏收入324.44 亿元，由于较少新作发行而录得同比下降8.1%，4Q16 淡季环比降6.0%。手游收入384亿元，同比增长80.3%，4Q16 环比增长8.1%，主要源于自研游戏如《王者荣耀》以及代理作品《剑侠情缘》《梦幻诛仙》的优秀表现。管理层预计2017 年将有至少有4 款PC 游戏和6 款手游新游发行，我们认为将推动2017 年游戏业务继续取得优秀表现。
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用户数量继续提升，支付与云业务表现靓丽。公司对内容的持续投入尽管会使得毛利短期承压，但我们认为这些投资已经开始在提升用户活跃度以及培养订阅习惯方面取得成效。微信月活在4Q16 又增加4300 万达到8.89亿，QQ 月活也同比增加了1.8%，而订阅用户数量在4Q16 环比增长5.0%，全年增长16.5%。该业务毛利也从2015 年的9.7%改善至2016 年的16.0%，主要源于公司对针对提现业务的收费措施。我们认为随着公司的继续投入和营销力量增加，支付与云业务将为集团收入带来更大贡献。
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维持买入，目标价上调至港币275 元。我们调整2017/18/19 年摊薄EPS 至人民币6.24/7.54/8.67 元，同比增43.1%、20.8%和15.1%。我们将目标价从港币251.5 元上调至275.0 元，对应31.8倍17 年PE 和26.3 倍18 年PE。基于22.1%的上升空间，我们维持买入评级。
(联系人：武煜)

2016年业绩点评，维持买入—— 三江化工(2198 HK)n
2016年三江化工实现收入66亿元（同比增长33.8%，与我们预期基本一致），实现归母净利润5.5亿元。得益于公司纵向一体化进一步完善及下半年原油衍生品需求强劲，2016年毛利率达到10.3%（2015年同期为3.3%）.考虑到甲醇存在价格下跌趋势,进而缩减生产成本,我们将EPS预测上调如下:2017年由0.56元调至0.63元(同比增长12%),2018年由0.58元调至0.71元(同比增长12.2%),我们预测2019年EPS将达到0.73元(同比增长3%).我们维持目标价3.9港币,代表着43%的上涨空间,因此维持买入评级.
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产品价格强劲增长。2016年全年，三江化工多数产品市场价格持续增长。公司环氧乙烷出厂价格由2016年1月初7500元/吨上涨至2016年底9300元/吨，2017年2月份达到11100元/吨。2017年3月15日由于乙烯市场价格震荡下跌导致三江化工环氧乙烷出厂价下调至10300元/吨，但我们预期由于基建行业复苏拉动环氧乙烷下游产品聚酯化合物需求走高，近期内环氧乙烷价格仍将基本稳定在较高水平。此外，公司乙二醇均价由2015年4543元/吨增长至2016年5192元/吨，聚丙烯华东地区市场价2016年全年涨幅约40%。
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产品多样性提升。MTO装置的投产使得其主要副产物丙烯产量增加，从而进一步丰富了公司产品构成。一般情况下，聚丙烯市场价高于丙烯约1000元/吨，为了提升利润率，2016年7月三江化工聚丙烯装置投运，MTO产出的丙烯作为原材料全部加工为聚丙烯。2015年50%收入来源于环氧乙烷销售收入，而2016年由于其他产品产能提升，此比例已下降至35%。
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成本有望缩减。由于MTO的主要原料为甲醇，因此公司业绩对甲醇价格的敏感性较高。2016年四季度，甲醇价格飙升造成MTO成本显著增长。我们预计2017年随着甲醇装置大量投产,甲醇市场供应量提升显著,价格存在潜在下降趋势,从而进一步改善公司毛利空间.
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维持买入。我们维持目标价3.9港币,代表着5.5倍17年PE和1.11倍17年PB,或者4.9倍18年PE和0.93倍18年PB.现价距离目标价存在43%的上涨空间,因此维持买入评级.
(联系人：余文俊)

南京公用（000421）2016年年报点评：燃气主业稳定经营投资切入城市环境新领域n
公司发布2016年年报，业绩低于申万宏源预期。公司实现营业收入38.88亿元，同比减少2.42%；归母净利润1.93亿元，同比减少15.58%。EPS为0.3363元/股，加权平均净资产收益率8.21%。
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公司公告拟与南京城建集团、水务集团、城建项目公司共同投资设立南京城建环境产业有限公司，公司持股30%。经营范围为从事城市环境基础设施的投建、运营，以及城市废弃物、再生资源的处理开发，环境咨询服务等业务。
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气价下调、公交业务转让导致营收减少，燃气工程收入减少及华润电力投资收益下滑导致利润同比下滑。因6月公司向公交集团转让中北巴士，导致汽车营运收入同比减少33.12%。全年实现燃气销售6.58亿m3，较15年增长0.48亿m3。因港华燃气2016年工商业用户燃气销售价格下降，导致燃气收入同比减少2.66%。因港华燃气燃气安装、施工工程收入较上年同期减少，导致工程收入同比减少20.08%。受煤价上涨因素影响，公司参股20%的华润电力净利润由去年的2.65亿元同比下降31%至1.83亿元，导致公司投资收益减少了1640万元。此外，子公司唐山电厂上年同期确认的小机组容量指标转让带来的4500万元款项对净利润影响为一次性的，不具有可持续性，以上原因导致公司利润同比下滑15.58%。
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与二股东等关联方共同设立环境产业公司，孵化城市环境项目，延伸环保新领域。与公司共同投资设立环境产业公司的投资方中城建集团为公司二股东，水务集团为公司大股东的全资子公司，城建项目公司为城建集团的全资子公司。拟设立的环境产业公司将在承接项目公司现有环卫设施运营业务的基础上，逐步拓展环境业务的规模。上市公司的参与符合公司以公用事业为基础的产业定位，也有利于公司涉足环保产业领域，拓展经营范围，为其长远发展提供新的机遇。
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抓住南京市大力推广新能源汽车带来的机遇，积极布局拓展新能源汽车充电业务。2016年公司与金智科技合作成立的南京能网新能源科技发展有限公司将积极拓展新能源汽车充电领域产业链，以及光伏发电、智慧停车、分时租赁等业务。并进一步拓展电动汽车充电基础设施的建设与运营，构建区域性充电桩运营平台和面向公交车、出租车等运营电动车辆、社会新能源车开放的充电桩运营服务体系。
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盈利预测与评级：考虑接驳费及电力业务拖累业绩，我们调整预测公司17~19年归母净利润分别为2.23、2.61和3亿元（调整前17~18年分别为2.92和3.34亿元），对应EPS分别为0.39、0.46和0.52元/股，PE分别为23、19和17倍。公司的燃气、房地产主业稳定发展，积极拓展新能源汽车充电桩业务以及环境产业，业务规模有望持续快速发展，维持“买入”评级。
(联系人：刘晓宁/王璐)

冀东水泥(000401)16年报点评——符合预期，价格上涨迎业绩拐点，中长期景气度持续改善

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16年归母净利0.53亿元，扭亏为盈，折合EPS0.04元，符合预期。16年公司实现营业收入123.35亿元，同比增长11.05%；实现归属母公司净利润0.53亿元，扭亏为盈，折合EPS0.04元，符合预期。Q4单季公司实现营业收入32.59亿元，同比增长25.99%，实现归属母公司净利润5.05亿元，去年同期亏损11.11亿元，折合EPS0.37元。Q4单季公司主营毛利率为30.65%，同比大度提高12.62个百分点，恢复至历史较高水平，单季净利率15.66%，同环比分别提高63.91、2.72个百分点。

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价格上涨下半年经营显著改善，三费率持续下滑，业绩迎来拐点。16年公司水泥及熟料销量共计6720万吨，同比小幅下滑4.28%，主要因为京津冀地区11月始严格执行错峰停产。随着冀东金隅整合推进，区域协同提价，截止12月底京津冀高标号水泥价格393元/吨，下半年累计上涨102元，恢复至11年高位。受益区域价格上涨公司水泥熟料吨均价211元，同比提高30元。合并后冀东实现销售、采购统一管理，叠加财务利率优化，公司三费共计3.38亿元，同比下滑0.76亿元，吨费用50元，同比下滑9元。16年区域水泥价格呈现先低后高走势，3Q、4Q业绩持续改善，我们预计Q4单季度吨毛利或将超80元，处于历史较高水平。报告期内，公司投资收益较去年同期减少3.93亿元，一方面因公司15年处理秦岭水泥股权产生收益9.5亿元，另一方面公司合营企业16年减少亏损3.66亿元。公司16年实现营业外收入6.61亿元，较去年增加3.85亿元，主因吉林公司拆除补偿所得。此外四季度单季公司计提坏账准备、长期资产减值准备共计3.08亿元，较去年同期增加0.57亿元。

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中长期景气度持续改善，“京津冀一体化”加速落地。华北地区供需格局有持续改善动力。供给层面：1）冬季错峰生产常态化，环保执行趋严。16年冬季错峰生产力度空前，16年12月-17年3月停产减少水泥产量0.28亿吨，占华北地区16年产量14.32%。2）严控原料销售，小产线逐步出清。区域内2500t/d以下生产线占比超55%，新冀东将严控原料销售，挤压小厂出清，预计将减少0.2亿吨水泥供应，占16年华北地区熟料产量的9.5%。我们更看好市场出清后区域稳定的竞争秩序，集中度提升后大厂商协同合作。3）政策高压下，华北地区20年前严禁新增产能和非同一控制人的产能置换。需求面华北地区基建投资占比超60%，”京津冀一体化“政策端加速迹象频现，交运项目首先获得批复，中长期看区域供需双端改善，盈利逐步进入修复期，冀东作为龙头将率先享受价格上涨带来的业绩改善

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盈利预测及估值。公司作为华北地区龙头地位稳固，区域基本面恢复下将率先受益，我们预计公17-19年净利润18.78/21.82/25.74亿元，维持公司EPS1.39/1.62/1.91元，对应PE为10X/9X/7X，估值具备较强安全边际，维持 “买入”评级。

(联系人：孟烨勇/姚洋/陈泳含)

平高电气（600312）年报点评：业绩符合预期，未来受益配网投资与一带一路n
事件：3月22日公司发布2016年年度报告，报告期内公司实现营业收入88.70亿元，同比增长31.40%；归属于母公司的净利润12.20亿元，同比增长37.85%，业绩符合申万宏源预期。公司拟以2016年12月31日的总股本13.57亿股为基数，每10股派发现金股利6.00元（含税）。
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投资要点：
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业绩符合申万宏源预期，特高压订单放量保障业绩增长。报告期内，公司确认蒙西-天津南、榆横-晋中-石家庄-济南-潍坊、内蒙古锡盟-胜利、榆横-潍坊等线路共31个GIS，高压板块毛利率33.92%，较上年增加3.63个百分点。行业层面，2016年特高压“三交一直”工程投产，“三交六直”工程在建，国家电网公司计划在2020建成22 项特高压交流和19 项直流工程，行业景气度维持。我们认为，特高压订单将为公司提供业绩保底，2017 年助力公司营收稳健增长。
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中压及配电板块受益配电网投资，国际业务享受一带一路红利。2016年公司完成对集团优质资产的收购后，主营结构完成“3+1”布局，收购标的2016年贡献净利润约为2.33亿元。在中压配电及配网板块，上海天灵、平高通用及平高威海的并表，大幅拓宽产品维度，市场竞争力有望增强。“十三五”期间，在电网投资向配电网倾斜的大背景下，公司有望显著受益。股份公司的国际工程业务过去主要面对集团，收购国际工程公司后，股份公司成为业务主体，2016年营收达到9.32亿元，目前公司国际市场开拓成绩显著，在手订单70亿以上，未来继续受益一带一路战略，保持业绩高增长。
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ROE小幅提升，资产减值损失大幅减少。报告期内，公司ROE小幅上升至13.52%，ROE增长主要来自资产利用率提升。报告期内，公司资产减值损失-8522万元，相比15年大幅减少，主要来自应收账款减值准备的冲回。我们认为公司客户主要是国网公司，应收账款回收风险很低，后续有望回归正常水平。
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维持盈利预测不变，维持“买入”评级：公司本轮收购后，中低压板块实力大幅提升，国际工程业务整装待发，我们维持盈利预测不变，预计17-19年分别实现营业收入105亿、120亿、134亿，实现归属于母公司的净利润15.1亿、16.7亿、18.5亿，对应EPS分别为1.11、1.23、1.36元/股，对应PE分别为15、13、12倍，维持“买入”评级。
(联系人：刘晓宁/叶旭晨/韩启明/宋欢/郑嘉伟)

棕榈股份（002431）——斩获国家级特色小镇示范项目，高管增持彰显信心n
事件：公司近日收到与山东蓬莱市人民政府签署的《葡萄酒特色小镇项目合作协议书》，拟在蓬莱市刘家沟镇范围内整体打造约10平方公里葡萄酒特色小镇，项目投资估算约20亿元人民币。公司将承担本次合作范围内的规划设计、投融资、建设、运营管理和维护，具体建设内容包括酒庄、商业地产、乡村旅游、葡萄酒旅游、葡萄酒博物馆、体育、健康养老、文化影视传媒基地等相关产业。
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有别于大众的认识：（1）首批“国家级”特色小镇示范项目落地，棕榈股份行业龙头地位凸显。棕榈股份自2014 年起加大特色小镇建设布局，在特色小镇规划设计、投资建设、项目运营上拥有突出优势并已积累丰富经验，由公司规划建设的长沙“浔龙河”、贵阳“时光贵州”、贵安“云漫湖”等特色小镇项目先后建设完成并已成功投入运营，此次公告的蓬莱市刘家沟镇特色小镇项目是首批127个由国家发改委、财政部与住建部共同推荐的特色小镇项目之一，后续融资与政策支持力度有望不断加强，公司特色小镇建设龙头地位凸显。（2）PPP 落地项目近百亿，成长开启新篇章。公司从地产园林龙头转型市政园林，经历阵痛期后，2016 年四季度开始收获成果，大量PPP 项目落地，目前已累计新签近100亿PPP 项目，绝大多数已经实现入库，项目质量较好，利润率水平高于地产园林项目，将带动17年利润率大幅回升。（3）定增底价提供安全边际，高管增持彰显信心。公司2016 年12 月8 日定增过会，定增底价8.8元/股，与当前股价接近，提供较高安全边际；2017年1月17日董秘冯玉兰女士增持公司41万股，增持均价8.25元，2017年3月13-16日，公司董事、总经理林从孝先生通过信托计划增持公司股份对应1.6亿元，增持均价9.30元，高管增持彰显对未来发展信心。
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维持盈利预测，维持“增持”评级：预计公司16 年-18 年净利润为1.40亿/5.02 亿/7.05 亿，增速分别为166%/259%/40%；对应PE 分别为101X/28X/20X，维持增持评级。
(联系人：李杨/李峙屹)