[股市纵横] 申万早间资讯

【A股市场大势研判】沪指显出疲态盘中特征：

周四,市场沪弱深强，成交萎缩。上证指数收于3275.96，上涨2.13点，张幅0.07%，成交2233亿元；深圳成份指数收盘10654.08,上涨66.77,涨幅0.63%，成交2698亿元。28个申万一级行业指数22个上涨，6个下跌；其中：公用事业、食品饮料和家电涨幅领先；国防军工、银行和非银金融跌幅居前；非ST股票涨停51家，11个股票跌停。

后市研判：
临近箱体上轨，短期防御为先。近期市场的波动开始加大,且个股分化极为严重。一根阳线之后反包一根阴线，紧接着再阳线反包，多空双方的激励搏斗可见一斑。值得注意的是，周二尾盘拉起后，一般应该有个惯性上冲的逼空走势，但周三实际情况是一根中阴线，今天多方企图反击，奈何雄安主力部队被停牌，逼空力量被部分遏制。尽管多头启动环保和港珠澳主题，但沪指全天仅在周三下影线附近波动，显出一些疲态，深圳市场尽管略强，但考虑到创指开始重新积聚下跌动能，目前的反弹恐怕很难走远。总体情况看，目前多空双方在箱体上轨线来回拉锯，博弈非常激烈，预计短期就会分出胜负，投资者不妨冷静观望，保持谨慎。基本面上看，近期需要密切关注金融去杠杆的进程，银监会连续发布规范资管、委外和同业等行为的文件，令中小银行承受去杠杆压力，盘面上看民生、浦发、华夏等股份制银行连续破位下行，非银方面海通已经走弱多时，平安也有些阴跌苗头。如此多的金融权重品种走弱，多少有些令人浮想联翩。二季度历来也是A股的多事之秋，所谓“四月决断”也被很多市场人士奉为操盘指南。因此，在技术面和基本面都存在压力的情况下，我们认为短期需要保持谨慎，采取防御类策略比较稳妥。
需要关注的事件：1）货币政策预期；2）金融去杠杆进程；3）国际市场波动；4）市场监管政策的变化。
操作策略：
持币观望。

（分析师：姚立琦A0230511040028）

今日重点推荐报告

近期消费品路演反馈问题总结—行业比较思考系列报告之一

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申万宏源策略在2016年11月23号的《大航海时代—2017年A股投资策略》报告中就前瞻性推荐了军工、混改和建筑装饰（一带一路）等几个重点方向，行业比较小组在3月23号的《龙抬头，稳健致远—2017年二季度行业配置展望》报告中主推大消费、军工和建筑装饰（一带一路）等几个重点方向，近期军工和建筑装饰已完美地沿着我们的推荐逻辑进行演绎。但是对于2017年全年而言，投资主线依然是回归价值，寻找确定性溢价品种，A股美股化进程可能刚刚开始，消费品龙头配置正当其时。在本篇报告中，我们总结了近期路演过程中大家对消费品投资普遍关注和担忧的问题，以及我们对于这些问题的看法：

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1、通胀无压力背景下，消费品无趋势性投资机会？

这种看法是有失偏颇的：第一，近期CPI创历史新低主要是受食品价格拖累所致，2月CPI中非食品项目同比增速其实已创2001年以来次高水平。通过复盘我们发现：07年以来消费品板块超额收益和CPI中非食品项增速高度相关，而消费品板块超额收益和CPI食品同比增速在2011年年中以后长期背离。第二，即使我们看和CPI食品项非常相关的食品饮料板块，历史上也存在超额收益和CPI食品涨幅背离的阶段，关键在于食品饮料板块业绩较其他板块业绩有无明显优势，例如05Q1-06Q3和11Q3-12Q3等。

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2、目前消费品公司太贵了吗？

行业估值仍处于合理区域。（1）从PE（TTM）估值角度看，截至4月12号，申万消费板块最新PE(TTM，剔除负值)为34.6，略高于05年以来32.8的均值水平。从细分品种来看，除了零售板块PE明显高于历史均值外，其他细分品种最新PE(TTM，剔除负值)均在均值附近。如果我们看消费细分板块相对非金融A股估值溢价率，大部分细分板块最新估值溢价率甚至远低于05年以来均值水平。（2）从海内外消费品龙头股PE（TTM）估值横向比较来看，目前A股消费品龙头估值适中，并未明显高估。我们重点比较了家电和食品饮料板块估值情况：第一、家电板块的美的PE为16X，估值在板块龙头处于中值水平，格力电器PE仅为13X，在板块内估值明显偏低。老板电器考虑其每年40%以上的稳定增长后，PEG依然是小于1；第二、食品饮料板块的伊利股份PE仅为20x，估值在板块龙头股中处于偏低水平；茅台PE估值虽然比板块其他龙头个股偏贵，达到30x，但考虑其独特的品牌溢价后和涨价预期之后，也不贵。

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3、你们对二季度市场乐观震荡向上的结论与结构上推荐白酒、家电等大消费方向矛盾？

我们行业比较2季度将白酒和医药等消费品作为基础配置，再加上其他军工、建筑装饰和火电等偏政策性行业做波段，这样的配置结论和策略震荡偏乐观的观点其实并无太大冲突。
（1）首先，我们对2季度市场不悲观的主要理由是挣业绩钱的窗口并未关闭，同时二季度限售股解禁压力相对较小。从不同板块的业绩对比而言，消费品业绩稳定的基本面特性凸显。以创业板为代表的成长板块整体景气趋势依然在下行通道，创业板（剔除温氏股份） 2017Q1预告净利润增速均值为 24.4%，较2016年报的33.1%下滑了8.7个百分点；剔除外延业绩贡献后板块业绩下滑更严重，创业板（剔除温氏股份和过去一年完成并购重组）净利润增速从16年报的25.6%下滑至15.6%；基于PPI逐级下行的预判，2季度主动补库存即将转换为被动补库存均会给周期品板块带来景气下行压力；而消费品受益于2017年名义GDP中枢提升+后周期属性，盈利预测不排除有上调的可能。
（2）其次，历史回溯表明上证综指震荡上行阶段以食品饮料和医药板块为代表的大消费板块也可能有明显超额收益。例如，2010.7-2010.11期间上证综指上涨17.6%，而申万消费指数/食品饮料指数/医药指数相对上证综指分别取得了23.4%/36.1%/29.2%的超额收益。

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4、当哪些信号开始出现时，我们就要开始对大消费保持一分警惕了？

我们总结了历史上导致强势股补跌的三种催化剂：基本面趋势变坏、流动性趋紧和基金降仓。考虑到大部分消费龙头1季报较为稳定增长，经济下行压力下2季度流动性很难立马边际缩紧和经典消费品配置水平处于历史均值，我们认为目前位置出现消费品龙头补跌的可能性较小，上周的市场实验也验证了。同时我们也可以借助一些偏交易性的情绪指标来辅助判断，按照历史经验，当白酒、白电和小家电等前期强势板块开始补跌，且补跌幅度普遍超过10%时，我们就该开始对消费股保持谨慎了，例如2010.12、2011.12、2012.11和2016/7/15-2016/9/3。基于房地产乐观预期买入消费品的投资者边际影响不大，消费品依然是打底仓的第一选择。
(联系人：刘扬/林丽梅/王胜)

48V微混系统行业深度报告系列一：大势所趋，顺势而为，48V微混系统将成汽车标配n
节能与成本完美平衡，传统内燃机结合48V微混系统将是未来性价比超高的一种节能降耗方案，具有节油效果显著、成本低、开发难度小的优点。48V微混系统是在12V系统的基础上增加一套48V混动系统而成的，即同时搭载48V锂离子电池和12V传动启动电池。其中，12V网路负责处理传统负载，如照明、点火、娱乐与音响系统等。48V网路负责支持主动式底盘系统、空调压缩机以及再生制动系统等。48V微混系统主要由助力回收电机、电力转换单元和动力电池三个核心零部件组成，具有启停、能量回收、加速助力、电动爬行等功能。预计其新增单车成本在5000元左右，而搭载48V微混系统的传统内燃机车预计节油率达到10%-20%，相较于其他节油降耗方案，比如涡轮增压增量成本1600元下实现节油率5%左右、深混系统增量成本在2万-2.5万元下实现40%的节油率，具有高性价比的特点。
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大势所趋，顺势而为，48V微混系统将成汽车标配。政策方面，欧盟已规定到2020年其境内销售的乘用车CO2排放量上限为95 g/km，中国也出台排放法规到2020年国内销售的乘用车CO2排放量上限为117 g/km；市场方面，汽车已成为继手机之后的第二智能移动终端，需要提供强大的娱乐、信息系统和更大功率的舒适功能；技术方面，48V微混系统不是革命，而是升级。升级性质的48V微混系统避免了42V系统出现的高昂重置成本，制造商无需打破现有供应体系，破解了成本难题，同时也能满足降油耗的要求。
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2017年将是48V微混系统发展元年。目前已经有多家零部件厂商和整车厂商正在开发和应用48V微混系统。零部件厂商中，大陆集团、法雷奥、德尔福等国际零部件巨头将于2017-2018年在中国量产48V微混系统，力神、宁德时代、江森自控等电池零部件厂在研发48V电池单元。整车厂商中，大众、长安、吉利、广汽、长城都在研发48V的应用，预计整体推广应用到具体车型会从2019年逐步展开。
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48V微混系统市场空间有望达到750亿元。假设2020年汽车年销量达到3000万辆，50%的汽车将配置48V微混系统，按照5000元单车价值计算，48V微混系统的市场有望达到750亿元。我们认为在其长期持续发展的趋势下，助力回收电机、电力转换单元、动力电池三大核心部件供应商都将迎来黄金发展机会，预计其在48V整个系统的占比分别为35%-40%、20-30%、35%-40%左右，所对应的市场容量分别为300亿、150亿、300亿（按照最高区间计算）。建议关注48V锂电池、48V电机及转换器的投资机会，关注法拉电子、郑煤机、均胜电子、大洋电机在48V的布局及机会。
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核心风险：国家油耗法规排放执行力度不及预期；48V微混系统市场认可度不及预期。
(联系人：蔡麟琳/宋亭亭)

雅化集团（002497）深度报告：高镍化成行业趋势，氢氧化锂巨头理清产权关系，享受由0到1的高弹性成长，首次覆盖，给予“买入”评级n
公司是综合性民爆公司，也是国内氢氧化锂产品主要供应商。2016年营业收入15.79亿元，同比增长17.57%，净利润1.34亿元，同比增长12.89%。传统民爆业务海内外并购拓展市场、锂产品进一步完善发展、军工业务逐步展开，收入结构更加多元，公司业绩前景可期。
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民爆行业在经历过几年的行业下滑之后，行业产值下滑速度大幅收窄，企稳态势非常明显。公司积极参与国内民爆行业整合，布局海外民爆市场，将受益亚投行以及“一带一路”等多个国家战略。16年民爆业务12.5亿元收入，1.8亿源净利润水平，由于16年商誉减值准备9800万元，抑制了业绩释放，我们判断减值不具备持续性。
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公司氢氧化锂产能优势明显，索价得到海外锂精矿。公司合计拥有1.2万吨氢氧化锂、4000吨电池级碳酸锂及2000吨工业级碳酸锂等锂盐产能。公司拓展下游客户，目前订单充足。积极布局上游海外锂矿供应，与银河资源签署长期锂精矿购买协议，17年约有8万吨的锂精矿协议。资产权属明细，为公司深化锂电行业发展奠定基础，同时打消市场担心。
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氢氧化锂进入供需紧张阶段，价格有望稳步上涨。新能源汽车电池对能力密度的要求、国家补贴政策以及海外特斯拉采用高镍动力电池的推广效应，高镍三元渗透率快速提升。高镍三元的趋势将有效提升氢氧化锂需求，且全球氢氧化锂的产能布局释放时间最早是在2019年，期间氢氧化锂的价格趋势看涨。
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未来三年公司将充分受益氢氧化锂供需紧张带来的价格提升以及公司自身氢氧化锂的产能布局的有效释放，净利润将迎来爆发式增长，首次覆盖，给予“买入”评级。预计17~19年的净利润分别为5.10/6.99/8.19亿元，EPS分别为0.53/0.73/0.85，PE分别为20/15/13倍。可比公司17年的平均PE达到30倍，且市值更大，所以保守给予公司30倍估值，则目标价16块，有50%的上升空间，给予“买入”评级。
(联系人：孟烨勇/马晓天)


今日推荐报告“强人”特朗普渐行渐远——首次习特会与近期特朗普交易点评n
首次习特会建立更高层次中美对话机制，是为进一步对话与合作奠定了基础，关键还在与执行。从美国白宫的简报与我国外交部发布的相关内容来看，双方对于本次会面成果评价整体正面积极，本次习特会是中美两国领袖的第一次会面，尽管双方会面并不涉及具体的政策进展，但两国领导人个人友谊的发展与沟通的加强，为中美两国进一步开展合作与对话奠定了基础。其中特别提到双方要建立更高层次的中美对话机制，其中包括外交和军事对话、全面经济对话、执法以及网络安全对话、社会与人文对话机制等四个高级对话机制，但关键还在于执行。从更长格局看，中美G2格局逐步形成的背景下，中美博弈仍然是宏观对冲格局演绎的核心矛盾。
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中美贸易谈判“百日计划”的启动降低了年内大规模爆发贸易战的可能性，后续谈判过程仍可能充满曲折，而美国对待一带一路态度尚未明朗。本次习特会的另一项重要成果在于中美经贸谈判即将展开“百日计划”，谈判过程中会设立若干成果站进行评估。一方面，中美贸易谈判“百日计划”的启动降低了短期内大规模爆发贸易战的可能性，双方都表达了进行进一步协商的意愿；另一方面，美国商务部长罗斯将“百日计划”看作是双方贸易谈判进程上的大大“提速“，也体现了也体现了美国新政府对改善贸易问题的迫切性，而美国方面也明确表示了美国参与贸易谈判的目的在于增加对中国出口并减少贸易赤字，谈判过程或仍可能充满曲折，而市场关心的美国对于中国一带一路政策态度尚未明朗。
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朝鲜核问题、叙利亚问题升级成为习特会与近期市场焦点，但短期大规模爆发战争概率不大，地缘政治问题更多成为特朗普挽救下滑支持率、换取国内政治资源的利器。根据白宫简报，中美双方均认同朝鲜问题已经到了非常危急的时刻，但在如何解决这个问题上并未真正达成一致，特朗普也明确表态如果中国在朝鲜问题上与其无法协同，他们也做好了单方面行动的准备。习特会后不到一周时间，朝鲜半岛局势再度紧张。但考虑到朝鲜核武器带来的巨大影响，日韩朝有足够动机和平解决朝鲜问题，美国没有十足把握之前也不会轻易发动战争，短期之内朝鲜半岛爆发战争概率依然不大。而叙利亚问题方面，特朗普选择习特会期间采取打击叙利亚耐人寻味。美国发射导弹后，美俄关系再度紧张。普京称俄美之间的信任水平在特朗普上台后有所恶化，但4月12日美国国务卿蒂勒森在会见普京后又表示美俄关系不能一直处于低谷，普京则对美俄联手叙利亚打击伊斯兰国持开放态度，暗示短期叙利亚事件不断升级概率较小。我们认为，随着前期新医保法案受阻、基建、减税政策推进低于预期，亲俄门事件不断发酵，特朗普国内民众支持率出现明显下滑。特朗普对于叙利亚以及朝鲜的一系列行动一定程度上是对民众注意力的一种转移，以削弱市场对于其“亲俄”立场的质疑。
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我们从今年3月份开始提示"特朗普交易"的风险,目前来看逻辑和结论都已近得到验证，后续大类资产驱动逻辑更有赖于“基本面”与“政策面”的实质推进，近期重点关注“软数据”回落带来的商业周期扰动风险。3月份以来，特朗普交易整体逆转，美股回调，我们前期提示的美国债券、黄金、新兴市场等均有不错表现。相比大选前，近期特朗普在对耶伦与国内低利率政策、叙利亚等地缘政治立场、中国是否该列为“汇率操纵国”等方面均出现较为明显的态度软化与转向，显示特朗普正在逐步适应“现实”的政治生态，在约束中寻求适度改善，过去市场心目中的“强人”特朗普形象渐行渐远，4月28日的美国债务上限谈判将是另一大考验。后续继续关注“软数据”回落带来的商业周期扰动风险，3月份美国、欧洲、日本、英国等3月份PMI指数开始有所下行，部分市场投资、消费信心指数开始回落，油价低基数效应的逐渐丧失也使得发达市场通胀数据方面也开始出现回落迹象，“再通胀”交易可能继续承压。此外，我们关注到美国的信贷增速从2016年年底开始出现明显的下行，作为经济增长的领先指标之一，信贷增速的持续下行值得关注。
(联系人：金倩婧/王胜/王洋阳)

不建议有成本的资金参与永东转债网上申购永东转债的股权登记日为2017年4月14日。原股东认购日、网上申购日期及缴款日为2017年4月17日，其中申购时间为深交所交易系统的正常交易时间。
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投资建议：永东转债的申购收益率很低，有资金成本的投资者不建议网上申购，配置型投资者可通过申购达到低价配置的效果。永东转债上市时高于面值的可能性比较大，建议原股东积极参与配售。
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原因与逻辑：1、票面利率不高，补偿利息尚可，纯债价值很低
永东转债前3年平均票面利率仅0.73/张，低于可交换债，与其他可转债接近。按6.65%的贴现率计算，则纯债部分价值为77.77元，纯债价值很低。2、摊薄压力不高
永东转债全部转股对总股本的摊薄压力约为7.47%，对非限售流通股的压力为19.39%；3、当永东股份的股价为27.25元时，对应转债价格在102.7元～104.86元。当永东股份在25元至33.25元波动时，对应转债的市场合理定位约在99.73元-117.6元之间。4、当永东转债总申购资金为125亿元且剩余可申购金额为0.85亿元时，中签率为0.68%，当首日涨幅为5%时，网上申购收益率为0.03%，网上简单年化收益率为2.38%（年化倍数为70）。投资者亦可根据自身核算周期和借款周期推算。5、永东是基于对煤焦油资源深入研发及应用的高新技术企业。公司产品主要包括炭黑及煤焦油加工产品两部分，2016年中报显示公司炭黑业务占比67.24%，煤焦油为32.76%，产品出口占比约16%。公司拥有20万吨橡胶用炭黑产能、4吨导电用炭黑产能。在炭黑行业中市占率仅有3.08%（2015年），全国排名第六。公司通过煤焦油加工-炭黑生产-尾气发电的有机结合形成可持续循环的产业模式。可转债募集资金将投向30万吨/年煤焦油深加工联产8万吨/年炭黑项目，该项目预计于2018年二季度完工。（详见正文）
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有别于大众的认识：要使网上申购不亏本，假设回购成本为2.3%，当中签率为0.47%时，永东转债上市时需达到约107.4元；当中签率为1%时，永东转债上市时需达到约103.3元。申购很可能不能覆盖回购成本。
(联系人：朱岚)

顺差增速下降型复苏对经济仍有可能是拖累——2017年3月进出口数据分析

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按美元计价， 3月进口同比增长20.3%，前值增长38.1%；3月出口同比增长16.4%，前值-1.3%；3月贸易顺差239.3亿美元，前值-91.5亿美元。对此做如下点评：

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对澳洲和金砖国家及欧美出口改善较大，但外需转暖的基础并不牢固。3月出口同比增长16.4%，增速由负转正，比前值上升17.7个百分点。3月一般贸易出口增速18.6%，比上月上升19个百分点；加工贸易出口增加12.26%，比上月上升4.7个百分点，一般贸易和加工贸易均上升。分国别和地区看，除了香港，对主要发达国家和发展中国家和地区出口全面回升。3月中国对俄罗斯、巴西、南非出口增速大幅上升，增速为36.2%、42.7%、25.1%，分别较上月上升42.2、35.2、32.5个百分点。对加拿大、新西兰出口大幅提升，增速由负转正，3月出口增速分别为21.9%、10.5%，比上月上升34.2、43.8个百分点。对欧盟、美国、日本的出口也全面回升，增速分别为16.6%，19.7%，8.5%，增速由负转正，比上月大幅上升22.4、23.9、16.2个百分点。3月对主要发达国家出口增加，但除了欧盟，发达国家生产改善的情况并不明显。3月份美、日、欧发达国家制造业PMI指数在景气区间，分别较2月份变化-0.5个百分点，-0.9个百分点，0.8个百分点。3月除了欧盟生产景气度边际改善，其它国家和地区PMI小幅回落，可见外需转暖的基础并不牢固。

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原油进口数量大幅上升，其它工业品原材料进口量价齐跌。3月进口同比增长20.3%，比上月下降17.8个百分点。3月原油进口数量大幅增加，但进口金额腰斩，主因原油价格下跌所致。3月原油进口数量同比增加19%，比上月上升20个百分点；进口金额11%，比上月下滑15个百分点。布伦特原油、迪拜原油和WTI原油现货价格3月分别为51.46、51.25、49.67美元/桶，分别比上月下降6.62%、5.86%、7.09%。基数原因，同比价格跌幅更大。铁矿砂和精矿进口额同比增加101%、进口数量增长11%，分别较上月下降7个百分点、2个百分点。钢材进口数量增长2%、进口金额增长11%，进口数量下降15个百分点，进口金额上升13个百分点。未锻轧铜及铜材进口数量下降25%，降幅扩大13个百分点，进口金额与上月持平。本月制造业PMI继续延续上月较高景气度的格局，显示内需继续向好的格局，内需持续好转是进口大幅提升的主因。此外当前工业品进口价格上出现了一定程度的回调，导致进口额出现下降。

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3月再回顺差，印证了我们一季度外贸保持顺差格局的判断。1季度累计顺差660.1亿美元，较去年一季度下降39.9%，比去年四季度下降50%，净出口下降明显。中国与美国的贸易再平衡，可以从两个方面考虑，一是中国对美国进口大幅增加，同时对其他国家出口增速增加。二是中国对美国进出口大进大出。今年进出口企稳复苏，考虑到进口价格仍然不低，中美贸易再平衡，不能排除中国净出口出现负增长的可能性，因而外贸仍有可能对经济构成拖累。

(联系人：李慧勇/吴金铎)

把握龙头占优策略，继续沿着“一带一路”、装配式建筑、PPP方向布局——建筑装饰行业一季报前瞻n
预计部分重点公司2017年一季报业绩情况如下，更多公司的预测可见表1：
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预计业绩增速在30%以上的重点公司：蒙草生态（100%）、东南网架（75%）、岭南园林（50%）、广田集团（50%）、东方园林（50%）、杭萧钢构（50%）、北方国际（40%）、棕榈股份（35%）、铁汉生态（30%）、粤水电（30%）。
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预计业绩增速在15%至30%的重点公司：葛洲坝（26%）、中钢国际（25%）、龙元建设（20%）、中工国际（20%）、中国建筑（18%）、富煌钢构（15%）。
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预计业绩增速0至15%的公司：江河集团（10%）、中国铁建（10%）、中国中铁（10%）、隧道股份（10%）、亚厦股份（10%）、金螳螂（8%）、苏交科（5%）。
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投资建议：整体上来看，2017年一季度建筑企业延续了2016年以来出现的业绩改善，并且各子行业中龙头公司普遍取得了较好业绩的表现。在子行业中，我们预计装饰净利同比增长9.0%；受益于PPP模式的推进，园林公司（受季节因素影响一季度普遍亏损）业绩同比减亏幅度约73%，年初信贷的投放带动基建公司净利润增速在15%左右；在行业景气度提升、“一带一路”加速推进的背景下，中工、中钢、北方等国际工程公司净利增速保持在20%以上，专业工程公司中化学工程公司业绩降幅收窄，钢结构公司盈利能力改善。
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2017年最看好“一带一路”、PPP、国企改革和装配式住宅四个大的方向：
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“一带一路”：4-5月有望迎来一带一路订单落地的高峰期，当前市场预期并不高，调整后仍有机会。我们认为后续有两条投资方向，一是订单超预期，改善投资者对公司未来现金流预测的标的，二是催化剂落地超预期，估值主题性提升的标的。沿着第一条方向，我们主要推荐可以看中长期，赚业绩和估值钱的：葛洲坝（17年26%增长，PE14X、业绩每年25%左右增长确定性高，中国版VINCI）、中工国际（17年25%增长，PE17X，海外项目储备多，三项联动战略发力）。沿着第二条方向，我们推荐后续催化剂可能比较多，流动性好的：中国交建（17年18%增长，PE13X）、中国铁建（17年15%增长，PE11X）、中钢国际（17年35%增长，PE25X）、北方国际（17年40%增长，PE27X）。
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PPP模式：看好十九大前稳增长需求，基建仍将扮演关键角色，PPP看好特色小镇和生态修复龙头：棕榈股份（17年25X，特色小镇布局最早，三个建成的样板工程，45亿国家级特色小镇示范项目落地，17年业绩反转，高管大幅增持彰显信心）；铁汉生态（17年25X，在生态修复和市政园林项目上有很强竞争力，员工持股彰显信心）；东方园林（17年22X，800亿在手订单保障业绩高增长，在生态修复、流域治理等方面优势明显，受益京津冀区域环境保护一体化建设）；美尚生态（17年30X，特色小镇布局较早，生态修复能力不断提升）等。
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国企改革：17年国企改革进入落地年，改革释放活力：浦东建设（16年订单300%以上增长，PPP项目加速落地，小市值的上海国改标的）；隧道股份（在手订单充足，向智慧城市运营商转型，上海国改龙头）；山东路桥（受益山东基建投资加速，订单充足，业绩有保障，山东省国企改革将进一步释放公司活力）。
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装配式建筑：建筑业未来发展趋势，杭萧钢构（17年18X，拥有最优的钢结构住宅技术体系，目前累计落地46家合作方达成协议，16年合作29家，17年合作增速加快，长期业绩靠新建钢结构住宅的使用费和供应链整合，想象空间大）
(联系人：李峙屹/李杨)

中小板盈利水平预计进一步提高，创业板将保持稳定，关注高增长、质地好、稀缺性的优质次新股——中小盘2017年一季报前瞻

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中小板公司整体盈利预计较上年度进一步提高，创业板实际内生增速预计保持稳定。截至2017年4月13日，417家占总数49.4%的中小板公司和全部619家创业板公司(剔除金融板块)已完成2017年一季度的季报或业绩预告的披露。我们对中小板公司和创业板公司进行梳理后发现：以基础数据剔除绝对值较大的异常值后统计得出，中小板公司2017年一季度净利润同比增长66.61%（2016年报为54.65%），创业板公司同比增长25.22%（2016年报为34.09%）。值得注意的是，报告期内共有22家中小板公司和创业板公司因为重大重组而可能导致业绩出现不同程度的波动，当剔除这部分公司后发现，中小板2017年一季度净利润实际内生增速为66.80%(2016年报为35.21%)，创业板实际内生增速为24.27% (2016年报为23.38%)。

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中小创公司一季报业绩预计仍将明显分化。在已发布数据的1014家中小创板块公司中(剔除掉金融和重组的)，预增的292家，预减58家，续盈52家，续亏126家，首亏66家，扭亏84家，略增240家，略减81家，不确定的10家，其中有20家公司已发布一季报或快报。更具体地从增幅来看，我们采用披露的业绩增速区间的均值进行测算分析，结果如下：中小创公司预告一季报业绩同比负增长的数量为315家，占比为31.1%；预告业绩增长0-50%的数量为328家，占比为32.4%；预告业绩增速大于等于50%的数量为369家，占比为36.5%。此外，根据统计发现，共有35家公司对一季报业绩预告进行修正的，其中有10家公司因为修正幅度过大而使得业绩预告类型出现变脸，值得警惕。

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行业板块方面，我们根据申万二级行业分类对中小创公司进行梳理（其中将净利润绝对值较大和过去一年期间完成了重大资产重组的公司进行剔除）：专业工程（增速5866.74%）、化学原料（增速1756.18%）、船舶制造II（增速1323.79%）、钢铁II（增速957.53%）、家用轻工（增速672.07%）、水泥制造（增速425.00%）、工业金属（增速406.68%）、专业设备（增速403.44%）等行业业绩突出。

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中小公司部门覆盖的重点公司2017年一季报业绩增速预测：

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1）净利润同比增速50%以上：兴森科技（80%；PCB板块受益涨价，IC板块进入放量通道）、浙江仙通（80%；受益自主品牌车型新车型放量，公司管理水平高以及高毛利率产品营收占比提升，公司营收和净利润高速增长。）盛通股份（65%；素质教育第一股具备优质和稀缺性的特点，17年将展开素质教育方面全面布局；另外印刷业务超预期）；中泰桥梁（扭亏；完成国际学校主体布局，股价倒挂具有相当安全边际）、锦富新材（扭亏；以传统主业为根基，切入物联网万亿级蓝海市场，价值需重估）、苏州科达（扭亏；视讯行业集大成者，市占率提升+费用率下降推升业绩弹性）

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2）净利润同比增速0%-50%：慈文传媒（46%； IP龙头地位不改，增发预计17年上半年完成，全年大剧密集，业绩高增长）、康得新（31%；窗膜业务和裸眼3D业务带来业绩增长，目前形成新兴材料产业、智能显示产业、新能源电动车、互联网智能应用四大板块构成的产业新格局，迎来下一个高速增长时代）、激智科技（30%；光学膜知名企业，看好量子点膜领域布局）、国睿科技（25%；中电科14所上市平台，受益于雷达业务稳定增长，未来增量在于风廓线雷达+轨交信号系统+气象应用系统）、金花股份（22%；坚持以品种为核心的战略，聚焦骨科中药市场及耗材领域）、银轮股份（12%；乘用车和尾气处理持续增长，新能源汽车散热项目有望逐步落地）。

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3）净利润同比增速小于0：大港股份（-944%；坚定转型集成电路产业，IC测试成为公司业绩成长第一步，后续有望向集成电路产业高端产业链布局，亏损资产剥离进度低于预期）、勤上股份（-37%； K12+3教育业务主体搭建完成，作为利润体量最大的教育公司，长期看好）。

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投资建议：市场仍处于震荡格局，成交量仍在低位。从估值的角度，中小创整体估值不断下修，目前中小板估值46；创业板估值56，我们认为随着估值逐渐回归历史平均，未来将产生一批优质的估值合理的高成长公司。自上而下层面，我们坚定看好军工（包括航母产业链）、物联网、高端装备制造（包括新材料、集成电路）等方向。自下而上层面，一方面我们认为应寻找业绩成长确定性较高、估值具备安全边际的标的，同时结合我们对于覆盖公司的17年一季报和年报业绩的综合判断，继续重点推荐：康得新、激智科技、浙江仙通、银轮股份、国睿科技、兴森科技、苏州科达、锦富新材、慈文传媒、盛通股份。此外，2017年新股发行仍将保持较快节奏，建议关注高增长、质地好、稀缺性的优质次新股。

(联系人：张滔/孟烨勇/马晓天/任慕华/李凡/施鑫展)

石油化工行业2017年一季度业绩前瞻：上游静待业绩拐点，下游有望维持高景气

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原油价格3月回调，汽油、柴油价格环比下降：2017年1、2和3月Brent原油期货结算价分别为55、56和53美元/桶，一季度均价为55美元/桶，环比上涨6.95%，同比上涨55%；一季度原油价格持续震荡，波动幅度为50—57美元，3月上旬出现回调，截至2017年3月31日，收于53美元/桶。汽油、柴油价格17Q1受油价影响累计上调2次、下调3次，累计下调265元/吨和255元/吨。

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主要化工品价差高于历史平均，丁二烯表现亮眼：17Q1乙烯与石脑油平均价差为722美金/吨，与16Q4相比扩大103美金/吨，高于436美金/吨的历史平均水平；17Q1丙烯与石脑油平均价差为380美金/吨，与16Q4相比收窄14美金/吨，仍高于350美金/吨的历史平均水平；17Q1丁二烯价格大涨后回落，与石脑油平均价差高达2160美金/吨，与16Q4相比扩大1000美金/吨。

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上游勘探开发板块：随油价复苏迎来业绩拐点。随着原油价格企稳，17Q1上游油气钻采板块减亏，中国石油—上游业务占比较大，预计扭亏为盈，净利润55亿（16Q1为-137.9亿）；洲际油气—油价上涨利好公司业绩，预计净利润达到8500万（16Q1为120万）；恒通股份—LNG布局初步形成，期待未来放量，预计净利润增速29%；油服版块，三桶油均公告对上游资本支出均增加，为国内油服公司提供了业绩支撑，由于油服行业属于后周期行业，建议关注二、三季度业绩逐步兑现的公司，海油工程—预计净利润与去年同期相比小幅下降为-1亿（16Q1扣非后为0.97亿）。

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下游炼油化工板块：产品价差扩大带来丰厚盈利。17Q1化工品价格上涨，产品与原料的价差扩大，将来带公司产品毛利的进一步扩大，使得化工板块业绩增长。中国石化—上游减亏，下游业务表现良好，预计净利润增速150%；上海石化—炼化业务进一步向好以及来自上海赛科的投资收益增长超预期，预计净利润增速66%；新奥股份—甲醇和煤炭价格同比大幅好转，预计净利润增速515%；华锦股份—报告期内所得税较上年同期有所增加影响业绩，预计净利润增速-4%；东华能源—公司宁波PDH项目进展顺利，预计净利润增速228%；卫星石化—预计净利润达到2.5亿（去年为300万）；康普顿—受益重卡销量提升，润滑油销售有望增速更上一层，预计净利润增速40%。

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投资建议：OPEC减产加速了原油市场恢复再平衡进度，但仍然存在美国页岩油复产、库存高企等因素限制，5月OPEC会议将商讨减产期限延长，若再次达成协议还将推动原油价格上涨，配合油公司上游资本支出增加，上游采掘勘探与油服行业有望逐渐复苏，迎来业绩拐点。上游勘探采掘行业，目前油价已经反弹回前期回调水平，但部分公司股价尚未返回油价调整前的价格，维持至“增持”评级；下游炼油化工行业，目前部分产品价格已经从前期的相对全球的高价跌至相对低价，我们认为随着后期石化装置检修较多，配合油价稳步向上，近期有望企稳，维持“买入”评级。

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风险提示：油价大幅下跌，化工品价格大幅回调。

(联系人：徐睿潇/谢建斌)

台积电1Q17法说会点评：谨慎看待一线厂商4-5月营运，二线华天科技、合力泰动力或强n
事件：全球半导体代工龙头台积电在1Q17法说会中，预估2Q17营收NT$215 bn，同比增长-3.3%，1Q17营收为NT$234 bn，同比增长14.9%，2Q17营收华尔街预期为NT$235 bn，台积电预估值低于市场预期。
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台积电认为2Q17收入动力较弱的是PC供应链库存积压以及智能手机需求下降，我们认为4Q16 PC供应链库存尚未调整至历史水平，1Q17拉货动力仍足导致库存积压明显，智能手机需求下滑主要由于上游器件供应紧张、涨价以及新机型延迟出货。我们认为，需谨慎看待4-5月全球智能手机以及半导体供应链一线供应商，更多关注二线供应商的市占率变化和营运动力。
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台积电将2017年全球晶圆代工销售增速从7%下调至5%，仍是基于1Q17-2Q17较多库存积压的假设，我们认为，半导体下游封装测试一线厂商营运动力亦应谨慎看待。我们认为，半导体下游封装测试厂商销售预期亦应下调，尤其谨慎市占率靠前的供应商，其在封测市场的相对竞争力并不如台积电在晶圆代工市场强，而更多关注二线成长的封测供应商如华天科技，有望进一步扩大市占率，智能手机供应链亦是如此，如合力泰。
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台积电认为，2020年HPC将成为公司主要的增长动力，先进封装价值占比将提升。我们认为，封装产业并未如市场认为技术和产值空间前景黯淡，在2D微缩工艺进步放缓、HPC市场动力渐强的假设下，封装在半导体供应链中的价值占比将明显提升，建议积极关注在先进封装领域技术布局变化较大的华天科技。
(联系人：刘洋/王谋/梁爽/杨海燕)

钢铁行业2017年一季报前瞻——业绩大幅增长，长材强于板材

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一季度行业盈利大幅增长，长材强于板材。一季度整体钢价上涨，原材料方面铁矿石价格随行就市，焦炭价格整体走弱，根据我们的测算，今年一季度行业总体盈利能力大幅增强，品种上来看，长材的盈利能力增强幅度好于板材，螺纹和线材一季度的平均吨钢毛利约334和387元，较2016年四季度分别上涨412和426元，中厚板、热卷、冷轧一季度的平均吨钢毛利约199、329、775元，较2016年四季度分别上涨288、245、328元。目前，长材的吨钢盈利已经超过板材。从我们对具体上市公司预测来看，19家普钢公司一季度净利润合计同比增长503.84%，其中：南钢股份（0.11元，yoy 3942%）、沙钢股份（0.04元，yoy 2329%）、河钢股份（0.11元，yoy 881%）、三钢闽光（0.29元，yoy 830%）、新兴铸管（0.08元，yoy 744%）、新钢股份（0.09元，yoy 367%）、马钢股份（0.09元，yoy 298%）、鞍钢股份（0.15元，yoy 274%）、凌钢股份（0.07元，yoy227%）、酒钢宏兴（0.04元，yoy 184%）、太钢不锈（0.08元，yoy 181%）、华菱钢铁（0.22元，yoy 180%）、安阳钢铁（0.06元，yoy 177%）、韶钢松山（0.06元，yoy 165%）、*ST八钢（0.35元，yoy 160%）、首钢股份（0.05元，yoy 158%）、宝钢股份（0.18元，yoy 156%）、山东钢铁（0.01元，yoy 129%）、柳钢股份（0.01元，yoy 108%）。

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市场需求预期下行叠加节后供给充足，一季度钢价1-2月大涨后3月回落。需求端：春节前后，由于环保限产和地条钢出清的影响，钢价大涨，下游及中间商提前备货，节后社会库存的大幅上涨，一定程度上提前透支了3月份的需求。板材下游需求方面，1-2月，汽车产销同比增长11.07%和8.84%，产销增幅放缓；家电方面除了空调销售较好外，整体产多销少，需要一定时间消化库存。3月份后钢厂冷系产品订单减少，导致冷轧产品价格大幅下跌，带动钢价整体回调。长材下游需求方面，虽然1-2月长材下游基建数据亮眼，地产数据超预期，随后的“金三银四”也是传统的开工旺季，但这并没有扭转市场对于地产长期的悲观预期，同时，进入3月份以来，全国约30个城市密集发布楼市调控政策，市场的预期进一步下行。在供给端：春节后钢厂逐步复工，加之2月钢价加速上涨钢企生产积极性高，即便经过3月的价格回调之后，目前钢企的盈利能力依然较好，三月的高炉开工率依然处于相对高位，供给充足。另外，目前国内货币总体流动性中性偏紧，企业和贸易商资金面略显压力将积极出货加速资金回笼，库存变供给。另外，受贸易摩擦的影响，目前钢材出口量大幅下进，1-2月，全国钢材出口量同比减少456万吨，下降25.7%，出口转弱后部分资源回流，也一定程度上增加了供给压力。

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再次强调需求端地产投资和新开工不应悲观，供给端政策三重托底，二季度钢价下行，但空间有限，长材继续好于板材。此前，住建部对房地产市场库存消化周期与土地供应之间的关系做出了明确界定，根据易居研究院的数据，全国70个重点城市中，有45个库存消化周期12个月以下，需要“增加土地面的”，南京等6个城市“不仅要显著增加供给，还要加快供地节奏”，所以我们再次强调“地产去库存明显，政策放开土地供应，房企拿地能力增强将积极补库存，17年房地产投资与新开工不应悲观”的这一逻辑。供给方面，今年作为去产能攻坚年，将完成5000万吨的去产能任务，同时，6月30日地条钢出清的大限临近，地条钢出清加速，供给端产能的收缩已是不可逆的长期大趋势。另外，环保部4月5日宣布，将对京津冀及周边传输通道“2+26”城开展为期一年的大气防治强化督查，并从全国抽调5600名环保执法督察。本次环保督查堪称史上最严，势必波及后续钢材的产量和供应，对于钢材价格有较强的支撑。综上来看我们认为二季度钢价仍将下行，但下行空间总体有限，结构上，二季度长材将继续好于板材，预计长材平均吨钢毛利将大致维持一季度水平，板材平均吨钢毛利将从一季度的高位下降30%-40%。

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投资建议：继续强烈建议超配钢铁板块，推荐受益雄安新区建设的河钢股份，新兴铸管，长材占比较高的马钢股份、三钢闽光、凌钢股份，行业整合先行者宝钢股份，下一个行业整合龙头鞍钢股份。建议关注业绩预期弹性大的柳钢股份，有重组预期的韶钢松山，以及将受益新疆1.5万亿固定资产投资的酒钢宏兴、西宁特钢、*ST八钢。同时推荐钢铁产业链上游，全球铁合金龙头鄂尔多斯。

(联系人：孟烨勇/姚洋/郦悦轩)

快递行业点评：一季度单量增31%，单价环比上升n
17Q1快递单价环比回升，单量增长31%。邮政总局发布17Q1快递行业数据，一季度规模以上快递总收入984.70亿元，同比增长27.37%，共完成快递75.90亿单，同比增长31.54%，收入及单量增速相对16年全年来说均有所下降。单价方面，一季度平均每单12.97元，同比降低0.42元，环比提升0.50元；单看3月份，平均每单12.61元，较2月份也上升0.15元，基本可以排除春节因素影响；可以看出，为应对成本端的上涨，各家快递企业也逐步开始调整以价格战为主的竞争方式，未来快递整体单价继续下行空间不大。
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同城、国际件占比提高，同城配及跨国快递有望成热点。异地快递仍然占主要部分，在单量方面，一季度异地快递单量占比73.46%，同城快递占比24.34%，国际快递占比2.21%；在收入方面，由于国际快递单价64.30元，远高于同城快递的7.95元及异地快递的8.65元，因此国际快递收入占比相对提升，国际快递占比14.72%、异地快递占比65.88%，同城快递占比19.40%。从占比变动方面来看，国际快递及异地快递占比有所缓慢提升，占比分别环比增加0.21、1.68个百分点。目前，异地快递仍然是各家快递企业竞争的主要阵地，同时，随着快递企业上市带来的资本金充裕，民营快递企业走出国门不再是梦想，国际件有望成为各家快递竞争的新热点，占比有进一步提升的趋势。
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东部地区贡献主要单量，西部地区价格偏高。地区分布上来看，东部地区仍然是快递业务的主要聚集地，一季度，东部地区快递单量占比80.5%，中部快递占比12.0%，西部快递仍然仅占7.5%。单价方面，西部地区快递单价略高于东、中部，中部快递单价最低，其中西部快递平均每单14.44元，东部快递12.60元，中部快递11.56元，这主要因为西部地区相对运输距离较远成本较高，而中部地区物价水平相对较低，因此快递单价低于东部。
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成本倒逼快递转型，盈利能力或代替单量成为首要考量。17年初，部分快递公司曝出加盟商倒闭、人员流失等负面新闻，再次将快递行业的成本问题提到风口浪尖。根据我们的草根调研，目前加盟商盈利能力整体偏低，进一步压榨成本空间不大，反而容易引发服务质量下降等次生问题，导致部分客户流失，进而影响盈利水平；因此我们认为，17年或将是快递行业的分水岭，从17Q1来看，单量虽然有所下滑，但靠价格竞争的模式已经出现了一些改变，随着快递行业高位逐步稳定，未来的竞争或许不仅仅是量的简单堆砌，也是服务、效率、盈利能力的竞争，精细化管理的能力或将成为优质快递企业的首要考量。
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个股估值回调，仍具长期投资价值。虽然17Q1快递增速小幅低于预期，但我们仍然对快递个股充满信心：其一，客单价提升必然带来经营效率提升，尤其对于“通达系”而言，毛利率/净利率的提升代表着其管理水平的上升，是令人兴奋的股价催化剂；其二，随着17年各家快递纷纷上市，突破资金瓶颈有望进一步拓展自身业务板块，其他小型快递公司若不依傍产业资源，只会逐步被脱离到行业边缘，以上市企业的市场份额有望进一步集中。
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估值安全角度首推韵达、申通，关注龙头圆通、顺丰。我们认为，从估值角度，目前韵达、申通17年PE估值均在30倍以下，具备相当高的安全边际；同时，“通达系”龙头圆通具备较强的业绩弹性，值得关注；此外，顺丰作为直营唯一标的，服务质量高，可关注后续新业务拓展情况。
(联系人：陆达/罗江南/匡培钦)

纺织服装行业2017一季报业绩前瞻：行业弱复苏延续，关注男装及高端服饰复苏

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品牌服装零售延续弱复苏，纺织出口需求逐渐回暖，棉价保持平稳。1）国内销售端涨跌互现：Q1全国50家大型零售企业零售额累计同比增长2.0%，较去年同期上升7.2PCT；1-2月限额以上服装鞋帽销售额同比增长6.1%，较去年同期下降2.3PCT，线上销售回暖，增速达31.9%，整体趋势上行业仍处调整期，属于弱复苏。2）国外出口端逐渐回暖：Q1纺织/服装出口数据下滑幅度收窄，分别累计下滑0.8%/4.7%，较去年同期上升1.4/2.6PCT，海外需求逐渐回暖。3）上游供给端棉价平稳：棉价Q1保持平稳，棉花价格328指数较年初上涨0.4%；截止至4月12日，储备棉累计成交61.18万吨，成交率为74.18%，成交平均价格为14852元/吨，部分缓解供棉压力。

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一季报服装业绩符合预期，纺织业受益人民币贬值保持稳定增长，电商新领域异军突起持续高增长。根据我们预计的一季报业绩情况，从子行业看：1）转型创新领域中，跨境电商与电商生态服务领域保持高增长态势，外延并购活跃，不断夯实龙头地位。2）纺织行业受益人民币贬值，毛利空间扩大，Q1将延续稳定增长态势。3）男装行业处于调整后期，渠道库存已处于低位，随销售端回暖，业绩有弹性，复苏可期。4）高端女装受益消费升级，主业略有回暖，一季度增长明显主要来自其他的业务板块、品牌或转型的业务并表。5）休闲服饰相对稳定，还在去库存中。6）户外用品业绩下滑，继续终端库存清理，大体育延伸布局有望成为行业新增长点。7）家纺行业业绩平淡，预计一季度持平，看好大家居业务转型领域。

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我们预计纺织服装行业重点公司2017年一季报业绩情况如下，服装行业调整逐渐见底，子行业周期提示男装机会，电商及转型新模式公司业绩内生性增长较高：

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1) 增速高于30%的公司有8个：开润股份（增速127%，超预期，自有品牌业务迅速发展）；歌力思（增速120%+，符合预期，多品牌布局，受益高端消费回暖，并表收购品牌带动收入利润高增速）；美盛文化（增速114%，超预期，衍生品业务拓展拉动业绩增长）；朗姿股份（增速100%+，符合预期，布局婴童、医美，合并报表范围扩大，收入利润增加）；跨境通（增速80%，符合预期，跨境电商业务持续增长）；搜于特（增速86%，符合预期，供应链业务迅速发展）；华孚色纺（增速55%，超预期，供应链整合效果显著，期间费用减少）；南极电商（增速50%，符合预期，终端GMV稳定增长，布局新品类持续推进）。

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2) 增速在0-30%的公司有16个：山东如意（增速25%，符合预期）；百隆东方（增速15%，符合预期，受益人民币贬值，汇兑损益提高，海外产能释放带动业绩增长）；七匹狼（增速10%，符合预期，渠道优化改善，受益消费回暖）；九牧王（增速10%，符合预期，主业发展平稳，新品牌培育顺利）；安正时尚（增速10%，符合预期，多品牌战略布局贡献业绩）；奥康国际（增速10%，符合预期，渠道拓展成效明显，C2M高端定制战略明确）；森马服饰（增速8%，符合预期，童装龙头业绩稳健，期货转现货订货模式可期）；太平鸟（增速10%，符合预期，快时尚能力提高，本土品牌崛起）；贵人鸟（增速10%，符合预期）；比音勒芬（增速10%，符合预期）；嘉欣丝绸（增速10%，符合预期）；海澜之家（增速5%，符合预期，渠道库存改善，费用控制良好）；鲁泰（增速5%，符合预期，原料价格降低，人民币仍存在贬值预期，业绩稳健）；联发股份（增速5%，符合预期，主业稳健发展，布局环保新能源可期）；罗莱生活（增速0%，符合预期）；富安娜（增速0%，低于预期）。

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3) 增速下滑的公司有3个：探路者（下滑29%，低于预期，户外用品持续清库存，旅游板块调整）；雅戈尔（下滑55%，低于预期）；三夫户外（下滑400%，低于预期，新开大店前期投入较大）。

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行业观点与投资建议：我们认为17年服装行业已经过两三年调整，目前行业处于去库存尾端，男装和高端女装有望复苏，纺织行业收入端受益人民币贬值，业绩好于品牌端，转型并购领域关注跨境电商板块。继续推荐：1）高成长：跨境通、南极电商；2）高分红传统白马：海澜之家、森马服饰；3）调整到位，弹性大：七匹狼、九牧王；适时关注；4）质地优秀次新股：比音勒芬、开润股份、太平鸟。

(联系人：王立平/唐宋媛)

预计一季度业绩同比正增长，大券商表现突出——证券行业2017年一季报前瞻n
根据可比24家上市券商公布1-3月经营数据（包含母公司及投行、资管子公司），共实现营业收入412亿（剔除华泰联合分红的影响），同比减少11%，环比减少21%；实现净利润177亿，同比减少7%，环比持平。若考虑包含其他子公司的合并报表业绩，则预计归母净利润同比增长7.2%。
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一季度成交量同比下滑，IPO承销大幅增长、自营业务环境同比改善。2017年一季度市场日均成交规模为4826.2亿元，同比下降17.8%，环比下降16.9%；投行业务一季度IPO融资规模649.3亿元，同比增长454.7%，环比下降18.1%，股权再融资规模4419亿元，同比增长14.7%，环比增长7.1%，债券融资规模7717亿元，同比下降45.1%，环比下降43.4%；一季度上证指数上涨3.83%，创业板指数下跌2.79%，中债总净价指数下跌1.43%，股市表现较去年同期明显好转，债市同比走弱；一季度融资融券日均规模为9089亿，同比下降1.2%，环比下降3%。
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一季度上市券商归母净利润预测同比增速分布情况：山西证券（288.26%），中信证券（34.06%），国信证券（32.25%），华泰证券（29.96%），海通证券（23.38%），招商证券（20.23%），国元证券（13.08%），广发证券（6.31%），兴业证券（5.82%），东吴证券（2.34%），国泰君安（-2.45%），光大证券（-4.52%），西部证券（-9.75%），东兴证券（-9.90%），江证券（-12.35%），国金证券（-17.57%），国海证券（-30.23%），方正证券（-35.72%），东北证券（-51.70%），长西南证券（-56.40%），太平洋（-957.14%）。
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下调行业盈利预测，预计2017年证券行业营业收入为3468亿，净利润为1335亿（原预计营业收入为3641亿，净利润为1420亿）。在市场环境中性假设下， 我们预计全年市场日均股基成交金额为5500亿（原预计为6000亿），平均佣金率为万分之3.4；IPO融资规模为2700亿（原预计2200亿），股权再融资规模为1.1万亿（原预计1.2万亿），债券承销规模为6万亿；2017年全年平均自营业务规模为2.1万亿，投资收益率为3.5%（原预计为4%）；融资融券全年日均余额为9500亿（原预计为1万亿）。
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下调行业投资评级至“中性”。根据监管层公开表示将坚持依法全面从严监管，我们判断2017年仍将是监管大年，业务创新逻辑弱化，券商板块股价表现主要依靠市场风险偏好的改善。估值方面，目前证券行业整体PB估值为2.0倍，大券商PB估值在1.4-1.6倍之间，小券商PB估值在2倍-2.5倍之间，我们预计2017年行业ROE水平在7%-8%之间，向下风险可控。个股推荐：国金证券（IPO和再融资储备项目在中小券商中领先，定增价格倒挂），长江证券（互联网金融战略加快推进，经纪业务市场份额连续三年提升）。
(联系人：王丛云)

久其软件(002279)—母公司报表1亿净利润增速52%，更有弹性业绩产品线！

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享受政府部门“积累数据资产，盘活数据价值”的政策红利！重要客户领域，形成弹性大数据产品线。1）财务领域，已覆盖财务报表同一平台和资产管理平台，与财政部签约在湖南省、云南省、天津市、重庆市前期试点，17年有望在全国推广决算大数据应用方案和扩展其他产品线。2）交通领域，签约3个省份应急处置数据项目、7个省份的交通信用数据项目，以及21个省市的交通运输统计项目，交通四大平台有望在2-3年内持续招标。3）司法领域，推出庭审智能巡查和智能语音庭审系统，研发基于大数据的数据分析平台，高法已公布重要文件，全国智慧法庭建设添加增量市场空间！4）数字传播领域，形成大数据与营销融合，已完成40多个城市海外宣传布局。

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深度报告《5大项考核证实新业务周期，上调“买入”评级！》证明母公司报表口径数据与政务业务相关，16年报母公司报表收入增长43%、净利润增长52%。1）母公司业务直接来自部委和央企等大客户，反映政务周期，前一次高点是2011年收入增速53%，原因是两代软件周期，财务等核心业务线软件已经由以管控为中心到以数据为中心！2）16年报中，总净利润-亿起联-华夏电通-瑞意恒动为0.75亿，经营利润明显高于0.75亿，理由是母公司报表净利润1亿，推测原因是部分创新子公司16年新成立带来暂时亏损，17年缓和。3）

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一季度预告10年利润首次为正！中位数177%增速超预期！2009-2016Q1利润为-7.5、-7.6、-4.9、-33.8、-19.3、-16.3、-14.2、-6.5百万元，历史全部为负原因是政务业务Q4确认收入，年初订单积累量难以逆转成本四季度均摊，2016Q1增加忆起联和华夏电通新业务线也无改变，2017Q1无新并表，验证政务大数据新一轮高增长！

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政务大数据千亿市场空间领军股！3月13号深度报告切入久其软件业务线，聚焦政务大数据出现弹性业务。论据一，市场曾一度担忧久其内生业务，2016年报公布久其原始两大业务领域电子政务收入增速100.88%（包含并表华夏电通，剔除42%）、集团管控收入增速34.08%，内生粘性可推测3年持续成长。论据二，人均净利润提升4倍，ROE提升3倍，内外协同性明显超预期。论据三，构建“久其+”大数据战略，布局财政、教育、民政、交通、司法、卫生等行业。政务大数据驱动盈利大幅增长，更核心价值在突破以往财务、集团管控等小市场空间！

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维持为“买入”评级和盈利预测，2017、2018、2019年净利润为3.74亿、4.62亿、5.75亿，17年对应PE为26X，估值处于历史底部。2017/2018/2019年收入增速为77% 、30%、25%、利润增速为71%、24%、25%，对应PE为26X、21X、17X，由于现金并购年初已过户，17年利润包括全年并表上海移动。采用行业平均35倍动态PE，对应市值涨幅空间为30%。考虑Q1收入占比低，Q2业绩持续超预期上调盈利预测！

(联系人：孙家旭/刘洋/刘智)

扬农化工（600486）事件点评：新20亿投资提上议程，资本开支加大加快，力度前所未有，彰显公司做大做强决心

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事件：公司控股子公司优嘉公司计划投资一批重大项目，包括11475吨/年杀虫剂（拟除虫菊酯类农药、噁虫酮、氟啶脲）、1000吨/年除草剂（苯磺隆、噻苯隆、高效盖草能）、3000吨/年杀菌剂（丙环唑、苯醚甲环唑）和2500吨/年氯代苯乙酮及相关副产品37384吨/年项目，项目报批总投资估算值为20.22亿元，项目建设期暂定为3年。项目建成投产后，预计年均营业收入为15.41亿元，总投资收益率18.40%，项目投资财务内部收益率（所得税后）18.08%。

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资本开支加大加快，力度前所未有，彰显公司做大做强的决心。公司历史现金流好，账上现金充裕，2011-2015年货币现金及理财投资合计占总资产的比例平均值达到46%。截至2016年底，除去对如东二期的投资，现金和理财投资合计17.4亿元，占总资产比例达30%，现金优势仍然突出。如东二期未投建完毕，新项目20亿投资又提上议程，资本开支将呈现前所未有的力度，投资额度大，体现公司做大做强的决心。同时根据公告，新项目满产预计可新增年营业利润3.72亿元，我们预计如东二期及新项目投资节奏紧凑推进，公司未来成长性得到延伸及保障。

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扩大菊酯优势，有助提升在菊酯领域地位。公司从菊酯产品起家，是国内唯一一家具有全球性专利药的农药企业，现有菊酯产能约1万吨，规模仅次于日本住友化学，其中卫生菊酯国内市占率超过7成，农用菊酯超过3成。如东二期已计划扩建2600吨卫生用菊酯，其中包含专利产品氯氟醚菊酯、右旋反式七氟甲醚菊酯等，专利品种投放可支撑公司杀虫剂维持在高毛利水平。公司此次计划再投资品种包括以菊酯为主的1.15万吨/年杀虫剂，菊酯产能的扩大一方面受益于新烟碱类杀虫剂在全球多地的禁限使用，一方面也提升公司在菊酯领域的地位，进一步扩大优势。

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扩建除草剂、杀菌剂，实现产品系列化及高端化。公司从杀虫剂逐步扩大到草甘膦、麦草畏等除草剂系列，产品系列逐渐丰富，产品规模优势也明显；如东二期扩建产品亮点包括重磅杀菌剂吡唑醚菌酯，而此次计划再投资1000吨/年除草剂、3000吨/年杀菌剂，涉及苯磺隆、高效盖草能、苯醚甲环唑等新产品，一方面符合低毒高效农药规范，一方面实现了产品系列化及高端化，也体现出公司在调整生产布局，培育新的效益增长点。

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未来2年成长主要看麦草畏，弹性看菊酯和草甘膦。2016年底在建工程达到8.3亿元，超过总投资的1/3，进展顺利，预计首期1万吨麦草畏将于今年二季度投产，未来2年公司将建成2.5万吨麦草畏产能，已全球麦草畏龙头身份，优先受益新需求打开带来的红利，公司成长性充足。自2016年四季度起菊酯、草甘膦产品供需格局改善，持续涨价，目前均价同比去年提高明显，预计今年菊酯、草甘膦对公司业绩有一定增厚。

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公司成长性有望进一步提升，维持“买入”评级。我们暂维持盈利预测，预计2017-2019年营业收入为40.29、50.95、54.60亿元，归母净利润为6.10、7.78、8.98亿元，当前股价对应PE分别为18X/14X/12X。考虑（1）油价及农产品价格低位，行业未来复苏弹性较大，（2）作为中化集团子公司，国企改革预期较强，（3）公司成长性有望进一步提升，维持“买入”评级。

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风险提示：1）抗麦草畏转基因种子推广低于预期；2）如东二期未能顺利投产。

(联系人：陈俊杰/宋涛)

黄山旅游（600054）年报点评：老树新花新气象，黄山四月又一春n
公司受自然因素影响营收增速放缓，酒店、索道业务表现较好，符合预期。公司2016年接待进山游客330.08万人，同比增长3.71%；实现营业收入16.69亿元，同比增长0.28%；实现归母净利润3.52亿元（19.04%），扣非净利润3.28亿元（11.25%）。其中，公司索道及缆车业务实现快速增长，累计运送游客639.77万人次，同比增长11.36%。同时公司计划每10股派现1.90元（含税），共计派发现金红利1.42亿元。2017年，公司计划实现营业收入17.26亿元（3.42%），净利润3.88亿元，接待游客336万人（1.79%）。
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公司毛利率上升，受借款偿还完毕影响财务费用有所下降。2016年全年公司整体毛利率为50.52%，同比增长0.65个百分点，其中第四季度毛利率为44.55%，同比增长1.26%。2016年全年公司期间费用率17.62%（-1.70pct），其中销售费用率为1.17%（-0.15pct），管理费用率为17.16%（+1.82pct）；财务费用率为0.4%（-0.94pct），其中，财务费用下降主要受长短期借款和短期融资券基本偿还完毕，本年利息大幅下降影响。
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交通改善+区域资源整合，老景区迎来新气象。2017年4月12日，杭黄铁路安徽段主体控制性隧道群全部贯通，预计2018年6月全线通车。黄山市整体客流量近年来一直保持稳定增长，2016年黄山市客流量同比增长11.05%，而2017年1-2月合计客流量同比增长了15.61%，预计大交通进一步的改善将有助于客流量增长率的稳定。与此同时，公司坚持“走下山、走出去”的发展战略，积极实施资本运作和区域资源整合。目前，公司规模10亿元的旅游产业基金完成设立，总额8亿元的公司债也已获证监会批准，为公司进一步发展提供了资金保障，但也存在财务费用压力。2016年年末，公司与黄山区政府、京黟公司分别签署“太平湖项目”和“宏村项目”合作框架协议，迈开了“走下山”的重要步伐。同时，东黄山开发项目提上日程，东海景区详规已通过审批，完成后将打破景区现有容量的天花板，景区业态得以丰富。
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盈利预测及投资建议：黄山拥有大批优质旅游资源，公司有望成为区域资源整合的桥梁。从公司绩效考核标准来看（超额利润与奖金挂钩），管理层对公司业绩有诉求，预计将积极提升公司经营水平，加快相关优质项目的合作落地。略微下调盈利预测，预计17/18/19年公司实现EPS分别为0.53/0.57/0.63元（原盈利预测中17/18年全面摊薄EPS为0.58/0.63元），对应PE为33/31/28倍，维持“增持”评级。
(联系人：孙妍/刘乐文/张颢译)

阳谷华泰(300121)一季报点评——业绩符合预期，受益轮胎行业回暖及环保督察带来的供需改善，新产品带动未来新成长

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公司发布2017年一季报：实现营业收入3.56亿元（YoY+62.66%）,归母净利润为3417万元（YoY+111%，QoQ-5.7%），营业收入及归母净利润同比大幅增长主要因为销售市场不断开拓，新产品销售大幅增长所致；归母净利润环比略有下滑主要因为一季度为行业淡季影响。

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公司发布非公开发预案二次修订稿：拟募集金额不超过12亿元，投入3.39亿元建设“高性能橡胶助剂生产项目”，投入5.86亿元建设“年产3.2万吨橡胶助剂搬迁升级改造项目”，2.5亿元用于补充流动资金。

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公司是助剂行业龙头，在多个细分领域占有产能、技术方面的领导地位，显著受益橡胶助剂行业供需改善。下游轮胎行业回暖带动助剂需求稳定增长，近期环保部、地方省市持续不断环保督察、检查，中小企业有望产能关停或退出，推动助剂持续涨价。

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新型助剂市场空间广阔，成为新的有力增长点。微晶石蜡属于高端橡胶防护蜡，我国进口量06-15年CAGR约9%。公司现有微晶石蜡产能13000吨，毛利率近35%；不溶性硫磺是公认的最佳硫磺硫化剂，每年需求量约11万吨，但国内高端产品被外资垄断。公司国内首创连续工艺，目前产能8000吨（连续工艺产能2000吨），盈利能力高。未来随着2万吨项目实施，成本将进一步降低，成为公司又一重要业绩贡献来源。

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盈利预测和投资评级。公司是国内橡胶助剂领导者，受益环保趋严行业格局与市场地位不断改善，维持盈利预测，维持“增持”评级。预计2017-19年EPS为0.95、1.17、1.40元，当前股价对应17-19年PE为17X、13X、11X。

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风险提示：1）橡胶助剂行业改善不及预期；2）新业务拓展不及预期。

(联系人：宋涛/张兴宇)

联美控股（600167）点评报告：一季报同比大幅增长 内生外延值得期待

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事件：公司发布Q1业绩预告。预计2017年一季度公司实现归母净利润约4.52亿元，同比增长约42%（重述后）。

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市场扩展较快，供暖面积和接网面积同步增长，带动一季报业绩同比提升。2016年5月公司面向联众新能源等发行股份并购买沈阳新北热电及国惠环保新能源。公司2017年Q1业绩实现归母净利润约4.52亿元，在对2016年Q1业绩追溯调整后，同比增长42%。孙公司国润低碳所服务的浑南新城，已被定位为沈阳市未来的城市中心。在沈阳市行政职能迁入、新高铁站投运的带动下，当地正处于房地产开发的高峰期。公司在沈阳的供热面积占总规划面积的16.82%，纳入评估中的面积占总规划面积的49.77%。公司供热面积有三倍以上的扩容空间，支撑业绩高增长。同时公司在江苏泰州的生物质发电项目也将受益于当地制药工业园区的发展。我们预计公司供热、接网业务规模仍将大幅扩张，带动业绩持续高增长。

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一季度管理效率提升，成本及费用相对降低，公司正在募集配套资金用于升级、加码热电项目，盈利能力有望进一步提升。公司管理能力较优，热电盈利水平高于同地区的同类可比公司。目前公司在筹划定向募集配套资金不超过38.7亿元，其中31.2亿元用于热网升级改造，4.7亿元用于热源厂改造建设，2.1亿元用于能源移动互联网多元服务。我们认为公司注重提升效率和不断优化节能高效供热，有助于进一步提升盈利能力水平，且有助于项目区外复制扩张。

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专注于节能环保供热，软硬件的区外复制性强。上市公司新收购的联美生物能源以生物质为原料进行热电联产、国惠新能源及其子公司沈水湾采用水源热泵及梯级加热技术，从污水处理后的中水中提取热量进行集中供暖服务。公司已于3月公告与抚顺胜利经开区签署框架协议，拓展生物质能发电供热项目。公司供热业务向节能、环保、清洁化供能方向转型，符合国家推广清洁化集中供暖的政策方向，区外复制性强。

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盈利预测及投资评级：考虑供暖、接网有望步入扩张期，我们维持预计公司2017~2019年归母净利润分别为8.83、10.86和13.21亿元，考虑募集配套资金所带来的股本摊薄，EPS分别为1.06、1.3和1.58元/股。对应PE分别为21、17和14倍。我们认为政策推动清洁化集中供暖方式的发展，公司集中供暖业务迎来发展机遇，区外可复制性强。对比同类集中供热的上市公司，公司17年PE21倍低于行业平均水平40倍。维持“买入”评级。
(联系人：刘晓宁/王璐)

重庆啤酒（600132）：业绩符合预期，产品结构升级明显

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事件：重庆啤酒发布2016年报，2016年公司实现营业收入31.96亿元，同比下降3.85%；实现归属于上市公司净利润1.81亿元，实现扭亏为盈，同比大幅增长375.57%。其中2016Q4实现收入5.07亿元，同比下降2.48%；实现归属于上市公司净利润-0.83亿元。

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投资评级与估值：公司业绩基本符合预期，我们小幅下调2016年EPS至0.37元（前次0.40元），维持2017-18年EPS预测为0.83、0.98元，新增19年EPS预测为1.13元。最新收盘价对应17-18年分别为25、21xPE。维持2017年目标价25.3元，买入评级。

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四季度啤酒收入下滑幅度有所收窄，产品结构升级明显：2016年公司实现收入31.96亿元，其中啤酒系列产品30.94亿元，同比下降2.86%；啤酒16年的销量为94.62万千升，同比下降7.87%（若不考虑关厂影响，下降约2%），销售吨价约为3270元，同比提升5.49%。虽然16年啤酒销量仍有下滑，但是销售结构升级明显。乐堡品牌的销量达到17.52万千升，同比增长21%；重庆品牌销量达到50.59万千升，同比增长8%；低端品牌山城的销量为15.93万千升，同比大幅下降42%。若按照零售价将公司产品分为高档（8元以上），中档（4-8元）和低档（4元以下），2016年公司高档产品和中档产品的销量分别达到8.66万千升和62.73万千升，均同比小幅下降1%；低档产品的销量为23.23万千升，同比大幅下降24%。

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毛利率同比提升明显，费用投放相对稳定：2016年公司整体毛利率为39.31%，同比提升近2.40%，啤酒产品结构升级是毛利率提升的主要驱动因素。2016年公司中高档产品的销售收入已经达到85%以上，高档产品和中档产品的毛利率分别为57.1%和40.5%，远高于低档产品15.20%的毛利率水平。公司的期间费用率相对稳定，16年的销售费用率为13.94%，同比下降0.8%；管理费用率为5.75%，同比下降1.25%，财务费用率为0.81%，同比下降0.5%。同时公司加大了分红比例，拟每10股分配现金红利8元（含税），股息率接近4%。

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资产减值损失高点已过+产品结构升级持续推进，公司利润拐点明确。公司2016年资产减值损失为2.27亿元，虽然相对于15年3.45亿的总额下降明显，但仍处于历史高位。其中固定资产损失为1.51亿元，包括关停的亳州、甘肃金山公司分别计提6066.93万元和607.56万元，持续亏损的嘉酿啤酒石柱等三家公司计提7795.48万元；存货跌价损失5279万元，主要是简化玻瓶包装带来的包装物跌价准备4329.39万元；无形资产减值损失2500万元，是对“山城牌”啤酒系列商标计提的减值准备。我们认为伴随公司关厂进度放缓等一系列因素，公司资产减值损失额的计提高峰期已过，公司的净利润也有望得到充分释放。

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股价表现的催化剂：业绩超预期、产能扩建速度超预期

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核心风险假设：业绩低于预期

(联系人：吕昌/张喆)

康得新（002450）持续高增长的新材料平台企业，业绩符合预期，维持“买入”评级n
公司公告：发布2016年年报及17年一季报。1）公司2016年实现营收92.33亿，同比增长22.11%，归母净利润19.63亿，同比增长36.45%；实现摊薄每股收益0.59元，公司拟向全体股东每10股派发现金红利0.57元。其中16年Q4实现收入20.75亿元，同比下降7.5%，实现归母净利润5.48亿元，同比增长43.4%，环比增长12.5%。2）同时公布2017年一季报，2017Q1实现营收27亿，同比增长32.67%，归母净利润5.41亿，同比增长31.07%。预计17年1-6月利润范围为12.1-13亿元，同比增长30%-40%。16年报及17Q1业绩符合预期。
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产能释放及产品升级是公司业绩增长的主要驱动力。2012年以前，公司预涂材料板块的逐步扩产带动其收入及利润的快速增长；光学膜一期项目投产后，保障了公司13-16年的收入及利润高增长；2017年至2020年，光学膜二期项目的产能陆续投放将成为公司业绩增长的基础支撑动力，公司将新增年产1.02亿平米先进高分子膜材料、及年产1亿片裸眼3D模组产能。中高档产品占比逐步提改善公司的产品结构及盈利能力。显示类复合膜、塑塑复合预涂膜、TPU硬化膜、铝塑膜基材等高端产品等新产品定位高端，产品平均单价逐步提升，同时也带来综合毛利率及公司盈利水平的提升，2016年公司毛利率40.45%，同比上涨超过3个百分点，四季度单季毛利51.26%，为历史最高水平。
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一季度一般是公司的淡季，17Q1实现利润同比增长31%符合预期。公司自产的水汽阻隔膜产品已与17年初投产，可广泛用于OLED柔性封装（替代玻璃）、晶硅电池（柔性光伏）及量子点材料的封装方面。公司在大屏显示相关材料方面的布局主要集中在高端显示材料（复合膜、复合贴合膜）、TV背板装饰材料、无镉量子点材料方面，并且这些产品的客户能够实现较好的协同效应，预计未来有望在客户的产品导入方面取得快速进展，最终实现为客户提供高端总体解决方案，推动产业升级，弥补我国在电子产品上游核心材料领域的薄弱环节。预计今明两年公司业绩的增长主要来源于：1）预涂膜继续发展高端产品，如塑塑复合材料的推出；2）光学膜二期的陆续投产，保障窗膜等产品持续发力，预计17年随着海内外市场的开拓，隔热膜产品仍有提升空间；3）大屏触控及柔性材料成为新的增长点，公司自建80万片大屏触控、120万平米水汽阻隔膜等逐步投产，产品应用逐步延伸到智慧生活等方面，公司也从一个材料制造的公司逐步转型为提供材料及解决方案的平台型企业；4）裸眼3D业务持续推进并向全球扩展；5）碳纤维及其复合材料，目前原丝良品率和性能参数较好，复材工厂已经投产，与国内十几家汽车厂合作，预计2018/2019年迎来爆发。
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形成新材料、全产业、大生态布局，打造基于先进高分子材料世界级生态，维持“买入”评级。公司打造基于先进高分子复合材料的世界级企业，传统行业空间巨大，未来将打造光学膜产业链的工业4.0；智能显示（裸眼3D、VR、大屏触控、柔性显示）方面从提供硬件解决方案到提供内容平台；引进国外先进技术，在碳纤维复合材料建设及企业经营方面能引入互联网理念，打造具有互联网基因的新材料基地。形成新兴材料产业、智能显示产业、新能源电动车、互联网智能应用四大板块构成的产业新格局，迎来下一个高速增长时代。根据公司业务发展及情况我们调整盈利预测，预计2017-2019年归属于母公司所有者净利润27.3、36.3、47亿元，每股收益分别为0.78、1.03、1.33元/股，对应PE分别为24、18、14倍。

(联系人：任慕华/孟烨勇/马晓天/李凡/张滔)

乐旅股份(833099)年报点评————业绩放量符合预期，沪研学旅行市场拔得头筹n
事件：4月11日，公司发布2016年年报。营收8,460.0万,同比增长309%，归母净利润86.3万，同比增长221%，归母扣非净利润53.3万，同比增长148%。
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业绩增长符合预期，营收3倍增速，归母扣非净利润1.5倍增速，游学收入超5倍增速。收入结构中，游学业务占比27%，提升10pct，传统旅游业务（组团、单定商旅）占比虽下降至73%，依然保持2.6倍增速。16年全年组织人次约26,500,其中游学人次约10,500，学校渠道25家。总体判断公司处于高速增长期，且从当前签约人次看，17年有望依旧延续收入和利润高增长趋势。
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毛利率6.2%，下降0.5pct；三项费用增长99%，控制得当。业务拓展期渠道费增大叠加上游资源涨价拉低毛利，未来1-2年随着收入放大，预计毛利率会小幅回升。游学（毛利12%）和传统旅游业务毛利率均有下滑，游学业务主要受业务开拓期的渠道投入加大影响，传统旅游业务毛利受到主要上游住宿、机票价格上涨挤压。未来随着渠道、人次和收入的放大，预计毛利会企稳，三项费用占营收比例会下降。未来1-2年，相比毛利率，渠道、人次、收入增长以及后台费用控制是关键监测指标。
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上海市首单研学旅行业务花落乐旅，代表公司在沪研学旅行市场拥有绝对先发优势。2016年组织游学约10,500人次，其中国际游学约550人次。16年12月22日作为教育部研学旅行试点区的普陀区发布实施办法，要求“力争17年底，实现我区中小学生研学旅行全覆盖”。公司成为试点区首个试点学校的唯一合作机构，首张入场券为其在沪研学旅行乃至大游学市场持续经营能力强力背书。我们坚定看好公司在研学旅行千亿市场的超前布局，未来通过布局B端学校渠道，将带来营收迅速提升和收入结构优化双重利好。
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预计17年传统旅游业务保持较高增长，但该版块毛利率难提升。公司16年成立3个营业部，预计17年对传统旅游业务开始贡献业绩，但受限于上游资源的价格上涨压力和团队融合所需的激励措施，预计毛利率上涨乏力。但这项业务由于能带来良好的现金流，以及弥补游学业务的季节性限制，起到业绩安全垫缓冲作用。
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公司符合创新层标准二，未来入选创新层预计会对企业流动性和估值带来双重利好。公司15-16年平均营收5,264.9万，CAGR（2）214%，总股本2,422万，符合创新层标准二指标，且公司16年6月份完成定增1,035万。未来伴随新三板整体市场回暖和配套措施出台，将会享受流动性和估值双重利好。
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调高盈利预测，预计17-19年营收1.48/2.33/3.12亿，16-19年 CAGR（3）56%,净利润186.7/514.0/803.7万,CAGR（3）147%。根据目前签约情况和经营情况，调高营业收入。不考虑增发，预计17-19年的EPS为0.08/0.21/0.33元。对应最新收盘价的PE为59/21/14X。
(联系人：刘靖/刘建伟)