[股市纵横] 申万早间资讯

（分析师：钱启敏A0230511040006）

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公司是湿电子化学品的龙头企业，布局高端领域。公司拥有湿电子化学品年产能4.50万吨，其中超净高纯试剂3.24万吨，光刻胶配套试剂1.26万吨。公司的研发能力和产品的技术规格在国内处于领先地位，并已达到国际同等水平，竞争优势明显。自2013年以来，公司不断调整产品格局，提高在半导体和平板显示等高端应用领域的销售占比，保证了公司在湿电子化学品行业的领导地位。近年公司产能利用率、产销率、毛利率水平均保持高水准，盈利能力强。

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湿电子化学品前景广阔，需求爆发性增长。公司下游领域，尤其是平板显示和半导体领域在国内有巨大的产业规模和广阔的发展前景。2015年底，中国大陆已经建成投产的面板生产线有25条，预计到2018年我国总共可投产的面板生产线将高达到40条，在全球占比将提升到30%。另外，国内目前新建及在建的12寸晶圆厂多达11条，国内12寸晶圆厂总产能将提升至全球15%。受下游领域不断扩张的影响，我国湿电子化学品的需求也不断增加，预计到2018 年国内湿电子化学品的需求总量将会超过70 万吨。目前国内湿电子化学品被国外长期垄断，高端市场自给率只有10%。但是由于湿电子化学品具有很强的区域性，进口替代潜力巨大。公司在研发能力和技术水平具有优势，若公司工艺水平和产品规格继续提高，潜在市场份额极高。

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募投项目保证公司领导地位，开启新成长。公司募投投资4.02亿元用于扩产3.5万吨超高纯湿法电子化学品-超净高纯试剂、光刻胶及其配套试剂项目，巩固公司在湿化学品领域的优势地位。募投项目将解决公司产能瓶颈，提升公司产品等级以及增强公司服务下游客户的能力，为公司开启新成长。

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盈利预测与估值。公司作为细分子领域龙头，产品在湿电子化学品行业中优势明显，且募投项目将保证公司领导地位，开启新成长，首次覆盖给予“增持”评级。预计2017-19年归母净利润分别为0.95、1.26、1.75亿元，EPS为1.58、2.10、2.92元，当前股价对应17-19年PE为43X、32X、23X。我们从电子化学品上市公司中选取光华科技、上海新阳、南大光电、雅克科技等四家公司进行估值对比，可比公司2017年PE均值为64倍，公司仅有43倍，估值优势明显。

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风险因素：产能释放不及预期，需求增长不及预期，进口替代进度不及预期。

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2017年一季度扣非后归母净利润同比增长300%以上，超市场预期。公司公告称2017年一季度归属于上市公司股东净利润约7600-8100万元，同比下滑87%，这是因为2016年公司出售上海电驱动股权获得投资收益6.3亿元。公告里同时指出2017年一季度公司实现钕铁硼磁性材料、伺服电机等主营业务收入约3.3亿元，较上年同期增长30%以上；主营业务实现的净利润约6,500万元，较上年同期增长300%以上，超市场预期

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磁钢，伺服电机行业景气度有所提升是业绩超预期的主要原因。报告期内，公司销售端实现30%以上增长，这主要得益于2016年下半年以来中国宏观经济出现了一定程度复苏，加工制造行业的订单增加，进而带动公司伺服电机，磁钢及钕铁硼销售增长；特别的，从行业草根调研情况来看，公司伺服电机产品的销售、净利润增速极高。

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公司磁性材料和投资收益双轮驱动，后续外延围绕产业链上下游推进。中长期来看，公司钕铁硼产品在消费电子领域的实力卓越，市场份额稳固，面临竞争压力相对较小，伴随磁性材料降价压力高峰过去，公司磁材产品毛利率趋于稳定，能够长期保持稳定现金流入，预估每年净利润2-2.5亿元之间；投资收益方面，公司坚持的长期股权投资包括医疗器械等优质公司将给予公司稳定的投资回报，参考2016年年报，稳定投资收益大约每年2亿元左右。后续发展上，我们认为公司将更多的围绕磁材-磁钢-伺服电机这一条生产线，围绕智能生产的思路来进行外延的拓宽。公司账面现金高达20亿元，在经历了一年半载的项目观察期后，我们认为离外延落地的时间点正逐步接近！

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股价暴跌存非理性因素，维持买入评级！我们认为公司过去两周股价急速下挫，与公司年度分红方案、一季度预减（实则扣非后大幅预增）有很大关系，但这些均是情绪上非理性的因素。我们认为公司内生的基本面扎实，利润保持稳定4.5亿元是合理预期，参考中科三环、正海磁材等国内一线磁材生产商的估值，我们认为给予2017年PE30X是合理的，对应135亿市值，较目前96亿市值有超过30%空间，属于叠出来的机会！并且，我们认为后续公司逐步兑现围绕产业链外围拓展的外延时，这将持续提升公司估值，股价潜在空间极大！

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筹划推出员工持股，累计买入股票不超过总股本的10%。公司晚间公告管理层基于对公司未来发展的信心，同时为建立员工与股东的利益共享机制，提高员工的凝聚力和公司竞争力，公司拟研究推出员工持股计划，以实现可持续发展。本次员工持股计划对象为公司董事、监事、高级管理人员以及公司和公司全资子公司、控股子公司的员工。员工持股计划所持有的公司股票总数累计不超过公司股本总额的10%，单个员工所获股份权益对应的股票总数累计不超过公司股本总额的1%。本次员工持股计划尚处于筹划阶段，从推出到实施需要取得公司董事会、股东大会的批准。

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员工持股彰显管理层经营信心，并购矿山带来利润确定增长。我们认为公司管理层筹划员工持股，是基于对公司长期净利润增长的强烈信心。公司2017年确定的利润增长来自于2015年并购的光大矿业和金都矿业，经过一年建设，矿山逐步进入投产周期，按业绩承诺，2017年增加1.6亿净利润（完成业绩承诺价格为2015年9月30日前三年均价，与目前价格接近）；另外其本部银都矿业受益于露天开采和精粉销售，毛利率高达78%，每年贡献稳定净利润2.5亿以上。后续资源获取方面，集团手握优质资源比如金山矿业额仁陶勒盖银锰矿（扩建后矿石产能达到120万吨，折合年度净利润1亿元左右）以及集团以外的黄金矿、铅锌白银矿都有可能成为潜在的资源并购标的，增强公司的资源禀赋优势，并反映在股票市值上。

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看好黄金、白银价格持续走高！我们认为贵金属价格在未来1-2年内将持续保持强势，基于避险的持续需求——（1）低利率环境逆转后，各个国家内部尖锐的阶级矛盾形成政治左倾，同时将内部矛盾通过外部进行转移而带来的地缘政治风险；（2）全球过高的负债久期和日渐降低的资产久期的不匹配性，伴随利率回归常态化的过程中将产生极大的资产价格波动率，尾部风险则为类似2007年雷曼事件导致的流动性黑天鹅（暂不考虑尾部风险），这就要求目前资产组合配置中多配低波动资产以降低夏普比率，贵金属将是主要选择之一。考虑到目前金银比价在70附近，离高点的81并不远，因此白银潜在的价格弹性还将大于黄金。

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看好产品价格强势周期，给予买入评级！整体而言，公司主营产品的价格处在相对强势周期。我们认为无论从产量还是价格的角度考量，公司并购业务2017年净利润有望达到1.8亿元（超过业绩承诺），叠加银都矿业产量有所恢复后达到2.5亿净利润（2016年净利润2.02亿），维持2017年公司净利润水平4.3亿元（不考虑并购）的判断，参考同行可比公司，给予2017年40XPE，对应目标价23.79元，上涨空间超过60%，给予买入评级！

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公司发布2017年一季报，实现营收为4.44亿元（YoY+10.35%，QoQ-9.24%），归母净利润为 4465.98万元（YoY+15.65%，QoQ+62.11%），符合预期。同时公司预告2017年上半年归母净利润变动幅度为0-30%。去年全年归母净利润同比下滑31.54%，一季度在麦草畏价格同比明显下滑的前提下，净利润仍获得16%的增长已属不易，拐点确定。同时一季度毛利率为29.95%，同比提升2.91个百分点，主要归因于吡虫啉、氟虫腈等产品价格上涨，同时我们预期公司麦草畏销量同比有所提升。

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转基因新需求打开，扩产麦草畏，主导公司新一轮成长。今年起麦草畏在转基因领域的推广将逐步打开，我们认为需求有可能超预期。行业未来两年麦草畏供需格局有望持续向好，行业格局稳定，现有产能将优先受益，公司16年底新增2000吨产能，远期扩至10000吨，麦草畏放量将成为公司未来成长主要驱动力。同时氟磺胺草醚、氟虫腈等其他主要产品量价齐升，可转债项目陆续建成投产，高成长有望持续。

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受益环保供给侧改革，主要产品供需改善，公司环保改进有利于行业中胜出。2016年底环保整顿，推动行业内吡虫啉、氟虫腈等产能出清，库存低位适逢出口旺季，产品供不应求，价格暴涨；同时暖冬因素使得亚洲等地需求提前复苏，主流企业订单至今显现紧张，持续时间上已超我们预期。环保高要求会使行业复产成本逐渐提升，预计今年吡虫啉等均价同比提升明显。公司环保处理水平明显提升，3万吨/年处置能力的进口流化床焚烧炉项目已进入使用阶段，环保优势凸显，同时为未来产能扩张铺垫。

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维持盈利预测，维持买入评级。预计2017-2019年公司营收分别为24.79、33.13、39.71亿元，归母净利润分别为2.93、3.78、4.43亿元，当前股价对应PE为18X/15X/12X。油价及农产品价格低位，行业未来复苏弹性较大，此外，我们认为未来扩产新项目使公司具备较好的成长性，未来三年PEG仅为0.44倍，明显低估，维持“买入”评级。

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公司发布2017年一季度，实现营业收入10.50亿元（YoY+28.40%，QoQ+36.19%）；归母净利润1.30亿元(YoY+36.60%，QoQ-10.34%)，每股收益0.419元，超出市场预期的15%增速。扣非归母净利润为1.15亿元，同比增长24.04%，公司理财投资收益1369万元，但同时财务费用新增703万元。一季度毛利率为24.83%，同比下降2.16个百分点，主因系部分在建工程转固，麦草畏价格同比有所下滑，及部分原材料价格上涨。

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草甘膦、菊酯产品发力，除草剂、杀虫剂销售数据好转。一季度销售杀虫剂3242吨，均价16.56万元/吨，去年均价为16.18万元/吨，预计功夫菊酯、联苯菊酯等主要杀虫剂涨价对一季度有所贡献；销售除草剂10995吨，均价为3.34万元/吨，去年均价为2.61万元/吨，预计主要为草甘膦量价齐升贡献，从均价明显上涨推测麦草畏销量同比或有所提升。

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从周期到成长，短期成长看麦草畏，新增20亿投资保证成长持续性。如东二期进展顺利，部分在建工程转固，预期首期1万吨麦草畏近期投产，未来2年公司将建成2.5万吨麦草畏产能，以全球麦草畏龙头身份，优先受益转基因新需求打开带来的红利。4月13日公司公告将新增20亿投资，建成以1.15万吨/年杀虫剂（菊酯为主）、1000吨/年除草剂、3000吨/年杀菌剂为主要规模的新项目，未来几年资本开支力度之大前所未有，开启快速、持续成长之旅。

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维持盈利预测，维持“买入”评级。我们暂维持盈利预测不变，预计2017-2019年营业收入为40.29、50.95、54.60亿元，归母净利润为6.10、7.78、8.98亿元，当前股价对应PE分别为18X/14X/12X。考虑（1）油价及农产品价格低位，行业未来复苏弹性较大，（2）作为中化集团子公司，国企改革预期较强，（3）公司成长有望快速、持续，维持“买入”评级。

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公司公布2017年一季报，完全符合预期：报告期内，公司实现收入39.67亿元，同比增长20.96%；实现净利润1.92亿元，同比增长39.77%，完全符合我们此前业绩前瞻中38.4%的预测。其中公司扣非后净利润1.74亿元，同比增长32.32%。每股收益0.047元。此外，公司预期1-6月实现净利润5.15-6.25亿元，同比增长40-70%。

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甩开包袱：三大因素导致费用率下降。大北农作为饲料龙头企业，有销量无利润的情况却出现了2-3年，其中很大因素在于生物育种研发、互联网+农业等经营单元投入过高，以及由于经销商数量庞大导致人员工资压力激增。转眼一季度，种业子公司金色农华早已将生物育种部分单独剥离，同时上市公司在农信科技（互联网+农业）中持股比例下降至7成以下付费负担减少，以及饲料通过互联网实现直销后经销商数量大幅下降，导致公司销售费用率同比下降1个百分点以上，销售费用额亦下降约700万元。

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昂首向前：饲料走出低谷，养猪同步发力。从收入端和毛利情况看，一季度公司有两大亮点：1）饲料量利齐升。受东华北地区生猪存栏增加和养殖盈利高企等原因，公司报告期内饲料销量同比增速15-18%左右，华东地区因环保问题导致生猪产业迁移，饲料需求下降的影响在减弱，东北地区翻倍增长开始成为亮点。此外，玉米价格处于低位，公司饲料业务毛利率提升1个多百分点；2）生猪养殖。公司积极发动经销商和农户养猪，并通过投资并购、参股等方式吸收种猪企业扩大规模，养猪业务一季度预计贡献净利润增量的约一半。

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公司公告：公司17年一季度实现营收3.66亿元，上年同期2.68亿元，同比增长36.4%。实现净利润0.311亿元，去年同期0.21，同比增长48.7%，业绩增长符合预期。营收增长的主要原因是公司各项业务都在增长，特别是锂盐板块，净利润增加主要原因是公司营收增长带来的利润增加。

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民爆行业在经历过几年的行业下滑之后，行业产值下滑速度大幅收窄，今年民爆行业有望止住下跌趋势，企稳态势非常明显。民爆公司，特别是积极布局海外市场的，将受益于亚投行以及“一带一路”等多个国家战略。公司积极参与国内民爆行业整合，布局海外民爆市场。16年民爆业务12.5亿元收入，1.8亿元净利润水平，由于16年商誉减值准备9800万元，抑制了业绩释放，我们判断减值不具备持续性。

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公司氢氧化锂产能优势明显，锁价得到海外锂精矿。公司合计拥有1.2万吨氢氧化锂、4000吨电池级碳酸锂及2000吨工业级碳酸锂等锂盐加工产能。公司拓展下游客户，目前订单充足，行业处于供应紧张状态。积极布局上游海外锂矿供应，与银河资源签署长期锂精矿购买协议，17年约有8万吨的锂精矿协议。资产权属明细，为公司深化锂电行业发展奠定基础，同时打消市场担心。

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氢氧化锂进入供需紧张阶段，价格有望稳步上涨。新能源汽车电池对能力密度的要求、国家补贴政策以及海外特斯拉采用高镍动力电池的推广效应，高镍三元渗透率快速提升。高镍三元的趋势将有效提升氢氧化锂的需求量以及需求刚性，且全球氢氧化锂的产能布局释放时间最早是在2019年，所以氢氧化锂将至少有2~3年的供需紧张时间，期间氢氧化锂的价格大概率稳步上涨。

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一季报预告17年中期的净利润水平中位数在1.4亿元，增加6000万净利润，同比增长70%。公司银河资源锂精矿4月底到达加工厂进行加工生产销售，这是公司二季度净利润增长主要动力。由于二季度银河锂矿加工时间只有2个月，大致判断银河锂矿加工每个月给公司带来3000万左右的净利润。则全年锂盐新增净利润大约2.5亿元。

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未来三年公司将充分受益氢氧化锂供需紧张带来的价格提升以及公司自身氢氧化锂的产能布局的有效释放，净利润将迎来爆发式增长，维持盈利预测，维持“买入评级”。预计17~19年的净利润分别为5.10/6.98/8.17亿元，EPS分别为0.53/0.73/0.85，PE分别为19/14/12倍，维持“买入”评级。

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事件：公司发布2016年年报。2016年公司实现营收24.15亿元，同比增长5.0%；归母净利润1亿元，同比下降5.76%，低于申万宏源预期（1.4亿）。公司拟每10股分配现金红利0.664元（含税），分红比例17.51%。

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电价下调及直购电规模扩大导致营收减少，煤价上涨带来成本压力。16年实现发电量261亿千瓦时,同比增加3.3%。由于公司直购电规模扩大，16全年已占总发电量的44.08%，直购电量增多，加上16年电价全面下调，公司营收同比较少5.88%。16年四季度以来煤价飙升，导致燃料成本大幅上升，利润降低，公司归母净利润同比下降约23.02%。

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售电、售水主业稳健增长，工业气体受钢铁行业需求不振拖累。公司16年完成售电量34.58亿千瓦时，同比增长8.03%；公司完成售水量5902万吨，同比增长3.4%。16年9月郴州市售水价格上调约24%，全年售水业务营收同比增长10.63%，毛利率增加9个百分点至46.6%。受下游钢铁行业景气度下降影响，公司工业气体销售受到拖累，实现营收2.34亿，同比下降9.53%，未来随着钢铁行业供给侧改革进一步推进，公司工业气体业务或持续承压。

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污水处理厂如期投产，东江引水工程稳步推进，水务业务打开增长空间。公司在建第二和第四污水处理厂，其中第四污水处理厂一期工程已于16年10月顺利投产，规模6万吨/日，远期规划24万吨/日；第二污水处理厂在建，预计将于今年5月底投产，规模4万吨/日。公司东江引水工程正稳步推进，项目建成后公司供水能力将在当前32万吨/日的基础上新增60万吨/日，供水范围将扩展到周边县市。

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持续购入水电权益，不断增厚公司业绩。公司16年6月收购中水圣达20.34%股份，并通过增资进一步提升持股比例，截至目前公司共持有中水圣达23.56%股权。中水圣达核心资产为装机量77.2万千瓦的乐山安谷水电站，15年实现净利润1.3亿元。今年年初以来公司另通过竞拍等方式累计获得圣达水电18.91%的股权，圣达水电核心资产为装机48万千瓦的乐山沙湾水电站。购入有稳定利润贡献的两家水电公司股权，有望增厚公司业绩。