[股市纵横] 申万早间资讯

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市场风险偏好情绪的转换使市场形成了两大资产阵营，与风险资产相对的是避险资产，主要包括贵金属、发达国家长期债券和避险货币。日元、瑞士法郎、美元是最主要的三种避险货币。三大避险货币与VIX指数在“风险时刻”的短期时间窗口内与VIX走势有着显著相关性。

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日元的避险特征在1990年代开始显著加强，避险属性主要来源是融资货币的套息交易行为，这是由于日本长期实行的极低利率政策所造成的，使日元成为外汇市场上的融资货币。瑞郎避险属性主要来源是瑞士安全的政治地缘环境和金融体系。避险特性更多的是体现于对诸如战争、政变、地缘局势、恐怖袭击等突发政治事件的反应。2008年以后美元避险属性显著增强，避险属性主要来源是国际货币体系下抵抗危机的能力。

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从三大避险货币来看，避险属性存在的前提条件是该货币必须可自由兑换和自由浮动。除此之外，货币安全有三方面决定因素：第一，长期稳定的国内政治和经济环境，具有一定的抗危机能力；第二，具有发达的金融市场，包括资本项目开放程度高，金融市场有足够纵深，交易成本较低；第三，安全的投资环境，完善的金融法制建设，能够保护投资者的利益。

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对避险货币有几个典型的理解误区，第一，是将避险所隐含的“负风险”当成“无风险”，但实际上避险和投机是一体两面；第二，将避险这种典型的短期行为当成长期行为，然而短期风险并不会影响货币本身的长期趋势，本国经济基本面才是货币币值的长期决定因素；第三，对避险二字的直观感受可能会认为成为避险货币利大于弊，但本币成为避险货币实际上对日本和瑞士都带来了一系列问题。

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人民币在可见的未来都难以成为避险货币。人民币并未表现出避险特征，当风险事件出现导致VIX向上脉冲时，人民币汇率指数基本没有跟随上升，走势基本独立，部分情况下甚至反向波动。这意味着市场对人民币的理解并非避险货币，更主要还是新兴市场货币。从必要条件来看，人民币离完全可自由兑换和自由浮动还有较大距离，外汇管制仍然存在，资本项目开放的推进还较慢。而从货币安全性方面考虑，中国仍是新兴市场国家，经济结构仍需优化，而无论是金融市场的完善程度还是法治化程度都有待提高。

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成为避险货币也并不是一个值得追求的政策目标。相比而言，稳步推进人民币市场化和国际化，在国际货币体系获得更大的份额和话语权，成为国际贸易和投资中类似美元式的“硬通货”，才是更好的选择。随着人民币国际化和一带一路战略的推进，在未来人民币世界地位会越来越高，人民币的持有信心和国际接受性、金融便利性及影响力都将持续增强，有助于提升人民币资产的吸引力。

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公司发布2017三季报：营业收入3.64亿元（YoY+16.23%），归母净利润5723万元（YoY+35.36%）,其中2017Q3归母净利润为2253万元（YoY+67.84%，QoQ+35.15%），符合预期（业绩预告区间2030-2530万元）。报告期内，公司财务费用比上年同期减少251.28万元，主要原因是银行贷款减少，利息支出减少所致；资产减值损失比上年同期减少930.32万元，主要原因是上年同期计提可供出售金融资产减值损失657.92万元及本期计提应收账款坏账准备减少272.40万元所致；另外，公司投资收益比上年同期减少474.47万元。

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300mm大硅片弥补国内空白，上海新昇15万片/月产能预计2018年年中达产，公司有望大幅受益。公司8月21日公告以自有资金2500万元购买上海皓芯持有的上海新昇3.2%股权。收购完成后，公司将合计持有上海新昇约27.57%股份。上海新昇今年二季度已经开始向中芯国际等芯片代工企业提供样片进行认证，上半年有挡片、陪片、测试片等产品实现销售。受本轮硅晶圆涨价影响，国内主要芯片代工企业硅晶圆供货普遍紧张，这些客户加快了上海新昇硅片认证的进度，预计下半年有部分产品在部分客户处完成验证，实现产品销售。上海新昇300mm 硅片项目是近年来全球唯一新增产能，该项目建成后将月产15万片300mm大硅片，预计2018年年中达到，未来会扩大产能至月产60万片，今年年底规划实现月产能达到10万片。公司产品已与中芯国际、武汉新芯、华力微电子三家公司签署了采购意向性协议，销售前景明朗。在大硅片持续涨价的环境下，大硅片将持续为公司带来丰厚的利润。预计2018年为上海新阳贡献的利润将超过3000万元。

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公司是国内半导体专用材料细分领域龙头企业，研发实力雄厚。在半导体制造领域，公司晶圆化学品持续高速增长，已经进入中芯国际、无锡海力士、华力微电子、通富微电、苏州晶方、长电先进封装等客户，其中在芯片铜互连电镀液产品方面已经成为中芯国际28nm技术节点的Baseline，无锡海力士32nm技术节点的Baseline；用于晶圆制程的铜制程清洗液和铝制程清洗液也都分别开始供货。在传统封装领域，公司的晶圆划片刀产品开始逐步放量并实现盈利，目前已经达到月产能5000片。在IC封装基板领域，公司的电镀铜添加剂产品处于少量供货阶段。另外，公司已经被台积电列入合格供应商名录，并正在进行产品验证。

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盈利预测和投资评级。公司作为国内晶圆级化学品龙头企业，电镀液等产品率先打破国外垄断，下游客户均为国内龙头封测厂和Foundry，涉足300mm大硅片、晶圆级封装湿制程设备及高分辨率光刻胶领域，行业壁垒极高，均是国内空白。受益于下游半导体行业产能不断向国内转移及国家对IC 产业的大力扶持，未来市场空间巨大，维持盈利预测，维持“增持”评级。预计2017-19EPS 为0.44、0.74、1.07元，当前股价对应17-19 年PE为78X、46X、32X。

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风险提示：1）产品研发及产能释放不及预期；2）需求增长不及预期；3）进口替代进度不及预期。

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2017 年7 月，重型柴油车第五阶段排放标准（”国五标准”）在全国范围内正式实施，地方政府为加强空气治理，逐渐通过国三重卡限行等方式加速淘汰高排放重卡。

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限行加速重卡更新。2017 年7 月，重型柴油车第五阶段排放标准（”国五标准”）在全国范围内正式实施，部分地方政府为加强空气治理，通过限制国五重卡进城，缩短通行时间等方式加速淘汰高排放重卡。北京市政府规定，自2017 年10 月起，本地牌照六环路（含）以内道路全天禁止国三柴油重卡，外地牌照办理进京通行证或运输鲜活农产品的国三重卡可延期至2019 年底执行。

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LNG 重卡需求猛增。2017 年2 月，国家环保部发布《京津冀及周边地区2017 年大气污染防治工作方案》，要求9 月底前，天津、河北及环渤海所有集疏港煤炭主要由铁路运输，禁止环渤海港口接收柴油货车运输的集疏港煤炭。

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重卡销量稳健。作为国内重卡龙头，我们认为中国重汽将是柴油重卡更新和LNG 重卡需求增长的主要受益标的，同时消费升级促使市场对高端车型需求上升，公司有望实现市场份额扩张。我们维持公司17 年重卡销量预测14.3 万台（同比增长57%），18 年14.8 万台（同比增长3.4%）。公司LNG重卡销量有望实现17年1.4 万台，18 年3 万台（同比增长114%），销量占比升至20%。

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维持买入评级。我们维持17 年EPS 人民币0.93 元（同比增长329%），18 年EPS 人民币1.07 元（同比增长15%），19 年EPS 人民币1.11 元（同比增长3.7%）。受益于政策红利，我们给予中国重汽1.3x 18E PB，并上调目标价至港币14.60 元。鉴于23.7%上升空间，维持买入评级。

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华润集团与公司进一步融合。我们认为，此次重大人事调整显示了华润集团对于公司的控制力进一步加强。我们估计，公司创始人徐捷女士目前已不参与公司运营，成为财务投资者，并拥有公司15%股权。截至目前，大多数核心管理层持有公司股份。我们认为公司将会尽快落实针对新管理层的股权激励计划，从而进一步加强管理层与公司股东利益的一致性。

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加速外延式扩张。9月26日，公司宣布了自华润集团入主公司以来的第一项并购计划，涉及运营床位数1,250张。我们认为，此次滨州市中心医院的项目获得了华润集团的大力支持。管理层目标于2017年实现新增床位数2千张，我们认为公司有望于今年4季度继续完成较大规模的并购交易。

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克服监管风险。北京自4月8日开始执行零加成。截至10月12日，即北京执行零加成后6个月，北京地区三级医院门诊人次下跌11.5%，二级医院门诊人次下跌3.9%，一级医院门诊人次上升14.7%。然而，公司借助出色的管理能力，旗下北京地区医院上半年门诊人次微跌1.7%，住院人次上升4.2%，并且由于次均费用上升，公司旗下北京地区医院上半年收入增长7.7%。

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上调评级至买入。我们预期公司的核心净利润于17/18/19年分别达到4.48亿元/5.22亿元/6.14亿元，分别同比增长79%/17%/18%。我们维持17年的稀释每股收益为0.41元，18年的稀释每股收益为0.39元（同比下降4%），以及19年的稀释每股收益为0.46元（同比增长18%）。由于我们预期新的管理层团队将具有较强的执行能力并且公司医院网络将会较快扩张，我们将目标价从11.2港币上调至13.0港币，对应28倍18年市盈率，以及26%的上涨空间。