[股市纵横] 申万早间资讯

【A股市场大势研判】市场分析/姚立琦：周五，市场单边调整，成交放大。沪指回调到60天均线或支撑，但内部分化剧烈。操作上，回避高估值和高涨幅，关注投资品种的基本面和性价比。投资有风险，仅供公司内部服务。今日重点推荐报告

新征程需要新动能——2018年宏观经济报告观点概要n
结论或者投资建议：
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政策正常化和培育新动能是未来政策两大重点。次贷危机之后全球面临两大任务，其一是通过扩张性的财政政策和货币政策稳增长，避免经济硬着陆，其二是寻求新的增长动力。以全球同步复苏为标志，次贷危机10周年之际基本上完成了第一大任务，但第二大任务的实现仍是长路漫漫，充满了挑战。在这种情况下，未来政策的重点一是尽快实现政策正常化避免长期过于宽松的政策导致新的风险，二是加快培育新的增长点，推动经济进入更高水平的扩张。
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美国率先复苏，率先启动货币政策正常化，科技创新引领全球，但减税等振兴制造业的政策并不顺利。1、加息及缩表。2015年底启动加息，预计2018年之前还有3-4次加息。2017年10月份开始缩表，预计未来四年缩表1.5万亿美元。2、美国是全球公认的科技创新龙头，但资源要素价格偏高制约了制造业的发展，特朗普希望能够通过减税来增加对制造业的吸引力，但减税进展并不顺利。如果减税法案2018年通过，将为美国经济注入新的活力。
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防范三大风险仍然是未来一个阶段中国首要任务。中国是最具有活力的新兴市场，近年来对全球经济增长的贡献持续超过美国。2016年以来开始把防风险作为首要工作。1、通过去产能去库存初步化解了产能过剩风险，2018年供给侧改革仍是重点。2、通过统一监管来化解影子银行风险。资管新规实施，大资管统一监管，100万亿影子银行业务重新洗牌。3、通过明确地方政府职责来化解地方债务风险。以PPP之名行融资之实，地方债务面临可能迎来新一轮治理。2018年是全国金融工作会议召开后的第一年，监管框架和监管规则明确之后将进入落实阶段。从中长期看，监管有助于避免风险积聚，但短期可能带来流动性冲击。
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智能制造将是中国产业发展重点。一带一路、新型城镇化、中国智造、国企改革将成为未来中国步入新一轮扩张周期的四大动能。供给侧改革第一阶段任务是“三去一降”，第二阶段任务是“一补”。从全球范围看制造业是中国优势产业，智能制造既能够提升传统制造业的竞争力，又能够形成新的增长点，将是中国产业发展的重点方向。中国特有的三个方面优势有助于中国技术赶超。一是体制性的优势。政府具有强大的动员资源的能力，可以胜任私人无力涉及的需要大规模投入或承担高风险的领域。二是大市场的优势。中国具有全球最大的消费市场，可以在更大的市场范围内分摊成本，实现规模经济。同时也可以通过市场换技术，来实现赶超。三是完备的工业化体系。中国在很多领域距离先进水平仍有较大差距，但国内工业体系的完整性在全球是首屈一指的。这意味着在诸多需要高度社会分工和产业链协同的领域，中国具有比较大的优势。纵观国内成功实现技术赶超的领域，如高铁、5G均具有上述特征。结合我国的特有优势，我国的产业升级将以互联网、大数据、人工智能和实体经济深度融合为突破口，推动我国产业向产业链、价值链、创新链中高端转移。
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2018全球和中国将呈现双温和特征。2018年世界经济和中国经济均不需要悲观，预计2018年世界经济增长3.6％，CPI上涨3.2％,分别比2017年提高0.1和0.2个百分点。中国经济继续L型，向下的力量主要是地产调控的滞后影响、资金成本上升的滞后影响。向上的力量主要来自企业利润表和资产负债表改善带来的扩张，居民收入增加带来的消费提升，十九大召开新的政治周期启动带来的发展热情，总体上看2018年经济平稳，仍能保持在6.7％左右。PPI和CPI分别上涨3.5％和2.5％，呈现“双温和”特征。宏观政策继续保持稳定，积极财政政策和稳健货币政策更偏向中性。经济平稳、政策趋严、美国加息使得中国资金价格将呈现高位波动特征，10年期国债利率将达到4.1％-4.4％。人民币汇率趋势性贬值结束得到确认，2018年将在6.5-6.9之间波动。
(联系人：李慧勇/王健/李一民/吴金铎/邱涤凡/蔡璐婧/余子珍/汤莹)

成长也有龙头——2018年A股投资策略报告概要

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宏观经济预期的潜在波动率上升，2018年资本市场或告别低波动时代。2017年以来，低波动成为全球资本市场的普遍现象。全球经济同步缓慢复苏成为共识，宏观经济预期的潜在波动率下行是主要原因。展望2018年，总体平稳仍是中性假设，但需关注三大潜在变局：(1) 2015年以来，全球告别了以货币财政刺激为主的经济治理方式，纷纷转向改革寻找出路。2018年，如果特朗普成功推动了税改进程，将触发鲶鱼效应，全球竞争性减税，竞争性改革的进程可能加快。这是全球商业周期预期差最大的潜在上行催化。(2) 沙特反腐，中东酝酿变局，推升原油价格的逻辑正在形成。原油价格与粮食价格联动上涨的可能性，使得通胀成为2018年重要的潜在下行风险。(3) 如果中美商业周期同步格局不变，特朗普交易归来对中国的影响将相对可控。但两国资本市场隐含的中长期经济预期已出现分歧，2018年作为两国经济复苏延续和改革推进的关键年份，两国商业周期能否保持同步同样存在变数。所以，2018年宏观经济预期的潜在波动率可能上升，资本市场可能告别低波动时代。经济稳步复苏，温和通胀，企业盈利能力维持高位仍是当前展望2018年的中性假设。但必须认识到，2018年实际情况偏离预期的概率和幅度可能都大于2017年，我们需要做好准备应对变局。

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2018年业绩钱依然是正贡献，但幅度低于2017年：上市公司盈利能力维持高位，但低基数效应消失，A股总体盈利增速将逐渐向ROE回归。2017年是“挣业绩钱”的大年，对2018年的业绩分析，我们重点强调两大结论：(1) 2018年上市公司盈利能力(ROE)将有望维持高位。(2) 2018年盈利的低基数效应消失， A股非金融石油石化的同比增速下滑将是大概率事件。盈利能力方面，从收入法GDP的角度，企业盈余占GDP的比例有望继续提升；从杜邦分析的角度，产能利用率有望继续提升，支撑总资产周转率继续改善，上市公司盈利能力有望维持高位。尽管如此，低基数效应消失还是引发盈利增速的明显下滑。假设ROE保持当前水平，则非金融石油石化(剔除2012年之后上市的标的)的盈利增速将从2017Q3的46%下滑至14%。即使假设ROE为当前水平的1.1倍，盈利增速的变化方向依然向下。所以，2018年“业绩钱”依然是正贡献，但幅度大概率将低于2017年。

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2018年支撑A股估值的因素将由业绩高增长，部分转变为无风险利率下行和改革预期提升风险偏好。基于申万宏源策略的分析框架，影响估值的因素主要有三个：基本面趋势，无风险利率和风险偏好。2018年企业盈利增速大概率低于2017年，基本面趋势对估值的支撑力将有所减弱，但2015年开始的变革时代，不仅意味着我们可以期待基本面的非线性向上，还意味着估值应当反映更丰富的内容。2018年支撑A股估值的因素将由业绩高增长，部分转变为无风险利率下行和改革预期提升风险偏好。2017年8月以来，我们反复提示“利率倒挂”(贷款基准利率低于银行间市场基准利率，也低于AAA企业债到期收益率)的格局下，中小企业存在融资不足的问题，10月民间投资单月同比已回落至1.2%的低位。利率倒挂问题亟待解决，如果宏观流动性能够结构性宽松，中国经济复苏进程将更加平稳，2018年宏观流动性的结构性阶段性宽松未必不能期待。而风险偏好方面，在十九大定调中国改革的中长期方向之后，2018年大概率将是改革方案细化，改革进程推进的年份。改革预期在微观上将支持主题投资的活跃，在总量上讲支撑风险偏好维持高位。综合业绩和估值两部分分析，我们认为稳中向好是2018年A股市场的主旋律。

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中小创相对业绩趋势可能重新占优，成长终归来！龙头不能简单与价值板块划等号，成长也有龙头！风格判断的基础是相对业绩趋势，2012-2015Q2创业板相对沪深300业绩增速不断向上，构成3年创业板牛市的基础。2015Q3至2017Q3沪深300业绩相对占优，也强化了价值股结构牛市和“A股美股化”(详见申万宏源策略2017年3月的报告《披沙拣金》)的进程。展望2018年，尽管中小创外生业绩的正贡献将逐渐消失，总体业绩增速回归内生增速，同时商誉减值的压力仍可能边际提升，中小创业绩增速下滑仍是大概率。但与非金融石油石化相比，创业板(剔除温氏乐视)业绩增速的下滑幅度将可能更小，相对业绩趋势将重新占优，成长终归来！2016年开始，各国各行业行业集中度提升的进程突然加速，以此为基础，龙头股牛市开启并延续至今。值得注意的是，这一次全球牛市只有龙头非龙头的差异，却没有价值和成长的区分。纳斯达克100指数和中概股金龙指数都是牛市重要的组成部分。成长也有龙头，如果说中概股金龙指数代表了中国创新领域的绝对龙头，那么A股的创业板指就代表了细分行业龙头，2018年市场对于龙头的挖掘和对长期趋势的认识将更进一步，QFII对市值50-100亿，PE(TTM)30-50倍标的的关注正体现了这样的趋势。叠加中国“建设创新型国家”的进程正在起航，2018年中小创将可能成为重要的超额收益来源。需要注意的是，在沪深300相对业绩趋势连续6个季度占优之后，创业板相对业绩重新占优将是一个逐渐确认(需要连续两个季度的信号验证)的过程，岁末年初价值股可能仍在动量中，而2018二三季度将是成长逐步归来的时间窗口！

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从“去产能，去杠杆”做减法，到“建设制造强国”做加法，制造业不仅是政策催化的重点，也是基本面边际改善的方向。“建设制造强国”是十九大经济政策方面的重要变化，我们提示，制造业的投资机会不仅是政策密集催化的主题性机会，也是基于基本面边际改善的确定性机会。看长期，我们从全球价值链重构的角度定位中国制造：中国是2000年以来，推动全球分工走向深化的核心力量，在这个过程中，中国培育出了卓越“1 N”能力，完成了工业体系和配套体系的建设，这体现为中国制造的产业链长度全球领先，也体现为中国的化工、机械设备、电气设备和计算机产业已经来到了全球产业链分工的中心，世界已经离不开中国。以此为基础，中国已经开始参与到全球再分工的进程中，在其他新兴市场国家中国元素不断增加的同时，中国也将制造业升级布局“0  1”的主动权掌握在了自己手中。看中短期，上市公司在建工程底部企稳，资本开支已确认回升，制造业景气的边际提升。而在毛利继续下滑的情况下，产能利用率的提升支持制造业ROE的判断已经验证。作为全市场最先提示制造业投资机会的策略团队，我们继续提示制造业将是2018年A股市场的主线方向。

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围绕“制造 + 中国领先”和“创新 + 景气”主线布局2018年；业绩改善的金融板块仍值得底仓配置；2018是政策性主题大年。总体稳中向好，成长龙头终归来，“制造”和“创新”将是2018年的主线。我们从“制造 + 中国领先”的角度推荐5G、光伏、高铁、军工和AI的投资机会。并继续从“创新 + 景气”的角度推荐电子和新能源汽车。另外，值得注意的是，即使假设银行和券商的ROE在2018年继续小幅下滑，我们也将看到银行业绩增速的继续改善，和券商业绩增速的由负转正。2018年金融板块仍值得底仓配置，岁末年初金融和房地产板块就可能贡献明显的相对收益。而周期的投资机会可能需等待3-4月采暖季限产逐步退出时刻，经济增长验证的超预期。而一季度通胀绝对水平较高的阶段，部分消费龙头依旧存在结构性机会，特别关注大众消费、低端消费(纺织服装、商贸零售等)的投资机会！最后，2018年是改革大年，也必然是政策性主题的大年，重点关注乡镇振兴，自贸港和租售同权的投资机会。

(联系人：傅静涛/王胜/金倩婧/林丽梅/刘扬/王洋阳/沈盼/程翔/陆灏川)

深耕“1~N”，开拓“0~1”——中国与全球价值链重构，梳理及展望

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中国，深耕价值链“1~N”的制造奇迹。如果将“0~1”比作“创”，“1~N”则代表“造”的过程。改革开放以来，中国制造业主要依靠深耕“1~N”崛起。1）根据全球投入产出表的最新数据（2014年），我国制造业总增加值已经超过美国，达到约3万亿美元，约占世界制造业增加值的四分之一。2）结构上，中国多个技术密集型制造部门的增加值占世界的份额已经突破了30%，如计算机及电子、电力设备、汽车等，2000年这个比例仅有5%左右。3）从体量上看，中国与美国的制造业相对地位基本趋于稳定，中美总量占世界的比例仍在迅速上升。预计未来一段时间内，全球制造业价值链将由美国和中国共同主导。

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全球价值链重构，是破坏性创造、危与机共存的过程。全球两百多年来的四次价值链重构说明，价值链处于经济周期中，同样体现出周期性。1）价值链的“伸”表现为产业转移和产业升级，其中要素成本上升是产业转移的信号。目前，全球价值链不仅向新经济体延伸，更向价值链的更高层次延伸，而中国后发先至、布局广泛，在东欧国家、东南亚等地区的份额领先。2）价值链延伸的结果是制造业升级、大国崛起。中国已经是全球价值链延伸的受益者，打下了“能源+动力+运输”三位一体的坚实基础，若能在“0~1”有更多突破，必将掌握价值链重构更多的主动权。3）“能伸也能屈”，价值链近年来呈现阶段性放缓的态势，意味着专业化分工难以继续开展。一方面，经济全球化促进了分工，而分工使得世界增加值率长期下滑；再加上金融危机所导致的需求收缩，使得垂直非一体化（如外包）无利可图。另一方面，产品创新周期的开启促进了价值链走向垂直一体化（如整合上下游），进而一定程度上抑制了全球价值链的进一步延伸。

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价值链根基深厚，开拓“0~1”就在眼前。价值链延伸的阶段性放缓是对我国原有“1~N”发展模式的挑战，认清我国核心优势有利于把握中国未来的价值链布局及受益方向。1）我国目前的核心竞争力=强大的资源整合能力+强大的内需（消费+投资）拉动能力。资源整合能力来源于强大的工业体系+超强的布局与执行能力，表现在积极的基础设施建设以及完整的产业配套。强大的内需拉动能力则来源于我国精细且较长的产业链，使得我国1单位的内需能拉动近3倍的全球总产出，其中88%的总产出来自国内。2）从结构上看，相比美国，我国的内需主要拉动制造业的产出，说明我国制造业的繁荣更容易由内需带动。

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目前，开拓“0~1”面临四大机遇。尽管在高端制造领域我国的差距依旧存在，我们同样可以运用制度优势开拓“0~1”的创新土壤。1）世界经济正处于技术创新的长周期底部，技术创新停滞、经济增速持续低迷、民粹主义兴起，其实孕育着国际经济格局可能的大变局！把握好机遇的大国能够成为下一轮技术周期的领头羊。2）工程师红利是中国未来的人口红利，表现在两个方面。第一，我国已经基本形成了以“千人计划”为核心的多层次人才引入计划，其中千人计划引入生物医药、信息技术人才最多；第二，我国留学生回国率已达到80%，且劳动参与率一直远超英美等国。3）政策加码，中国式创新将实现我国在高端制造业领域的弯道超车。我国是世界上少有的能“集中力量办大事”的国家，京东方就是最典型的案例。4）供给侧改革和去杠杆最终落脚在制造业升级上，制度优势将再一次帮助我国避开空心化、泡沫化的陷阱。

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未来的方向：“1~N”&“0~1”一个都不能少。牢牢把握价值链延伸的方向，继续深耕“1~N”，同时开拓“0~1”。1）“一带一路”与价值链向新兴经济体的延伸方向不谋而合，体现出我国的深谋远虑。继续关注沿线高铁、轨交、工程机械、核电、电信、无人机等需求带来的投资机会。2）产业集聚将进一步提高我国“1~N”的整合能力。根据现有部署，产业集聚的未来形态应当是工业化与信息化结合的产业链整合。目前，我国已经在物联网产业联盟的实验中获得了小范围的成功，未来持续看好物联网、5G等的投资机会。3）开拓“0~1”，中国迈向价值链上游已现端倪。根据制造业内部的微笑曲线，对于技术密集行业，走向上游是提高增加值率的唯一方法。根据对世界投入产出表的测算，我国部分行业近年来其实已经拐头向上游进发，计算机及电子、电力设备、运输设备等大类行业尤其明显。继续关注我国已取得较大技术突破的领域，例如AI芯片、卫星导航、无人机等。4）进口替代，利用我国强大的内需市场来抵御价值链收缩的冲击。目前我国进口替代程度上升较快的行业有计算机及电子、化学品及化学制品、电力设备、其他运输设备等，再结合贸易逆差收敛的高频数据角度，推荐关注有机化学品和矿产品、技术型仪器仪表、光电技术、计算机集成制造、航空航天技术、环保机械装备的投资机会。

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长期愿景：实现从模仿、优势互补到全面超越的华丽转身，同步进行我国新型比较优势行业的重构。中国制造要实现“0~1”的突破，首先要巩固与美国的优势互补，接着以内需为基础寻求中国式创新，逐渐往价值链上游迁移。目前，在优势互补方面，我国进展良好。例如，发达国家制造业回流的过程中，我们观察到，计算机及电子、运输设备这两个行业受影响较小，而日本、韩国参与该价值链的程度在2014年就已出现下滑。到2025年，我们预计中美增加值占世界比例达到55%以上，中国所有的技术密集行业增加值占比将超过美国；技术密集行业进口替代率达到90%以上（目前在80%左右）；高端制造业增加值率与美国收敛，达到基本一致。深耕“1~N”，我们从未松懈；开拓“0~1”，我们已经在路上。

(联系人：王胜/傅静涛/金倩婧/林丽梅/刘扬/王洋阳/沈盼/程翔/陆灏川)


今日推荐报告严监管重塑金融新生态——资管新规征求意见稿点评n
结论或者投资建议：
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11月17日，中国人民银行等多部委就《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见（征求意见稿）》公开征求意见。
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原因及逻辑：
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资管业务将迎来统一监管。资管新规的总体思路是按照资管产品的类型制定统一的监管标准，对同类资管业务做出一致性规定，实行公平的市场准入和监管，最大程度地消除监管套利空间，为资管业务健康发展创造良好的制度环境。《指导意见》是纲领性文件，未来各监管部门将在其框架内进一步制定配套细则，加强监管协调。
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重点针对资管领域四大问题。新规的目标在于促进资管业务健康发展、有效防控金融风险、更好服务实体经济，这要求对当前资管业务存在的多层嵌套、杠杆不清、监管套利、刚性兑付等问题予以整改和化解。同时，新规对于金融创新也并非一棍子打死，而是充分肯定了其作用和合理性，更强调趋利避害，为有利的创新留出发展空间。
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资管新规体现严监管基调。此前我们提示不能低估四季度监管落地的严格程度，其中就包括资管新规。总体来看，本次新规秉持了严监管的总体思路，包括打破刚兑、禁止资金池业务、提高资本和风险准备金计提要求、控制杠杆水平、禁止多层嵌套和通道业务、加强非标业务管理等具体方面新规较过去均显著趋严。
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短期影响可控，长期关注细化和落实。资管新规充分考虑市场承受能力，设置了过渡期，为《指导意见》发布实施后至2019年6月30日，同时按照新老划断原则，过渡期内新增资管产品须符合新规，存量产品允许自然存续至到期。因此，短期来看新规对资管行业、金融市场以及流动性的影响总体可控，而长期来看更应关注金融生态的变化。一方面资管行业发展将更有序，另一方面也不可忽视风险因素，例如打破刚兑对流动性和利率的冲击，非标受限对实体经济的冲击等。
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资管新规再次印证监管长期性。此前我们解读全国金融工作会议时即指出，严监管不是短期举措，而是长期方向。十九大报告也多次强调防控风险，未来监管仍有待进一步完善，一是监管补短板实现监管全覆盖，二是在金稳会牵头下加强监管统筹协调。需要提醒的是，包括资管新规在内的监管措施出台不是“靴子落地”，更非“利空出尽”，严监管时代才刚刚开始。
(联系人：李慧勇/邱涤凡)

整体好于预期，关注细则—《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见（征求意见稿）》最新变化及影响解读

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2017年11月18日（周六）上午申万债券团队联合发展研究、策略、银行、非银、保险团队召开电话会议，解读央行资管新政征求意见稿的最新变化及影响，主要观点如下：

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总的判断：此次意见稿对于刚性兑付的表态决绝，但没有预期悲观。最大的变化是对产品分类及投资范围界定，用两种维度来界定产品，打破机构形式的分类。《征求意见稿》主要围绕八大问题：1）禁止资金池、期限错配和刚性兑付；2）限制非标；3）禁止多层嵌套; 4）杠杆比例和产品结构化设计;5) 风险集中度限制（双十限制）问题；6）第三方独立托管问题；7）合格投资者的认定；8）过渡期安排。

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具体的条款中关注三条：一是对资管产品的定义，明确为投资类资管产品，将ABS剔除；二是在风险隔离上，允许管理人跟投本机构或者资产管理子公司发行的资产管理产品；三是统一风险计提标准，这在较大程度上利好信托。此外，《征求意见稿》中纳入了智能投顾，对开展智能投顾业务的机构实行持牌管理，参照传统金融机构实行风险管理，这对技术型智能投顾公司影响偏负面，进而对传统金融机构开展智能投顾算是间接利好。

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政策变化：1.符合预期的内容：如对杠杆率、风险准备金计提、禁通道、穿透式监管、分级私募杠杆等规定；2.好于预期的内容：多层嵌套可做一层，基金例外；同一机构的集中度有所放松；非标由原来的控制缩减到规范；由禁止期限错配改为规范期限错配；银行可通过成立子公司实现托管、投资管理的分离；公募基金可投资金融衍生品、允许管理人跟投。3.更加严格的内容：限定部分产品不得进行份额分级；分级自主管理等；4.新增的内容：投资单一项目的多个产品不超过300亿元；要求银行的公募产品以固收类资产为主；增加对非金融机构、智能投顾的监管。后续关注点：银行设立子公司做理财的问题；银行理财净值化的存量理财如何处理的问题；理财投资非标的净值如何测算的问题；以及同业理财如何监管。

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对债市的影响：新政意见稿整体基调温和，短期倒不至于情绪特别悲观，从而对债市产生大的冲击。中期看，需要关注细则的出台，以及对现有的债券配置的影响。未来很长一段时间，是资管业的清理整顿期，未来各类资管将发挥各自优势，资管业格局有望重塑。

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对股票市场的影响：长期而言，规范资管业有助于股票市场的健康发展，降低系统性风险。强调打破刚兑，鼓励净值型理财产品，随着无风险收益率的下行，未来权益配置会有所提升，长期也是有利股票市场的；对于权益市场杠杆加强限制；持股集中度要求提升将降低资管产品流动性风险，同时也有助于降低市场的波动性，助力股票市场长期健康发展。指数可能短期调整，但下行空间有限。

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从银行角度分析：资管新规更多是对此前内审稿和16年理财新规的重申，会对银行理财产生一定冲击，但出现大幅缩减的可能性不大。一方面理财业务收入对银行业绩有直接贡献，另一方面，此次意见稿明示的过渡期相对而言是比较长的，而银行理财偏短久期，业务调整更是一个循序渐进的过程，新规落地长期来看偏利好。我们维持行业看好评级，当前板块对应17年0.98XPB，监管政策明朗化将驱动板块估值提升，继续推荐工行建行招行，重点关注兴业、宁波银行。

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对券商资管的影响：整体来看，券商资管自二季度已经逐渐适应监管的要求，边际的影响比较有限。我们认为此次新规征求意见稿的落地也会消除部分投资者的担忧、提高券商板块的风险偏好。建议关注：广发证券、中信证券、长江证券。

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对信托的影响：对信托的影响有利有弊：通道业务符合预期，产品杠杆优势、打破刚兑在短期内可能略偏负面，准备金的计提略偏正面。短期影响有限，长期仍然看好信托规模的中高速增长以及行业向主动管理方向的转型。建议关注：爱建集团。

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对保险资管的影响：坚持强监管下，整体行业回归保障，进一步利好上市龙头保险公司。1）上市保险公司业务基本不受监管加强的限制。2）随着保险行业监管从严，上市保险公司能提升规模保费的市场份额，并在差异化监管下获得更大的竞争优势。3）上市保险公司获取国家重点投资项目的能力显著优于同业，有利于进一步改善资产负债匹配与提升收益率水平。重点推荐标的：中国平安、中国太保和新华保险。
(联系人：孟祥娟/龚芳/王丛云/沈盼/郑庆明/李通)

货币政策 “稳健中性”基调不变——2017年三季度货币政策执行报告点评n
结论或者投资建议：
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2017年11月17日，中国人民银行发布《2017年第三季度货币政策执行报告》，点评如下：
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本次货币政策报告整体符合预期，信贷支持实体力度不弱，货币政策“稳健中性”基调未变。
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信贷支持实体力度不弱。一方面，实体融资成本上行幅度有限。相较6月，9 月贷款加权利率上行9个基点到5.76%。其中，一般贷款加权平均利率上升15个基点到5.86%。而企业票据融资利率略有下降。另一方面，贷款和社会融资规模较快扩张。9 月末，金融机构本外币贷款余额同比增长12.5%，社会融资规模存量同比增长 13%，增速比上年同期高0.5个百分点。报告强调金融服务实体，淡化主动防范化解风险。在防风险问题的表述前，新增“立足金融服务实体经济本质要求，继续做好防范和化解金融风险工作”。
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货币政策“稳健中性”基调未变。报告指出季节性、临时性因素对流动性扰动加大，公开市场操作延续预调微调和“削峰填谷”的操作风格，旨在平抑季节性波动。报告明确提出10月下旬启用63天逆回购操作旨在平抑财政因素的季节性扰动。报告明确指出对普惠金融实施定向降准政策并不改变稳健货币政策的总体取向，因此货币政策取向并没有放松。
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细化资管业务监管规制，详解双支柱调控框架。报告新增“按照产品类型而非机构类型统一规则……加快出台金融控股公司监管规则，确立市场准入、资金来源、公司治理、资本充足、关联交易等监管要求”等的具体表述。专栏回顾了传统货币政策的局限，国际金融危机后的变化，以及宏观审慎政策框架的作用。货币政策和宏观审慎政策双支柱预计成为我国未来的治理框架。
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经济结构优化，强调从量到质。在国内经济的表述中，报告新增“经济结构优化，质量效益提高”，同时强调消费对经济的拉动作用。报告对民间投资活力不足和国有企业债务问题表示担忧，提到“民间投资活力仍显不足，部分短板领域瓶颈尚未打破，总杠杆水平仍然偏高，企业尤其是国企债务压力依然较大”。在对货币政策的表述部分中，报告新增“提出坚持质量第一，效益优化”。
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通胀预期大体维持平稳。报告提到“由于去产能和环保督查等因素的影响，通胀水平可能存在上升压力”，同时提出基数因素未来可能导致PPI同比涨幅放缓，但是“综合来看，通胀预期大体保持稳定”。报告还新增了对三季度GDP平减指数变化的表述。
(联系人：李慧勇/蔡璐婧)

繁华犹在——2018年全球宏观经济展望n
结论或投资建议：

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从《殷忧启明》到《享受盛夏》，2018年的全球经济延续增长的脚步，横跨美国、欧元区、英国、日本和新兴市场国家，全面性的经济扩张可望继续，然而通货膨胀水平整体平和。变化上，上行风险主要是特朗普减税可能带来的二次上冲，下行风险主要是英国脱欧、欧元区货币过早收紧，均可能带来复苏中断。日本的政策空间比较狭窄，资源出口类新兴市场的整体前景仍将好于制造业、加工业新兴市场国家。

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美国，抱着银山盼金山。产出缺口在2017年逐步弥合，劳动力市场已进入充分就业状态，如果没有受到其他外部刺激，往往在这一阶段会在2.0-2.5%区间内温和扩张。看点在于，税改逐步推进，落地概率增加，特朗普此前已通过包含“和解指令”的2018财年预算案。税改如若落地将增加企业盈利，拉动消费和通胀，带动经济增长，白宫更表示在税改完成之后将会重点计划基建。以上政策的效果可望在2018年下半年开始显现，甚至不排除美国在潜在增长率水平之上运行。

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对税改的最悲观底线是在2018年中期选举前，参众两院通过税改最终方案，提交总统签字生效。税改如果失败，不仅是其刺激作用无法实现，更是对信心的打击。尤其是企业利润方面，如果税改失败，市场对标普500指数企业的ROE、ROA净利润预测会下调，GDP中的“非住宅固定资产投资”增速也要下调，美国复苏的第三小浪可能消退。

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欧洲，还有一段好日子。欧元区及英国经济自身仍复苏良好，2017年欧强美弱的格局主要在于欧美货币政策上占了便宜。历史回顾表明，欧央行对经济过热以及通胀上行的容忍度高于美国。目前来看，受制于通胀上行的缓慢，欧央行的货币宽松至少可以延续至2018年下半年。在10月欧央行会议后，欧央行对于整体通胀信心不足，表示离货币政策拐点还有一段距离。英国脱欧问题仍是欧洲的一大风险。

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日本，在温柔乡里忘了起床。我们对日本复苏的持续性较为谨慎，得益于外需回暖叠加“安倍的三支箭”作用，日本经济近年来呈现温和复苏态势，但安倍的政策主要停留在凯恩斯主义需求端动脑筋，没有见到能够有效提高生产率的结构性改革措施。最近两年的复苏也严重依赖净出口的改善，2016年净出口贡献率高达64.76%，而净出口2017年下半年已开始回落。往前看，日本财政与货币政策的空间捉襟见肘，可能导致2018年日本的经济增速将有所回落。

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新兴国家中，我们认为资源、材料出口型国家将在这轮世界贸易的复苏中获得更多的好处，例如巴西。与之相反，以加工出口为主的国家可能受到的拉动会相对有限，因为本轮发达国家需求发力具有特别的特征：美欧贸易保护主义抬头，减税潮来袭，部分制造业企业可能会转移回美欧，产业向发展中国家转移的速度放慢。最后，本轮周期，新兴市场国家与发达国家的货币政策一致性偏低，例如俄罗斯、印度、南非。伴随美欧央行逐渐结束极度宽松的货币政策，美欧利率上升，也对其资本流动形势和政策决策形成挑战。

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提示三点风险，第一，美欧极右思潮的阴云仍未散去，贸易保护主义影响力仍存，2018年全球贸易增速可能下降。第二，目前美欧的复苏主要带动的是中间品和资本品的进口，对消费品的拉动相对较少，通胀向下游传导的效应也不是很好。第三，美欧央行逐渐结束极度宽松的货币政策，造成美欧利率上升，对新兴市场的政策腾挪产生压力。

(联系人：李一民/汤莹)

调控政策难松动，信贷政策成关键 —— 房地产行业展望n
中国国家统计局最新发布的10月份70个大中城市住宅销售价格统计数据显示70城新建商品住宅价格连续第30个月平均环比上涨，且涨幅在经历此前连续四个月的收窄后略有反弹；二手住宅价格连续第31个月环比上涨，但涨幅连续第四个月收窄。我们认为明年两会前房地产调控政策很难松动，明年全年政策要有实质性松动的可能性也很小，市场供求关系转变的窗口期正在逐步临近。
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1）房价—在核心调控的15城名单中：新房价格平均环比变动在8月出现首次下跌后，9月继续下跌但跌幅收窄，10月则转至持平，且新房房价环比下跌城市个数从8月的12个、9月的10个减少到10月的8个，其中成都、武汉、上海和天津在10月录得新房环比上涨；但二手房价格较一手房略弱，10月出现连续第三个月环比下跌，且下跌城市个数进一步由8月和9月的8个扩大到10个，但成都、武汉、杭州延续过去两年以来二手房连续月环比上涨的态势，而上海和深圳在数月连跌后本月环比转正。三四线城市整体亦呈现一手价格强于二手价格的态势，其中新建商品住宅价格环比连续第24个月上涨，且涨幅从9月的0.27%略微反弹至10月的0.34%，但二手房价格平均环比涨幅连续第四个月收窄，10月报0.21%。
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2）销售—全国新建商品住宅今年前10月录得销售面积同比增长5.6%，其中单月同比增长在此前连续20个月为正后9月首次转负，10月进一步扩大跌幅至8.6%（9月：-5.7%），其中40个核心城市销售面积（占全国35%）前10月同比下跌7%，其余三四线城市销售面积（占全国65%）同比增长14%，单月同比增速来看40个城市维持数月双位数下跌，其余三四线城市在此前连续数月双位数增长放慢至9月持平后10月转为个位数下跌。11月上半月我们跟踪到的地方城市销售数据，显示在低基数效应下（去年国庆调控，11月开始数据变差），部分城市如北京出现新房销售同比跌幅收窄；而在新闻层面，我们亦观察到诸如南京购房者彻夜排队买房的报道，显示核心一二线城市在预售限价的情况下买家对于定价优惠的新房需求仍旺。
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3）供应—新开工数据来看，今年前10月同比增长5.6%，单月同比增速在此前持续放缓后10月转为下跌4.3%，其中我们看到40个核心城市的新开工在去年三季度以后就开始放缓至个位数增长，今年三季度更转为下跌9%，拖累前三季度新开工仅3%增长（去年全年为13%），而其余三四线城市反而从去年四季度以后新开工开始提速，Q416-Q317四个季度的同比增速分别为22%，24%，14%和14%，令今年前三季度累计增速高达16%（去年全年仅为6%）。按照一般开发节奏来看，这意味着从今年四季度开始之后的连续四个季度都将是三四线城市的新增供应高峰期。
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4）政策—19大夯实了‘房住不炒’的政策基调，限售政策有下沉至三四线城市的趋势，以进一步打击投资需求，按揭维持紧张（目前首套利率上浮5-10%，二套利率上浮15-20%），消费贷亦被严查，近期发改委亦在组织跨省核查销售中不规范定价、不公平摇号的情况，银监会亦在组织银行压力测试以控制对高负债企业的放贷。在房地产政策维持严厉下，跟随未来四个季度供应显著增加（尤其是在三四线城市），市场供求关系在此间出现转变的可能非常大，而按揭贷款在明年一季度是否能有所放松是决定房价拐点的关键因素。目前二手房价格疲软、土地市场溢价率显著下降甚至出现流拍，都是我们观察到的初期指标。我们维持行业低配评级，建议投资者回避融创、富力等高杠杆房企。
(联系人：李虹)

食品饮料周观点（11月第3周）：白酒不惧调整 食品重视龙头n
一周板块回顾：上周食品饮料板块下跌0.83%，上证综指下跌1.45%，跑赢大盘0.62pct，在申万28个子行业中排名第7。涨幅居前的是乳品（1.21%）、白酒（0.27%），跌幅居前的是啤酒（-7.12%）、其他酒类（-6.37%）、软饮料（-6.26%）。个股方面，涨幅前三位为老白干酒（20.17%）、天山生物（14.02%）、金达威（10.89%）；跌幅前三位为重庆啤酒（-12.37%）、燕塘乳业（-12.02%）和莫高股份（-11.25%）。
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投资建议：上周食品饮料板块跟随大盘调整，但仍然跑赢大盘0.6个百分点，个股及子行业延续之前趋势，依然是强势板块和个股表现最好。白酒虽然有波动，但依然实现正收益，主要是新华网发文《理性看待茅台的股价》，以及茅台发布《有关情况说明和风险提示公告》，导致周五白酒板块出现一定幅度调整。由于11月来茅台一批价加速上涨，目前普遍在1500元以上，渠道再次出现缺货，资本市场对出厂价的提价预期越来越饱满，从行业比较层面，白酒无论从行业景气、业绩的确定性以及估值上，相对其他消费板块都更具优势，加之三季报普遍超预期，使得季报后白酒板块连创新高。过去三周我们实地调研了茅五泸，并全程参加秋季糖酒会，展望明年，我们判断行业延续三大趋势：1、行业景气向上确定；2、企业分化，份额向名酒集中，未来是名酒与名酒的竞争；3、行业整体高端化，名酒全价位化。从估值角度，目前2018年茅五泸洋动态PE分别为26x、24x、29x、21x，在不考虑可能的超预期情况下，估值依然合理。从公募基金三季报的配置情况看，食品饮料和白酒虽处于超配状态，但距离高点依然有空间。因此，尽管上周五出现回调，市场情绪受到一定影响，但我们今年来反复强调，景气向上周期中，非基本面的像样回调又是一次战略配置时点，慢慢涨也更符合行业和公司基本面的变化趋势。
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贵州茅台：批价突破1500元再度上涨，供需紧平衡，未来增长最确定，估值仍合理；五粮液：批价800元左右，库存1个月为良性，近期积极进行中层干部调整，生产和销售均明显改善，估值有优势；泸州老窖：国窖1573批价740以上顺价，10-11月基本完成了对全线产品的提价（终端价），明年将继续发力高档酒并开始发力中档酒；水井坊：渠道反馈四川地区延续高增，全国势头迅猛，超高端产品菁萃于11月19日上市；洋河：高管亮相秋糖，经营稳健向好，预计次高端梦之蓝保持50%增长，估值最具吸引力；汾酒：秋糖期间推出百元巴拿马系列，青花50暂未发布，但青花系列全国已逐步顺价，重点开展终端建设，经销商对明年增长信心十足。
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重视大众消费品的整体改善，2017Q2以来，我们以纷纷看到食品龙头收入及利润的环比向好，目前有一线龙头向二线龙头的扩散趋势，消费升级和市场份额向龙头集中是核心驱动力。大众品继续首推伊利股份，维持需求向好+格局优化+结构升级的大逻辑不变，未来可能的国际化多品类并购进一步打开增长空间，并且在高管持股、中层激励/限制性股票、10年期员工持股的长效激励保障下，公司业绩的长期持续较快增长值得期待，继续看好并推荐公司！推荐双汇发展，核心逻辑是，1、成本下降长周期带来的业绩环比改善（Q1-Q3已在验证）2、千亿市场单寡头，行业地位在经济下行期不断强化；3、管理及营销改善可期；4、外部需求向好，必需消费品龙头收入端整体改善；5、板块的估值池洼，股息率4-5%。增加推荐洽洽食品，建议关注细分龙头的改善，18-19年估值为18、16x，估值具备较大吸引力，1、引领新一轮瓜子的消费升级，蓝袋山核桃瓜子系列和每日坚果产品两大单品连续放量，收入增速环比提速，18年有望实现两位数增长；2、盈利能力有望同步收入见底修复，毛利率17Q3已现回升趋势，香瓜子原材料品相升级完成+高毛利率的蓝袋山核桃瓜子收入占比提升有望驱动公司毛利率提升，18年有望享受低基数红利；3、管理边际改善，董事长重心回归上市公司后在业务结构、销售体制以及团队建设上的积极变革，17年下半年开始力度加大，管理效率望持续提升。

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核心推荐：白酒：泸州老窖、五粮液、贵州茅台、山西汾酒、水井坊、洋河股份、古井贡酒；大众品：伊利股份、双汇发展、中炬高新、安琪酵母、洽洽食品

(联系人：吕昌/张喆/周缘/潘璠)

波动率曲面为什么不重合？——融券困难下的期权定价和应用探讨n
上证50ETF期权市场一个有意思的现象：相同到期日和行权价的认购和认沽期权隐含波动率不相等，导致认购和认沽隐含波动率曲面不重叠。
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导致这一现象的原因。BS模型的假设条件与真实市场环境的差异，尤其是现货借贷成本对期权定价影响较为明显。
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由于A股存在做空限制、融券成本高以及借和贷利率不一致等问题，波动率和期权价格的的一一对应关系不复存在。在已知波动率的情况下，我们只能计算期权的价值区间，而得不到一个确切的数值；同样，在已知期权价格的情况下，隐含波动率也从一个点变成了一个区间。
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我们根据调整之后的BS模型计算均衡现货借贷成本和均衡隐含波动率。其中均衡隐含波动率反映了市场的平均波动率，有效解决了传统模型下认购和认沽波动率不一致的问题。均衡现货借贷成本可以作为衡量期权市场情绪的一个重要指标，该指标和期货市场的溢价率相关性较高。
(联系人：丁一)

外占连升两月，年底压力可控——国内流动性周度观察（11.13-11.17）n
结论或者投资建议：
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过去一周流动性变化：资金价格涨跌不一；公开市场操作净投放；国债收益率涨跌不一；票据收益率上行；两融余额上升；人民币升值。
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本周关注：中国央行10月末外汇占款环比增加20.99亿元至21.51万亿元人民币
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外占小幅增加。从10月外储数据来看，在汇兑损益影响进一步扩大，外储仍能维持正增长，显示出结汇需求进一步释放。10月银行代客结售汇取顺差75.79亿美元，较上月增加42.59亿美元，与外储备数据相互印证。这得益于9月以来，人民币汇率稳定持有人民币信心加强。此外，留学旅游旺季结束居民购汇需求下降。
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年底外占压力将上升但可控。随着美国经济超预期、美联储加息和特朗普税改推进进一步带动美元反弹，将对外占带来的压力。但三方面因素决定了并不用过度担忧：1、结汇需求仍有释放空间；2、企业债务重组已基本完成，市场对待汇率波动更加理性；3、中美利差处于高位，资本外流压力不大。
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外占长期将趋于均衡。三方面因素导致外汇占款难以趋势性上升：1、人民币升值和贬值对外占的影响不对称；2、人民币汇率稳定，央行退出常态化干预；3、通过外占投放货币不再适合当前货币政策思路。在此背景下，国内流动立足于国内经济基本面和货币政策，严监管时代才刚刚开始，后续仍需关注监管细则的落地和落实。
(联系人：李慧勇/邱涤凡)

量跌价稳 供给主导——国内中观周度观察（11.13-11.17）n
结论或者投资建议：
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进入四季度以来，经济有较明显回落，供给端的因素或强于需求端。10月的经济数据全面回落。一方面，四季度可能面临着基建和地产等需求端的回落压力；另一方面，取暖季环保限产带来的供给收缩也将拖累工业生产和企业投资。但是，综合量和价两方面因素来看，供给端的因素应该占主导。
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工业生产明显降温，但工业品价格仍然坚挺。10月的工业生产较9月有较明显回落，但PPI涨幅仍然高位持平，显示工业品价格仍有较强的韧性。进入11月以来，发电耗煤、高炉开工率等高频指标显示工业生产进一步降温。截至11月17日，电厂耗煤同比回落0.8%，处于年内低位；而高炉开工率均值也降至68.1%的低位。但从主要工业品的价格来看，仍然保持平稳。11月以来，南华工业品价格指数、水泥价格指数的绝对水平高于10月同期；钢价指数基本持平于10月同期，动力煤价格则有小幅回落。如果主要是需求端因素带来的经济回落，应该表现为量价齐跌的局面。量和价的背离意味着，供给端的因素可能要强于需求端的影响，是四季度经济回落的主要原因。
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热点城市地产销售有所改善，土地成交依然保持较强劲增长。进入11月以来，30大中城市的地产销售同比尽管仍大幅下滑，但跌幅较9月和10月同期已有明显收窄。而土地供给和土地成交依然保持在20%以上，尽管较9月和10月有所回落，但仍处年内较高水平。土地成交的活跃意味着地产投资的回落幅度将较为平缓。
(联系人：李慧勇/王健/余子珍)

煤炭行业周报（2017.11.11~2017.11.17）：上游煤价大幅下跌，预计18年长协煤量或将大幅提升投资要点：

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本周发改委发文指导下周即将召开的年度煤炭订货会，要求稳定降低煤价，且增加长协合同量，预计因此长协合同煤交易量占比将会提高。中游港口和下游电厂库存压力开始向上游传导，上游煤价大幅下跌，预计该影响会持续发酵，港口和产地煤价均将会加速下跌。在基本面和政策双杀局面下，即便在冬季旺季动力煤价格也将会大幅下跌。本周开始取暖季钢铁、焦化企业限产使得焦煤需求萎缩，加之蒙古焦煤进口未来大幅增加，主产地山东、山西焦煤价格已经开始大幅下跌。下半年持续新批新建产能的释放未来将会对煤价产生影响，据各省披露目前“三西”地区联合试运转产能近3.2亿吨，已经形成实际产量，后期产量将会持续释放，煤炭供需环境将会偏宽松。看好煤矿新建带来煤机需求增加，推荐天地科技。另外京津冀地区“煤改气”政策再提，因此推荐A股唯一煤层气标的蓝焰控股。

重点信息回顾：
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煤价开始下跌，预计跌幅将会逐步扩大：在下游电厂中游港口库存高位的压力下，港口煤价已经开始下跌，而港口库存压力已经开始向上游传导，大同地区煤价已经开始受到影响，预计此影响将会持续发酵，煤价将会加速下跌。为防范煤炭价格旺季异常波动，发改委近期开展煤炭价格市场巡查，预计旨在打压煤价，政策意图明显，尤其是当前2018年年度煤电长协合同谈判启动之际，煤价难以上涨，预计后期即便旺季，跌幅也将扩大。国内钢厂焦化厂限产需求萎缩，国内焦煤价格已经开始大幅下跌，焦煤主产地山西山东均开始下跌。
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原油价格因沙特反腐而高位震荡：截至11月16日，布伦特原油现货价格上涨1.07美元/桶至62.42美元/桶，降幅1.68%。截至11月10日，按热值统一为吨标准煤后，目前国际油价与国际煤价比值2.37，环比下跌0.42点，跌幅15.16%。国际油价与国内煤价比值2.67，环比上涨0.07点，涨幅2.64%。
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港口高库存逐步向上游传导，产地煤价承压：本周秦港煤炭日均调入量53.41万吨/日，增加2.14万吨，涨幅4.18%；日均调出量54.84万吨/日，增加1.14万吨，涨幅2.13%。截止11月17日，秦港库存681万吨，周环比减少10万吨，降幅1.45%。广州港煤炭库存242.24万吨，周环比减少0.86万吨，减少0.36%。秦皇岛港和曹妃甸港日均锚地船舶共85艘，比上周增加9艘，环比上涨12.33%；预到船舶日均19艘，环比持平。本周港口吞吐量有所上升。港口库存经过疏港口，港口库存终于降至700万吨以下水平，但是因为下游电厂采购消极，库存仍有压力，库存压力已经开始向上游传导，大秦线上游大同已经受库存影响降价。预计该影响将会持续发酵价格继续下跌。
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六大电厂库存攀升，采购意愿极度消极：本周六大电厂日均耗煤环比增加1.7万吨至62.1万吨/日，环比上升2.81%。库存环比下降15.9万吨至1269.1万吨，跌幅1.24%；存煤可用天数持平为22.44天。东南沿海六大电厂日耗保持低位，如果考虑口径调整的话，日耗同比大幅下降。电厂采购意愿极度消极，后续煤价承压。
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海运费价格大幅上涨：截至11月17日，国内主要航线平均海运费上涨5.67元/吨，报收57.10元/吨，涨幅11.02%。截至11月10日,澳洲纽卡斯尔港-中国青岛港煤炭海运费（载重15万吨）环比持平，报收10.50美元/吨。本周因港口持续大风，造成船舶滞期，海运费价格上涨。
(联系人：刘晓宁/孟祥文)

建筑装饰行业周报（2017/11/13-2017/11/17）：PPP规范文件出台，未涉及完全政府付费项目好于预期n
行业观点：
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本周财政部金融司下发《关于规范政府和社会资本合作（PPP）综合信息平台项目库管理的通知》，为防止PPP异化为新的融资平台，坚决遏制隐性债务风险增量，要求各省级财政部门应于2018年3月31日前完成本地区项目管理库集中清理工作。
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我们研究上市公司每个入库项目数据后认为被清出库的概率不足3.5%：1）“仅涉及工程建设，无运营内容的项目”要被清理，目前看上市公司绝大多数项目有运营成分，可能被清理的甚微；2）“尚未进入采购阶段，但所属本级政府当前及以后年度财政承受能力已超过10%上限”的项目要被清理，目前看由于大多数项目已经在采购或执行阶段，可能因为这条被清理的也极少；3）“没有完成两个评估”的项目要被清理，虽然有部分项目两个评估显示尚无，但是经了解主要是数据录入不及时的原因，及时补交材料不会被清出。
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该文件出台基本在预期之内，文件没有明确对完全政府付费类项目做出规定，是好于市场预期的。总的来说，PPP发展长期方向不变，规范化短期冲击未尽，但长期利好龙头。1）PPP是长期坚持方向毋庸置疑，财政部副部长史耀斌在进一步推进PPP规范发展工作座谈会上的讲话中明确表示中央始终将PPP定位为一项长期性、系统性的改革，当前提出的一些政策要求，是对短期内一些错误认识和违规行为的修正，有利于PPP事业的长期、健康、可持续发展；2）短期看，PPP规范化的余波未尽，项目清理对个别不规范项目有影响，但是待清理完毕，PPP将迎来新一轮快速发展期。时点上关注2018年3月31日清理结束，以及第四批PPP示范项目推出，示范项目推出意味着一批高质量项目得到认可并加速推进；3）规范化对行业龙头是利好，一方面不规范项目大多是非上市公司在做，如果仍其实施会挤压优质PPP的空间，另一方面规范的PPP更强调公平竞争、强调企业综合实力，构筑了较高壁垒，有利于上市公司提升市场份额；4）规范PPP项目有利于项目落地，未来财政库在金融机构和市场眼中信赖度更高，使得入库项目能够得到更好地质量背书，从而更顺利容易获得融资。
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PPP主要赚业绩的钱，18年业绩确定性高，中央高度重视生态文明建设提升行业成长空间，行业前景向好，估值有足够安全边际，依然看好未来PPP投资机会，重点关注：东方园林、岭南园林、铁汉生态、美尚生态、龙元建设等。
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基建设计板块业绩逐步反应订单高增长，长期成长性佳：行业景气度提升+内生增长带来企业订单连续5个季度高增长，业绩开始逐步体现。长期看设计企业通过市占率提升和进入新设计领域保证持续增长，民营设计企业具有激励、资质、技术上的竞争优势，对比国际设计龙头AECOM（16年收入174亿美元，扣非利润3.52亿美元）还有较大成长空间。推荐中设集团、苏交科、勘设股份。
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核心推荐标的：
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中设集团：17年40%增长，PE22X。民营基建设计龙头，激励、资质、技术优势明显，省外扩张加速+设计领域延伸，带来订单持续60%高增长，业绩增速提升，估值有高安全边际，未来成长空间大。
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美尚生态：17年72%增长，PE24X。充足订单+资金保障高增长，公司2017年1-9月新签订单42亿元，在手订单是17年收入的3.2倍，仅49.87%的负债率，充分受益特色小镇及生态文明建设带来的高需求。
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中材国际：17年96%增长，PE16X。项目管理提升+业务结构优化带来毛利率提升，多元化工程+生产运营管理+环保业务保证公司长期增长，估值安全边际高，公司将从俩材合并、一带一路建设中受益。
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葛洲坝：17年26%增长，PE10X。短期超跌+全年业绩增速加快。增长最快的综合性建筑央企，国内外不断积累优质运营资产，长期看是中国版VINCI。大力发展环保业务，循环经济业务发展空间大，利润率随着精加工生产线投产将进一步提升。
(联系人：李杨/李峙屹/黄颖)

交通运输行业周报（11/13-11/19）: 航空10月份增速维稳，港口价格整改影响或有限n
10月份航空增速维稳，民航新政有望带动价格上升。10月份航空行业增速继续维稳，以三大航数据来看，ASK同比增长9.53%，RPK同比增长8.99%，平均客座率达81.02%，同比降低0.45个百分点，但环比提升0.83个百分点。民营航空依旧保持相对高增速，其中吉祥ASK、RPK分别同比增长20.41%、23.98%，客座率提升2.49个百分点至86.43%，春秋航空ASK、RPK分别同比增长18.39%、19.91%，客座率提升1.12个百分点至88.41%。另外，9月份民航局发布航班调整新政策，为保证航班安全要求全面收紧航班增速，当前民航客运需求增速稳定在8%左右，新政实施将利好存量航班，带来既存航班客座率上升，有助于促进票价改革带来票价上涨。建议关注运营指标领先存量航班占优的中国国航及估值偏低成长性民营龙头吉祥航空。
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10月快递同比增长23.8%，韵达增速依旧领先。10月份受双十一囤货及十九大安保影响快递整体增速明显降低，全国规模以上快递共完成业务量37.48亿单，同比增长23.84%，增速较9月份降低3.72个百分点。其中韵达增速依旧领先，共完成4.63亿单，同比增长42.9%，市占率提升至12.35%，同时客单价同比降低7.88%；申通完成3.53亿单，同比增长13.94%，客单价提升8.14%；顺丰完成2.55亿单，同比增长12.33%，客单价提升11.3%。对于未来行业的发展，建议一方面关注规模效应带来的行业集中度提升，另一方面关注行业整体的单价回升。标的方面，我们依旧看好增速领先估值偏低的韵达股份，及掌握高端件市场定价权有望通过业绩消化估值的顺丰控股，另外建议关注待年初爆仓影响消除增速有望回升快车道的龙头之一圆通速递。
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港口整改下调集装箱装卸费，影响或有限。上周发改委召开会议，要求沿海多家港口按反垄断调查要求，分别下调外贸进出口集装箱装卸费10%至20%左右。整体看，下调外贸集装箱装卸费将节约社会物流成本，同时降低港口企业收入利润。但经调研发现，一方面现有港口装卸费已给航企极大优惠，价格远低发改委所报原有价格；另一方面当前价格整改仅针对外贸箱，内贸及转运箱暂无调整。因此当前看，无论对港口收入利润还是航企成本端影响或有限。
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维持行业观点，推荐航运、航空、快递等行业；个股方面建议关注中远海控、吉祥航空、春秋航空、韵达股份、怡亚通等：
航运：2017年行业确定性复苏，2019年确定性周期旺季，18年预期需求复苏，行业集中度不断提升，首推集运龙头中远海控；航空：航空供给侧改革长期利好三大航，首选南航、国航，民营航空推荐行业结构较优的吉祥航空；快递：行业增速整体处于高位向下，上市后各家表现已出现分化，首推韵达股份，推荐关注圆通速递，顺丰控股具备长期投资价值。
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个股组合：中远海控（集运周期回暖）/吉祥航空（成长民营航空）/怡亚通（平台建设进入收获期）/韵达股份（高增速消化估值）/上港集团（杭州湾大湾区）/音飞储存（业务扎实小票行情）/楚天高速（转型电子）/瑞茂通（受益煤炭回暖）
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回顾基本面及市场变化：1）上周交通运输行业指数下跌2.23%；跑输沪深300指数2.45个百分点(上涨0.22%）。子行业板块机场和航空上涨，其中航空板块涨幅最大为5.40%,机场板块涨幅最小为0.21%。物流、铁路、航运、公交、公路和港口板块下跌，其中物流板块跌幅较大为6.38%，铁路板块跌幅较小为1.06%。 2）数据回顾：中国沿海（散货）综合运价指数CCBFI报收于1320.85，周上涨6.0%；CCFI指数收于794.47，上涨1.3%；BDI指数报收于1371.00，周下跌6.4%。
(联系人：陆达/罗江南/匡培钦)

石油化工行业周报（2017/11/13-2017/11/17）：价格与产能投放乙烯盈利仍然良好n
原油：美国原油产量增加，钻机数反弹，上周油价回落；同时10月份中国原油进口放缓。截止11月10日当周，美国原油产量周环比增加2.5万桶/天；原油库存周环保比增加190万桶；炼油厂开工率91%，比前一周增加1.4个百分点。
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乙烯：下游开工率提高，价格反弹，中东远洋货冲击减少。目前与石脑油价差超700美金/吨，仍高于历史平均。乙烯商品量少，主要以下游衍生品销售，后期随着冬季建筑保温施工的减少，下游苯乙烯的支撑减弱。从乙烯长期格局来说，来自美国的新增产能影响较大，但我们认为美国新增产能节奏相对较缓、加上乙烯直接出口较难，衍生品仍有关税及物流制约，在当前油价下，东北亚乙烯装置仍有竞争力。
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丙烯：市场平稳，交投清淡；下游聚丙烯微跌，但市场库存不高；丁辛醇和环氧丙烷维持弱势。从供应角度，国内炼油厂的开工率对于FCC路线丙烯的影响较大，截止2017年11月16日，山东地炼常减压装置平均开工率为64.66%，较之前一周上涨1.28个百分点。PP长期需求良好，虽供给仍有增加，但是有望通过海外市场消化新增产能。
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丁二烯：国内平稳，略反弹；但市场整体仍然过剩。齐鲁石化一条丁苯橡胶因环保关停致需求下降，价格支撑力度较弱。江苏斯尔邦的丁烯氧化脱氢装置开车，对于价格有抑制；同时南京诚志计划新建10万吨/年丁二烯装置。由于今年液化气价格偏高，代替石脑油裂解乙烯的效应不强，因此石脑油副产丁二烯的量仍然充足。
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丙烷：冬季需求旺季，价格走强；同时以沙特为代表的OPEC原油减产，新增伴生气受限；丙烷价格走高，丙烯-丙烷价差走低。但国内PDH生产丙烯-PP的利润仍然稳定。
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甲醇：冬季限产，价格上涨明显；海外天然气价格上涨，Sabic的ar-razi工厂面临运营问题，港口价格上涨；由于四季度天然气存在供需缺口，预计甲醇有价格支撑。下游MTO对于甲醇的需求持续。由于美国新投产的甲醇产能放缓，但未来伊朗计划扩建甲醇产能较多。我们认为甲醇仍将长期紧缺，预计价格将介于下游MTO能承受的现金成本与完全成本之间。
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纯苯：亚洲对美国套利空间打开，美国市场紧缺。国内供应充足，市场略有回落。下游苯乙烯利润良好；其余下游苯胺、苯酚盈利尚可；己内酰胺盈利大幅回落。石脑油加工乙烯增加，以及PX、炼油项目的投产，供给增加。美国受原料轻质化影响，未来有望长期紧缺。
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丙烯酸及酯：市场变化不大，下游SAP及丙烯酸酯类需求好转。由于海外丙烯酸装置较老，未来国内出口及竞争力有望提升。
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环氧丙烷：价格回落，但行业开工率略有下降，加上库存不高，未来盈利仍然持续良好；国内环保对于供应受限，但来自陶氏Sadara的进口货源有较大冲击。国内占比约60%的氯醇法工艺存环保问题，开工率不足；且双氧水法的工艺不稳定。
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涤纶长丝和PTA产业链： PTA价格反弹，涤纶长丝盈利持续向好；涤纶长丝需求启动，旺季的持续性有望增强。我们认为未来PX-PTA-涤纶长丝产业链的中的上下游利润分配更加合理，龙头企业对于价格的控制力度增强，盈利的稳定性有望提升，同时带动估值的回升。
(联系人：谢建斌/董宜安/徐睿潇/江真俊)

洽洽食品（002557）点评：改善超预期，配置正当时

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事件：根据近期的草根调研，我们认为公司基本面已经见底且存在一定的预期差，建议重视公司的变化，公司明年收入和利润有望同步迎来改善，在食品饮料板块整体估值水平提升的背景下，公司估值同样具备较大的吸引力，配置价值突出。

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投资评级与估值：我们维持2017-18年EPS分别为0.65、0.83元，上调2019年EPS预期至0.94元，分别同比增长-7%、28%和14%，最新收盘价对应2018-19年PE分别为18、16倍。我们上调未来一年目标价至21元，对应18年约25xPE，上调至买入评级。

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核心变化一：被忽视的新品放量。2012-2016年公司收入年均复合增速仅有5%，但是2017年以来蓝袋山核桃瓜子系列+每日坚果两大新品连续放量，且传统香瓜子产品在9月份开始止住下滑趋势，我们认为公司收入增速有望在2018年取得突破。其中山核桃口味瓜子系列在2015年下半年公司推出，2016年在重点城市进行推广并取得2.5亿的含税收入。2017年公司开始在全国范围内重点推广，截止2017年前三季度取得3.5亿含税收入，有望全年实现5亿的含税收入，同比翻倍增长。复合果仁类产品每日坚果2017年5月推出，8月份开始重点在华南和华东地区进行推广，截止到11月初含税销售额已突破1亿。

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核心变化二：盈利能力有望同步见底。2016Q3开始公司已经连续5个季度净利润出现10%以上的下降，原材料成本波动带来的毛利率下降是利润波动的主要原因。葵花籽原材料是公司最主要的成本构成，2017年公司对传统香瓜子产品进行了原材料品相升级，新品种的采购成本比原有品种高10%左右，造成公司毛利率在2017年的下滑。根据我们最新的跟踪，目前传统香瓜子产品的品相升级已经完成，今年葵花籽的新一季采购价格和去年基本持平，公司的毛利率压力有望得到缓解，而且蓝袋山核桃瓜子产品的毛利率比普通香瓜子产品的毛利率高5%左右，蓝袋产品的持续放量有利于公司毛利率的优化。

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核心变化三：董事长做大上市公司主业的决心坚决。2015年7月公司董事长业务重心重新回归上市公司，虽然16年电商业务推广低于市场预期，但是董事长回归之后在业务结构、销售体制以及团队建设上的改变毋庸置疑。17年下半年开始公司加大对销售事业部领导的薪酬激励，并根据业绩进行了提拔任命。同时加大对大经销商的扶持力度，明确资源投入和新品推广支持。

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股价表现的催化剂：核心产品增长超预期，海外市场扩张速度超预期

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核心假设风险：小非股东解禁、食品安全事件

(联系人：吕昌/张喆)

投资新时代新制造，关注强竞争力龙头——机械高频数据周报20171120本周核心组合：伊之密、杰克股份、三一重工、康尼机电、浙江鼎力、天地科技。
重点推荐股票池：杰克股份、天地科技、康尼机电、浙江鼎力、鸣志电器、美亚光电、安徽合力、鼎汉技术、大族激光、劲胜精密、三一重工、徐工机械、恒立液压、郑煤机、先导智能、永贵电器、长川科技、至纯科技。
上周市场表现：上周沪深300指数收报4120.85点，全周上涨0.22%。机械行业指数收报1477.18点，下跌5.32%，行业整体表现弱于大盘。在申万机械三级子行业中，楼宇设备涨幅最高，上涨0.88%，农用机械跌幅最大，下跌8.78%。
本周投资策略：全球视野投资新时代制造，关注传统领域制造王者与新兴领域制造新星两条主线，持续看好各领域龙头。
挖机销量维持高同比增速，PMI印证龙头集中趋势。10月挖机销量10541台，同比+81%，高基数基础上继续实现高增长。10月PMI51.6，连续15个月高于荣枯线，大企业PMI53.1，维持高位，中小企业PMI均低于50，制造业龙头集中趋势显著。重点关注轨交招标给轨交板块带来的机会，重点关注高成长预期的半导体、面板行业，重点关注利润有望超预期释放的工程机械、煤机板块，以及各细分领域龙头。
高频数据追踪：
【工程机械】高基数月份挖机同比增速仍超预期，汽车起重机销量维持高增速。2017年10月份，挖掘机销量同比增长81%；装载机销量同比增长45.23%；推土机销量同比增长50.19%； 9月，平地机销量同比增长40.3%；压路机销量同比增长38.6%。汽车起重机销量同比增长194.1%。
【3C自动化】全球智能手机出货量进一步增长，设计迭代利好设备需求。2017年一季度，VIVO手机出货同比增长26.6%。2017年二季度，全球智能手机出货量同比增长6.7%；华为手机出货同比增长19.9%；OPPO手机出货同比增长23.0%。2017年三季度，苹果手机出货量同比增长2.6%；三星手机出货同比下降1.4%。
【锂电设备】新能源汽车销量受政策利好增速提升。2017年10月份，新能源汽车销量同比增长106.80%；2017年1-10月，新能源汽车累计销量达同比增长45.40%。
【高端制造】制造业复苏持续超预期，各项产品销量持续超预期。2017年1-10月，工业机器人产量同比增加85.1%；金属切削机床产量同比上升1.4%；叉车产量同比增长34.9%；工业缝纫机累计出口同比增长9.5%。
【煤炭机械】煤机装备产值高速增长，建议关注煤炭后周期龙头。今年1-10月，中煤能源煤矿装备产值同比增长65.7%，连续8个月维持50%以上同比增速。2017年1-10月，煤炭开采和洗选业固定资产投资同比减少8.5%。
【轨道交通】铁总11月招标迎来周期性反弹，采购复兴号时速350公里列车累计已达125列。2017年1-10月，铁路机车产量同比增长21.6%；2017年1-10月铁路运输业固定资产投资完成额累计同比下跌3.7%。
【油服设备】原油期货价格上涨，全球钻机数量增速连续四个月减缓。上周，布伦特原油期货价格收报62.72美元/桶。10月份全球钻机数量同比增长28.2%，环比减少0.2%。9月，天然气进口同比增37%.
【交运板块】国际市场运价短期趋势向上，国内市场运价短短期向下。上周，BCI指数下降207点，BDI指数下降93点，SCF上涨10.18点，CCFI下跌48.1点。
(联系人：林桢)

环保公用行业（含新三板）周报(17/11/10~17/11/17)：副总理强调打好防污攻坚战，环保限产影响十月用电数据本期板块表现：

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一周表现：公用事业板块整体下跌。沪深300指数上涨0.22%，创业板下跌3.51%，公用事业整体下跌3.33%。子板块电力板块下跌2.40%，水务板块下跌4.58%，燃气板块下跌4.58%，环保工程及服务下跌4.29%。

本期行业观点：

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环保板块观点1：大气&水治理逐步落地：张高丽调研环保部，强调坚决打好污染防治攻坚战。国务院副总理张高丽17日到环境保护部调研并主持召开座谈会，研究部署京津冀及周边地区大气污染防治等环境保护重点工作。张高丽强调，要以调整产业结构、能源结构、交通结构为重点，持续实施大气污染防治行动，坚决打赢蓝天保卫战。全力落实京津冀及周边地区秋冬季大气污染综合治理攻坚行动各项措施，努力完成大气环境质量改善目标。要系统推进水污染防治、水生态保护和水资源管理，加强地下水污染综合防治，严格保护水质安全和饮用水水源。建议重点关注大气及水环境治理龙头标的。

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环保板块观点2：固废前端分类继续推进：北京市垃圾分类实施意见+（2017-2020年）垃圾分类行动计划正式出台。北京市关于加快推进生活垃圾分类工作的意见和北京市生活垃圾分类治理行动计划（2017-2020年）正式出台。明确以餐厨垃圾、建筑垃圾、可回收物、有害垃圾、其他垃圾作为生活垃圾分类的基本类别，全市垃圾分类制度覆盖范围达到90%以上，进入垃圾焚烧和填埋处理设施的生活垃圾增速逐年下降，2018年控制在12%左右，2019年控制在8%左右，2020年控制在4%左右。垃圾分类为循环经济重要前序条件，北上广深等一线城市逐步展开分类为将来固废循环提供坚实基础。

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公用板块观点：国家能源局发布10月电力数据，单月用电增速回落。1-10月，全社会用电量累计52018亿千瓦时，同比增长6.7%，增速同比增长1.9个百分点，环比下降0.2个百分点。分产业看，第一产业、第二产业、第三产业及城乡居民生活用电分别同比增长7.4%、5.7%、10.7%和7.6%，其中第二产业对用电增量贡献最高为60%。10月单月社会用电量同比增长5.0%，增速同比下降2个百分点，环比9月单月下降2.2个百分点。分产业看，第一产业、第二产业、第三产业及城乡居民生活用电分别同比增长3.6%、3.0%、 12.4%和 8.7%。其中第二产业单月用电增速回落2个百分点。我们认为10月环保限产影响工业用电需求增速，导致单月用电数据同比、环比下降。

重点池推荐：

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公用行业：1）火电：华能国际、大唐发电、华电国际、皖能电力、京能电力、上海电力、内蒙华电；2）电改：天沃科技、桂东电力、涪陵电力；3）清洁能源：联美控股、百川能源、深圳燃气。

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环保行业：1）大气+监测：清新环境、雪迪龙。2）水环境：万邦达、中金环境、天壕环境、博世科。3）固废：启迪桑德、中再资环、东江环保、高能环境。

(联系人：刘晓宁/董宜安/叶旭晨/王璐/查浩)

采暖季供需情况点评——废钢使用比例提升，采暖季限产幅度或不及预期

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废钢使用比例提升带动铁钢比下降，粗钢生产能力提高。部分钢厂存在炼钢能力大于炼铁能力的情况，提高废钢入炉比可以少消耗铁水，尽可能使转炉和电炉的利用率提高，从而提高产量，在目前高盈利推动下，钢厂提产动力充足。我们可以观察到中钢协钢企废钢当月消耗量/重点钢厂合计当月粗钢产量这一指标近期处于上升通道，证明废钢比增加，与此同时，全国口径内钢企铁钢比下降明显，从2016年8月的0.88，下降至10月的0.83。我们认为废钢的增加可以减小铁钢比，增加钢水的生产能力，一定程度抵消限产所带来的供给收缩。

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铁钢比每再下降0.01，粗钢产量将增加约2.7万吨，若考虑到出口减少带来的国内供给回流，全国2017年采暖季日均粗钢供应量较2016年同期上升2.40万吨/天，同比上升1.10%。1）我们将区域分为限产区域重点限产城市（北京、天津、唐山、邯郸、石家庄、安阳）、限产区域非重点限产城市（2+26城市中除去以上6城市）和非限产区域（全国除去2+26城市），我们假设限产区域重点限产城市（北京、天津、唐山、邯郸、石家庄、安阳）采暖季高炉产能利用率由去年同期80.26%降至50%，限产区域非重点限产城市（2+26其他城市）采暖季产能利用率从去年同期的90.00%降至50%，非限产区域高炉产能利用率不变，假设限产地区和非限产地区采暖季铁钢比都维持9月水平，经测算全国2017年采暖季日均粗钢产量较2016年同期下降3.89万吨/天，同比下降1.78%；较2017年9月下降25.14万吨/天，降幅10.50%。根据我们的测算，如果采暖季的平均铁钢比每下降0.01，粗钢产量将增加约2.7万吨/天。2）2017年10月国内出口钢材折合粗钢25.10万吨/天，考虑到去年采暖季的出口水平仍远高于现在，假设今年采暖季月均出口量与10月份相当，不考虑地条钢的表外产量，今年采暖季由于出口减少而回流国内的粗钢供给量将比去年同期高6.29万吨/天，那么全国2017年采暖季日均粗钢供应量较2016年同期上升2.40万吨/天，同比上升1.10%；较2017年9月下降18.85万吨/天，降幅7.87%。

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采暖季工地停工叠加入冬提前，地方政府融资受限，需求下降。限产方案同样要求2+26城市在采暖季期间停止各类道路工程、水利工程等土石方作业和房屋拆迁施工等。其中天津、石家庄、邢台则提出了更为严格的细化落实方案，将停工范围扩大至基建和房地产工程的土石方作业，随着今年北方冬天的提前到来，需求也将随之快速下降。从宏观角度看，近两年对于需求支撑最大的是基建项目。而随着地方政府投融资平台收紧（《国务院关于加强地方政府性债务管理的意见》）以及对于PPP项目更严厉的管控政策（《关于规范政府和社会资本合作（PPP）综合信息平台项目库管理的通知》），地方政府融资受限将会导致基建投资增速的放缓。

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投资策略：短期来看，一方面期货市场的钢材远月贴水结构反映市场对未来的预期并不乐观，另一方面临近采暖季限产，需求会受赶工影响而脉冲式改善，但持续性存疑，并且采暖季限产对产量同比影响较小，因此我们现在对钢铁板块的表现仍保持谨慎。若正式进入采暖季后，库存仍能够持续去化，则表明供给端收缩较需求端更多，钢价有望持续上涨，盈利能力可进一步扩大，此时钢铁板块将开启一轮3个月以上的上涨行情，推荐具备内生盈利成长性的全球钢铁龙头宝钢股份，央企且有整合预期的鞍钢股份，受益于制造业投资恢复的板材区域龙头新钢股份，*ST华菱，南钢股份，大冶特钢，受益于粤港澳大湾区城市经济圈的区域建材龙头韶钢松山。

(联系人：刘晓宁/姚洋/郦悦轩)

钢铁行业周报（2017/11/13——2017/11/17）——库存创年内新低，钢价先扬后抑

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库存创年内新低，钢价先扬后抑。本周正式进入采暖季，国内钢材市场价格整体趋强运行。本周三正式进入采暖季，钢厂限产力度进一步加大，根据中联钢数据，本周全国高炉开工率环比上周明显下降。全国高炉个数开工率为71.96%，环比上周下降5.91个百分点，同比去年同期下降8.21个百分点；高炉容积开工率为78.91%，环比上周下降5.17个百分点，同比去年同期下降6.65个百分点。
同时“封土行动”也开始执行。目前库存已经六连降，但本周的钢价却先扬后抑，虽然总体上涨，但反应并未强烈。主要原因是市场对于库存累积被推迟的担忧。一是今年由于北京重要会议所带来的部分下游需求的延后，二是进入采暖季前需求端提前采购。在短期库存的支撑下，钢厂挺价意愿积极，短期价格或偏强。但随着冬季和“封土行动”的展开，库存能否继续下降仍不确定。本周钢材产品加权价格变动1.42%至4447元/吨；螺纹、高线分别变化2.10%、1.66%至4236、4471元/吨；热轧、冷板、中板分别变动0.21%、0.52%、0.43%至4181、4797、4170元/吨；另外无缝管、焊管、无取向硅钢、取向硅钢价格分别变动3.85%、1.72%、-0.82%、0%至5400、4605、6050、12600元/吨。不锈钢300系热轧和不锈钢400系热轧分别变动-1.26%、0%至15650、8800元/吨。

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铁矿石市场暂稳运行。外矿供给端，上周（11/6-11/10）北方六大港口进口矿到港量852.2万吨，环比减少223.5万吨。国产矿供给，根据11月17日数据，国产矿山企业产能利用率62%，环比下降1个百分点；需求端，钢厂高炉开工率63.12%，降7.05个百分点，产能利用率72.63%，下降6.7个百分点。本周进口PB粉矿 61.5%、唐山铁精粉66%分别变化-0.6%、1.1%至465、556元/吨。焦炭价格小幅上涨。供给端，全国焦企产能利用率68.45%，较上周降低3.49个百分点；110家样本钢厂焦炭库存减0.19天至12.75天。本周山西焦炭、主焦精煤分别变化3.5%、0%至1475、1400元/吨。另外废钢、硅铁价格分别变化0%、9%至1989、7250元/吨。

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长材吨毛利持续探涨，板材吨毛利小幅回调。本周螺纹钢、高线、热卷、冷板、中板利润较上周分别变化49、37、-19、-5、-11元至1153、1269、955、1062、906元/吨。钢材社会库存进一步下降。本周钢材社会库存变化-5.87%至887万吨，其中热轧、冷轧、中板、螺纹、高线库存分别变化-1.39%、-0.70%、-0.11%、-9.50%、-11.04%至202、110、104、362、110万吨。主要港口铁矿石库存较上周变化-0.19%至13815万吨。

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投资策略：短期来看，一方面期货市场的钢材远月贴水结构反映市场对未来的预期并不乐观，另一方面临近采暖季限产，需求会受赶工影响而脉冲式改善，但持续性存疑，并且采暖季限产对产量同比影响较小，因此我们现在对钢铁板块的表现仍保持谨慎。若正式进入采暖季后，库存仍能够持续去化，则表明供给端收缩较需求端更多，钢价有望持续上涨，盈利能力可进一步扩大，此时钢铁板块将开启一轮3个月以上的上涨行情，推荐具备内生盈利成长性的全球钢铁龙头宝钢股份，央企且有整合预期的鞍钢股份，受益于制造业投资恢复的板材区域龙头新钢股份，*ST华菱，南钢股份，大冶特钢，受益于粤港澳大湾区城市经济圈的区域建材龙头韶钢松山。

(联系人：刘晓宁/姚洋/郦悦轩)





证券发行及上市信息

  

新股发行

股票简称

申购代码

发行数量（万股）

网上发行    （万股）

申购上限（万股）

发行价格

申购日期

中签公布日期

600025

华能水电

180,000

54,000

54

2.17

12-05(周二)

12月7日

300730

科创信息

2,324

930

0.9

8.36

11-23(周四)

11月27日

2915

中欣氟材

2,800

1,120

1.1

6.43

11-23(周四)

11月27日

603917

合力科技

2,800

1,120

1.1

14.22

11-22(周三)

11月24日

300729

乐歌股份

2,150

860

0.85

16.06

11-22(周三)

11月24日

2913

奥士康

3,601

1,436

1.4

30.38

11-22(周三)

11月24日

603848

好太太

4,100

1,230

1.2

7.89

11-21(周二)

11月23日

603711

香飘飘

4,001

1,001

1

14.18

11-21(周二)

11月23日

603809

豪能股份

2,667

967

0.9

22.39

11-16(周四)

11月20日

新股上市

代码

公司简称

首募A股（万股）

总股本（万股）

本次上市（万股）

发行价（元）

上市日期

603365

水星家纺

6667

26667

6667

16.00

11月20日

增 发

代码

公司简称

发行数量（万股）

发行价（元）

申购日

配 股

代码

公司简称

配股比例

配股价（元）

配股申购日

可转债发行

代码

名称

发行量（亿）

发行价（元）

期限（年）

认购时间

债券发行

名称

期限（年）

年利率％

发行量（亿）

认购时间

基金发行

基金名称

认购时间

民生加银鑫兴纯债债券型证券投资基金

4月20日起至2017年7月19日

中银如意宝货币市场基金

4月18日起至2017年7月17日

中银移动互联灵活配置混合型证券投资基金

4月18日起至2017年7月17日

申万菱信安泰增利纯债一年定期开放债券型证券投资基金

5月22日至2017年6月23日

汇添富鑫汇定期开放债券型证券投资基金

5月23日起至2017年6月23日

易方达瑞兴灵活配置混合型证券投资基金

6月20日至2017年6月21日

南方智造未来股票型证券投资基金

6月26日至2017年7月28日

南方道琼斯美国精选REIT指数证券投资基金

8月22日至2017年10月27日

易方达大健康主题灵活配置混合型证券投资基金

8月28日至2017年9月22日

基金上市

代码

基金简称

本次上市份数（万份）

上市日期

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【行业要闻】
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深交所首单土地储备专项债券成功发行（上证报）
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互联网企业迎来境外上市窗口期（上证报）
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证监会核发5家企业IPO批文（中证报）
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证监会查处一起扰乱期货市场违法案件（中证报）
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自主品牌车企竞相布局新能源与智能网联（中证报）
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教育产业资本化进入快车道 警惕商誉减值“雷区”（中证报）
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中国银行境外成功发行多币种气候债券（中证报）
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证券经纪业务竞争激烈 佣金费率“贴地飞行”（上证报）
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29万亿银行理财资金迎变革 银行系资管子公司将应运而生（上证报）
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新规确立 保险资管机构市场地位（上证报）
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北上深等10城房价统计角度跌回一年前（上证报）
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10月房价总体稳定13个热点城市涨幅继续回落（中证报）
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万亿资本运作 半导体国产化进程加速（上证报）
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直销银行子公司试点有望扩围（中证报）
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节假日因素显现 美股零售板块表现强劲（中证报）
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今年全球半导体投资将超900亿美元（中证报）
【申万300公司动态】
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焦作万方第一大股东换人 和泰安成增持上位
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股权转让再起波澜 同洲电子实控人持股遭司法冻结
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云南城投拟作价240亿元收购成都会展
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首例年报高送转预披露 凯普生物拟“10转10派5”
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中电广通拟在雄安新区参设新能源投资公司
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*ST圣莱遭深交所问询
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北京现代发布ENCINO新车型
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广东长青（集团）股份有限公司关于签署《黑龙江省宾县生物质热电联产项目合同书》的公告
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第14届国际金融论坛聚焦粤港澳大湾区建设
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晨之科打造头部产品 中文在线二次元板块发力
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中天科技：5G业务迎来新机遇
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中国动力联合中电广通推行混改
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辅仁药业拟78亿收购开药集团
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瑞丰高材被举牌
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山东黄金两矿山产量相继突破100吨
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中国五矿集团子公司退出鞍山冶金设计院