[股市纵横] 申万早间资讯

【A股市场大势研判】市场分析/姚立琦：周五，市场震荡分化，成交萎缩。沪指连续两天收盘在60天均线下方，目前艰难守住箱体下轨。操作上，回避高估值和高涨幅，关注投资品种的基本面和性价比。投资有风险，仅供公司内部服务。今日重点推荐报告

关于有色板块大涨背后的思考——行情短期过于偏博弈，维持短期商品强但股票弱的相关判断

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市场关于有色金属需求和供给的长期判断偏乐观，进而短期的行情博弈成分太浓！总结市场看多周期并建议参与行情的长期理由来自于长周期需求看好（价格弹性），但从中国实际固定资产投资和房地产投资增速上来看，我们很难得到类似结论。结合过去两年商品价格上涨分析，由2016年起始的商品价格超跌反弹——2016年下半年至2017年一季度的价格引导量的补库预期——2017年8月份供给侧改革相关政策执行（环保）和对需求的乐观预期引发，并没有真正意义上从价格端的变化推导出大需求周期的出现。如果没有长期需求乐观（特别是2018年）的基础，那么短中期无论是从股票超跌反弹，价格驱动周期预期上行（春季躁动，运输限制），还是供给侧政策再次预期加强，其带来的有色金属股票短期的快速上涨都是带有很重的博弈特征的。

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缺少长期逻辑将令股票将对价格的变化钝化！我们认为近1-2个月的时间周期内，有色金属股票显著弱于商品价格的变化，反应的正是市场多数投资者对全球长期需求增长持续性的不认可，这种隐忧显著压制了股价的弹性！即便能够以同比快速增长的价格得到2018年更高的年化利润水平，但估值难以同步提升导致基本金属类个股右侧投资的风险显著加大，性价比降低，我们认为目前这一格局在近2个季度内亦很难发生变化。基本面上，受到供给一些人为或季节性的影响，春节前补库周期又将到来，短期供需结构的矛盾势必会反应在商品价格上，但对未来现金流贴现预期的影响太小（不会因为今日价格上涨就大幅上调未来5-10年的自由现金流），所以我们预判2017年四季度至2017年一季度末都将呈现商品强而股票弱的格局！

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基本金属更看好铜，电解铝将现抵抗式下跌。自上而下来说，需求对所有基本金属在2018年都没啥太大亮点，但结合自身供给变化的不同，仍有亮点品种：（1）铜：我们更看好铜价走出相对强势的格局！未来3年铜精矿投产量约120万吨，且从2018年起逐步递减（3年复合增速约3.5%），新增资本开支带来的铜矿增量大多将在2020年后体现，行业格局优化促使1倍净资产附近的铜公司比如江西铜业将获得短期很大的股价弹性；（2）铝：中国国内目前过半电解铝产能亏损，目前行业最低成本中国宏桥单吨电解铝不含税完全成本为11522元/吨），由于8月份价格预期过好，导致11月份起陆续有新产能加速投放（监管价格已经回落，但不亏现金流仍有企业持续增加开工）！

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长期供需角度看钴优于锂，钴价格走势预计强于锂。锂、钴未来供需关系的核心区别在于供给，钴的伴生属性决定了未来钴的供给增量更多取决于铜、镍矿山的资本开支情况，作为伴生金属的钴未来供给增量也将有限；而全球主要锂资源新增供给集中在2018年下半年投产，同时新能源汽车销量仍在快速增长，预计2018年年中之前锂盐价格仍将强势，但市场普遍担忧新产能集中投产后锂盐价格将有压制，这对碳酸锂板块个股的估值是不利的！

(联系人：徐若旭/史霜霜/王宏为)

赛轮金宇(601058)公告点评——高管及新华联大比例参与定增完成，公司业绩有望持续超预期

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公司非公开发行募资13亿完成，高管参与的定增完成，并引入新华联。公司公告非公开发行募资13亿投资越南120万全钢及3万非公轮胎项目完成。其中高管杜玉岱及延万华分布参与3.5及1.5亿定增，新华联参与6亿定增。定增完成后，新华联持有上市公司12.96%的股权，成为单一最大股东，新华联是国内知名的产业投资集团，控参股新华联文化、新丝路、东岳集团、清水源等，本次参股赛轮金宇，产业布局再下一棋。引入产业资本新华联，公司有望进入发展快车道。高管杜玉岱、延万华等约持有上市公司超过20%的股权。公司管理层持股比例较低，高管持股比例提升，有利于促使管理层与公司利益一致。

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三季度业绩大幅增长超预期，Q4及明年仍有望持续高增长。公司三季报单季度实现归属母公司净利润1.62亿元（YoY+65.52%，QoQ+132%），业绩增长大超预期；公司业绩大幅增长主要原因：一方面天然橡胶等原材料价格逐步回落。另一方面，第三季度是轮胎产品销售旺季，公司轮胎产品的产销量、销售均价及销售收入较去年同期均有所增长。原材料天胶价格未来1-2年内有望长期维持低位。2010-12年，天然橡胶主产国新种植面积达到顶峰，三年新增1506千公顷天胶新种植面积。由于天然橡胶从种植到割胶需要经过7年左右的时间，对应2016年的主产国天胶总种植面积11546千公顷，预计未来三年天胶供给增长率约4.17%，比全球3%天胶需求增长高，未来天胶价格将长期维持低位。预计四季度及明年公司业绩有望恢复正常，随着越南产能120万套全钢，1000万套半钢及3万非公轮胎相继满产，明年业绩仍有望维持高增长。

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盈利预测与估值。公司作为国内民营上市轮胎龙头企业，Q3业绩拐点，弹性巨大，高管及新华联三年定增价格3.19元/股，极具有安全边际，维持盈利预测及增持评级，考虑增发摊薄股份，预计17-19年EPS分别为0.14元、0.24元、0.32元，对应17-19年PE分别为25倍、14倍、11倍。

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风险提示:国内外市场激烈竞争、原材料价格大幅反弹、市场开拓不达预期。

(联系人：宋涛/宋涛)


今日推荐报告
石油化工行业周报（2017/11/20-2017/11/24）：甲醇价格大幅上涨或将支撑石化盈利向上n
原油：美国原油产量增加，钻机数反弹，但由于美国库存减少、以及OPEC冻产延期预期，油价上涨。截止11月17日当周，美国原油产量周环比增加1.3万桶/天；原油库存周环保比减少190万桶；炼油厂开工率91.3%，比前一周增加0.3个百分点。
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乙烯：市场稳定，后期下游衍生品需求转淡；远洋货充足。目前与石脑油价差超700美金/吨，仍高于历史平均。乙烯商品量少，主要以下游衍生品销售，后期随着冬季建筑保温施工的减少，下游苯乙烯的支撑减弱。从乙烯长期格局来说，来自美国的新增产能影响较大，但我们认为美国新增产能节奏相对较缓、加上乙烯直接出口较难，衍生品仍有关税及物流制约，在当前油价下，东北亚乙烯装置仍有竞争力。
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丙烯：价格小幅反弹；近期PDH装置检修，以及甲醇价格居高，MTO装置减产推动；下游聚丙烯走高；丁辛醇和环氧丙烷维持弱势。从供应角度，国内炼油厂的开工率对于FCC路线丙烯的影响较大，截止2017年11月23日，山东地炼常减压装置平均开工率为64.87%，较之前一周上涨0.21个百分点。PP长期需求良好，虽供给仍有增加，但是有望通过海外市场消化新增产能。
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丁二烯：下游橡胶需求走好，价格略反弹；但市场整体仍然过剩。齐鲁石化一条丁苯橡胶因环保关停致需求下降，价格支撑力度较弱。江苏斯尔邦的丁烯氧化脱氢装置开车，对于价格有抑制；同时南京诚志计划新建10万吨/年丁二烯装置。由于今年液化气价格偏高，代替石脑油裂解乙烯的效应不强，因此石脑油副产丁二烯的量仍然充足。
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丙烷：冬季需求旺季，价格走强；同时以沙特为代表的OPEC原油减产，新增伴生气受限；丙烷价格走高，丙烯-丙烷价差走低。但国内PDH生产丙烯-PP的利润仍然稳定。
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甲醇：价格大幅上涨；冬季天然气路线甲醇限产；海外Sabic的ar-razi工厂面临运营问题，港口价格上涨；由于四季度天然气存在供需缺口，预计甲醇有价格支撑。下游MTO对于甲醇的需求持续。由于美国新投产的甲醇产能放缓，但未来伊朗计划扩建甲醇产能较多。我们认为甲醇仍将长期紧缺，预计价格将介于下游MTO能承受的现金成本与完全成本之间。
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纯苯：美国市场紧缺，带动国内价格上涨。下游苯乙烯利润良好；其余下游苯胺盈利较好；苯酚、己内酰胺盈利回升。石脑油加工乙烯增加，以及PX、炼油项目的投产，供给增加。美国受原料轻质化影响，未来有望长期紧缺。
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丙烯酸及酯：市场变化不大，下游SAP及丙烯酸酯类需求好转。由于海外丙烯酸装置较老，未来国内出口及竞争力有望提升。
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环氧丙烷：价格回落，但行业开工率略有下降，加上库存不高，未来盈利仍然持续良好；国内环保对于供应受限，但来自陶氏Sadara的进口货源有较大冲击。国内占比约60%的氯醇法工艺存环保问题，开工率不足；且双氧水法的工艺不稳定。
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涤纶长丝和PTA产业链： PTA价格反弹，涤纶长丝盈利持续向好；涤纶长丝需求启动，旺季的持续性有望增强。我们认为未来PX-PTA-涤纶长丝产业链的中的上下游利润分配更加合理，龙头企业对于价格的控制力度增强，盈利的稳定性有望提升，同时带动估值的回升。
(联系人：谢建斌/董宜安/徐睿潇/江真俊)

食品饮料周观点（11月第4周）：像样的调整后白酒及食品龙头再入布局区间n
一周板块回顾：上周食品饮料板块下跌6.35%，上证综指下跌0.86%，跑输大盘5.49pct，在申万28个子行业中排名第28。涨幅居前的是肉制品（0.56%），跌幅居前的是白酒（-8.23%）、乳品（-5.05%）、其他酒类（-4.77%）。个股方面，涨幅前三位为金达威（7.76%）、天山生物（5.73%）、洽洽食品（4.76%）；跌幅前三位为水井坊（-13.66%）、金种子酒（-12.85%）和伊力特（-12.58%）。
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投资建议：本周食品饮料板块大幅调整，白酒板块领跌，前期强势的大众品龙头伊利、海天等也出现回调。但我们认为这样的调整并非食品饮料板块基本面发生变化，更多是市场情绪和市场风格，上周非食品饮料的消费板块和今年强势的白马龙头均出现回调，市场不必对食品饮料行业的基本面过多担心！
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白酒方面，我们认为板块明年依然有确定的投资机会：1、行业景气度向上趋势明确，名酒18年增长有望继续提速；2、行业高端化、名酒全价位化，消费升级背景下，价格带越高增速越快，高端酒和次高端名酒最为受益；3、份额继续向名酒加速集中，高端及次高端价格带品牌固化，未来将是名酒与名酒的直面竞争。经过调整，白酒龙头2018年估值已经具有吸引力，茅台、五粮液、泸州老窖、洋河2018年PE分别为24、22、27和21倍，汾酒、水井坊2018年PE也回到30x左右，并且高端和次高端白酒PEG均在1以下，估值已具备吸引力。价格方面，茅台由于10月来发货量减少，批价在1550-1600元高位，1299元的量仅能保证少部分需求，五粮液批价在800元左右，国窖1573批价在740元左右，淡季来茅台价格快速上涨，五粮液和国窖1573价格稳定，渠道库存均处于良性区间。展望12月，下半月名酒将纷纷召开年度经销商大会，由于今年来行业持续复苏，名酒经营数据全面超预期，预计年度经销商大会将传递积极信息，同时关注明年的量价政策。白酒推荐，泸州老窖、五粮液、贵州茅台、山西汾酒、水井坊、洋河股份、古井贡酒。
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大众品龙头经过调整估值同样具备吸引力，伊利、双汇、中炬、洽洽、安琪2018年PE分别为23x、18x、26x、19x、25x，基本面方面，2017Q2以来，食品龙头收入及利润环比向好，目前趋势由一线龙头向二线龙头扩散，除了伊利、海天这样的大行业龙头外，一些细分子行业的龙头也出现环比改善，消费升级和市场份额向龙头集中是核心驱动力。上周财政部调整部分消费品进口关税，包括特殊配方婴幼儿奶粉，部分投资者担心进口特配粉关税下调会对国内奶粉企业产生冲击，我们认为，此次特殊配方婴幼儿奶粉的进口关税下调对国内婴幼儿奶粉的竞争格局影响微乎其微，原因是特殊配方婴幼儿奶粉占整个婴儿奶粉市场的比例很小。我们更看好国内婴幼儿奶粉行业在供给门槛提升、需求恢复的双重驱动下带来的格局改善，龙头强者愈强，依然重点推荐伊利股份，特别是因担心进口关税而带来的回调，即是错杀机会！推荐双汇发展，核心逻辑是，1、成本下降长周期带来的业绩环比改善2、千亿市场单寡头，行业地位在经济下行期不断强化；3、管理及营销改善可期；4、外部需求向好，必需消费品龙头收入端整体改善；5、板块的估值池洼，股息率4-5%。推荐洽洽食品，关注边际变化！1、引领新一轮瓜子的消费升级，蓝袋山核桃瓜子系列和每日坚果产品两大单品连续放量，收入增速环比提速，18年有望实现两位数增长；2、盈利能力有望同步收入见底修复，毛利率17Q3已现回升趋势，香瓜子原材料品相升级完成+高毛利率的蓝袋山核桃瓜子收入占比提升有望驱动公司毛利率提升，18年有望享受低基数红利；3、管理边际改善，董事长重心回归上市公司后在业务结构、销售体制以及团队建设上的积极变革，17年下半年开始力度加大，管理效率望持续提升。大众品推荐，伊利股份、双汇发展、中炬高新、洽洽食品、安琪酵母。

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核心推荐：泸州老窖、五粮液、贵州茅台、山西汾酒、水井坊、洋河股份、古井贡酒；伊利股份、双汇发展、中炬高新、洽洽食品、安琪酵母

(联系人：吕昌/张喆/周缘/潘璠)

交通运输行业周报（11/20-11/26）:谨慎看待三大航淡季逆市冲涨，优选成长股吉祥航空n
数据面及资金面向好，本周航空淡季逆市冲涨。本周申万航空指数上涨3.74%，振幅达到7.73%，这是继上周上涨5.85%后，航空股票集体继续上扬。我们认为，本次航空淡季上涨的主要逻辑有数据预期向好，以及资金集中两点。数据层面，9月份的航空供给侧改革持续催化，目前市场形成了相对一致的市场预期在于：1、秋冬航季新增航班以三大航为主；2、由于供给受限，三大航客座率及票价将得到显著提升；同时11月由于航空需求超预期，导致市场认为票价及客座率上涨逻辑将兑现，因此对18年业绩预期较高。资金层面，近两周传统蓝筹股价调整，资金从估值较高的板块撤出，而航空股17年整体PE估值均在15倍左右，符合今年整体市场风格。
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长期看多航空板块，短期注意三大航冲高回落风险。复盘过往航空股，我们认为航空股价多反映当前的市场预期，而目前我们认为市场预期处于高位。我们长期认同及看好航空公司随需求增长，逐步提升客票及客座率的逻辑，但同时我们认为随着股价上涨，航空板块风险逐步累积。1、政策执行力度存在不确定性，根据飞常准数据统计，17年9月-10月国内千万级机场航班起降同比增长6.3%，200万级同比增长21.5%，运力削减的实际情况仍有待验证；2、政策持续性未明，随着整体天气向好，10月虹桥机场准点率已提升至78%，超过民航局“警戒线”，一线最低的首都机场也已达到68.58%，从政策出发点来看，其持续性存在不确定性；3、油价、汇率带来成本压力，根据我们估算，以南航为例，在假设18年油价上涨10%，汇率稳定的情况下，南航需通过整体提升2%票价或客座率来实现利润增长，而全年2%增长显得有些乐观；4、从PB角度，同样以南航为例，2017年至今，其PB中枢在1.55倍左右，目前已达到约2.2倍，我们认为由于资金追捧，三大航风险已逐步积累，从短期择时角度，建议当前注意股价回落风险。
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航空版块内优选吉祥航空。我们基于三点逻辑看好吉祥：1、成长性，明年引进10-12架飞机，至少增加13%的运力，ASK增速保持15%以上；2、航线结构优，国内航线占比达到80%以上，多为一线至二线，票价提升弹性大；3、估值具备性价比，18年PE仅15倍。前期受解禁影响导致股价下跌，2018全年给予买入评级。
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维持行业观点，推荐航运、航空、快递等行业；个股方面建议关注中远海控、吉祥航空、春秋航空、韵达股份、怡亚通等：
航运：2017年行业确定性复苏，2019年确定性周期旺季，18年预期需求复苏，行业集中度不断提升，首推集运龙头中远海控；航空：航空供给侧改革长期利好三大航，首选南航、国航，民营航空推荐行业结构较优的吉祥航空；快递：行业增速整体处于高位向下，上市后各家表现已出现分化，首推韵达股份，推荐关注圆通速递，顺丰控股具备长期投资价值。
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个股组合：中远海控（集运周期回暖）/吉祥航空（成长民营航空）/怡亚通（平台建设进入收获期）/韵达股份（高增速消化估值）/上港集团（杭州湾大湾区）/音飞储存（业务扎实小票行情）/楚天高速（转型电子）/瑞茂通（受益煤炭回暖）
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回顾基本面及市场变化：1）上周交通运输行业指数下跌0.83%；跑输沪深300指数0.43个百分点(下跌0.4%）。子行业板块航空和铁路板块上涨，其中航空板块涨幅最大为3.35%,铁路板块涨幅最小为0.36%。港口、公路、公交、航运、机场和物流板块下跌，其中港口板块跌幅最大3.75%，航运板块跌幅较小为0.15%。 2）数据回顾：中国沿海（散货）综合运价指数CCBFI报收于1379.5，周上涨4.4%；CCFI指数收于785.2，下跌1.2%；BDI指数报收于1458.00，周上涨6.3%。
(联系人：陆达/罗江南/匡培钦)

传媒互联网行业周报（2017.11.20-2017.11.24）：传媒板块低估值优势显现，寻找受益集中度提升龙头标的n
传媒板块本周跑赢创业板指，小幅下跌0.67%。本周申万一级行业传媒指数小幅下跌0.67%，跑输沪深300（-0.4%），跑赢创业板指（-2.79%），传媒板块估值底部的优势显现。三季报后传媒板块平均市盈率37倍，部分优质龙头2018年20-13倍，处于A股各行业的中等水平，并处于传媒历史最低估值水平。我们认为后续传媒板块没有再大幅下跌的空间，在传媒版块整体估值中枢回落，同时预期后期政策层面将逐渐宽松的大背景下，受益于行业集中度提升的行业龙头公司我们认为是核心配置主线，持续推荐以视觉中国、三七互娱、分众传媒、完美世界、新经典等为代表的有资源优势和业绩支撑的优质平台型龙头公司。本周传媒板块涨幅前五为江南嘉捷（61.04%）、快乐购（33.33%）、帝龙文化（13.33%）、天润数娱（9.97%）、顺网科技（9.58%），跌幅前五为出版传媒（-17.42%）、龙韵股份（-16.94%）、金亚科技（-16.87%）、睿康股份（-10.68%）、元隆雅图（-10.05%）。
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重点看好个股的最新变化。1）影视：华策影视（4季度单集过千万大剧《甜蜜暴击》等确认收入，有望迎来业绩拐点）；中国电影（周期底部）；2）视觉中国（行业主要玩家陆续加入维权行列，业绩预计快速稳定增长，壁垒高）。3）游戏：三七互娱（永恒纪元国内月流水稳定2亿、《大天使之剑H5》排名稳定前十，最新月流水1.8亿+，后续产品储备丰富）、完美世界（全年业绩预计确定，《诛仙》资料片上线月流水稳步提升，影视板块2018年有望超行业增速）、游族网络（董事长增持不少于500万股显示长期看好决心、《妖精的尾巴》、《射雕英雄传》等游戏表现良好，四季度进入业绩反转）。4）营销:分众传媒（长期看好国际化扩张及三四线下沉，消费升级广告拉动版位数增长10%，预计2018业绩超预期概率大，继续看好）。
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红黄蓝北京朝阳新天地分园虐童事件引发关注，持续暴露托幼及早教行业专业化程度低，师资、管理、运营均存在巨大升级空间。当前幼教服务需求强烈和供给水平低的矛盾十分突出，未来一方面看好幼教及托幼行业管理规范化升级，另一方面我们认为多元化服务供给将成为主流：（1）公立普惠园设立力度有望持续加大；（2）参考国外Bright Horizons等案例，由大型企业雇主出资购买服务模式的托幼服务也是发展方向。此外，行业已经从扩张到整合过渡，互联网时代口碑传播马太效应加强，核心竞争力是机构“引流（获客）-留存-变现”能力，民促法落地后行业管理趋于规范，利好资质完整、具有规模化扩张优势的龙头整合。重点关注标的：百洋股份（火星时代CG艺术设计类培训龙头）。
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猎豹移动发布三季报，业绩超预期。猎豹移动日前发布17年Q3财报，公司Q3营收同比增5.9%至11.95亿元。其中海外市场贡献67%营收，移动娱乐业务同比增长124%。用户规模方面，公司Q3全球月活用户达5.89亿，较去年同期的6.12亿人下降4%。其中，海外市场用户占比达75.4%。AI发展战略方面，公司将持续将人工智能和原有业务结合，并通过投资AI科技公司——猎户星空，加强AI技术储备，形成完善的产业布局。根据四季度业绩预告，公司2017Q4营收将达到12.50亿元至13.10亿元。未来公司也将与今日头条合作，在工具产品中嵌入今日头条的相关内容模块，预计带来可观营收。
(联系人：周建华/施妍/顾晟/汪澄)

建筑装饰行业周报（2017/11/20-2017/11/24）：规范央企投资PPP文件落地，预期逐渐明朗化n
行业观点：
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本周的11月24日，国资委下发了《关于加强中央企业PPP业务风险管控的通知》，这是一个月前国资委下发加强央企PPP财务风险管控通知（征求意见稿）的正式落地文件。正式文件相比征求意见稿有“一松一紧”两点主要变化：1）统一放松了央企对PPP净投资比例，规定央企累计对PPP项目的净投资（直接或间接投入的股权和债权资金、由企业提供担保或增信的其他资金之和，减去企业通过分红、转让等收回的资金）原则上不得超过上一年度集团合并净资产的50%（此前建筑企业是40%，非建筑企业20%）。2）严格了落实股权投资资金来源，除了和征求意见稿一样规定不得通过引入“名股实债”类股权资金外，还新增了不得通过购买劣后级份额等方式引入股权资金，未来央企的PPP项目出表可能越来越难。由于央企目前投资的PPP项目还较少，该文件对公司3-4年PPP投资影响有限，但长期空间要看未来资本金收回情况。
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随着PPP监管文件逐渐落地，关注超跌反弹机会：PPP板块由于规范项目质量和利率上行原因导致回调，目前看，财政部《关于规范PPP综合信息平台项目库的通知》和国资委《关于加强中央企业PPP业务风险管控的通知》两大文件落地，长期看有利于PPP的健康发展，宏观经济显下行压力，利率进一步上行空间有限，PPP板块已经基本见底。
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PPP主要赚业绩的钱，18年业绩确定性高，中央高度重视生态文明建设提升行业成长空间，行业前景向好，估值有足够安全边际，依然看好未来PPP投资机会，重点关注：东方园林、岭南园林、铁汉生态、美尚生态、龙元建设等。
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基建设计板块业绩逐步反应订单高增长，长期成长性佳：行业景气度提升+内生增长带来企业订单连续5个季度高增长，业绩开始逐步体现。长期看设计企业通过市占率提升和进入新设计领域保证持续增长，民营设计企业具有激励、资质、技术上的竞争优势，对比国际设计龙头AECOM（16年收入174亿美元，扣非利润3.52亿美元）还有较大成长空间。推荐中设集团、苏交科、勘设股份。
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核心推荐标的：
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岭南园林：17年90%增长，PE23X。流域治理PPP有望加速，收购北京新港永豪75%股权，水利水电一级资质助力公司加速开拓流域治理、农村水务类业务；借助恒润科技等向C端延伸，重点打造文旅运营板块，获取长期收益。
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中设集团：17年40%增长，PE21X。民营基建设计龙头，激励、资质、技术优势明显，省外扩张加速+设计领域延伸，带来订单持续60%高增长，业绩增速提升，估值有高安全边际，未来成长空间大。
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葛洲坝：17年26%增长，PE10X。短期超跌+全年业绩增速加快。增长最快的综合性建筑央企，国内外不断积累优质运营资产，长期看是中国版VINCI。大力发展环保业务，循环经济业务发展空间大，利润率随着精加工生产线投产将进一步提升。
(联系人：李杨/李峙屹/黄颖)

建筑装饰行业点评：加强中央企业PPP业务风险管控靴子落地点评n
11月24日，国资委下发了《关于加强中央企业PPP业务风险管控的通知》，这是一个月前国资委下发加强央企PPP财务风险管控通知（征求意见稿）的正式落地文件。
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正式文件相比征求意见稿有“一松一紧”两点主要变化：1）统一放松了央企对PPP净投资比例，规定央企累计对PPP项目的净投资（直接或间接投入的股权和债权资金、由企业提供担保或增信的其他资金之和，减去企业通过分红、转让等收回的资金）原则上不得超过上一年度集团合并净资产的50%（此前建筑企业是40%，非建筑企业20%）。2）严格了落实股权投资资金来源,除了和征求意见稿一样规定不得通过引入“名股实债”类股权资金外，还新增了不得通过购买劣后级份额等方式引入股权资金，未来央企的PPP项目出表可能越来越难。
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此外，文件还有其他重要规定：1）由集团总部（含整体上市的上市公司总部）负责统一审批PPP业务；2）投资回报率原则上不应低于本企业相同或相近期限债务融资成本，严禁开展不具备经济性的项目；3）未履行或未正确履行投资管埋职责造成国有资产损失以及其他严重不良后果的各级经营管理人员，要严肃追究责任，同时对PPP业务重大决策实施终身责任追究制度。
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PPP发展长期方向不变，央企投资PPP总规模受限，民企总体受益：1）央企未来对PPP会更加注重项目回款。以中国建筑为例，合并净资产为3149亿，如果按公司出90%资本金计算，可以投资5831亿PPP项目，目前公司确认PPP收入仅几百亿，对公司2-3年PPP投资影响有限，但长期空间要看未来资本金收回情况；2）近期PPP规范文件总体利好民企。国有企业在PPP投资规模、引入股权资金方式等方面受限，未来可能在PPP投资中更为审慎，有利于民营企业提升市场份额，为PPP运营注入新的活力，这也是PPP改革的初衷。3）PPP是长期坚持方向毋庸置疑，财政部副部长史耀斌在进一步推进PPP规范发展工作座谈会上的讲话中明确表示中央始终将PPP定位为一项长期性、系统性的改革，当前提出的一些政策要求，是对短期内一些错误认识和违规行为的修正，有利于PPP事业的长期、健康、可持续发展。
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投资建议： 1）龙元建设的业务和央企重合最多，有望成为该文件出台后的最大受益方。2）看好生态修复类PPP公司投资机会：PPP主要赚业绩的钱，中央高度重视生态文明建设提升行业成长空间，行业前景向好，本轮调整后估值有足够安全边际，重点关注：东方园林、岭南园林、铁汉生态、美尚生态等。
(联系人：李杨/李峙屹/黄颖)

2017年“黑色星期五”海外线上消费趋势点评：海外线上零售旺季开启，看好跨境电商全面发力

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事件：上周海外电商市场进入消费旺季。根据零售分析公司Adobe Analytics数据，感恩节和黑色星期五两天美国网络零售额达到79亿美元，同比增长17.9%，明显高于2016年美国网络零售额增速11.6%，呈现加速趋势。其中感恩节当日线上零售额为28.7亿美元（18.3%），访问购物网站的浏览量有46%来自于移动端；“黑五”当日线上零售额为50.3亿美元（+16.9%）。

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海外消费旺季开启，北美零售小幅回暖。1）感恩节开启海外消费旺季。根据Facebook监测的广告转化量历史数据，海外消费旺季自11月23日感恩节开启，历经“黑色星期五”（11月24日）、“网络星期一”（11月25日），持续至圣诞节（12月25日）后结束长达一月。2）北美零售整体出现回暖。根据全美零售联合会（NRF）今年11月份调查数据，只有27%的消费者表示其支出受国家经济状况影响，自2009年以来比例最低。NRF乐观预计今年11月和12月的零售销售额增长率将在3.6%至4%，总额将达到6788亿美元到6820亿美元。

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消费者线上购物意愿激增，看好17年海外线上零售旺季更旺。1）北美消费者大幅认可线上零售。NRF数据显示，今年全美70%的消费者（约1.64亿人）有意愿在“黑色星期五”至“网络星期一”期间购物。2）线上购物意愿首次超过线下。NRF数据显示59%的消费者有计划今年在网上消费的金额超过实体店，较去年提升15pct，美国市场首次出现网购意愿超过线下购物。3）线上零售旺季持续，周一有望迎来新一轮高峰。Adobe Analytics预计，“网络星期一”将带动66亿美元的线上销售，创造美国互联网单日零售额的历史新高峰。4）海外线下零售仍处调整阶段。根据美国零售业智库冯氏全球零售与科技统计，2017年美国宣布关门的实体店达到6879家，较去年同期增加了224%，整体趋势保持低迷。

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受黑五影响美股电商龙头亚马逊市值创新高，看好A股跨境电商板块发力。1）海外线上线下零售龙头股价走势分化明显。2017年美股本土传统零售商股价表现低迷，年初至今梅西百货跌幅38.4%、诺德斯特龙跌幅11.6%、彭尼百货大幅下滑60.8%；线上龙头走势强劲，年初至今亚马逊大涨58.1%，eBay涨幅达20.7%，客观反应海外零售向线上转移趋势。2）旺季来临亚马逊市值屡创新高。近30个交易日（10月26日至11月26日）亚马逊涨幅高达21%。黑五强劲的线上零售数据带动，周五亚马逊股价上涨2.6%，市值站上5715亿美元历史性高点。3）看好A股跨境电商板块发力。跨境电商企业通过设立自营网站、在亚马逊等平台开店等方式满足国外消费者网上购物需求，有望直接受益海外线上零售兴起趋势。

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行业观点与投资建议：我们认为A股中跨境电商企业在海外零售向线上转移的确趋势下有望持续成长，看好全球联动中相关标的发力。建议重点关注：1）跨境通：规模最大、布局最全的行业龙头，确定性强的高成长标的。公司布局自营网站符合发展趋势，近期积极迎接旺季基本面趋势向好明显，自营网站访问流量迅速攀升。根据Alexa监测数据，11月24日电子类网站Gearbest访问流量全球排名位于121名，服装网站Zaful、Rosegal全球排名分别位列882、1452名。我们预计公司17年净利润7.5亿元，考虑并购标的优壹电商，当前市值对应18年PE仅20倍，维持“买入”评级。2）浔兴股份：已完成收购价之链65%股权，价之链是“小而美”的高效跨境电商公司，坚持品牌化和精品化战略，主要通过亚马逊等第三方平台实现销售，17-19年业绩承诺1.0/1.6/2.5亿元。我们认为2017年价之链在资本市场融资到位，本轮海外电商旺季有望充分备货，带动17年全年实现超预期增长，对应18年PE为25倍。3）华鼎股份：拟收购通拓科技100%股份，通拓是跨境出口第三方平台第一梯队成员，17-19年业绩承诺2.0/2.8/3.9亿元。4）天泽信息：拟收购有棵树99.9%股份，有棵树是跨境电商第三方平台大卖家，17-19年业绩承诺2.1/3.3/4.3亿元。综上，我们再次看好跨境电商行业，黑五海外零售线上化趋势明显，板块业绩有望超预期增长。其中行业龙头跨境通未来有望保持高速增长，估值最低，再次强调“买入”评级。

(联系人：王立平/陈泽人)

煤炭行业周报（2017.11.18~2017.11.24）:长协谈判结束，预计炼焦煤价格走势相对平稳投资要点：

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2018年长协谈判结束，动力煤和炼焦煤长协基准价格均较17年不变，但焦煤价格因为环保政策无法堆存煤炭原因，即便下游限产，其生产也将会受到影响，焦煤价格跌幅和下跌速度均低于预期，整体弱势小幅下跌状态。而动力煤港口和下游电厂库存仍旧保持高位，而且18年新的长协定价公式将促使煤价加速下跌。下半年持续新批新建产能的释放未来将会对煤价产生影响，据各省披露目前“三西”地区联合试运转产能近3.2亿吨，已经形成实际产量，后期产量将会持续释放，煤炭供需环境将会偏宽松。看好山西炼焦煤生产企业国企改革标的，重点推荐西山煤电、潞安环能。看好煤矿新建带来煤机需求增加，长期推荐天地科技。

重点信息回顾：
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长协基准价格较17年不变，未来将逐步下跌：2018年煤炭贸易长协谈判结束，山西焦煤集团长协基准价较17年不变，其中主焦煤价格为1320元/吨，长协量比达到85%；动力煤长协基准价格依旧为535元/吨，但是计算公式增加中电联发布的中国沿海电煤价格采购指数，此举经促使价格进一步下跌。炼焦煤价格受到下游钢铁焦炭限产影响，需求大幅缩减；但是应环保要求，炼焦煤企业无法露天堆存煤炭，且无法有效转移煤炭库存，在需求下滑的现状下，只能减少生产，所以炼焦煤价格下跌幅度和速度低于预期。动力煤方面，港口、电厂库存依旧保持高位，加之长协煤价确定不断下跌，动力煤价格将继续承压下跌。
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原油价格因沙特反腐而继续上涨：截至11月23日，布伦特原油现货价格上涨0.46美元/桶至62.88美元/桶，涨幅0.72%。截至11月17日，按热值统一为吨标准煤后，目前国际油价与国际煤价比值2.45，环比下跌0.34点，跌幅12.08%。国际油价与国内煤价比值2.69，环比上涨0.09点，涨幅3.54%。
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大秦线检修结束，港口调入量急剧攀升：本周秦港煤炭日均调入量63.56万吨/日，增加10.14万吨，涨幅18.99%；日均调出量60.27万吨/日，增加5.43万吨，涨幅9.9%。截止11月24日，秦港库存704万吨，周环比增加23万吨，涨幅3.38%。广州港煤炭库存244.25万吨，周环比增加2.01万吨，涨幅0.83%。秦皇岛港和曹妃甸港日均锚地船舶共98艘，比上周增加14艘，环比增加16.22%；预到船舶日均25艘，增加6艘，环比上升32.06%。秦线检修于16日正式结束，经过几天调整后，港口调入量急剧攀升，港口调出量也因下游需求增加而有所上升。港口库存依旧保持在700万吨以上水平，但是因为下游电厂采购消极，库存仍有压力，库存压力已经开始向上游传导，大秦线上游大同已经受库存影响降价。预计该影响将会持续发酵，价格继续下跌。
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六大电厂采购增加，但是仍不会使煤价止跌企稳：本周六大电厂日均耗煤环比增加3.26万吨至65.41万吨/日，环比上升5.25%。库存环比下降23.49万吨至1245.58万吨，跌幅1.85%；存煤可用天数减少1.17天至19天。沿海六大电厂日耗环比增加，电厂采购有所增加，但是可用天数依旧保持高位，电厂不会大幅增加采购使煤价上涨，后续煤价承压。
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下游采购有所增加，海运费价格上涨：截至11月24日，国内主要航线平均海运费上涨4.77元/吨，报收61.87元/吨，涨幅8.35%。截至11月17日,澳洲纽卡斯尔港-中国青岛港煤炭海运费（载重15万吨）环比持平，报收10.50美元/吨。因冬季到来，下游煤炭需求增加采购开始陆续增加，使得海运费价格开始上涨。
(联系人：刘晓宁/孟祥文)

钢铁行业周报（2017/11/20——2017/11/24）——库存持续大幅下降，短期反弹行情可参与

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库存持续去化，钢价趋强运行。本周国内钢材市场价格整体继续趋强运行。本周是进入采暖季的第二周，“26+2”城市钢厂集中实施限产，其中唐山、邯郸、天津、安阳等地限产尤其严格，大多数钢厂均按照政策要求减产50%左右，而且由于预测河北省将于11月25日至28日出现重污染天气，邯郸、唐山在24日先后启动重污染天气级应急响应，在原有错峰生产基础上，加大限产力度，解除时间另行通知。成本端，本周国内钢坯趋高调整，采暖季限产进入第二周，坯料供应进入实质性收缩阶段，对钢材价格形成明显支持。本周钢材社会库存持续高速去化，连续7周环比下降；钢材成交量良好，华东地区新项目开工较多，改善钢市供需，但随着气温下降、地基停建，预计后期需求逐步走弱，去库存或逐步放缓。预计下周钢价震荡偏强，整体涨势或放缓。本周钢材产品加权价格变动1.65%至4521元/吨；螺纹、高线分别变化3.01%、2.15%至4364、4521元/吨；热轧、冷板、中板分别变动0.60%、0.65%、0.52%至4206、4828、4191元/吨；另外无缝管、焊管、无取向硅钢、取向硅钢价格分别变动2.78%、0.24%、-0.83%、0%至5550、4616、6000、12600元/吨。不锈钢300系热轧和不锈钢400系热轧分别变动0%、0%至15650、8800元/吨。

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进口铁矿石价格大幅上涨。外矿供给端，上周（11/13-11/17）北方六大港口进口矿到港量869.2万吨，环比增加17万吨。国产矿供给，根据11月17日数据，国产矿山企业产能利用率62%，环比下降1个百分点；需求端，钢厂高炉开工率63.54%，升0.42个百分点，产能利用率72.37%，下降0.26个百分点。本周进口PB粉矿 61.5%、唐山铁精粉66%分别变化6.5%、1.1%至495、562元/吨。焦炭市场强势运行。供给端，全国焦企产能利用率68.34%，较上周降低0.11个百分点；110家样本钢厂焦炭库存减0.03天至12.72天。本周山西焦炭、主焦精煤分别变化6.8%、0%至1575、1400元/吨。另外废钢、硅铁价格分别变化0%、0%至1989、7250元/吨。

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长材吨毛利持续探涨，板材吨毛利高位回调。本周螺纹钢、高线、热卷、冷板、中板利润较上周分别变化37、8、-54、-48、-57元至1190、1277、902、1013、849元/吨。钢材社会库存持续高速去化。本周钢材社会库存变化-5.79%至836万吨，其中热轧、冷轧、中板、螺纹、高线库存分别变化-3.66%、-1.48%、-2.52%、-7.41%、-11.78%至194、108、101、335、97万吨。主要港口铁矿石库存较上周变化1.23%至13985万吨。

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投资策略：钢材库存持续下降，短期看反弹，持股时间以周为单位。1）当前库存持续下降，低库存下钢价易涨难跌，且目前期货近月合约贴水较大。2）本周原料端开始反弹，但在钢价上涨的背景下吨钢毛利依然保持高位，4季度钢厂盈利大概率不比3季度差。3）对于明年钢铁钢业下游需求的悲观预期已经反应在股价中，短期看不到新的利空。4）白酒和家电等抱团型白马股如果有大幅回调，撤出来的资金有配置需求，而当前钢铁板块的基本面，估值，预期都有很大的比较优势。推荐具备内生盈利成长性的全球钢铁龙头宝钢股份，央企且有整合预期的鞍钢股份，受益于制造业投资恢复的板材区域龙头新钢股份，*ST华菱，南钢股份，大冶特钢，受益于粤港澳大湾区城市经济圈的区域建材龙头韶钢松山。

(联系人：刘晓宁/姚洋/郦悦轩)

全球视野投资新时代制造，持续看好各领域龙头——机械高频数据周报20171127本周核心组合：伊之密、杰克股份、三一重工、康尼机电、浙江鼎力、天地科技。
重点推荐股票池：杰克股份、天地科技、康尼机电、浙江鼎力、鸣志电器、美亚光电、安徽合力、鼎汉技术、大族激光、劲胜精密、三一重工、徐工机械、恒立液压、郑煤机、先导智能、永贵电器、长川科技、至纯科技。
上周市场表现：上周沪深300指数收报4104.20点，全周下跌0.40%。机械行业指数收报1470.50点，下跌0.45%，行业整体表现弱于大盘。在申万宏源机械设备指数三级子行业中，铁路设涨幅最高，上涨6.43%，纺织服装设备跌幅最大，下跌10.68%。
本周投资策略：全球视野投资新时代制造，持续看好各领域龙头。把握传统领域制造王者与新兴领域制造新星两条主线，持续看好各细分领域龙头。挖机销量维持高同比增速，PMI印证龙头集中趋势。10月挖机销量10541台，同比+81%，高基数基础上继续实现高增长。10月PMI51.6，连续15个月高于荣枯线，大企业PMI53.1，维持高位，中小企业PMI均低于50，制造业龙头集中趋势显著。重点关注轨交招标给轨交板块带来的机会，重点关注高成长预期的半导体、面板行业，重点关注利润有望超预期释放的工程机械、煤机板块，以及各细分领域龙头。
高频数据追踪：
【工程机械】高基数月份挖机同比增速承压，汽车起重机销量维持高增速。2017年10月份，挖掘机销量同比增长81%；装载机销量同比增长74.71%；推土机销量同比增长50.19%； 平地机销量同比增长37.7%；压路机销量同比增长26.3%。汽车起重机销量同比增长152.8%。
【3C自动化】全球智能手机出货量进一步增长，设计迭代利好设备需求。2017年一季度，VIVO手机出货同比增长26.6%。2017年二季度，全球智能手机出货量同比增长6.7%；华为手机出货同比增长19.9%；OPPO手机出货同比增长23.0%。2017年三季度，苹果手机出货量同比增长2.6%；三星手机出货同比下降1.4%。
【锂电设备】新能源汽车销量受政策利好增速提升。2017年10月份，新能源汽车销量同比增长106.80%；2017年1-10月，新能源汽车累计销量达同比增长45.40%。
【高端制造】制造业复苏持续超预期，各项产品销量持续超预期。2017年1-10月，工业机器人产量同比增加85.1%；金属切削机床产量同比上升1.4%；工业缝纫机累计出口同比增长11.4%；1-9月，叉车产量同比增长34.9%。
【煤炭机械】煤机装备产值高速增长，建议关注煤炭后周期龙头。今年1-10月，中煤能源煤矿装备产值同比增长65.7%，连续8个月维持50%以上同比增速。2017年1-10月，煤炭开采和洗选业固定资产投资同比减少8.5%。
【轨道交通】铁总11月招标迎来周期性反弹，采购复兴号时速350公里列车累计已达125列。2017年1-10月，铁路机车产量同比增长21.6%；2017年1-10月铁路运输业固定资产投资完成额累计同比下跌3.7%。
【油服设备】原油期货价格上涨，全球钻机数量增速连续四个月减缓。上周，布伦特原油期货价格收报63.86美元/桶。10月份全球钻机数量同比增长28.2%，环比减少0.2%。9月，天然气进口同比增37%。
【交运板块】国际市场运价短期趋势向下，国内市场运价短期下降。上周，BCI指数上涨300点，BDI指数上涨87点，SCF下跌29.0点，CCFI下跌9.3点。
(联系人：林桢)

该如何看待经济的回落？——国内中观周度观察（11.20-11.24）n
结论或者投资建议：
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进入四季度以来，经济回落的迹象开始显现。11月的高频数据显示，工业生产明显降温。截至24日，11月的电厂耗煤同比增速骤降至0.8%；高炉开工率的均值也显著回落至67%的低位。但是，目前市场对于四季度经济的回落似乎并不是太担心。
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展望2018年，投资端仍然面临较大的下行风险。今年来的基建高增长，得益于土地成交加快带来的土地出让收入高增，以及企业所得税等相关税收收入的快速增长。2018年财政收入是否还能保持如此快的增长？叠加地方债务整顿的冲击，预计2018年基建投资的增速将会有回落压力。随着地产销售转为负增长，地产投资的回落压力也是难以避免的。即使目前市场对于地产投资回落的幅度仍然存在分歧。
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但是，即使看到了经济中的下行压力，仍然有诸多对经济以及市场持乐观态度的声音。包括我们在内，对于2018年的经济仍然不悲观。问题的关键在于，看待经济的视角以及由此所决定的投资行为。
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首先，对于政策导致的经济波动可以赋予较低的权重，而更多地去关注经济内生的动力。对于2016年底以来的这一轮经济复苏，市场一直担心其持续性，主要的原因在于基建和地产等政策性因素在其中也扮演着比较重要的作用。但是，过多地关注政策性因素的回落压力，而忽视了经济内生动力的改善，则容易对经济走势作出误判，而错失投资机会。站在目前的时点也同样如此，尽管我们看到四季度包括2018年的投资和生产端均面临下行压力，但这些压力更多来自于政策因素的退潮。在这一过程中，产业转型以及消费升级等经济的内生动力仍将趋势性地改善，决定了我们不应以悲观的视角去看待它。事实上，随着政策因素的退潮，经济反而更加接近探明底部，市场的风险偏好反而可以得到提升。
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其次，内生的动力可以部分对冲政策性因素的退潮，从而使得经济大体保持平稳。展望2018年，我们认为先进制造业的景气度延续以及消费的回升，仍然是可以期待的亮点。随着企业盈利的持续改善，以及2018年可能出现的上游价格涨幅回落带来的利润向中下游的再分配，代表经济发展主线的先进制造仍将保持较高的投资和生产景气度。随着企业盈利改善带来的居民收入提升，消费无论是其增速还是结构升级均是值得期待的。此外，外需仍然延续向好，欧元区PMI再创新高；即使高基数效应或拖累出口，但也将远好于2016年负增长的格局，支撑中国经济。
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第三，宏微观的分化将是一种常态。2016年以来，实际GDP始终保持在一个窄幅的波动区间。但企业盈利的改善是明显的。此外，与2015年相比，尽管实际GDP低于彼时，但目前22.8%的工业企业盈利增长却远好于当时-2.3%的水平。主要的原因一是我们告别了通缩。而企业产能投放的谨慎，以及政策对于高耗能产业的压制，仍将使得工业品价格保持一定的涨幅，支撑企业盈利。二是宏微观运行效率的提升。在我们对今年来企业盈利增长所做的拆分中，利润率的增长贡献了8.8个百分点。而利润率的改善又来自于资产周转的加快、集中度的提升等，这些趋势在2018年仍将延续。因此，从微观层面来讲，我们预计2018年的工业企业盈利仍将保持在较高的水平。
(联系人：李慧勇/王健/余子珍)

政金债收益率上行对应短期风险集中释放——国内流动性周度观察（11.20-11.24）n
结论或者投资建议：
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过去一周流动性变化：资金价格上行；公开市场操作净投放；国债收益率上行；票据收益率上行；两融余额下降；人民币升值。
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本周关注：政金债收益率上行
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政金债收益率上升，国开-国债利差走阔。上周10年期国债收益率上行2.6个基点至3.95%。10年期国开债、口行债、农发债收益率分别变化+11.5、+14.4、+15.7个基点至4.82%、4.97%、4.95%，其中标杆国开债收益率一度突破了5%。国开-国债利差上行8.9个基点至87.38个基点。
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国债与政金债收益率走势基本一致，国开-国债利差遵循熊窄牛阔规律，主要受两方面因素影响。
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第一，政金债的交易属性大于国债。由于基金投资政金债享有免税政策，且政金债的收益率大于国债，因此从持有者结构中，基金持有政金债的比例远大于国债。以10月份数据来看，基金持有国开债比例为15%，而国债的持有比例为6%。利率波动对以基金为主的交易盘行为影响更大，造成政金债收益率波动比起国债更为剧烈。
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第二，持有者结构变化导致利差波动。不同的债券投资策略需要缴纳的税额不同。持有到期的票息策略需要缴纳的税额高于通过交易获利策略。当宏观利率上行，交易盘减持政金债，配置盘增持政金债，持有政金债的市场加权税率提高拉阔国开-国债利差。反之宏观利率下行，交易盘增持配置盘减持，市场加权税率下行国开-国债利差收窄。
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结合10月以来利率上行呈熊陡方式，期限利差也显著走扩，可以看出主要是由于市场对于经济基本面和监管等长期因素的预期纠偏。上周政金债利率快速上行，对应着短期风险的集中释放。目前来看，利率上行大趋势仍未改变，但预期纠偏阶段性完成，短期利率有望高位稳定。
(联系人：李慧勇/邱涤凡/蔡璐婧)

龙马环卫(603686)事件点评——山东高速同意溢价认购定增助力环卫一体化n
事件：公司发布设立项目子公司公告。公司拟在六盘水市成立控股子公司开展当地城乡生活垃圾收运及处置PPP。
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山东高速发布公告。山东高速董事会同意公司参与龙马环卫，拟以其公开发行基准日前20个交易日均价的90%为底价，不超过30.25元/股的价格，认购龙马环卫增发的股份，投资金额不超过4.38亿元。
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投资要点：增发已经过会，山东高速董事会通过认购方案，期待项目落地。公司此次增发认购总金额7.30亿元，增发股票数量不超过3000万股，按照满额计算，对应增发价格24.33元/股。募集对象不超过10个，主要投入项目：环卫装备综合配置服务项目；环卫服务研究及培训基地项目；营销网络建设项目；补充流动资金。此次山东高速董事会通过定增价格不超过30.25元/股，与当前股价相比具有安全边际，预计公司在此次增发后，将提升环卫综合实力及PPP项目承接能力。
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示范项目在手，项目运营时间与体量均有所增加。PPP模式是环卫服务市场化的发展方向，设备龙头将优先受益千亿服务市场。公司10月24日中标六枝特区PPP为首次接入终端处置，打造全产业链发展样板工程。充沛在手订单保证业绩增长。 2017年至10月末，公司中标环卫服务项目年化合同金额为2.98亿元，合同总金额为43.78亿元，相比上半年中标环卫服务项目年化合同金额为8,168.54万元，合同总金额为4.07亿元，环比大幅提升。公司在手环卫服务项目年化合同金额为8.28亿元，合同总金额为99.64亿元。
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垃圾分类新突破，“设备+服务”逻辑不断完善。公司打造环卫纵向一体化环卫产业链，积极通过参与物联网、云计算等技术构建环卫智慧云服务系统，提升环卫服务能力，服务带动设备销售，设备提升服务利润率。2017年7月公司承接厦门垃圾分类项目，合同金额98.5万元，合同期5.5个月，实现垃圾分类领域突破，“设备+服务”逻辑不断强化。当前我国城市机械化清扫率为55.53%，县城机械化清扫率仅为43.46%，后期随人口老龄化及第三方外包专业性显现，公司有望迎行业高速发展，提升市占率。
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盈利预测及投资评级:根据公司在手项目情况，我们维持公司17-19年归母净利润预测2.63、3.3、4.17亿元，对应EPS分别为0.96、1.21、1.53元/股，对应17、18年PE为30倍和23倍。我们看好公司未来持续获得环卫服务业务的能力，环卫服务业务具备长期现金流，未来随着服务占比的提升，公司估值中枢有望逐步提升，维持“买入”评级。
(联系人：刘晓宁/董宜安/王璐/高蕾)

长效性动态监管，主动性实质审核——对协会修改《首次公开发行股票网下投资者管理细则》的点评

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事件：2017年11月24日，中国证券业协会对《首次公开发行股票网下投资者管理细则》（以下简称<细则>）做了修改，修改后的《细则》自2017年12月1日起实施。

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顺应发行机制新常态，建立网下申购新秩序。此次协会对《细则》的修改可视作对发审机制的一种协同，呼应源头质量提升的同时，作为发行机制的重要组成部分——网下询价环节同样需要“与时俱进”，如何实现新股理性定价是发行机制中不容忽视的一项重要工作，因而，此次协会正是顺应了发行机制新常态，建立网下申购的新秩序，对各参与主体的进行更有效的实质管理，主要涉及配售黑名单的监管、证券公司对网下投资者适当性管理、主承销对网下违规信息的报送职责等多个方面，尤其是加大了中介机构——券商（主要涉及其经纪、投行等部门）的责任。

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新增投资者适当性管理，更注重实质性要件审核。修订后《细则》的第七条和第八条新增规定了证券公司应当建立网下投资者适当性管理制度，并应当每半年开展一次网下投资者适当性自查，旨在建立“标准化流程”及有效的决策机制，而不是简单地例行公事。比如，明确资格条件、建立三机制——审核决策机制、日常培训管理机制和定期复核机制；对于网下投资者的条件设定上，更是增加了必要条件，即应当包括但不限于投资资金规模、投资经验、定价能力、信用记录、投资偏好、风险偏好。这些对投资者适当性管理部分的内容修改，具有很强的可操作性，同时，也与对今年7月1日实施的《证券期货投资者适当性管理办法》相配套。

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强调协会对证券公司现场检查，确保自律监管长期有效执行。修订后的《细则》第二十一条规定：协会定期或不定期开展对证券公司的现场检查工作，证券公司在网下投资者选定和推荐工作中存在违反本细则规定情形的，协会将依照《中国证券业协会自律管理措施和纪律处分实施办法》采取自律惩戒措施。协会的现场检查非常关键，可视作为“制度”的落实，与将成立的“监察委”是一脉相承。一旦被协会查实，将可能负连带责任，券商为避免自查不力，将更主动地实施内部监管。因而，协会对证券公司现场检查将有助于确保网下投资者自律管理的长期有效执行。

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配售黑名单监管有松有紧。从列入黑名单的违规次数来看，整体监管更加严格：网下投资者配售对象在一个自然年度内出现《业务规范》第四十五条和第四十六条所规定的一种情形的，协会将其列入黑名单6个月、单种情形两次（含）以上或两种（含）情形以上违规，协会将其列入黑名单12个月，而《细则》修改之前6个月和12个月的禁入期对应的违规次数则分别为1-3次（或被采取自律管理措施的次数在3次（含）以上）、4次及以上。但1个自然年度内首次出现报价未申购、或申购未交款，但未造成明显不良后果且及时整改，并于项目发行上市后十个工作日内主动提交整改报告的，免予处罚。对此豁免情形，我们解读为若投资者获配未“按时”缴纳，其能在询价结果公布之前及时补缴，或可视为未造成“不良后果”，这一解读是否有失偏颇还有待于今后的实务中验证。从今年以来历次“上榜”黑名单的原因来看，“提交有效报价但未参与申购”、“获配后未按时足额缴付认购资金”是最常见的违规原因。

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新规下月生效同时考虑过渡期安排，预计明年网下收购收益维持动态平衡。修改后的《细则》自2017年12月1日起实施，由于时间较紧，协会考虑了过渡期安排。同时，基于新股发行常态化、修改后的动态监管机制，以及目前三类配售对象数量已基本趋于稳定的事实，我们预计明年新股网下申购收益不会继续大幅下滑，基本维持动态平衡。

(联系人：林瑾/彭文玉)

谨慎开局，心向光明——申万宏源策略一周回顾展望（2017/11/20—2017/11/24）

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债市系统性改善的契机未到，但事件性因素的影响可能已处于最悲观的时刻。近期债市大幅波动对股市风险偏好的影响逐步显现。对于债市，我们认为系统性改善的契机未到，但短期已处于事件性因素影响最悲观的时刻，线性外推继续悲观可能也没有必要：(1) 短期处于宏观经济和通胀预期最不明确的时刻。在中性假设下，经济增长将保持韧性，增速略有下行；而通胀中枢将温和抬升，通胀约束出现的概率不大。但我们观察，当前债市反映的经济增长和通胀预期都要高于中性水平，只不过现在还不是证实/证伪的时刻，阻碍了怀有不同观点的投资者做多表达观点。2018年一季度，随着通胀数据2-3月验证，经济增长数据3-4月验证，债市的微观结构将出现明显的改善。(2) 短期也是资管新规影响最大的时刻。资管新规征求意见阶段对金融机构行为的扭曲会大于政策落地阶段。由于资管新规尚存在一些争议点，银行部分业务的运行短期因此陷入停滞，加剧了银行间市场的摩擦。随着资管新规的最终稿和具体细则逐渐明确，债市也将迎来边际改善。看中期，我们认为2018年一季度末将是债市系统性改善的窗口，除了经济、通胀和监管预期的明确之外，我们提示，2018年一季度我们将可能再次看到民间投资的负增长，届时货币政策导向存在像真正的中性状态(现在的实际执行还是中性偏紧)调整的可能性。

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谨慎开局，心向光明。短期回调是健康的、及时的，后续回调空间有限的判断不变。岁末年初，市场处于风险事件相对密集的时间窗口，在前期消费白马和金融加速上行之后，短期回调是健康的、及时的。以月为单位，我们关注风险包括：(1) 无风险利率高企的问题暂时无法解决。(2) 保险备战新会计准则(IFRS 9)，年底仓位调整的压力较大，公募基金博弈排名也提高了市场获得相对收益的难度。(3) 2018年初限售股解禁的压力较高(1月解禁规模约6000亿)，所以岁末年初，市场可能不具备全面走强的基础。而以周为单位的风险包括：(1) 在高利率环境下，市场尽管认同金融和地产的方向，却对短期的涨幅和涨速有所担忧。(2)管理层期望慢牛，开始对消费白马和人工智能等予以关注，市场在向慢牛趋势修正的过程中，短期波动加剧是正常现象。所以，短期调整及时化解了微观结构的矛盾，属于健康调整的范畴。另外，我们的量化指标指示，赚钱效应的收缩从10月下旬开始，当前已处于尾声，这意味着市场继续回调的空间可能已有限。展望2018年，我们认为上市公司盈利能力将维持高位，但低基数贡献消失，盈利增速将有所下行，所以“业绩钱”依然为正，但幅度会小于2017年；而A股估值的支撑因素也将由盈利高增长转变为无风险利率下行和改革预期支撑风险偏好，A股市场总体将维持稳中向好的格局。所以，2018年谨慎开局之后，仍要心向光明。

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岁末年初，价值板块动量延续，金融底仓配置，消费蓄势后再出发。2018成长终归来，成长也有龙头。市场已明显开始反映2018年的景气度预期，我们继续提示，使假设银行和券商的ROE在2018年继续小幅下滑，我们也将看到银行业绩增速的继续改善，和券商业绩增速的由负转正，2018年金融板块仍值得底仓配置。岁末年初，不论从赚钱效应收缩周期适当防御的角度，还是从保险底仓配置可能从浮盈较高的消费向金融迁移的角度，“金融 + 地产”在年底获得超额收益的可能性都值得重视。展望2018年，我们提示中小创龙头的相对业绩趋势将重新占优，所以成长终归来，成长也有龙头。我们继续提示“制造”和“创新”两条主线。从“制造 + 中国领先”的角度推荐5G、光伏、高铁、军工和AI的投资机会，从“创新 + 景气”的角度推荐电子和新能源汽车。另外，白酒和家电龙头短期健康调整，后续仍有机会；而温和通胀预期下大众消费的投资机会可能高于高端消费，关注商贸零售、纺织服装、农林牧渔、以及食品饮料当中非白酒的投资机会。

(联系人：傅静涛/王胜/程翔)





证券发行及上市信息

  

新股发行

股票简称

申购代码

发行数量（万股）

网上发行    （万股）

申购上限（万股）

发行价格

申购日期

中签公布日期

600025

华能水电

180,000

54,000

54

2.17

12-05(周二)

12月7日

新股上市

代码

公司简称

首募A股（万股）

总股本（万股）

本次上市（万股）

发行价（元）

上市日期

002915

中欣氟材

2800

11200

2800

6.43

11月27日

300730

科创信息

2324

9295

2324

8.36

11月27日

增 发

代码

公司简称

发行数量（万股）

发行价（元）

申购日

配 股

代码

公司简称

配股比例

配股价（元）

配股申购日

可转债发行

代码

名称

发行量（亿）

发行价（元）

期限（年）

认购时间

债券发行

名称

期限（年）

年利率％

发行量（亿）

认购时间

基金发行

基金名称

认购时间

民生加银鑫兴纯债债券型证券投资基金

4月20日起至2017年7月19日

中银如意宝货币市场基金

4月18日起至2017年7月17日

中银移动互联灵活配置混合型证券投资基金

4月18日起至2017年7月17日

申万菱信安泰增利纯债一年定期开放债券型证券投资基金

5月22日至2017年6月23日

汇添富鑫汇定期开放债券型证券投资基金

5月23日起至2017年6月23日

易方达瑞兴灵活配置混合型证券投资基金

6月20日至2017年6月21日

南方智造未来股票型证券投资基金

6月26日至2017年7月28日

南方道琼斯美国精选REIT指数证券投资基金

8月22日至2017年10月27日

易方达大健康主题灵活配置混合型证券投资基金

8月28日至2017年9月22日

基金上市

代码

基金简称

本次上市份数（万份）

上市日期

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